基于直覺模糊網絡分析法和二元語義的文化創意企業價值評估方法

周曉光，肖 喻，何 欣

(北京科技大學 東凌經濟管理學院，北京 100083)

0 引言

文化創意產業是一個相對較新的概念，著重強調“創意性”。在不同的國家和地區，由于文化、政策和經濟發展情況的差異而對文化創意產業的側重點也不一樣。本文將文化創意企業界定為：具有以生產文化或文化相關產品的創意，并能形成知識產權與科技專利的企業。包括《中國創意企業發展報告2016》[1]所涉及的8大類：影視文化類、電信軟件類、工藝時尚類、設計服務類、休閑娛樂類、展演出版類、咨詢策劃類和科研教育類。隨著文化創意產業在新經濟下的蓬勃發展，文化創意產業在國民經濟中顯現出愈來愈重要的地位。從1999～2003年的增加值來看，創意產業和文化產業的發展速度幾乎達到20%，是整個歐洲經濟的12倍[2]。Shan[3]發現自2004年以來，中國的文化創意產業平均年增長速率超過15%，這說明文化創意產業對中國社會的轉型作出了巨大貢獻。文化作為一種戰略資源，體現著一國的“軟實力”，成為了許多國家戰略重要的組成部分。文化創意企業的資產和收益具有以下三大特點：創意企業輕實物資產，無形資產作用強；收益不確定，創意價值高；投入產出效率差異大，衍生品鏈條長。

隨著文化創意產業縱深發展，其融資問題日益突出。一方面是因為相比于傳統型產業，文化創意產業具有規模較小，市場變化較大，穩定性較差等特點。另一面，由于文化創意企業主要依附人力資本、創意靈感等無形資產，可抵押和擔保的有形資產少，再加上著作版權和知識產權等抵押品難以對其進行價值化和證券化，因而難以獲得銀行和信貸機構的認可。越來越多的學者開始關注文化創意企業的投融資問題，而解決投融資困難的首要因素就是對文化創意企業的價值進行評估。

企業價值評估廣泛應用于企業股權的轉讓、抵押貸款、上市、兼并與重組等方面，及時、準確的評估企業價值有助于管理者和投資者作出正確有效的決策。企業價值評估方法主要有以下幾種方法：經濟附加值[4]、實物期權法[5]、市場相對估值法[6]、現金流量法[7]等。隨著企業價值評估研究的深入，越來越多的學者開始考慮非財務因素對企業價值的影響，比如市場環境對企業的作用[8]，吸引和留住人才的能力[9]，企業的發展戰略[10]等等。Diana[11]根據測度論分析了非財務因素對企業價值的影響。企業價值受到人力資本現狀、經營管理水平、資源利用效率、創新創造能力等非財務因素的影響，而這些因素并沒有在財務報表上呈顯出來。因此，合理的企業價值評估應該綜合考慮影響其價值的各方面因素。

層次分析法(Analytic Hierarchy Process, AHP)能較好地將定量和定性問題結合，因此近年來學者在企業價值評估時廣泛運用此方法[12]。Wang等[13]基于層次分析法，研究了影響企業綜合發展能力的因素。Calabrese等[14]基于模糊AHP研究了如何對智力資產進行衡量。直覺模糊集可更加全面地表達評估者的偏好，成為描述模糊信息和不確定現象的有力工具之一。直覺模糊集于1986年由學者Atanassov[15]提出，是對模糊集理論的一種擴展。Szmidt和Kacprzyk[16]引入了直覺模糊偏好矩陣的概念，用以描述評估人員對評價指標、準則之間兩兩比較所得到的直覺模糊判斷矩陣。Liao和Xu[17]探討了直覺模糊偏好矩陣權重的求解方法，對于不滿足一致性條件的直覺模糊判斷矩陣提出了自動修復方法。Liao等[18]提出將直覺模糊偏好矩陣轉換為最佳的優先序優化(Optimal Priority Optimization, OPO)模型，通過求解OPO模型獲取權重，同時檢驗偏好矩陣是否滿足一致性的要求。

