企業并購后的盈利能力分析

摘要：經濟形勢的不斷變化，給企業提出新的要求，為了適應新形勢，增強競爭力，企業開始升級轉型實現快速擴張，提升行業戰略地位紛紛謀求并購。并購轉型是指公司主營業務的轉型以及通過并購完成的產業升級，是企業通過對業務和管理進行結構性變革，從而導致公司業務績效的改善。評價企業并購前后的財務績效的變化，是考察企業并購轉型是否成功的重要方式。本文對我國企業并購進行財務分析，希望能給企業提高并購活動的財務績效起到一定的參考作用。

關鍵詞：并購轉型;財務分析

中圖分類號：F275 ?文獻識別碼：A ?文章編號：2096-3157（2020）20-0086-02

并購通常代表兼并和收購，即MergerandAcquisition，簡稱M&A。兼并（merger）一般指兼并公司利用現金及其等價物、證券或其他等出資形式合并被兼并公司，此時被兼并方法人主體資格消失，其經營管理控制權歸屬兼并方，同時兼并方通過并購對被兼并方的優勢資源進行整合形成一家公司。收購（acquisition）通常指并購雙方在平等自愿的基礎上進行讓渡所有權的交易并且并購后標的公司的法人地位仍然存在。

伴隨經濟創新的加深和資本市場的發展，在我國產業調整、提升經濟效益的背景下，越來越多的企業為了擴大范疇、提高實力和經營效率開啟了并購之路。基于財務績效指標來分析上市公司并購轉型的影響，可以通過直觀的數據顯示并購是否成功。針對上市公司并購轉型如何影響財務績效，從宏觀層面上，影響并購財務績效的因素主要有被并購方所處行業環境特征，國家宏觀因素影響、國家政策導向、貨幣供求關系、行業融資狀況。而在微觀層面上，企業的規模與并購轉型的財務績效息息相關;稅收成本的降低有利于企業實現預期并購轉型的財務績效，促進企業并購規模化。當企業并購規模較大的企業時，會一定程度上增加并購的交易成本，這對于實施并購轉型計劃的并購企業來說是比較不利的，導致在并購轉型過程中不但需要支付大量的資金，也會對并購轉型后的財務績效造成影響。

一、文獻研究

Weston（2009）研究并購轉型活動產生的原因主要從并購轉型的協同效應的角度來解釋，認為并購轉型活動可以通過整合并購雙方的產業鏈，從而形成經營協同效應。NeelamRani，Surendra

S.Yadav，P.K.Jain（2015）通過比較研究發現，從長遠來看，并購公司的盈利能力隨著并購轉型的完成會有所提高，并且通過提高固定資產利用率似乎可以產生更高的營業利潤。并購方似乎可以通過控制費用，特別是銷售、管理費用來實現并購轉型帶來的協同效應，轉型后企業的流動性也有所改善。杜邦分析顯示，并購公司的長期經營利潤率也有所提升。葉璋禮（2015）通過運用因子分析法評價并購轉型后企業的財務績效，發現大多企業并購轉型后的財務績效都得到了提升。

OliverWilliamson（1975）首先提出管理協同效應的概念，主要指在并購交易完成后，通過發揮管理協同效應可以使并購雙方整體管理水平得到提升，并且管理成本也可以得到有效控制，這一前提是在不同行業的管理經驗能夠有效互通。RikardLarsson，SydneyFinkelstein（1999）構建了并購績效影響因素的理論模型，通過深入研究組織行為、戰略管理等領域，認為協同效應是并購績效實現的關鍵。張海珊（2007）深入分析了戰略并購的內涵。協同效應是戰略并購致力于產生的目標，她認為這是戰略并購與財務并購最大的區別。

