中國對美直接投資：概況、趨勢與政策建議

應曉妮　鄒曉梅

2019年中國對美直接投資額連續第三年下降，降幅較前兩年有所收窄，中國企業在美并購交易受到更嚴格限制。中國對美直接投資的下降源于中國涉外資金防風險監管收緊、去杠桿政策導致投資者流動性不足、美方對中國企業并購交易審查趨緊、經貿摩擦等多方面因素。2020年，在中美競爭日趨激烈的宏觀背景下，考慮新冠疫情沖擊等影響，預期中國對美直接投資仍將繼續下降，一些必要的公共政策可幫助中國投資者理性評估對美直接投資的機遇與風險。

一、中國對美直接投資低位趨穩，高技術投資受到沖擊

（一）2019年中國對美直接投資降幅收窄

據Rhodium Group測算，2019年中國對美直接投資（FDI）總額約為50億美元，同比下降7.2%，連續第三年下降。2019年中國對美投資降幅較2018年同期81.9%的降幅有明顯收窄，投資額接近歷史低點，低于2016年歷史最高值89.2個百分點，表現出低位趨穩的態勢。

中國對美直接投資近年來的低位態勢，是多重原因作用下的結果：一是我國政府出于防風險考慮，從2016年底以來加大了對境內企業對外“非理性”投資的監管控制力度，尤其是在房地產、酒店、影城、娛樂業、體育俱樂部等領域，實施限制性審查政策。二是去杠桿政策導致國內部分投資者手中流動性不足，為了緩解資金鏈緊張問題，部分中國投資者選擇出售在美資產，數據顯示僅2018年就有價值約130億美元的美國資產被中國投資者拋售，在考慮到資產剝離后，近兩年中國對美直接投資凈流量實際為負值。三是以CFUIS為代表的美國外資安全審查制度從2016年以來總體趨嚴，審查力度和審查范圍空間增加，且針對中國投資者出臺了一系列針對性的限制措施，尤其是在高技術制造業、現代服務業等敏感領域的篩查力度顯著加強。四是中美競爭日趨激烈，宏觀環境不確定性加強，影響市場預期，部分對外投資者自發地選擇避險，將投資標的更多地轉向歐盟等替代地區。

（二）高技術領域對美投資受到考驗

從產業分布看，2019年消費品與服務業是中國對美直接投資額最高的領域，約為25億美元，占總投資額一半左右，同比漲幅高達383%。歷史上占據重要位置的房地產與酒店業，在經歷連續兩年大幅下跌后，2019年投資額有所回升，約為6億美元。除上述少數產業領域外，大部分產業領域投資額都出現明顯下降，健康醫療與生物技術、ICT、金融與商業服務等新興產業領域投資同比降幅均在60%以上（見表1）。

對比2019年與2016—2017年平均投資額可見，近三年來，我國對美直接投資除機械制造業有所增長外，其余領域均出現明顯下降。高技術與現代服務業領域受到的沖擊尤為嚴重：ICT領域2019年相對2016—2017年投資額下降98%，健康醫療與生物技術業下降75%，電子與電氣設備下降98%，娛樂傳媒與教育業下降近100%。排除2016—2017年非理性增長因素，僅對比2018—2019年與2014—2015年的平均投資額，上升幅度最快的是生命科學領域，漲幅為13%，其次為區域鏈和金融科技領域，漲幅分別為9%，腫瘤學、人工智能、大數據和自動駕駛等領域投資額也有所上升，投資額出現顯著下降的包括移動設備、軟件運營、可攜帶設備等產業領域，這些領域多與半導體等光電子元件制造相關（見圖1）。

二、中國對美直接投資未來面臨更多挑戰

（一）美國外商投資審查制度趨嚴

外資安全審查是美國外商投資管理的重要制度，該職能由美國外商投資委員會（Committee of Foreign Investment of United States，簡稱CFIUS）組織實施。CFIUS對任何“可能導致美國企業被外國個人或實體控制的”并購交易實施審查，評估該項交易是否會對美國“國家安全”造成影響。實踐過程中，CFIUS對“國家安全”的度量尺度具有很強的主觀性。2018年8月，特朗普政府簽署通過《外國投資風險審查現代化法案》（Foreign Investment Risk Review Modernization Act， FIRRMA），賦予CFIUS更大的對外國投資進行審查的權限，進一步強化了CFIUS對關鍵基礎設施、關鍵技術及敏感個人數據領域投資的審查力度。

