公允價(jià)值分層計(jì)量如何影響內(nèi)部代理成本：信息效應(yīng)還是激勵(lì)效應(yīng)

王晨嫣 張先治

內(nèi)容提要：在會(huì)計(jì)準(zhǔn)則注重決策有用性的引導(dǎo)下，相關(guān)研究主要集中于公允價(jià)值分層計(jì)量的價(jià)值相關(guān)性，對(duì)提高相關(guān)性降低可靠性產(chǎn)生的不利影響關(guān)注不足。本文從內(nèi)部代理成本的視角，以2014-2017年采用公允價(jià)值分層計(jì)量的上市公司為樣本，實(shí)證檢驗(yàn)各層次計(jì)量信息對(duì)內(nèi)部代理成本的影響。結(jié)果顯示，公允價(jià)值第一、二、三層次均會(huì)提高代理成本。進(jìn)一步探討影響機(jī)制發(fā)現(xiàn)，公允價(jià)值第一、二層次計(jì)量信息對(duì)代理成本的影響是由于不同層次以不同方式降低了激勵(lì)效應(yīng)，而信息效應(yīng)并沒(méi)有得到支持。研究結(jié)論進(jìn)一步深化了公允價(jià)值分層計(jì)量信息的經(jīng)濟(jì)后果，揭示了公允價(jià)值分層計(jì)量影響內(nèi)部代理成本的路徑，對(duì)準(zhǔn)則制定部門進(jìn)一步完善CAS39、企業(yè)執(zhí)行CAS22和制定合理的薪酬契約以降低內(nèi)部代理成本有一定的啟示。

關(guān)鍵詞：公允價(jià)值分層計(jì)量;代理成本;激勵(lì)效應(yīng);信息效應(yīng)

中圖分類號(hào)：F230 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1001-148X（2020）05-0044-11

一、引言

我國(guó)財(cái)政部于2006年發(fā)布的與國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則接軌的新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則引入了公允價(jià)值計(jì)量，并于2014年頒布了第39號(hào)企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則《公允價(jià)值計(jì)量》以進(jìn)一步有效規(guī)范公允價(jià)值的計(jì)量和披露要求。《公允價(jià)值計(jì)量》準(zhǔn)則將公允價(jià)值計(jì)量和披露按照輸入值的不同劃分為三個(gè)層次，并要求上市公司在年報(bào)附注中披露層次信息，旨在區(qū)分三個(gè)層次計(jì)量信息的可靠程度，以便為投資者提供更為相關(guān)的決策信息。第一層次輸入值直接取自市場(chǎng)，反映活躍市場(chǎng)上相同資產(chǎn)或者負(fù)債未經(jīng)調(diào)整的報(bào)價(jià);第二層次公允價(jià)值計(jì)量是將除第一層次以外的直接或間接可觀察的輸入值根據(jù)計(jì)量對(duì)象特征對(duì)某些市場(chǎng)價(jià)格不存在的資產(chǎn)或負(fù)債調(diào)整形成的結(jié)果;第三層次公允價(jià)值計(jì)量輸入值不可觀察，為獲得相關(guān)資產(chǎn)或負(fù)債運(yùn)用估值模型和技術(shù)經(jīng)過(guò)調(diào)整后得到。由此可知，第二、三層次計(jì)量信息需要根據(jù)計(jì)量對(duì)象的特征結(jié)合內(nèi)外部信息，依賴管理層的主觀判斷調(diào)整和估值形成。

在決策相關(guān)目標(biāo)的導(dǎo)向下，過(guò)多依靠公允價(jià)值計(jì)量固然增加了價(jià)值相關(guān)性，但也在一定程度上損害了可靠性[1]。一方面，伴隨我國(guó)上市公司越來(lái)越多地應(yīng)用公允價(jià)值計(jì)量，尤其是第二、三層次的擴(kuò)大應(yīng)用導(dǎo)致公允價(jià)值計(jì)量摻雜了大量的主觀估計(jì)以及管理層的機(jī)會(huì)主義行為[2-3]，從而增加了信息不對(duì)稱程度[3];另一方面，公允價(jià)值會(huì)計(jì)信息之所以對(duì)股東和投資者有用，至少有兩個(gè)原因：股票估值和管理績(jī)效評(píng)估[4]，可靠性的降低導(dǎo)致有偏差的財(cái)務(wù)報(bào)告[5]，從而影響了股東和管理層之間契約的有效性[6]。這表明公允價(jià)值計(jì)量對(duì)信息不對(duì)稱程度和管理層薪酬契約均產(chǎn)生了影響[3，6]，而這兩者又是影響內(nèi)部代理成本的重要因素[7]。那么，公允價(jià)值計(jì)量這把雙刃劍究竟是加劇還是減輕了股東和管理者之間的內(nèi)部代理沖突？公允價(jià)值分層計(jì)量是公允價(jià)值計(jì)量的細(xì)分和補(bǔ)充，不同計(jì)量特征形成的不同層次計(jì)量信息對(duì)內(nèi)部代理成本的影響是否存在路徑和機(jī)理上的差異？本文以我國(guó)上市公司作為樣本，實(shí)證檢驗(yàn)公允價(jià)值計(jì)量對(duì)內(nèi)部代理成本的影響，同時(shí)借鑒Jensen和Meckling的理論框架分析了各層級(jí)計(jì)量信息又是如何影響內(nèi)部代理成本，并且進(jìn)一步考察了公允價(jià)值分層計(jì)量對(duì)代理成本產(chǎn)生作用的路徑。