Herrera和Martínez[19]提出了二元語義模型。使用二元語義分析方法，將決策者的偏好信息轉化為二元語義符號，可以較好地表示決策者的評價意見，并可有效避免信息失真或損失，使計算結果更準確。周曉光等[20]基于直覺模糊二元語義提出技術創新項目的群決策方法。徐建中和貫君[21]運用二元語義及其集結算子來處理語言評價信息，并與多種主客觀賦權法相結合，提出了制造業綠色創新能力評價模型。

綜上，傳統的企業價值評估方法大多只考慮財務方面的因素，不適合于像文化創意產業、高新技術行業、IT行業、咨詢業等無形資產占重要地位的行業，對這些行業的企業價值評估應考慮非財務因素的影響。在構建評價指標體系時，準則和指標之間往往也不是相互獨立的，例如創意人員的比重會影響整個企業的創意能力，企業管理者的才能會影響企業的運營水平。同時，直覺模糊集比模糊集有更強的表達能力，能更好地表示決策者和專家的偏好信息。因此，本文提出基于直覺模糊網絡分析法和二元語義的文化創意企業價值評估方法。

1 基本理論

1.1 貼現現金流法

貼現現金流法的主要思想就是對企業未來收益進行預測，將可能的收益按適當的資本成本折現率貼現，然后累加確定企業的價值。貼現現金流法的基本公式如下：

(1)

上式中，V表示企業的整體估值現值；Rt表示被評估企業在第t年的預期凈收益；N表示企業被評估年限；r表示折現率。

通常將貼現現金流法的預測期分為兩個階段，第一階段是企業未來n年的收益，第二階段是假定從n+1年開始，企業進入永續的發展期，維持相對穩定的收益，再將這兩部分分別折現加總，即為企業的價值估值，又稱為兩階段貼現現金流法。因此公式(1)可改寫為:

(2)

貼現現金流法是從企業未來盈利能力的角度考慮，將企業看作一個整體，通過市場收益、獲利期限和風險等因素估計企業的現金流。貼現現金流法的關鍵在于確定n、r、Rt等參數。

1.2 直覺模糊網絡分析法

網絡分析法(Analytic Network Process, ANP)由Saaty[22]于1996年提出，它考慮了元素間的相互作用和反饋關系。ANP將元素分為控制層和網絡層。控制層由目標和準則構成，控制層中可沒有準則但至少有一個目標。網絡層由元素組構成，網絡層中元素組之間可能存在相互影響的關系，如上層元素與下層元素間的支配與反饋關系、同層元素間相互作用關系等。

為了解決評價過程中的模糊性和不確定性等問題，Dimitrov[23]定義了直覺模糊偏好關系(Intuitionistic Fuzzy Preference Relationship, IFPR)，IFPR是模糊偏好關系的推廣。設X={x1,x2,…,xn}為評估準則或指標，評估人員要對n個準則/指標進行兩兩比較，形成判斷矩陣R。R中的元素用直覺模糊數表示，如(μij,νij)，其中，μij表示評估者在對指標i和指標j相比較時偏愛指標i的程度，即認為指標i比指標j重要的程度；νij則表示評估者對指標j的偏愛程度。而(1-μij-νij)表示評估者在指標i和指標j比較時猶豫的程度。

對基于直覺模糊偏好關系的權重計算方法，有最小二乘法、目標線性規劃法等。本文采用Liao[18]等提出的OPO模型來計算。

(3)

1.3 二元語義

由于客觀事物的復雜性和不確定性，以及決策人員受自身知識背景、語言習慣等因素的影響，在對定性指標進行評估時，大多喜歡用“一般、較好、很好”這類語言來表達。二元語義既可以表示語言評價信息，又能表示模糊語言的不確定性，因此它能效地避免語言信息在集結過程中的信息丟失。

