短期公司債發行經驗談

證券交易所市場推出短期公司債，既可進一步拓寬企業的融資渠道，又可有效滿足企業對短期流動性的需求，為企業發展降本增效。

2020年5月21日，上海證券交易所與深圳證券交易所同期發布了《關于開展公開發行短期公司債券試點有關事項的通知》（上證發〔2020〕40號和深證上〔2020〕429號，下稱《通知》），允許符合條件的發行人在試點期內面向專業投資者公開發行期限在1年以內的短期公司債券。這標志著證券交易所債券市場迎來了公募“短融”產品的正式落地。證券交易所短期公司債的問世，既補足了以往證券交易所“短融”產品的缺口，也為在當前新冠肺炎疫情影響下短期資金緊張的企業，提供了降低資金成本、提高資金管理效益的新選擇。

融資新品助力企業

一是可拓寬融資渠道、降低融資成本。證券交易所推出短期公司債券，是與銀行間市場的短期債券相對應的一個債券品種。Wind數據顯示，2019年，短期融資券和超短期融資券發行規模占銀行間市場總規模的57.72%。這一指標在2015—2017年更高，均超過60%。而此前的老《證券法》規定，“公司申請公司債券上市交易，應符合公司債券的期限為一年以上”，這導致證券交易所短期融資債券的發行長期處于空白狀態。而從2020年3月1日起施行的新《證券法》已刪除了上述相關規定。此次證券交易所短期公司債試點既回應了新《證券法》，也滿足了當前企業融資需求，提升了企業對短融產品的選擇空間（可在銀行間市場與證券交易所之間自由選擇）。同時，該產品的推出，也有利于企業靈活安排融資期限、降低企業融資成本。目前短期公司債利率多數不超過3%，而一年期LPR（Loan Prime Rate，貸款市場報價利率）為3.85%。可見，短期公司債可為企業節約大量的融資成本。

二是可彌補短期流動性缺口，資金用途更靈活。企業經營過程中，通常會面臨長期和短期資金需求，尤其是在新冠肺炎疫情沖擊下，部分企業盡管不存在長期流動性問題，但對短期資金的周轉和支付需求較大，短期融資需求較多。短期公司債券在性質上屬于公募產品，其募集資金用途主要用于償還一年內到期的債務本息和補充流動性資金需求，可有效解決企業短期流動性問題；同時，短期公司債所募資金使用靈活。對于集團型企業來說，不僅可以用于集團總部，也可以用于下屬公司日常經營需要和一年內到期的債務本息歸還，從而促進集團資金的集中管理，降低集團的整體融資成本。

三是發行手續簡便，利于長短期搭配。債券作為直接融資的手段有兩個優勢：一是可控性強、操作便利，注冊后企業可隨時發行，不受銀行貸款審核或者額度局限；二是利率較銀行貸款低，同等信用級別下，債券利率通常比銀行貸款利率低。但此前，受中國債券市場的效率和便利性約束，企業短期融資需求還是以銀行間市場之間融資和銀行借款為主。此次短期公司債的推出，優質企業在發行場所上有了更大的自主選擇權。特別是在實施注冊制后，企業若有臨時性資金需求，可以在證券交易所注冊額度內隨時發行。短期公司債也豐富了交易所市場發行產品種類，可以為發行人提供一站式、多期限品種需求的服務。因此，發行人即使有不同期限融資品種的需求，也無需轉換市場，可以在一個市場上，適用一家交易所的規則、交易系統和承銷服務商，降低成本、提高效率。

四是期限靈活，利于優化企業債務指標。《通知》要求，短期公司債發行期限可以在一年及以下，具體發行天數并無限制性規定。據此，企業可以根據自身資金需求，選擇合適的發行期限。由于期限靈活，企業可以精細化擺布資金，選擇最有利的市場窗口發行，實現現金收益的最大化。此外，不少企業年底降債壓力較大，若發行短期公司債，匹配合理發行期限，既可以滿足年度中間臨時性資金需求，又可在年底前進行償還，滿足全年減債目標，優化公司債務結構和債務指標。

成功發行的關鍵因素

一是額度選擇及利率預期。公司債發行過程中存在諸多不確定性，如宏觀經濟環境及資金供求狀況變化、市場利率上升、投資者偏好變化、發行公司營業狀況或信用狀況變化、國債及其他公司債發行數量增大等。這些都會影響債券發行。短期公司債能否成功發行，額度及利率是關鍵因素。實務操作中，發行人通常會根據自身的資金需求確定募集資金額度，并結合市場價格確定預期利率水平。額度和利率水平經過相應的內部決策程序后，公司才會啟動正式發行程序。而市場上資金供求關系及利率水平瞬息萬變，在實際發行時，額度和利率可能均難以達到預期，導致發行工作步入困境。例如，今年債券市場收益率在4月底達到低點后，5月開始，市場利率持續上行，6月起更是達到高位。在此情況下，發行人就需要適當調整利率預期及額度，否則可能面臨發行失敗。

二是資金用途的匹配。短期公司債募集到的資金，一方面要盡可能足額使用，以提高資金使用效率；另一方面，要符合監管要求。《通知》規定，短期公司債券的募集資金用途應當與債券期限保持合理匹配，募集資金限于償還1年內到期的債務和補充流動資金，不得用于長期投資需求。實際操作過程中，企業需要注意以下四點：其一，短期公司債募集的資金不得用于資本性支出、股權投資、分紅等；其二，募集說明書中需要明確列示1年以內到期的債務明細（未到期而計劃在一年內提前償還的債務，也符合資金用途要求）；其三，對于集團企業來說，短期公司債所募資金既可用于集團總部，也可用于下屬企業的補流及償還1年內到期債務本息；其四，要確保資金真實對外支付，內部空轉是監管嚴查的重點。