本文的主要貢獻(xiàn)體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：第一，公允價(jià)值計(jì)量作為提高相關(guān)性降低可靠性的典型運(yùn)用，許多學(xué)者對(duì)公允價(jià)值計(jì)量信息的價(jià)值相關(guān)性進(jìn)行了探討，但少有學(xué)者注意到可靠性降低可能產(chǎn)生的問(wèn)題。我國(guó)學(xué)者張先治等（2012）[1]研究了公允價(jià)值計(jì)量與會(huì)計(jì)信息可靠性及相關(guān)性的關(guān)系，本文在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步深入探討可靠性降低可能引致的后果。第二，擴(kuò)展了公允價(jià)值分層計(jì)量的研究范圍，開(kāi)闊了以往多聚焦于公允價(jià)值對(duì)資本市場(chǎng)影響的研究思路，將研究視角從外部決策相關(guān)者延伸至企業(yè)內(nèi)部利益相關(guān)者，從內(nèi)部代理成本的視角，考察了我國(guó)上市公司公允價(jià)值分層計(jì)量信息對(duì)內(nèi)部代理成本的影響。第三，本文借鑒Jensen和Meckling的理論分析框架識(shí)別出公允價(jià)值計(jì)量各層次信息對(duì)代理成本可能的影響路徑為信息效應(yīng)和激勵(lì)效應(yīng)，通過(guò)細(xì)致分析并分別檢驗(yàn)公允價(jià)值計(jì)量各層次信息對(duì)代理成本的影響機(jī)理，進(jìn)而更好地幫助認(rèn)識(shí)影響內(nèi)部代理成本的中介路徑在于激勵(lì)效應(yīng)，同時(shí)也為準(zhǔn)則制定者進(jìn)一步完善CAS39公允價(jià)值分層計(jì)量和披露、企業(yè)執(zhí)行CAS22和制定合適的薪酬契約從而緩解代理問(wèn)題提供參考。

二、文獻(xiàn)回顧

結(jié)合本文的研究主題，相關(guān)的文獻(xiàn)主要有兩類：第一類是研究公允價(jià)值分層計(jì)量的經(jīng)濟(jì)后果;第二類則是研究?jī)?nèi)部代理成本（第一類代理成本）的影響因素。

自披露公允價(jià)值分層計(jì)量信息以來(lái)，國(guó)內(nèi)外已經(jīng)形成了不少關(guān)于第一類相關(guān)的研究，大多聚焦于從資本市場(chǎng)傳遞信息的角度研究了公允價(jià)值計(jì)量的信息質(zhì)量問(wèn)題。公允價(jià)值第一層次輸入值直接來(lái)自市場(chǎng)，CAS39不允許調(diào)整第一層次計(jì)量信息，相較于第二、三層次表現(xiàn)出較低的信息不對(duì)稱程度[3]、更高的分析師盈余預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度[8]、更高的價(jià)值相關(guān)性[2，9]，公司治理能顯著提高公允價(jià)值信息的價(jià)值相關(guān)性，尤其是第三層次[9]。FASB傾向于增加相關(guān)性而降低可靠性的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)[10]，使用更多可靠性較低的第三層次公允價(jià)值計(jì)量的公司更易導(dǎo)致會(huì)計(jì)重述[11]。然而公允價(jià)值會(huì)計(jì)是把雙刃劍，高水平的管理層機(jī)會(huì)主義或自利行為通常涉及公允價(jià)值會(huì)計(jì)的使用[12]。由于公允價(jià)值計(jì)量的層次特征不同，盈余管理的方式也不盡相同。無(wú)論是直接來(lái)自市場(chǎng)的公允價(jià)值第一層次計(jì)量信息，還是充斥大量主觀估計(jì)的第二、三層次均為管理層盈余管理提供了空間[13]。也有學(xué)者關(guān)注到了公允價(jià)值分層計(jì)量的其他影響。持有較多第二、三層次資產(chǎn)或負(fù)債的公司會(huì)導(dǎo)致債務(wù)資本成本較高，債務(wù)期限更短[14]。Patty et al.（2018）發(fā)現(xiàn)由于公允價(jià)值計(jì)量損害了可靠性從而引致管理層與股東的代理沖突，因此擁有第一、二層次計(jì)量的公司傾向于持有更多的現(xiàn)金[15]。

Jensen和Meckling（1976）[7]首次通過(guò)理論分析表明在兩權(quán)分離下，由于委托人和代理人之間信息不對(duì)稱的存在和目標(biāo)效用函數(shù)的不一致，往往導(dǎo)致代理人利用信息優(yōu)勢(shì)來(lái)欺騙委托人或通過(guò)在職消費(fèi)和偷懶等手段謀求自身利益，從而產(chǎn)生代理成本。現(xiàn)有文獻(xiàn)探討了內(nèi)部治理對(duì)內(nèi)部代理成本的影響，其中包括機(jī)構(gòu)投資者、 董事會(huì)、 信息質(zhì)量、 高管激勵(lì)等方面。機(jī)構(gòu)投資者作為非控股大股東能通過(guò)監(jiān)督機(jī)制和退出威脅降低內(nèi)部代理成本[16]。李明輝（2009）[17]研究發(fā)現(xiàn)董事會(huì)規(guī)模及獨(dú)立董事比重越大，有助于降低內(nèi)部代理成本。高質(zhì)量的信息披露具有治理效應(yīng)，能夠降低代理成本[18]，同時(shí)對(duì)管理層設(shè)計(jì)有效的激勵(lì)機(jī)制能降低代理成本，而且薪酬激勵(lì)表現(xiàn)出更強(qiáng)的治理效應(yīng)[19]。