設語言術語集為S={si|i=0,1,2,…,g}，g為偶數，滿足下列條件：

(1)有序性：若i>j時，則si

(2)存在負算子：Neg(si)=sj，其中，j=g-i。

二元語義模糊語言表達模型為{(si,αi)(sj,αj)，其中si和sj是S中的任意語言術語，si和sj相鄰，αi和αj表示符號轉換值，且αi∈[-0.5,0.5]。二元語義模糊語言模型的運算規則如下。

(1)假設β是S中的一組語言術語下標的集成值，即β∈[0,g]，且i=round(β)，αi∈[β,i]。其中round是取整函數，使得i=[0,g]和αi∈[-0.5,0.5]。

(2)假設β是S中的一組語言術語下標的集成值，即β∈[0,g]，則可通過函數Δ得到二元語義來表達語言信息：

(4)

同時，二元語義(si,αi)可通過Δ-1還原為等價的數值信息β∈[0,g]：

Δ-1(si,αi)=i+α=β

(5)

(3)假設HT={si,α|i=1,2,…,l(HT)}是定義在S={s0,s1,…,sg}上的一個模糊二元語義集，則HT的均值函數為:

(6)

(7)

為猶豫模糊二元語義算術平均算子(H2T-WA)。

2 文化創意企業價值評估模型

本文提出的綜合評價法是將貼現現金流法、網絡分析法、直覺模糊偏好關系和模糊二元語義評價相結合的評價方法。首先通過貼現現金流法求出文化創意企業的價值初值。然后分析準則與指標之間的相互作用關系，構建指標體系的網絡結構圖；接著根據直覺模糊偏好關系和ANP來確定各指標之間的相對重要性和綜合權重；再運用模糊二元語義評價法進行綜合評價，得出文化創意企業價值評估的非財務因素影響系數；最后根據影響系數和初值得到最終的企業價值。企業價值評估過程如圖1所示。

圖1 企業價值評估過程圖

本文所提出的文化創意企業價值評估模型如下所示：

V*L×V

(8)

上式中，V*為企業的綜合價值；V為企業現金流貼現值；L為非財務指標影響系數。

2.1 評估指標體系的構建

根據相關文獻[24,25]，本文共選取了13個文化創意企業價值評估指標，分為經營性、創意性、成長性和帶動性四大模塊，詳細分類與評判標準如下。

(1)經營性指標(U1)

領導才能(u11)：作為企業中最重要的管理者，其行為、管理決策都會對企業的經營管理產生重要的影響。因此，可以認為卓越的領導者將有利于提高企業價值。

企業內部的管理能力(u12)：是指企業能夠利用內部的各生產要素，合理的分配和組合以達到高效率高質量的實現企業的經營目標，并促進企業的健康發展的綜合能力，它和內部凝聚力水平、創新水平和內部激勵制度、以及內部風險管理水平有關。

企業營銷水平(u13)：企業的營銷水平在很大程度上決定了創意產品能否在市場上實現或增加其價值。它與下列因素有關：能否制定切實可行的市場開拓計劃，是否充分分析消費者對產品的偏好，是否有廣泛的營銷渠道和高效的營銷方式。

(2)創意性指標(U2)

企業的創新能力(u21)：指企業產生創意思想，依靠企業內部技術知識將其轉化為創意產品的能力。企業的創新能力是企業持續輸出創意產品的核心要素，是文化創意企業能獲得持續盈利能力的前提。因此，企業的創新能力與企業價值是正相關的。

創意人員的比重(u22)：指創意人員占企業內所有職工人數的比例。創意人員是創意的源泉，創意人員比重越高，企業的創造力就越強，所創造的企業價值也越高。

企業的文化資本或資源(u23)：文化資本或資源在文化創意企業的發展中起著強大的支撐作用，主要考察企業的文化資源規模和文化創意產業的投資額占企業總投資額的比重。

(3)成長性指標(U3)