從CFIUS近期披露的年報看，2017年CFIUS共審查交易237起，同比增加37.8%;其中172起進入調查階段，進入調查階段比例高達72.6%;審查交易數、調查交易數和進入調查階段比例數在當年均創歷史最高。2018年CFIUS延續了嚴審查趨勢，共審查交易229起，其中158起進入調查階段，進入調查階段比例為69%（見圖2）。2018年的審查案例數、調查案例數和進入調查階段比例較2017年均有小幅下降，但這并不意味著CFIUS的審查有所放松，主要原因是市場投資者預期到CFIUS審查趨嚴后采取了更為保守謹慎的投資策略。

（二）高技術制造業和金融信息等現代服務業受到重點審查

雖然，CFIUS一直未對“國家安全”概念進行清晰界定，并在實施審查過程中存在較大的自由裁量權，但從其事后公布的審查結果看，受到CFIUS審查的交易主要集中在制造業以及金融、信息和服務業，如2018年35%的受審交易來自制造業，38%來自金融、信息和服務業（見表2）。從歷史數據看，制造業受CFIUS審查的案例數最多，但近年來金融、信息和服務業受審查比例逐漸高于制造業，2017年有46%的被審查交易都集中在金融、信息和服務業，體現出CFIUS對新興產業領域外國直接投資關注度提升的趨勢。

制造業細分領域中，計算機和電子產品制造受審查比例最高，2018年占制造業總受審查比例的35%，隨后是化工品制造業占比18%，運輸設備制造業和機械制造業各占10%。計算機和電子產品制造中，受審查案例主要集中于半導體等電子元件制造領域，此外還包括計算機及外圍設備制造，通信設備制造，導航、測量、電子醫療和控制儀器制造等。金融、信息和服務業細分領域中，專業、科學和技術服務業受審查比例最高，2018年占金融、信息和服務業總受審查比例的29%，隨后是電信業占17%。專業、科學和技術服務業中，受審查交易主要集中于計算機系統設計及相關服務。近年來金融、信息和服務業受審查交易的行業分散度明顯增加，2014年以前，專業、科學和技術服務業領域占比高達50%以上，而2015年以來，房地產租賃服務、數據處理及托管、證券期貨等新興領域受審比例逐漸提高，從側面反映出CFIUS考慮的與“國家安全”相關的因素越來越多，覆蓋面越來越廣。

（三）CFIUS格外關注我國大額并購交易

中國對美直接投資以并購投資為主，占全部直接投資份額的90%以上。CFIUS對我國對美大額并購交易格外關注，如2017年CFIUS否決凱橋資本收購萊斯半導體，否決海航集團收購全球鷹娛樂公司股份，2018年CFIUS否決螞蟻金服收購美國速匯金，以及2019年CFIUS強制昆侖集團出售其在交友軟件商Grindr中所持股權等。

CFIUS近年來對我國并購投資格外關注的主要原因包括以下幾點：一是近年來我國整體對美并購投資數量顯著增加，受審查案例也相應增加。從表3可見，CFIUS的嚴審查趨勢并不只針對中國，加拿大、日本、英國等美國的主要貿易伙伴國受CFIUS審查的交易數也曾位居前列。二是伴隨我國產業升級，近年來我國對美投資涉及的敏感領域增多，并購投資涉及交易額較大，尤其是近年來我國赴美并購的科技類企業明顯增多，引發美國政府對此警惕，FIRMMA法案明確將中國列入“特殊關注國家”，要求CFIUS定期向國會報告中國對美直接投資情況。三是中美競爭大背景下，美國政府對中國投資的敏感度加強。