從國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究來(lái)看，現(xiàn)有研究主要集中探討了公允價(jià)值分層計(jì)量的信息質(zhì)量，尤其關(guān)注價(jià)值相關(guān)性問(wèn)題。事實(shí)上，相關(guān)性和可靠性對(duì)信息有用性的影響并非在同一方向上，可靠性的降低意味著信息不對(duì)稱程度的加劇[20]，可能導(dǎo)致投資者做出錯(cuò)誤決策。現(xiàn)有文獻(xiàn)較多關(guān)注決策有用性中的價(jià)值相關(guān)性，對(duì)于決策有用性的另一個(gè)方面管理層績(jī)效評(píng)估[4]卻鮮有涉及。我國(guó)學(xué)者徐經(jīng)長(zhǎng)等（2012）[6]研究了公允價(jià)值計(jì)量與管理層薪酬契約的關(guān)系，但僅限于考察公允價(jià)值變動(dòng)收益與管理層薪酬之間的敏感性，并未進(jìn)一步深入探討這種非理性薪酬激勵(lì)產(chǎn)生的后果。為了深化公允價(jià)值分層計(jì)量的研究，本文嘗試借鑒Jensen和Meckling的理論框架進(jìn)一步分析公允價(jià)值計(jì)量與內(nèi)部代理成本的關(guān)系。值得注意的是，不同層次的公允價(jià)值計(jì)量信息不對(duì)稱程度有所不同，盈余操縱引起業(yè)績(jī)?cè)胍魪亩绊懝蓶|和管理層之間契約有效性的途徑也各不相同。基于此，本文分別檢驗(yàn)了公允價(jià)值層次計(jì)量信息是否確實(shí)對(duì)內(nèi)部代理成本產(chǎn)生影響，同時(shí)將影響內(nèi)部代理成本的效應(yīng)分為信息效應(yīng)和激勵(lì)效應(yīng)，以探究不同層次計(jì)量信息對(duì)內(nèi)部代理成本的影響路徑，有助于更好地深入理解公允價(jià)值分層計(jì)量對(duì)內(nèi)部代理成本的中介傳導(dǎo)路徑。

三、理論分析與假設(shè)提出

（一）公允價(jià)值計(jì)量與內(nèi)部代理成本

基于公允價(jià)值計(jì)量相關(guān)性與可靠性的內(nèi)在矛盾，提高相關(guān)性促進(jìn)了其股票估值作用，但可靠性的損害也可能對(duì)管理層契約的履行[6]和信息不對(duì)稱程度[20]產(chǎn)生不利的影響。根據(jù)Jensen和Meckling的理論框架，提高信息披露質(zhì)量以降低信息不對(duì)稱程度，同時(shí)設(shè)計(jì)有效的薪酬激勵(lì)機(jī)制能夠促使管理層與股東利益最大化趨同，從而減少管理層的自利行為，能夠降低管理層與股東之間的代理成本[18-19]。因此，本文認(rèn)為公允價(jià)值計(jì)量對(duì)內(nèi)部代理成本的影響主要有以下兩條路徑：信息不對(duì)稱程度和薪酬契約有效性，本文將其概括為信息效應(yīng)與激勵(lì)效應(yīng)。公允價(jià)值計(jì)量對(duì)內(nèi)部代理成本的作用路徑如圖1所示。

從信息效應(yīng)來(lái)看，相較于歷史成本，公允價(jià)值計(jì)量更具有相關(guān)性[2，9]，使財(cái)務(wù)報(bào)告的透明度增加，在一定程度上降低了信息不對(duì)稱程度。但會(huì)計(jì)信息需要權(quán)衡相關(guān)性與可靠性。公允價(jià)值會(huì)計(jì)固然提高了相關(guān)性，但可能弱化了可靠性[1]。如果公允價(jià)值會(huì)計(jì)向投資者傳遞不太可靠的信息，更有可能導(dǎo)致投資者做出錯(cuò)誤的投資決策，從而加劇委托人和代理人之間的代理沖突[15]。基于類似資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)值形成的公允價(jià)值第二層次和管理層主觀估計(jì)的第三層次更可能摻雜管理層的主觀估計(jì)和計(jì)量誤差，導(dǎo)致管理層和投資者之間信息不對(duì)稱程度增加，從而明顯加劇代理成本[18]。

從激勵(lì)效應(yīng)來(lái)看，公允價(jià)值計(jì)量通常較易受到管理層機(jī)會(huì)主義的影響，一旦這種機(jī)會(huì)主義行為與激勵(lì)機(jī)制結(jié)合，會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)不能合理反映管理層的努力程度，降低了薪酬契約有效性[12]，從而提高了內(nèi)部代理成本[7]。公允價(jià)值計(jì)量第二、三層次輸入值摻雜大量的主觀估計(jì)[2]，即使是不允許調(diào)整輸入值、可靠性相對(duì)較高的公允價(jià)值計(jì)量第一層次，也難免存在操縱金融資產(chǎn)初始投資類別以達(dá)到調(diào)節(jié)利潤(rùn)的真實(shí)盈余管理[21]。當(dāng)會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)包含大量噪音，財(cái)務(wù)信息質(zhì)量下降，不能作為衡量管理層努力程度的有效代理變量，管理層激勵(lì)不足導(dǎo)致了更多的代理沖突。因此，本文提出假設(shè)：