銷售增長速度(u31)：當前一期的銷售額相對于上一期的銷售額增長的情況，高速的增長速度有助于企業快速擴散文化創意產品，實現文化創意企業創造的價值。

區域社會寬容度(u32)：文化創意人員是否選擇來某個地區實現其創意，或能否激發創意人員創意思維和這個地區的社會氛圍有很大關系：社會風俗、習慣、價值觀、文化傳統等以及公眾對創新的態度。

產業政策傾斜程度(u33)：體現于政府加大產業扶持力度，制定的稅收減免和優惠政策，設立的文化產業投資基金，以及提供良好的公共服務等方面。

公共服務設施的便攜程度(u34)：便利的交通、電力、網絡信息、生產服務等基礎設施是文化創意產業發展必不可少的重要因素，也是文化創意企業能欣欣向榮發展的重要保障。

(4)帶動性指標(U4)

創意品牌的聲譽(u41)：創意品牌的聲譽主要體現在消費者的忠誠度、公眾對品牌的認同感等方面。良好的品牌聲譽有助于獲得更大的市場份額，有利于實現產品增值。

企業文化凝聚力(u42)：它決定著員工是否積極主動的進行工作，主要體現于企業內部的和諧程度、員工工作的精神態度和員工工作滿意度等方面。

企業的商業模式(u43)：決定了企業的發展方向、市場的生存空間以及是否能持續盈利。可通過商業模式是否具有獨特性、創新性和不易被模仿性來衡量。

2.2 企業價值綜合評估過程

(1)構建評估體系ANP結構

根據評價指標體系，確定系統的總目標，分析控制層、網絡層元素的相互作用與相互影響關系。例如，創意人員的比重會影響企業的創意能力；企業管理者的才能影響企業的營銷水平，進而影響企業的銷售增長速度；企業的商業模式會作為人才的吸引因素影響創意人員比重等等。構建文化創意企業價值評估的非財務因素的網絡結構圖，如圖2所示。

圖2 文化創意企業價值評估的ANP結構

(2)確定評價對象的評語集

確定評價指標相對重要性的評語集。評語集是用語言變量來表示專家或決策者對各評價指標所給出的定性評價的評語集合。本文采用的是直覺模糊偏好關系，因此需要將專家或決策者的語言變量轉換為對應的直覺模糊值。本文采用十一級評語集，如表1所示。根據實際情況評語集也可以選擇五級、七級、九級等。

表1 直覺模糊語言變量評語集

(3)計算評價指標的綜合權重

在總目標下，分別對指標U1、U2、U3、U4進行兩兩比較，如U1比U2稍微重要，U1比U3較重要，依次類推，兩兩比較后得到一個用語言變量表示的判斷矩陣。接著根據表1，將語言變量轉換為對應的直覺模糊偏好關系，得到如下直覺模糊判斷矩陣：

根據指標之間的網絡結構依次構建判斷矩陣，并根據公式(3)求出對應的局部權重，同時檢驗判斷矩陣的一致性。若不滿足一致性要求則利用文獻[18]的公式(16)、(17)進行修正。求出所有直覺模糊判斷矩陣的局部權重之后，根據指標間的網絡結構關系(圖2)構造未加權超矩陣W。

(9)

由于未加權超矩陣僅考慮了元素和元素之間的關系，為了獲得各指標的全局關系，需要進一步計算加權超矩陣。將總目標下各準則(即U1、U2、U3、U4)間的相對重要性組成的加權矩陣aij，與未加權超矩陣相乘得到加權超矩陣：

(10)

為了使加權超矩陣保持穩定，可通過計算加權超矩陣的極限得到，即極限超矩陣。極限超矩陣的任一行元素值都相同，因此可以任取一列作為評價指標的全局權重。

(11)

可將求得的各指標的全局權重表示為ω=(ω1,ω2,…,ω13)T。

(4)二元語義綜合評價

運用二元語義進行評價時，首先將各指標分為不同的等級，如S={s0,s1,…,sn}表示分為了n個等級。本文分為七個等級，如下所示：S={S0(極差),S1(差),S2(較差),S3(中等),S4(較好),S5(好),S6(非常好)}。

