中國企業債券市場發展思考

翟雪梅

（南京審計大學，南京210000）

在最近的幾年里，我國企業的融資手段中債券占有越來越重要的地位，但同時企業的信用風險不斷上升。我國正在加快經濟結構的轉型與調整，在這種大背景下，能否讓企業守住金融風險底線成為一大難題。在經濟轉型中，多多少少會遇到一些問題，雖然可以借鑒西方先進的經濟制度，但要符合本國國情，出現各種難題也在所難免，市場因素不容易控制，但內部因素可以盡量控制，比如企業債券的發展盡量避免風險過度集中的危險，特別是信用風險等這些走岔路的情況。

一、企業債券的簡介

企業債券是企業依照法定程序發行，約定在一定期限內還本付息的債券。類似于銀行貸款，但是比銀行貸款靈活，可以在市場中流通轉讓，這一點又和股票相似。

我國早期的證券交易多在交易所進行，交易所多為股票，而債券占很小的份額，但這也是早有的債券市場，這是債券發展的萌芽起源。八九十年代債券市場制度相當欠缺，企業對此信任度并不是很高，絕大多企業都不會選擇購買債券，就算購買債券也多是國債。而大部分國債都會通過銀行間債券市場進行交易，銀行間債券市場是將全國銀行、國債、證券交易機構等金融機構連接在一起的重要市場，所以銀行間債券市場在中國債券市場中占有舉足輕重的地位。改革開放經濟大力發展，企業也不斷增多，企業債券也慢慢地走入人們的視野。

二、企業債券市場的發展動力

（一）在融資方面具有優勢

發行股票和債券均是企業融資的手段，雖然企業絕大多數會選擇發行股票，但債券亦有它的優勢:首先，成本計算時債券與股票計算方式不一致使各自的成本結果不同。根據會計方法，債券在發行時除本金以外的費用均計入到成本中，而股票則計入到投資收益里，這樣的話債券融資就可以減低稅金，對于負債較高的企業來說可以減輕部分稅務壓力。再者，企業債券融資能夠更好地推進財務杠桿發揮作用，與銀行較高的貸款利率相比，一些企業會利用財務杠桿這一原理，在承擔一定風險的情況下發行債券，以便獲得長期資金。最后，債券融資不像股權融資，股權融資會造成股東權利的流失與分散，股權擁有的越多，對企業的控制能力就會慢慢凸顯出來，甚至可以參與企業的經營管理，一般上市公司收購合并都會采取收購股權的方式。股東都不希望手中的股權被稀釋分解，但又想獲得資金來源，此時企業債券恰恰是最好的選擇，債權人按照規定只有到期獲得本金利息，而不會對股東權利產生威脅。

只有上市公司才能發行股票和債券，對于未上市的小企業，想要融資只能通過銀行貸款，這是企業債券不能超越的一點，當然，企業債券也有自己的長處:一是流動性比較好。企業債券發行后可以轉讓，手續簡單，而銀行貸款多為定期貸款，靈活性差，并且銀行貸款不能轉讓。二是利率比較，銀行的主要業務就是貸款業務，所以其貸款利率相對來說都會高一些，對于資金負擔重一些的企業來說，債券的融資成本必將比銀行貸款合理更多。三是債券價格水平能夠反應出一定的信息。企業債券的價格反映出社會資源的配置問題，市場可以通過企業發行債券的價格合理配置金融資源，讓各個企業用性價比最高的方案及時得到所需的社會資源。

（二）優化資本市場的各項配置

中國的資本市場結構受多方面因素影響，由于早年受計劃經濟的影響，雖然現在經濟體制正在改革，但仍處于緩滯狀態，而企業債券的發展可以為證券市場注入新的活力，提高競爭力，打破現有僵局，使金融資源更加合理、更加及時地流向更有運作效率的企業，這樣可以不斷促進企業向前發展。同時，可以促進企業選擇更為合理的方式來籌集資金。

（三）在協調證券市場的發展方面具有優勢

我國的債市發展比股市緩慢，而股票與債券不能均衡發展，使得我國的證券市場結構并不平衡，就如同腿不一樣長的人既走不快也走不遠一般，這種不平衡的狀況嚴重阻礙了我國證券市場更好更快的發展。為了協調好證券市場的發展，彌補不足，此刻也更有必要發展好企業債券，以便為經濟實體更好的服務。

三、企業債券市場的現存狀況

在發展平衡的證券市場中，債券融資額應當比股票融資額高出好幾倍，而國內企業債券市場卻明顯反應出債券發展的緩慢與滯后。新世紀初始時期，我國股票發行金額是債券發行金額的14 倍，債券發行的主體更是少之又少，只有股票發行主體的極小一部分，而像國外發達的證券市場，比如美國，債券發行金額是股票發行金額的6 倍，這些已經表明我國債市的發展已經在拖后腿，債市的發展必須要提上日程。但通過這幾年的發展，企業債券市場在不斷擴張，債券融資的金額與股票融資的金額的比例也在不斷的上升。

在21 世紀初期，我國債券市場得到國家的大力支持，其發行規模、品種和交易方式都呈現出較大的進步。第一，企業債券發行量漸漸增加。在新世紀的數十年間，企業債券發行期數和規模數分別達到了516 期和12,941.28 億元，與初期發行期數76期和規模1,804 億元相比，有了巨大增長，分別增長了5 倍至6 倍之多。第二，發行企業債券的公司規模限制降低。早些時候只有較大規模的企業才會選擇發行債券，小企業遇到資金運轉不過來時債券就相當棘手，但是近些年來，越來越多的企業認識到債券的好處，企業債券的發行量也在逐步增大。第三，選擇多樣化，不光是債券的品種在增加，債券的利率也越來越靈活。早期債券品種只有3 年、10 年期等，現在又多出了不同期限的債券，讓消費者選擇越來越多樣化。第四，用來擔保企業債券的選擇變寬。由資金擔保逐漸演化出實物或者債務類擔保。第五，中介市場化監督加強。投資者購買企業債券之前，信用評級機構這些專業性機構的強大功能便顯現出來，當今世界是信息化的世界，信息是最重要的情報，信息在現在社會經濟中占有主導地位，十一五期間，我國債券市場的中介機構不斷發揮著其獨立監督的專業性職能。