假設(shè)1：限定其他條件，采用公允價(jià)值計(jì)量的上市公司代理成本更高。

（二）第一層次公允價(jià)值計(jì)量信息與內(nèi)部代理成本

公允價(jià)值按照輸入值分為三個(gè)層次，CAS39根據(jù)輸入值確定公允價(jià)值層級(jí)。第一層次輸入值反映活躍市場(chǎng)上相同資產(chǎn)或者負(fù)債未經(jīng)調(diào)整的報(bào)價(jià)，由于其直接取自市場(chǎng)，未涉及管理層的主觀判斷和估值技術(shù)的作用;第一層次公允價(jià)值信息相關(guān)性和可靠性最高，信息不對(duì)稱程度最低[3]。較低的信息不對(duì)稱程度降低了管理層與股東之間的內(nèi)部代理成本，根據(jù)信息效應(yīng)本文提出關(guān)于公允價(jià)值第一層次計(jì)量是否會(huì)導(dǎo)致代理成本的第一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)性假說(shuō)：

假設(shè)2a：限定其他條件，第一層次公允價(jià)值計(jì)量信息與企業(yè)內(nèi)部代理成本負(fù)相關(guān)。

信息不對(duì)稱是導(dǎo)致代理沖突的其中一個(gè)重要因素，委托人與代理人之間的目標(biāo)效用函數(shù)不一致則是另一個(gè)重要因素。因此，委托人往往通過(guò)讓代理人分享剩余收益，即將代理人的薪酬與企業(yè)業(yè)績(jī)掛鉤來(lái)緩解代理沖突[7，19]。公允價(jià)值第一層次計(jì)量輸入值完全來(lái)源于市場(chǎng)，不允許管理層進(jìn)行任何調(diào)整，未涉及管理層的主觀判斷和估值技術(shù)的作用。然而考慮到管理層激勵(lì)導(dǎo)致盈余操縱的強(qiáng)烈動(dòng)機(jī)，管理層的機(jī)會(huì)主義行為固然難以通過(guò)操縱估值來(lái)實(shí)現(xiàn)，但管理層對(duì)金融資產(chǎn)分類的主導(dǎo)作用促使其更傾向于真實(shí)盈余管理[22]。管理層對(duì)金融資產(chǎn)或負(fù)債分類的主觀支配性較強(qiáng)，相對(duì)于FVTPL，其更傾向于將金融資產(chǎn)分類為FVOCI[23]。對(duì)于持有較多第一層次金融資產(chǎn)或負(fù)債的企業(yè)，在CAS39不允許調(diào)整輸入值的前提下，更易誘發(fā)管理層采取金融資產(chǎn)分類并在需要時(shí)利用處置來(lái)進(jìn)行盈余操縱[21]。由于這種真實(shí)盈余管理隱蔽性強(qiáng)，監(jiān)管者不易識(shí)別，可以更大程度改變盈余以達(dá)到調(diào)整管理者薪酬的目的。但是這種機(jī)會(huì)主義行為在降低會(huì)計(jì)信息質(zhì)量、增加業(yè)績(jī)指標(biāo)噪音的同時(shí)，使會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)不能有效反映管理層的努力程度，會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)與管理層薪酬之間的敏感系數(shù)隨之降低，導(dǎo)致激勵(lì)不足，進(jìn)而致使內(nèi)部代理成本上升[24]。由此，根據(jù)激勵(lì)效應(yīng)，本文提出關(guān)于第一層次公允價(jià)值計(jì)量第二個(gè)假設(shè)：

假設(shè)2b：限定其他條件，第一層次公允價(jià)值計(jì)量信息與企業(yè)內(nèi)部代理成本正相關(guān)。

（三）第二、三層次公允價(jià)值計(jì)量與內(nèi)部代理成本

第二層次和第三層次公允價(jià)值計(jì)量信息形成的原因并不相同。第二層次輸入值雖直接來(lái)源于市場(chǎng)，但管理層仍需要對(duì)類似資產(chǎn)或負(fù)債做必要調(diào)整，調(diào)整過(guò)程難免會(huì)受到估計(jì)人員的能力和主觀判斷的影響。第三層次公允價(jià)值計(jì)量輸入值為來(lái)自企業(yè)內(nèi)部的不可觀察輸入值，只有在幾乎不存在或很少存在市場(chǎng)交易時(shí)才能使用。第三層級(jí)輸入值的調(diào)整過(guò)程，會(huì)受到輸入值來(lái)源、模型精確程度及管理層的經(jīng)驗(yàn)?zāi)芰Φ绕髽I(yè)內(nèi)外部因素的共同影響，不可避免地需要依賴管理層的職業(yè)判斷。由于過(guò)多依賴管理層主觀性和可操控性較強(qiáng)的估值技術(shù)，使得該層公允價(jià)值可靠性尤其受到懷疑[25]。第二、三層次涉及大量的管理層主觀估計(jì)，信息不對(duì)稱程度加劇，導(dǎo)致其代理成本上升。此外，第二、三層次公允價(jià)值涉及管理層大量的主觀判斷，估值操縱給管理層提供了自利和尋租的空間。最為典型的是直接操縱公允價(jià)值的變動(dòng)以調(diào)節(jié)會(huì)計(jì)利潤(rùn)，這種機(jī)會(huì)主義行為往往導(dǎo)致不太可靠的財(cái)務(wù)報(bào)告[5]，業(yè)績(jī)?cè)肼曤S之增大，進(jìn)而導(dǎo)致薪酬業(yè)績(jī)敏感性下降，降低管理層激勵(lì)有效性，增加了股東與管理層之間的代理成本。

綜上所述，第二、三層次不僅會(huì)增加信息不對(duì)稱程度還會(huì)降低薪酬業(yè)績(jī)敏感性，根據(jù)信息效應(yīng)和激勵(lì)效應(yīng)，兩者均導(dǎo)致代理成本上升。因此，提出假設(shè)：