(12)

(13)

(14)

(5)評價結果處理

表2 語言術語賦值表

先在表2中找到Sr與等值的Si(假定為值A)，定位在Si對應的評語賦值區間。再根據αr的值占對應術語集賦值區間的比值，得到αr對應的評分值，假定這部分求出的值為B。將這部分值B與等值的Si所對應的賦值A相加得到總分F，即F=A+B。

各評分值反映的是被評估文化創意企業的實際經營狀況，每一項指標都是與其在正常水平下相比得到。本文將均值50分作為基準，高于50說明評價結果較好，反之則說明評價結果較差。將最后的得分F除以50，就得到了影響文化創意企業價值的影響系數L，即L=F/50=(A+B)/50。于是，根據上述得出的V、L的值，被評估企業的價值可由式(8)求出。

3 案例分析——中南傳媒價值評估過程

3.1 研究對象的基本情況

中南傳媒(全稱為中南出版傳媒集團股份有限公司)，成立于2008年12月25日，是一家集圖書、期刊印刷，電子、手機報、數字報發行，框架媒體、音像出版物等多品種多介質傳媒出版集團。2010年10月28日，中南傳媒在上海證券交易所掛牌上市(證券代碼：601098)，募集資金總額為42.43億元。本文采用前文所述方法來評估中南傳媒的企業價值，基準日為2017為12月31日。

3.2 財務因素方面的價值評估

(1)現金流量的確定

根據中南傳媒的收益特征，確定評估模型為兩階段收益折現法，第一階段的年限為2013年至2017年；第二階段假定再經過五年(2018年至2022年)的發展之后，中南傳媒長期收益基本維持與2022年相同的情況。本文將企業現金流量定義為:

企業的自由現金流量=稅后凈利潤+折舊攤銷-資本支出-經營營運資本增加，公式中所涉及的四項財務數據，主要參考財務報表計算得出，其中稅后凈利潤=營業總收入-營業總成本-基于稅前利潤的所得稅，所得稅=稅前利潤值×稅率。營業總收入、營業總成本、資本支出及折舊攤銷費用可直接在中南傳媒年報數據及財務報表中讀取(數據來源是Wind數據庫)。根據以上數據預測中南傳媒2018～2022年自由現金流量，如表3所示。

(2)折現率的確定

本文采用加權平均資本成本模型，即WACC(Weighted Average Cost of Capital)來確定折現率。公式如下：

(15)

上式中，E為股權價值(基準日審計后的凈資產價值)；D為債務價值(基準日確認的付息債務)；Re為股權資本成本；Rd為稅后債務資本成本。Re由資本資產定價模型計算得出。

由于影響收益率的因素很多，在較短時間內的風險溢價波動可能比較大，無法反應平均水平，因此本文市場收益率以近10年來上證綜合指數的波動來反映市場整體的波動情況。通過對2001～2017年期間的上證指數平均收益率進行測算，得市場平均收益率Rm=8.97%。由Wind軟件可計算得出Rd為2.61%，β值為0.97，因此股權資本成本Re為：

Re=3.56%+0.97×(8.97%-3.54%)=8.82%

于是通過式(15)可得WACC為8.46%。

(3)貼現現金流法的評估結果

根據表3的數據以及求得的折現率代入公式(2)，計算得到中南傳媒企業的凈現值為21,101,340,400元。

表3 中南傳媒2018～2022年間的自由現金流量的預測值(單位：萬元)

=2,110,134.04

3.3 非財務因素方面的價值評估

(1)構建評估體系的ANP網絡結構

作為典型的文化創意型企業，中南傳媒非財務指標體系的ANP結構圖如圖2所示。

(2)確定評估對象的評語集

本文采用十一級評語集，語言變量所對應的直覺模糊值如表1所示。

(3)計算評價指標的綜合權重

對影響中南傳媒企業價值的指標進行兩兩比較，建立直覺模糊判斷矩陣。根據公式(3)計算局部權重，同時檢驗一致性，若不一致則進行修正。根據求出的局部權重和圖2，構建未加權超矩陣(表4)、計算加權超矩陣和極限超矩陣(表5)，最后得到各指標的全局權重：

