企業避稅、代理成本與企業價值

黃繪錦　宋靖

【摘 要】文章選取2016—2018年中國A股上市公司數據作為樣本進行了實證研究，著重分析了代理成本這一因素對企業避稅和企業價值之間關系的影響。研究結果發現，企業采取避稅決策時，雖然帶來了一定程度的企業價值提升，但是同時增加了代理成本，將避稅行為與企業價值之間的正向關系減弱。因此，企業應注意權衡避稅帶來的收益和委托代理問題帶來的成本，采取有利于企業發展的避稅決策。

【關鍵詞】代理成本;企業避稅;企業價值

【中圖分類號】F275 【文獻標識碼】A 【文章編號】1674-0688（2020）08-0118-04

0 引言

近年來，我國通過使用下調企業所得稅、增值稅稅率的辦法以及采用“營改增”等改革措施后，減少了一定比例的企業稅負。但由于企業競爭日益激烈，加上近年經濟下行，企業仍有較大的稅收負擔，因此企業期望通過合理的避稅措施減少成本和費用支出，盡量將納稅義務最小化，以提升企業價值。

關于企業避稅行為對企業價值的影響，國內外許多學者都對此進行了研究，傳統觀點認為企業避稅行為會給企業帶來價值的提升，隨著代理觀的出現，一部分學者對傳統觀點提出了質疑，而學者Desai and Dharmapala（2009）對避稅行為與企業價值的開創性研究，促使學者們以更加獨特、新穎的角度進行研究。但目前已有的相關研究僅檢驗當企業內部控制良好、管理層股權激勵程度高時，企業避稅行為能夠提升企業價值，沒有直接驗證避稅行為未必提升企業價值的原因在于代理成本的增加。

因此，本文將2016—2018年中國A股上市公司作為研究對象，加入代理成本這一影響因素，對避稅行為與企業價值之間的關系進行實證研究。本文認為在傳統的企業中，由企業資源的所有者擔任代理人，此時代理人與企業目標一致，自然不會引起委托代理沖突。但在現代企業中，代理人并沒有擁有企業全部的所有權，一方面導致對代理人的激勵不足，另一方面造成信息不對稱的問題，委托代理沖突逐漸出現。

1 理論分析與研究假設

1.1 企業避稅行為與企業價值

避稅是指在不違反相關法律規定的前提下，進行合理的稅收籌劃，減少企業資金的流出，改善企業的生產經營管理，優化企業的產業結構和投資組合，促進企業的發展，最終達到企業價值最大化的目的。對企業而言，避稅行為不僅降低了成本和費用，促使企業在市場競爭中獲取更高的盈利，而且緩解了企業的融資壓力、減少投資不足的情況。因此，在這樣的背景下，企業避稅行為與提升企業價值之間關系的研究日趨熱門。國內許多學者為進一步驗證避稅行為與企業價值之間的關系，從不同的角度出發進行研究，程小可等學者（2016）發現在貨幣政策緊縮期，避稅行為可以緩解資金緊張的情況，此時投資者通常給予企業價值較高的評價;蔡蕾、蘇文兵等學者（2017）以2008年企業所得稅改革為背景進行實證研究發現，稅改中稅率下降的企業采取避稅措施后顯著促進了企業價值的提升;李蘭云等學者（2019）則從生命周期的角度出發，發現初創期的企業因資金需求量大，需通過避稅行為盡量降低成本費用支出，此時避稅行為相比成長期、衰退期能帶來更多的企業價值提升。這些研究基于不同的傳導機制得到的結論，豐富了避稅行為會提高企業價值這一觀點。并且在現如今的市場中，企業進行避稅活動的行為十分普遍，說明避稅行為給企業帶來了較多的正面效應，因此本文提出以下假設。

假設一：企業的避稅行為會提升企業價值。

1.2 代理成本對避稅行為與企業價值之間關系的影響

在現如今的股份制公司中，隨著企業內部管理制度的不斷完善、規模不斷擴大，企業所有權和管理權分離，造成管理層的激勵不足和信息不對稱兩大問題，將導致代理成本增加。由Jensen and Meckling（1976）提出的代理觀認為，代理成本主要分為：委托人的監督成本、代理人的擔保成本、剩余損失即機會成本。在避稅活動中，企業資源所有者為確保管理者做出的決策有利于股東及企業的利益，需加強對管理者的監控，因此增加了代理成本中的監督成本。同時，在兩權分離的企業中，管理者掌握的信息遠多于投資者，信息不對稱的現象逐漸浮出水面。而避稅交易活動往往是復雜不透明的，這將有利于管理者利用這一特點掩蓋諸如關聯方交易之類的管理層尋租行為，存在管理者尋私利的道德風險，即形成剩余損失，增加代理成本。