假設(shè)3：限定其他條件，第二、三層次公允價(jià)值計(jì)量信息與企業(yè)內(nèi)部代理成本正相關(guān)。

四、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

由于CAS39于2014年正式執(zhí)行，在此之前，大部分上市公司只披露了公允價(jià)值計(jì)量的整體信息，極少部分公司披露了公允價(jià)值分層信息。因此，本文選取2014-2017年我國(guó)上市公司作為研究樣本（含金融類上市公司），其中剔除了當(dāng)年ST、*ST公司和數(shù)據(jù)缺失的公司樣本。公允價(jià)值分層計(jì)量數(shù)據(jù)手工整理自巨潮資訊網(wǎng)公布的上市公司年報(bào)，其他數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。本文使用EXCEL和STATA軟件對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。為避免異常數(shù)據(jù)的影響，本文對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行上下各1%的縮尾（Winsorize）處理。

（二）模型設(shè)計(jì)

本文構(gòu)建模型（1）來(lái)檢驗(yàn)假設(shè)1公允價(jià)值計(jì)量與內(nèi)部代理成本二者之間的關(guān)系，模型（2）來(lái)檢驗(yàn)假設(shè)2和假設(shè)3，即公允價(jià)值計(jì)量層級(jí)計(jì)量與內(nèi)部代理成本的關(guān)系。

（三）變量定義（表1）

1.被解釋變量——代理成本AC。參考已有研究[26]，主要采用兩個(gè)指標(biāo)對(duì)被解釋變量?jī)?nèi)部代理成本進(jìn)行衡量，包括管理費(fèi)用率（Expence）和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（Turnover）。管理費(fèi)用率側(cè)重于用來(lái)度量管理層的在職消費(fèi)，具體計(jì)算方法為管理費(fèi)用除以銷售收入，數(shù)值越大表明代理成本越高。資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率側(cè)重于反映代理人低效使用資產(chǎn)而導(dǎo)致的剩余損失[26]，具體計(jì)算方法為銷售收入除以總資產(chǎn)，該指標(biāo)越小，代理成本越高。

2.解釋變量——公允價(jià)值計(jì)量層次。本文使用解釋變量公允價(jià)值計(jì)量啞變量（FV_Dum）來(lái)檢驗(yàn)假設(shè)1，并將其定義為“上市公司在年末是否存在公允價(jià)值計(jì)量的資產(chǎn)或負(fù)債”，如果存在公允價(jià)值計(jì)量取值為1，否則為0。借鑒已有研究[8]，解釋變量FVL1，F(xiàn)VL2和FVL3的計(jì)算方法為每一層次公允價(jià)值資產(chǎn)減去負(fù)債，并使用上市公司期末總資產(chǎn)進(jìn)行平減。

3.控制變量。為控制其他因素對(duì)代理成本的影響，本文借鑒前人的研究[16-17，26]，還控制了如下變量：公司的資產(chǎn)規(guī)模（Size），通過(guò)對(duì)總資產(chǎn)取自然對(duì)數(shù)計(jì)算而得;Growth代表成長(zhǎng)性，為營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率;償債能力（Lev），為資產(chǎn)負(fù)債率;Roe代表盈利能力，凈資產(chǎn)收益率;現(xiàn)金流（Cash）以經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生現(xiàn)金凈流量除以營(yíng)業(yè)總收入;公允價(jià)值變動(dòng)損益（Cfv），當(dāng)年公允價(jià)值變動(dòng)損益，通過(guò)總資產(chǎn)平減;產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（Soe），當(dāng)股權(quán)性質(zhì)為國(guó)企時(shí)，State取1，否則為0;Top1為股權(quán)集中度，第一大股東持股比例;獨(dú)董比率（Dir），獨(dú)董人數(shù)除以董事會(huì)人數(shù);Age為公司上市年數(shù)。另外，本文引入行業(yè)（Ind）變量和年份（Year）變量，以控制行業(yè)和年份對(duì)代理成本的影響。

五、實(shí)證結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

分析表2列示的變量描述性統(tǒng)計(jì)。管理費(fèi)用率的平均值為0.105，這說(shuō)明采用公允價(jià)值計(jì)量的上市公司的管理費(fèi)用占銷售收入的比例約為10.5%;資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的平均值為0.629，說(shuō)明每一元資產(chǎn)只能創(chuàng)造0.63億元的銷售收入。采用公允價(jià)值計(jì)量的上市公司約有51.6%，F(xiàn)VL1和FVL2的均值為0.037和0.017，表明上市公司更多的持有第一層次公允價(jià)值計(jì)量的資產(chǎn)和負(fù)債;FVL3的均值為0.006，這表明在三個(gè)層次中，上市公司持有的第三層次公允價(jià)值計(jì)量的凈資產(chǎn)最少，運(yùn)用比例明顯與第一、二層次存在差距。FVL1、FVL2和FVL3的標(biāo)準(zhǔn)差分別為0.084、0.061和0.03，這表明對(duì)于持有第一層次公允價(jià)值計(jì)量的各上市公司之間的差異最大。