表4 未加權超矩陣

表5 極限超矩陣

ω=(0.1844,0.1468,0.1781,0.0401,0.0101,0.0171,

0.1461,0.0599,0.0747,0.0373,0.0581,0.0311,0.0162)T

(4)運用模糊二元語義進行綜合評價

表6 每個專家的評估結果

(5)評價結果處理

參照表2可知相對應的A、B值，求得非財務因素對中南傳媒企業價值的影響系數L，如表7所示。此評價分數是相對“平均水平”而得到的，反應了中南傳媒企業的實際狀況，也反映了中南傳媒在行業中非財務因素方面的排名情況。

3.4 最終企業價值估值

當僅考慮財務因素時，中南傳媒的估值為21,101,340,400元。而非財務因素對中南傳媒企業價值的影響系數L在[1.17,1.23]中變化，最有可能的值為1.20。結合財務因素和非財務因素對中南傳媒企業價值的影響，總估值在24,688,568,200～25,954,648,700之間，最可能的價值為25,321,608,500元，如表7所示。

表7 綜合評價結果和影響系數

3.5 評估結果分析

貼現現金流量法對中南傳媒的財務估值為21,101,340,400元，考慮非財務因素的影響后，中南傳媒最有可能的估值為25,321,608,500元，非財務因素影響的值為4,220,268,100元。中南傳媒的總權益在基準日為17.96億，收盤價為每股13.23元。根據計算結果，中南傳媒的價值約為每股14.10元，這與最可能的估值相比差價為0.87元/股。

中南傳媒企業價值評估增值與其身為文化創意企業所具有的特征是分不開的，主要有以下幾個原因：第一，從文化創意產業的政策傾斜程度來看，我國政策上支持文化產業的發展，并在三網融合、教育信息化等方面大力支持新聞出版產業。政府支持力度持續加大，中南傳媒作為國內實力強大的綜合出版傳媒集團受到重點培育。第二，從創意品牌影響力來看，中南傳媒在湖南占據著絕對壟斷地位，細分市場具有品牌優勢及競爭力。第三，從銷售增長來看，中南傳媒的收益穩定增長。中南傳媒擁有從編輯-出版-印刷到發行的完整產業鏈，可以有效的節約成本。中南傳媒資產總額在傳媒出版行業排名第二，資產質量高，貨幣資金充足。最后，從企業的創意人員來看，中南傳媒自身不僅擁有優秀領導者，其制作團隊、導演等作為富有創意的員工不斷的輸出文化創意產物，是文化創意企業價值中不可忽視的重要部分，為企業價值增值提供了強有力的保障。

4 結束語

本文分析了影響文化創意企業價值評估的因素，從經營性、創意性、成長性和帶動性四方面構建指標體系，運用ANP框架描述指標間的相互影響關系，得到非財務因素的指標權重。該過程引入了直覺模糊偏好關系來構建判斷矩陣，能更好地表達不確定條件下專家或決策者的意見，提高了權重數據的可靠性。根據貼現現金流法計算企業財務方面的價值，運用直覺模糊網絡分析法和二元語義綜合評價法對影響企業價值的非財務因素進行分析和計算，得到非財務因素對企業價值的影響系數，從而得出企業價值的最終估值。最后以上市公司中南傳媒的價值評估為例說明了本文提出的企業價值評估方法。只需根據待評估企業的特點重新構建ANP指標體系，本文提出的價值評估方法還可以進一步擴展到其他無形資產價值較高的行業，如高新技術行業、IT行業、咨詢業等。準確地進行企業價值評估有助于利益相關者在企業股權轉讓、抵押貸款、上市、兼并與重組時作出正確的決策。