二、并購績效的理論分析

1.并購績效定義分析

并購績效是指企業在并購后是否為公司帶來了經濟效益，通常可分為正面效應還有負面效應。從微觀角度來講，并購績效主要體現在并購雙方在并購整合過程中所帶來的經濟效益的變化，一方面是對股東、債權人等利益相關者的利潤進行分析，另一方面是對并購企業自身帶來的變化進行分析。從宏觀角度來講，并購效績主要體現在并購后是否對市場經濟以及社會造成正面影響，增加并購雙方、利益相關企業以及社會的效益。本文將通過微觀的角度來分析企業并購績效。

2.影響并購盈利能力的協同效應分析

（1）經營協同分析

經營方面的協同效應是在企業未達到大規模生產經營的條件時，通過并購的方式，不斷擴大市場規模，最終達到規模效應，降低經營成本，提升經營效率。這種效應的作用主要表現為三種，一是增加收入，二是降低成本，三是資源互補。從橫向并購來看，同行業的競爭對手在銷售渠道方面有很大相似之處，并購方能通過重新整合現有資源，提升資源利用效率，拓寬目標市場并在行業競爭中增加市場份額，筑造諸如成本領先的壁壘，以此獲得競爭優勢。另一方面，雙方可以利用品牌優勢減少廣告宣傳費用，對于企業來說可以減少成本，對于社會來說可以減少資源浪費。

從縱向并購來看，企業可以把控產業鏈的各個環節，一方面可以縮短資金占用的時間，在減少浪費原材料的基礎上更快的將產品賣出去;另一方面，可以節省中間商賺取的差價，讓產品的整體成本更低，從產業鏈視角來看，實現利潤空間最大化，競爭力更強。

（2）財務協同分析

財務方面的協同是指并購后諸如籌資能力、投資計劃等方面均可獲得優化提升的機會。比如被收購企業存在一個高效益項目，但因資金不足無法持續投資，則收購企業可以利用自身資金優勢，投入該高收益項目中，以此提高企業的資金利用率，也可以起到提高財務能力的效果。財務協同具體表現在以下幾個方面：一是并購后企業的資金來源更加豐富，渠道多樣也就意味著籌資能力的增強;二是內部資金可以重新流動分配，合理配置到更高效益的投資機會和項目上;三是企業的償債能力和貸款能力得到提升，降低了破產的風險;四是企業籌集資金費用更低，降低了各自發行股票或債券等費用。

（3）規模效應

規模效應是指因規模擴大而導致的經濟利益提高。這是因為生產成本可分為固定成本和變動成本，通常情況下，變動成本會隨著生產數量呈正向變動的趨勢，而固定成本會被分攤逐漸減小，生產的越多，單位產品分攤的固定成本就越小。因此達成特定規模時，產品總成本會逐漸減小，利潤空間便會加大。

三、案例分析

1.案例介紹

聞泰科技股份有限公司（600745）于1993年1月11日成立，并于1996年8月28日在上交所上市。公司主營業務為手機原始設計制造（ODM），業務領域大多為智能制造。

此時作為中資引入海外最優的半導體標的，安世半導體便成為了聞泰科技勢在必得的并購項目。

安世半導體在獨立之前，擁有60多年半導體行業豐厚的經驗，專注于邏輯、分立器件和MOSFET市場，市占率均位于全球前三。2017年從NXP集團內部獨立出來，作為全球為數不多的整合器件制造企業（Integrated Device Manufacture，即IDM），安世集團覆蓋了半導體產品的全部環節，包括設計、制造、封裝，是典型的垂直一體化模式半導體企業，也是目前中國唯一擁有完整制造流程的大型IDM企業。

2018年3月14日，《安世半導體部分投資份額退出項目公告》中宣告合肥芯屏將對其旗下的合肥廣芯間接持有的安世半導體70%股份進行公開轉讓，并且宣布轉讓底價為人民幣70億元，該公告引得資本市場眾多玩家紛紛入場。