代理人只享有企業一部分剩余收益的所有權，這也是導致委托代理問題惡化的重要原因，通常委托人與代理人之間會制定最優的激勵契約以達到雙方利益最大化，但Chen and Chu（2005）發現，由于避稅行為在一定程度上存在不合法性質，此時激勵契約的可信度并不能訴諸法律的保護，降低了激勵契約的有效性，造成激勵不足的問題，增加委托人的監督成本，加劇委托代理問題。此外，葉康濤等學者（2014）認為對于財務信息，避稅行為會降低財務信息的質量，增加財務信息的噪音，降低薪資績效的敏感性，導致對代理人的激勵不足，同樣會增加代理人尋私利的風險。因此，企業在進行避稅活動前，對于避稅收益與代理成本的衡量十分必要。當代理成本高于避稅收益時，避稅行為與企業價值往往呈現出不相關甚至負相關。在以上理論分析的基礎上，提出如下假設。

假設二：代理成本會減弱避稅行為與企業價值之間的正向關系。

2 研究設計

2.1 樣本選擇和數據來源

以國泰安數據庫的中國全部A股上市公司2016—2018的財務數據為初始樣本，分別剔除了金融行業、港澳臺地區、稅前利潤、所得稅費用為負、被ST、實證分析需要的數據缺失的公司。

按以上順序篩選數據后，共剩余5 664個有效的數據。通過使用Stata對多元回歸中使用的連續性變量按前后1%進行了winsorize（縮尾）處理，消除了極端值的影響。

2.2 變量定義

2.2.1 企業價值

衡量企業價值的指標主要分為財務指標和市場指標。因為TobinQ值從市場角度考慮通貨膨脹對企業的影響，可以反映市場是否對企業看好，相比財務指標更適合本文的研究，所以本文中的TobinQ值作為企業價值的衡量指標。計算公式如下：TobinQ=企業的市場價值÷重置成本（重置成本用期末總資產近似代替）。其中，市場價值=股權市值+凈債務市值，非流通股的市場價值由凈資產代替。

2.2.2 避稅程度

現有的研究對于企業避稅程度的處理主要分為實際利率法和會稅差異法。本文采用后者進行衡量，具體而言，會稅差異（BTD）=（稅前會計利潤-應納稅所得額）÷期末總資產，應納稅所得額=當期所得稅費用÷名義所得稅稅率。由于BTD會受盈余管理等非避稅活動的影響，為求用于實證分析的變量更加合理、完善，將借鑒Desai and Dharmapala（2006）的研究，使用扣除盈余管理影響后的會稅差異（DDBTD）衡量企業的避稅程度，即對BTD提取殘差，將殘差作為一個新指標DDBTD，DDBTD越大代表避稅程度越高。具體計算公式如下：

BTDi，t=β1TAi，t+μi+εi，t

DDBTD=μi+εi，t

其中，TA=利潤總額-經營現金流;μi代表企業在選取的樣本期間內殘差的平均值;εi，t代表t年度殘差與企業平均殘差μi的偏離度。

2.2.3 代理成本

本文借鑒Angetul（2000）的研究，對代理成本的衡量指標采取管理費用率（EXPE），管理費用率=管理費用/營業總收入。管理費用率越高，代表企業越多的利潤被管理層占用和消耗，委托代理問題越嚴重，會造成越高的代理成本。

除被解釋變量TobinQ和解釋變量DDBTD、EXPE、EXPE*DDBTD外，本文還設置了一系列影響企業價值的控制變量，分別為總資產收益率（ROA）、企業成長性（GROWTH）、企業規模（SIZE）、內部獨立董事占比（IND），同時設置了年份虛擬變量（YEAR）。詳細描述見表1。