（二）基本回歸結(jié)果

表3列示了回歸結(jié)果。列（1）和（2）考察的是全樣本回歸，F(xiàn)V_Dum與管理費(fèi)用率的回歸系數(shù)在5%水平下顯著正相關(guān)，與資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的回歸系數(shù)在5%水平下顯著負(fù)相關(guān)，說(shuō)明采用公允價(jià)值計(jì)量的上市公司會(huì)引起代理成本的增加，假設(shè)1得到驗(yàn)證。列（3）和（4）考察的是上市公司公允價(jià)值計(jì)量層次對(duì)內(nèi)部代理成本的影響。結(jié)果顯示，第一層次計(jì)量信息與管理費(fèi)用率的回歸系數(shù)在1%水平下顯著正相關(guān)，與資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的回歸系數(shù)顯著負(fù)相關(guān)，這表明上市公司采用第一層次計(jì)量增加了內(nèi)部代理成本，加重了管理層與股東之間的利益沖突，假設(shè)2b得到驗(yàn)證。公允價(jià)值第二、三層次計(jì)量的回歸系數(shù)與管理費(fèi)用率分別在1%和5%水平下正相關(guān)，與資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率負(fù)相關(guān)。按照本文理論部分的分析，管理層對(duì)第二層次輸入值會(huì)做必要調(diào)整，而第三層次的輸入值并不來(lái)源于市場(chǎng)，大多來(lái)源于企業(yè)內(nèi)部，涉及管理層大量的主觀估計(jì)，信息不對(duì)稱程度最高，更容易給管理層提供機(jī)會(huì)主義行為的空間，因此第二、三層次均會(huì)引致更高的內(nèi)部代理成本。假設(shè)3得到驗(yàn)證。在控制變量方面，Size、Growth、Lev和Roe與管理費(fèi)用率顯著負(fù)相關(guān)，與資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率顯著正相關(guān)，說(shuō)明規(guī)模越大、償債能力越強(qiáng)、高成長(zhǎng)性和盈利業(yè)績(jī)更好的上市公司其代理成本更低。Age與管理費(fèi)用率顯著正相關(guān)，與資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率顯著負(fù)相關(guān)，說(shuō)明企業(yè)上市時(shí)間越長(zhǎng)，其代理問(wèn)題越嚴(yán)重。

六、進(jìn)一步檢驗(yàn)：公允價(jià)值計(jì)量層次影響代理成本的路徑

上述的實(shí)證結(jié)果表明，上市公司采用公允價(jià)值計(jì)量確實(shí)顯著增加了企業(yè)的內(nèi)部代理成本。那么，公允價(jià)值計(jì)量究竟是通過(guò)何種機(jī)理和路徑導(dǎo)致內(nèi)部代理成本增加？CAS39規(guī)定上市公司必須披露公允價(jià)值計(jì)量的三個(gè)層次，這為本文研究公允價(jià)值計(jì)量如何影響代理成本的路徑提供了契機(jī)。基于前文理論分析和初步實(shí)證檢驗(yàn)，公允價(jià)值第一、二、三層次計(jì)量信息均會(huì)引致代理成本上升，三個(gè)層次的路徑是否和前文理論分析相一致？即公允價(jià)值第一層次計(jì)量信息不會(huì)提高信息效應(yīng)（信息不對(duì)稱程度）而是降低激勵(lì)效應(yīng)（薪酬業(yè)績(jī)敏感性）導(dǎo)致管理層激勵(lì)不足從而引致代理成本增加，第二、三層次公允價(jià)值計(jì)量信息則是通過(guò)信息效應(yīng)和激勵(lì)效應(yīng)兩者共同導(dǎo)致代理成本增加。因此，本文對(duì)這一問(wèn)題進(jìn)行了檢驗(yàn)。

（一）信息效應(yīng)的中介路徑檢驗(yàn)

首先，本文檢驗(yàn)了信息不對(duì)稱程度是否可能成為公允價(jià)值層次計(jì)量信息與代理成本的中介路徑。根據(jù)溫忠麟提出的中介效應(yīng)檢驗(yàn)流程[27]，本文對(duì)如下實(shí)證模型進(jìn)行了回歸。

（二）激勵(lì)效應(yīng)的中介效應(yīng)檢驗(yàn)

進(jìn)一步地，本文檢驗(yàn)了激勵(lì)效應(yīng)是否可能成為公允價(jià)值層級(jí)計(jì)量引致代理成本的中介路徑。根據(jù)委托代理理論，股東對(duì)管理層有效的薪酬設(shè)計(jì)安排能夠降低代理成本，這往往表現(xiàn)為較強(qiáng)的高管薪酬業(yè)績(jī)敏感性。因此，針對(duì)激勵(lì)效應(yīng)的中介效應(yīng)檢驗(yàn)，相關(guān)的實(shí)證模型如下：