2018年4月23日，《安世半導體部分投資份額退出項目成交公告》中顯示安世半導體部分投資份額的成交方為合肥中聞金泰、上海矽胤、云南城建組成的聯合體，并且成交金額為114.35億元。2018年3月，聯合體中的合肥中聞金泰是聞泰科技經子公司上海中聞金泰聯合上海矽胤、云南城建等公司專門為本次并購交割所設立。

2.并購后盈利能力分析

從表中可以看出，自2016年以來，聞泰科技整體銷售毛利率持續改善。從7.71%上升到9.06%，說明聞泰科技有較強的行業話語權，銷售水平穩中帶好。而我們在分析銷售凈利率，便可以發現2016年到2017年度處于上升階段，但在2018年度突然從1.99%下滑到0.42%。觀察凈利潤現金比例則可以發現在2018年度由4.23%上升到53.62%。據聞泰科技2018年年報現金流量表相關科目變動情況披露顯示，本期經營活動產生的現金流量凈額較上年同期增加134.74%，其他與經營有關的現金較上期同期大幅下降。企業并購會導致投資活動現金流出凈額增加，主要是用于支付安世的股權款增加所致。籌資活動產生的現金流量凈額由于并購活動也大幅減少，主要是公司支付收購安世股權份額，按合同預付了股權轉讓款328，241，540.00元。這也直接導致了企業凈利潤在2018年度同上期下滑78.46%。由于聞泰科技于2018年度籌劃收購安世半導體導致需要大量資金來支持，而且并購所需資金大部分來源于現金，導致了上述盈利能力指標的變化。然而這也并不意味著聞泰科技盈利能力出現了問題，在并購轉型過程中，一定的投資是必要的，而在并購轉型完成后，聞泰科技生產規模擴大，會使得單位變動成本的逐漸下降，同時也會提高單位產品貢獻毛利率，也會提升生產效率及勞動生產率，為之后的生產過程中提升企業利潤上升空間。同時聞泰科技在并購轉型完成后，規模變大的同時也提升了行業地位，議價能力也會上升，產品原材料也可以以較低價格入手，從而充分發揮規模經濟效應。聞泰科技通過并購轉型進入半導體領域，可以幫助企業開拓新技術，通過一體化戰略也可以削弱競爭對手的價格談判能力，擴大經營業務的同時將安世半導體手中關鍵的資源及銷售渠道牢牢控制，提高了競爭壁壘，將縱向一體化效應發揮從而提高盈利能力。而且通過主營ODM業務與半導體業務的結合，實現資源共享，優化企業資源，形成優勢互補效應。因此我們可以認為聞泰科技并購轉型過程中雖然盈利能力指標有些發生下滑，但從長遠來看，其盈利能力通過經營協同效應的充分發揮，會有很大地提升空間。

四、研究結論

通過以上分析，本文認為從盈利能力角度來看，首先聞泰科技整體銷售毛利率持續改善，說明聞泰科技有較強的行業話語權，銷售水平穩中帶好。不過其銷售凈利率、凈資產凈利率、凈利潤等指標產生了下滑，然而暫時的下滑也并不意味著聞泰科技盈利能力出現了問題，并購轉型完成后，聞泰科技生產規模擴大，行業地位，議價能力也會上升，并且提升生產效率及勞動生產率，規模經濟效應得到發揮。聞泰科技通過并購安世半導體，擴大了主營業務范圍，提高了行業競爭壁壘，將發揮縱向一體化效應從而提高盈利能力。而且通過主營ODM業務與半導體業務的結合，形成優勢互補效應。因此，聞泰科技并購轉型過程中雖然有些盈利能力指標發生下滑，但從長遠來看，其盈利能力通過經營協同效應的充分發揮，會有很大的提升空間。

參考文獻：

[1]葉璋禮.中國上市公司并購績效的實證研究[J].統計與決策，2015，（7）.

[2]程孟萍.企業并購績效研究[J].當代會計，2016，（1）.

作者簡介：

張金洪，供職于浙江物產經貿集團有限公司。