三是發行窗口的選擇。發行短期公司債的企業通常都有明確的短期資金需求，因此企業要密切關注債券市場變化和投資者的需求，通過深入的研究分析，把握好最佳發行時機，取得低成本資金。以今年為例。為對沖新冠肺炎疫情對經濟造成的影響，一季度央行加大了貨幣信貸的投放力度，銀行間資金市場流動性十分充裕，隔夜利率連續多個交易日低于1%，最低時僅0.66%；信用債發行利率持續走低，到4月末成為短期公司債發行的最佳窗口期。而6月初以來，為打擊空轉套利，央行收緊了流動性投放，銀行間資金流動性趨緊，利率開始反彈。根據Wind統計，由于市場利率波動較大，發行利率大幅反彈，2020年6月共有91只信用債取消/推遲了發行，總計687.90億元，占當月信用債發行總量的5.1%。

四是評估在手可用授信情況。通常來說，可以投資短期公司債的專業投資者包括銀行和非銀機構兩大類。目前銀行投資短期公司債會通過理財資金和自營資金兩種渠道投資。理財資金規模大，通過銀行的理財子公司投資短期公司債可不受授信額度制約，但對債券收益要求較高；而通過自營資金投資則需要發行人具備充足的可使用授信額度。因此，發行人在進行短期公司債發行安排時，需考慮在手可用授信情況，提前做足準備，避免發行時授信額度不足，無法順利投資。

五是發行人與承銷商的配合度。企業發行短期公司債，通常會選擇多家承銷商，一方面增強分銷能力，提高發行成功率；另一方面，可更好地了解市場動向，把握市場窗口。在此情況下，發行人與承銷商之間就需要良好的溝通配合。發行人和主承銷商需要就債券發行條款和發行方案細節（包括債券期限、利率詢價區間、發行期限、發行規模、承銷方式、募集款項的劃付和主承銷商有關費用的支付等事項）達成一致，并以簿記建檔方式確定最終發行利率。主承銷商還應協助發行人開展債券發行的申報、托管登記及上市時的信息披露等工作。發行人除了要及時向承銷商提供相關發行資料外，還應積極與主要合作金融機構溝通短期公司債的發行計劃，協助承銷商確定基石投資人，為順利發行奠定基礎。

發行風險管理要點解析

一是遵守監管要求。企業發行短期公司債，監管機構對于資金方面有嚴格的要求，企業需注意以下幾個方面：首先，應當開立專項賬戶，用于公司債券募集資金的接收、存儲、劃轉與本息償付。該賬戶不同于一般的銀行賬戶，協議由企業、銀行、證券公司三方共同簽署。其次，募集資金專項賬戶不得存放非募集資金或用作其他用途。實務中，如果企業曾發行過公司債券，且原債券已完成兌付，賬戶余額為零，則可簡化手續，使用原募集賬戶，而無需另行開立新賬戶。再者，短期公司債券募集資金須用于已經核準的用途。對此，監管部門會對轄內公司債券發行、資金使用等情況進行監督檢查，并會要求企業提供資金流向證明文件；發行人則應在定期報告中披露短期公司債募集資金的使用情況。

二是信息披露要求。短期公司債的信息披露，包括發行前和發行后兩個階段。發行前的披露內容包括：（1）提交證監會核準前，股東會和董事會的決議等。（2）簿記建檔前，發布取得證監會核準的公告和發行公告，以及募集說明書全文及摘要。（3）簿記建檔后，發布票面利率公告和發行結果公告；如果由于市場波動較大，經發行人、主承銷商與投資者協商一致，決定取消發行本期債券時，還應發布取消發行公告；如因簿記建檔日債券市場變化劇烈，經簿記管理人、主承銷商、發行人及投資人協商一致，需要延長簿記建檔時間的，則需發布延長簿記建檔時間的公告。發行后的持續披露內容包括：（1）在上市公司的年報和半年報中披露債務情況；（2）發布付息公告和本息兌付公告；（3）發布受托管理報告和跟蹤評級報告；（4）對可能影響償債能力和債券價格的重大事項進行披露等。

A企業流動性風險監測指標體系

三是流動性風險控制能力。短期公司債因其期限短、流動性高的特點，投資人將更關注企業短期流動性風險，也就是速動比例和償債能力問題。鑒此，監管部門對企業的流動性風險控制能力也提出了更高的要求。企業可在加強日常現金流管理、債務管理、高風險業務管控的基礎上，通過搭建完善的流動性風險監控體系，防止出現流動性風險。以A企業為例。該企業建立了流動性風險監測指標體系（見附表）。在該體系下，A企業每月對所有指標進行跟蹤，對落入黃色和紅色亮燈區域的指標逐個分析原因，確定是否需要采取進一步措施及如何采取措施，以將流動性風險控制在可接受范圍內。通過該預警體系的建立，A企業對流動性風險進行了有效識別、計量、監測及控制，可保障整體資金安全，確保不發生流動性風險事件。

需要注意的是，企業通過銀行貸款融資時，如果發生違約情況，銀行貸款由于透明度低而難以對企業形成有效的市場壓力；而短期公司債在發行過程及債券完全兌付前，都有嚴格的信息披露、信息評級貫穿始終，違約事實也會公之于眾，市場約束力較強。因此，企業一定要做好到期按時兌付工作。據Wind的數據統計，2020年上半年，已有71只債券違約，涉及金額875.37億元，同比2019年上升45.98%。梳理違約的原因可發現，這主要是因受新冠肺炎疫情的影響，部分公司的生產經營活動受到沖擊，資金流動性緊張，導致信用風險持續暴露。因此，在2020年特殊形勢下，發行短期公司債的企業更應確保到期本息的足額兌付。