三、中國對美直接投資趨勢預判

在當前的宏觀環境下，中國對美直接投資通道收窄，預期未來3—5年中，中國對美直接投資數額仍將保持在低位，原因如下。

一是中美競爭大環境下，中國對美直接投資尤其是高技術領域投資不確定性增強。美方近期未表現出放松中方對美直接投資審查力度的趨勢，根據FIRMMA法案要求，CFIUS每兩年須向國會提交一份有關中國對美投資的詳細報告，此報告須按照類型、經濟部門、政府投資情況以及投資模式對所有中國投資進行全面分析，通過改變投資模式、構建特殊投資通道或者繞道他國等方式來規避CFIUS審查的可行性很低。

二是新冠疫情、美國大選等因素增加了市場不確定性。目前，新冠疫情在美國尚未得到有效控制，影響中國投資者對美直接投資情緒。據Rhodium Group中美雙向投資監測工具顯示，2020年第一季度受新冠疫情影響，中國對美直接投資基本處于停擺狀態。此外，今年適逢美國總統大選年，特朗普政府為迎合保守派需求，可能在貿易和投資等領域對中國進一步收緊，以轉移國內矛盾，進一步降低了中國投資者對美投資的期望值。

四、政策建議

中國對美直接投資近年來持續處于低位，且預期仍將在未來3—5年內持續，不過這并不意味著國內投資者的投資前景黯淡。相反，中國對美直接投資的回調，可能是市場理性反應的結果，未來可以通過下述方式引導國內投資者理性投資，在提高資本回報率的同時，促進國內高技術產業與現代服務業的發展。

（一）遵循競爭中性原則，堅定不移提高對外開放水平

一是盡快出臺可操作性強、便于落實的《外商投資法》實施細則，充分研究并遵循國際通行的“競爭中性”原則和反補貼規則，減少外商投資負面清單條目，加大知識產權保護力度，優化整體營商環境，積極回應美歐等國提出的互惠性、公平性要求。二是優化提高政府和企業關系的透明度，減少國企補貼，降低CFIUS將我國投資者參與的交易判定為“協調戰略”的概率，鼓勵市場投資者自發參與對外投資，降低政府直接干預力度，避免在國際爭端中落人口實。三是繼續推動“一帶一路”倡議，鼓勵國內投資者發掘“一帶一路”沿線國家的投資機會，將部分投資由美國向“一帶一路”沿線國家、歐盟國家、英國等地區轉移。

（二）理性評估風險，加強對美外資安全審查制度及相關法規研究

一是為對外投資機構投資者和個人投資者提供全面的投資指南、東道國政策解讀，敦促投資者在對外投資前形成理性的風險評估，尤其是在赴美國等對我國有特殊審查制度的國家開展投資前，提醒投資者對美外資安全審查制度及相關法規進行深入研究，熟悉美外資安全審查流程和趨勢，謹慎選擇并購項目，避免資產流失。二是鼓勵企業在非正式申報階段與CFIUS等審查機構充分溝通，將敏感技術或資產從并購目標中分離出來，提高并購成功率，避免CFIUS單方面發起審查后使投資方陷入被動。三是鼓勵企業充分利用美國公關公司、律師事務所、投資銀行等中介機構，了解直接投資可能涉及的法律法規及潛在障礙，構建合理的交易結構，降低安全審查受阻的風險。

（三）推動創新創業，為資金回流提供豐厚土壤

一是繼續在本土大力推動創新創業，低調發展半導體及光電子元件制造、生物醫療等高技術產業和現代服務業。出臺更多普惠性政策，替代原有的專項性政策，支持更多中小微創新型科技企業發展，減少對大型獨角獸企業尤其是國資背景企業的政府支持，著力培育更多制造業隱形冠軍企業，爭取在關鍵技術、核心部件上減少對涉外貿易的依賴。二是完善國內投資環境，引導鼓勵部分對外投資資金回流。著力規范國內資本市場，加大對資本市場違規行為的懲處力度，減少投資套利空間。完善投資退出渠道，推動科創板等金融創新工具充分發揮作用，吸引更多資本投向早中期、初創期企業。

（作者單位：中國宏觀經濟研究院投資所）