根據(jù)中介效應(yīng)檢驗(yàn)流程[27]，表6是檢驗(yàn)薪酬業(yè)績(jī)敏感性的中介效應(yīng)回歸結(jié)果。（1）對(duì)于FVL1，前文已經(jīng)驗(yàn)證了FVL1導(dǎo)致代理成本增加。模型6中FVL1的系數(shù)α1和模型7中因變量為Expence時(shí)PPS的系數(shù)γ4均顯著為負(fù)，說(shuō)明薪酬業(yè)績(jī)敏感性的中介效應(yīng)顯著。通過(guò)比較模型6中FVL1的系數(shù)γ1和α1*γ4的符號(hào)，發(fā)現(xiàn)兩者為同號(hào)，表明薪酬業(yè)績(jī)敏感性為部分中介效應(yīng)，因此可以得出，第一層次公允價(jià)值計(jì)量會(huì)降低薪酬業(yè)績(jī)敏感性從而導(dǎo)致代理成本的上升。模型6中當(dāng)因變量為Turnover時(shí)，系數(shù)γ1和α1*γ4的系數(shù)符號(hào)也相同，再次驗(yàn)證了薪酬業(yè)績(jī)敏感性的中介效應(yīng)。（2）對(duì)于FVL2，系數(shù)α2和系數(shù)γ4均顯著為負(fù)，表明存在薪酬業(yè)績(jī)敏感性的中介效應(yīng)。此外，無(wú)論因變量為Expence還是Turnover，系數(shù)γ2和α2*γ4的符號(hào)均相同，因此，第二層次公允價(jià)值計(jì)量信息同樣會(huì)降低薪酬業(yè)績(jī)敏感性致使代理成本增加。（3）對(duì)于FVL3，α3系數(shù)為正但不顯著，發(fā)生納偽錯(cuò)誤的可能性較大。為保證結(jié)果可信，將進(jìn)一步采用Bootstrap方法檢驗(yàn)，表7列示的檢驗(yàn)結(jié)果表明間接效應(yīng)置信區(qū)間包含0，中介效應(yīng)不顯著，第三層次公允價(jià)值計(jì)量信息對(duì)薪酬業(yè)績(jī)敏感性沒(méi)有顯著影響。這可能是因?yàn)榈谌龑哟喂蕛r(jià)值計(jì)量涉及的資產(chǎn)與負(fù)債金額較小，且上市公司較少采用第三層次公允價(jià)值計(jì)量，根據(jù)重要性原則，可以認(rèn)為其對(duì)利潤(rùn)的影響甚微，不足以增加業(yè)績(jī)?cè)胍簦虼耍谌龑哟喂蕛r(jià)值計(jì)量信息與薪酬業(yè)績(jī)敏感性之間未存在顯著的關(guān)系。

七、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

（一）剔除金融行業(yè)

在前文的研究中，本文并未剔除金融行業(yè)。由于在CAS39實(shí)施前，大部分金融上市公司已經(jīng)披露了公允價(jià)值分層計(jì)量信息，且金融行業(yè)在經(jīng)營(yíng)性質(zhì)、公允價(jià)值計(jì)量方面與非金融行業(yè)存在一些差異，因此為保證上述結(jié)果穩(wěn)健性，本文在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中剔除了金融上市公司，重復(fù)相關(guān)的回歸，結(jié)果如表8所示。在剔除金融行業(yè)之后，當(dāng)因變量為Expence時(shí)，F(xiàn)V_Dum的回歸結(jié)果顯著為正;當(dāng)因變量為Turnover時(shí)，F(xiàn)V_Dum的回歸結(jié)果顯著為負(fù)，說(shuō)明采用公允價(jià)值計(jì)量的上市公司相較于不采用公允價(jià)值計(jì)量的上市公司代理成本更高。當(dāng)因變量為Expence時(shí)，公允價(jià)值三個(gè)層級(jí)回歸系數(shù)均在1%水平下顯著為正;當(dāng)因變量為Turnover時(shí)，回歸系數(shù)顯著為負(fù)，表明三個(gè)層次公允價(jià)值計(jì)量信息均導(dǎo)致了更高的代理成本，回歸結(jié)果未發(fā)生實(shí)質(zhì)變化。

（二）內(nèi)生性檢驗(yàn)

已有大量研究發(fā)現(xiàn)，具有更多代理問(wèn)題的公司，傾向于持有更多現(xiàn)金，而更多的現(xiàn)金持有則更可能導(dǎo)致更高水平的金融資產(chǎn)和負(fù)債。為了緩解反向因果問(wèn)題，本文使用公允價(jià)值三個(gè)層級(jí)計(jì)量的滯后一期數(shù)據(jù)，對(duì)模型重新進(jìn)行了回歸。回歸結(jié)果如表9所示，其結(jié)果無(wú)實(shí)質(zhì)性差異。

（三）樣本選擇偏差的檢驗(yàn)

企業(yè)決定使用公允價(jià)值計(jì)量可能不是外生的。固有風(fēng)險(xiǎn)較高的公司可能更傾向于持有更高水平的金融資產(chǎn)或負(fù)債。為了避免樣本自選擇問(wèn)題對(duì)研究結(jié)論的影響，本文使用Heckman兩階段模型[29]進(jìn)行重新檢驗(yàn)。在第一階段，本文使用上市公司是否采用公允價(jià)值計(jì)量FV_Dum作為因變量，采用Probit回歸計(jì)算出逆米爾斯比率（IMR）。模型如下：

考慮到公司固有風(fēng)險(xiǎn)可能影響到公司持有以公允價(jià)值計(jì)量的資產(chǎn)或負(fù)債，本文加入了公司β系數(shù)作為衡量風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)。此外，借鑒Y. H. Lin et al.[11]加入MB即市賬比作為衡量信息不對(duì)稱程度的替代指標(biāo)。其余控制變量均與模型1相同。

從表10可以看出，公司規(guī)模大的（回歸系數(shù)為0.330，達(dá)1%水平下顯著）、盈利能力好的（回歸系數(shù)0.094，達(dá)10%水平下顯著）、董事會(huì)獨(dú)立性強(qiáng)的（回歸系數(shù)0.823，達(dá)5%水平下顯著）、上市時(shí)間久的（回歸系數(shù)0.236，達(dá)1%水平下顯著）、公司風(fēng)險(xiǎn)高的（回歸系數(shù)0.106，達(dá)10%水平下顯著）上市公司更易持有以公允價(jià)值計(jì)量的資產(chǎn)和負(fù)債。