2.3 模型構建

為驗證假設一，本文借鑒學者郝星雨（2018）的研究構造如下回歸模型：

lnTobinQ=α0+α1DDBTD+α2ROA+α3GROWTH+α4SIZE+

α5IND+α6YEAR+ε （1）

為驗證假設二，在模型（1）中加入代理成本（EXPE），以及代理成本與避稅程度（EXPE*DDBTD）的交互項，構造如下回歸模型：

lnTobinQ=α0+α1DDBTD+α2EXPE+α3EXPE*DDBTD+

α4ROA+α5GROWTH+α6SIZE+α7IND+α8YEAR+ε （2）

3 實證分析

3.1 描述性統計

在進行多元回歸前，本文先進行了描述性統計分析，具體分析結果見表2。對于企業價值（TobinQ）而言，由于本文選取數據樣本時未區分行業和企業生命周期，不同企業間TobinQ存在較大差異;企業代理問題在不同的企業的表現不相同，所以代理成本的衡量指標（EXPE）間存在差異;避稅程度（DDBTD）最小值為-0.044 8，這并不代表企業多納稅，而是由于本文衡量避稅程度的變量由會稅差異取固定殘差獲得，剔除了盈余管理影響的部分，均值約0.022 2，說明在現如今的企業中大多采取了避稅措施。

對于其他影響企業價值的變量，雖然總資產收益率（ROA）不同企業間差異不算大，但企業成長性（GROWTH）間差異較大，仍體現出不同企業間盈利能力的不同;公司規模（SIZE）差異較大，則代表長期償債能力的不同;獨立董事占比（IND）最小值為0.333，符合相關法律規定。

3.2 回歸分析

表3列示了模型（1）的多元回歸結果。對于解釋變量，其方差膨脹因子（VIF）均小于5，說明研究變量間不存在嚴重的多重共線性的問題，調整的R2為0.5144，代表回歸模型的擬合優度不錯，說明模型（1）和相關變量適合本文的研究。結果顯示，DDBTD在1%的水平上與TobinQ顯著正相關，驗證了假設一，企業的避稅行為會提升企業價值。對于其他控制變量，ROA代表盈利能力，在1%的水平上與TobinQ顯著正相關，盈利能力越強，顯然企業價值越高，但企業的成長性（GROWTH）與企業價值顯著負相關，雖然市場較看好成長性好的企業，投資機會也更多，但同時為管理層帶來了更多的關聯交易等尋私利的機會，所以會導致對企業價值的負面影響;SIZE表示企業規模，在1%的水平上與TobinQ顯著負相關，這是由于企業規模越大，企業內部結構越復雜，委托代理問題越嚴重，所以會給企業價值帶來一定損失;IND在5%的水平上與TobinQ顯著正相關，說明獨立董事人數的增多，會增大監控力度，使企業內部管理得以優化，進而給企業帶來價值的上升。

模型（2）的回歸結果見表4，方差膨脹因子（VIF）也均小于5，說明變量間不存在多重共線性問題，同時調整的R2為0.537 5，說明模型擬合優度不錯，模型（2）和相關變量也均適合本文的研究。回歸結果顯示DDBTD仍與TobinQ在1%的水平上顯著正相關，假設一進一步得到驗證，而新加入的交互項EXPE*DDBTD在5%的水平上與企業價值顯著負相關，假設二得到驗證，企業避稅行為會造成代理成本的增加，而代理成本會減弱避稅行為與企業價值之間的正向關系，使得避稅行為未必能提升企業價值。其余控制變量的回歸結果與模型（1）一致，此處便不贅述。

3.3 穩健性分析

為了檢驗結果的穩健性，本文考慮用未扣除盈余管理影響的會稅差異（BTD）代替DDBTD進行多元回歸，得到的結果與前文沒有顯著差異，具體結果見表5，主要變量的回歸結果仍然適用用檢驗本文的假設，說明結果具有穩健性，假設仍然成立。

4 結語

本文以2016—2018年中國A股上市公司數據作為樣本，分析研究了代理成本對于避稅行為與企業價值之間關系的影響，得出以下結論：？譹？訛避稅行為在一定程度上能起到提升企業價值的作用，隨著避稅程度的增大，企業價值增加。在稅率25%的規定下，合理減少企業支出，促進企業良好發展以提升企業價值，對于企業有重要意義。？譺？訛本文通過引入代理成本這一企業價值的影響因素進行研究發現，由于代理成本的增加，企業避稅行為與企業價值之間不一定呈現正向關系。如今企業“兩權分離”，帶來的信息不對稱、管理層的激勵不足等一系列問題，導致避稅行為在給企業帶來收益的同時，存在惡化委托代理問題的風險。所以，企業在進行避稅活動前，應注意權衡避稅行為與代理成本帶來的收益與損失，謹慎采取有利于提升企業價值的避稅行為。同時，企業應注意加強對內部管理層的監督，完善企業管理層激勵機制，在符合雙方利益最大化的前提下，選取最優的激勵契約。

參 考 文 獻

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