第二階段，將逆米爾斯比率作為控制變量加入模型（2）進(jìn)行回歸分析，其他參與回歸的控制變量均保持不變。

表11報(bào)告了第二階段的回歸結(jié)果。公允價(jià)值第一、二、三層次計(jì)量信息與Expence在1%、1%和10%水平下顯著為正，與Turnover均在1%水平下顯著為負(fù)，與前文的檢驗(yàn)結(jié)論相一致。從逆米爾斯比率IMR的回歸結(jié)果并不顯著，說(shuō)明在控制了樣本自選擇偏差之后，本研究不存在樣本選擇偏差，表明前文的檢驗(yàn)結(jié)論是可靠的。

八、研究結(jié)論

本文發(fā)現(xiàn)，采用公允價(jià)值計(jì)量的公司往往其代理成本更高，第一、二、三層次公允價(jià)值計(jì)量均會(huì)導(dǎo)致代理成本上升。在路徑機(jī)理檢驗(yàn)中，第一、二層次并沒(méi)有通過(guò)信息效應(yīng)引致代理成本，而是由于不同層次采用不同的盈余操縱方式引起業(yè)績(jī)?cè)胍魪亩档土思?lì)效應(yīng)，體現(xiàn)為顯著降低了薪酬業(yè)績(jī)敏感系數(shù)進(jìn)而提高了管理層與股東之間的代理成本。本文并沒(méi)有發(fā)現(xiàn)第三層次公允價(jià)值計(jì)量信息提高代理成本的路徑，這與本文的預(yù)測(cè)不一致。一方面可能是因?yàn)榈谌龑哟斡?jì)量信息可靠性較低，難以顯著影響信息效應(yīng);另一方面的原因可能是上市公司較少采用第三層次公允價(jià)值計(jì)量，不足以影響利潤(rùn)，幾乎對(duì)激勵(lì)效應(yīng)產(chǎn)生不了作用。

本文的研究表明在決策有用性的目標(biāo)導(dǎo)向下，公允價(jià)值計(jì)量不應(yīng)太過(guò)盲目重視相關(guān)性，損害可靠性致使管理層薪酬契約有效性下降，極有可能加劇股東與管理層之間的代理沖突。在公允價(jià)值計(jì)量得到廣泛應(yīng)用的大勢(shì)所趨下，本文的研究結(jié)論對(duì)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定部門會(huì)有所裨益：首先，公允價(jià)值計(jì)量的可靠性很大程度上由三個(gè)層次的輸入值和估值技術(shù)決定，CAS39雖然強(qiáng)制要求披露公允價(jià)值計(jì)量層次，但對(duì)提高公允價(jià)值計(jì)量可靠性的作用甚微。本文認(rèn)為會(huì)計(jì)準(zhǔn)則制定部門必須進(jìn)一步完善CAS39，尤其是應(yīng)結(jié)合相關(guān)理論研究成果和資本市場(chǎng)發(fā)展實(shí)際深入探究非活躍市場(chǎng)下的公允價(jià)值計(jì)量，針對(duì)第二、三層次計(jì)量制定適合轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)下我國(guó)資本市場(chǎng)的實(shí)施指南和細(xì)則，盡量減少主觀估計(jì)以提高可靠性降低代理成本。其次，由于本文發(fā)現(xiàn)，在CAS39不允許調(diào)整輸入值的前提下，公允價(jià)值第一層次計(jì)量信息價(jià)值相關(guān)性和可靠性相對(duì)較高，管理層強(qiáng)烈的主觀支配性仍會(huì)使第一層次形成的會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)充斥大量的噪音從而惡化企業(yè)的委托代理問(wèn)題。CAS22修訂了金融工具的分類原則、分類內(nèi)容與計(jì)量模式，并規(guī)定FVOCI處置時(shí)不得將原來(lái)計(jì)入其他綜合收益結(jié)轉(zhuǎn)至當(dāng)期損益，這在一定程度上能夠有效限制存在于第一層次公允價(jià)值計(jì)量中的分類操縱行為，因此準(zhǔn)則制定部門應(yīng)密切關(guān)注CAS22是否有效地執(zhí)行。此外，對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，緩解委托代理問(wèn)題的其中一個(gè)關(guān)鍵在于設(shè)計(jì)合理有效的薪酬契約。由于本文發(fā)現(xiàn)第一、二層次計(jì)量信息會(huì)通過(guò)激勵(lì)效應(yīng)提高代理成本，企業(yè)應(yīng)當(dāng)區(qū)分公允價(jià)值分層計(jì)量形成的會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)是否與管理層努力相關(guān)，應(yīng)盡量避免將與管理層活動(dòng)無(wú)關(guān)的噪音與薪酬進(jìn)行掛鉤，例如第一層次計(jì)量中由市場(chǎng)波動(dòng)以及第二層次計(jì)量中由估計(jì)偏差形成的公允價(jià)值變動(dòng)收益不應(yīng)過(guò)多影響高管薪酬，從而提高薪酬契約有效性以降低股東與管理層之間的代理成本。最后，提高管理層及會(huì)計(jì)人員的職業(yè)素養(yǎng)和專業(yè)判斷能力，將不同類型的金融資產(chǎn)或負(fù)債進(jìn)行正確地分層計(jì)量，謹(jǐn)慎使用估值技術(shù)，積極配合和利用評(píng)估機(jī)構(gòu)提供的服務(wù)，以準(zhǔn)確計(jì)量第二、三層次資產(chǎn)或負(fù)債。鑒于本文并未發(fā)現(xiàn)公允價(jià)值第三層次計(jì)量通過(guò)何種途徑影響代理成本，在推廣第三層次計(jì)量時(shí)，應(yīng)格外注意盡可能披露相關(guān)的估值信息，以提高第三層次信息質(zhì)量。

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