四、我國企業債券市場的短板及對策

（一）企業債市受到管理體制的嚴格限制

在20 世紀八九十年代，我國的經濟體制多為計劃經濟，雖然一直在向市場經濟轉變，但到21 世紀時，仍然可見政府管理的影子。中國的債券市場在初始發行時便采用計劃規模管理，即使是在當下，我國的債券市場依舊帶有濃濃的政府管制色彩，不過我國政府正在不斷完善債券市場框架。不能否認的是，審批式的監督管理模式依然存在，企業想要發行債券必須要提交上市申請，政府機關重重，手續辦理冗雜，政府對發債企業限制諸多，致使債券市場的管理頗為混雜，大部分企業對此望而卻步，主動性下降，轉為發行股票或銀行貸款等方式進行融資。

政府在監管債券市場這方面做得并不到位，管制過于嚴厲、死板，阻礙了我國債券市場更好更健康的發展，政府可以從以下幾個方面著手改善：第一，調整管理方法，最好取消現在的管理模式，逐漸將債券市場化，加大發行額度。第二，企業募集資金的應用目的受到政府的多方限制，可以放寬要求，應用于出投資項目以外的其他合理需求。第三，企業債券發行過程麻煩冗雜，造成多頭管理，可以直接將審批權力交給一個機構進行，提高效率。同時審批的時候應該優先審批有需要的企業，更好地優化社會資源配置。

（二）債券市場信用評級不健全

我國企業債券市場是眾多融資手段中頗為滯后的一種，因此其信用風險評級也相當不健全，與外國的評級制度相比存在巨大差異。政府管理市場并不會促進市場的發展，就如對企業債券限制頗多，發行主體資格限制多，發行審批限制多，使得債市的信用風險評級制度形同虛設，同時，國內的信用風險評級機構眾多，競爭激烈，甚至會向企業妥協以便爭取到業務，這樣評級必然不會客觀公正。信用評級不可能獨立建立，必將有一個依托的基礎，只有打好基礎才能更好發展評級制度，如果債市發展跟不上則會使得兩者相互阻礙，造成信息嚴重不對稱，形成惡性循環。

信用評級是對企業信用進行一個衡量，其真實有效反應了發行債券企業的財務及經營信息，使得市場中的欺詐行為減少，投資者更加放心投資，更好地了解被投資對象的投資價值、償債能力以及風險程度。這樣，投資者可以根據獲取的信息情況進行債券投資決策。同時，信用評級也使發行債券的企業降低發行成本，信用等級高的話可以減少風險溢價的成本，使得成本支出更加合理。經濟迅速發展的大背景中，對于改善債市的評級制度應做到以下幾點：第一，建立更加專業的信用評級機構，貴在精，不在多，能夠為市場投資者提供客觀公正的、具有權威意見的評級報告；第二，提高信用評級行業人員素養，不畏強權誘惑，自我約束，保持其獨立性；第三，雖然要減少政府對企業債券市場的監管，但政府對信用這塊不能放松，建立懲罰機制，嚴格監管，減少機構道德風險發生的幾率。

（三）二級市場的發展受限較大

我國的企業債券受到政府管制頗多，它的流通也受到大大的限制，很多企業債券在買入或者兌換時都沒有機會流通。金融產品的流動性很大程度上決定了其投資價值，流動性強、變現能力強的必將受到投資者的青睞，而我國企業債券變現能力差，持有者急需用錢時，必須在損失部分利息的前提下將其提前兌付。有些企業發行了債券但可能會出現投資者不愿意買，致使有行無市這種情況，那么承銷商也更不愿意銷售企業債券，如此形成一個循環。當務之急是企業債券在市場上能夠快速流通運轉，帶動一級市場和二級市場的互動運行，形成良性循環，更好地培養其流通市場。

增強企業債券流動性首先，培養一些投資機構，專門從事這些金融機構間資金流通，我國企業債券常常出現有行無市的情況，而這些投資機構可以使債券存在交易對象，進而帶動二級市場的進步。其次，提高機構投資者的專業知識，使這些機構更加完善，壯大投資者隊伍，使市與行形成一個良性循環，相互促進相互發展。同時，改善企業債券市場環境，實施一些優惠政策，鼓勵投資者購買企業債券，平衡各種券種的相對成本，增加企業債券的吸引力，才能更好促進債券市場的發展。

（四）品種缺乏創新

之前一直說到企業沒有發行企業債券的動力和投資者購買的欲望，還有一個最重要的原因就是品種太過單一。受政府管制過多的影響，企業債券缺乏創新的動力，從金融產品的種類、期限、利率等方面就能看出，這些對投資者的吸引力越來越小，市場活力不斷下降。這些是賣方市場的主要問題所在，如果能解決這些問題，克服這些困難，必將迎來企業債券市場發展的春天，我國的市場結構也將得到極大的改善。

在利率方面進行改革創新，債券的利率基本是通用型，所以多為不變，可以將之設成更為靈活的選擇。金融市場并瞬息萬變，隨時都可能發生未知的情況，市場投資者在投資時最害怕不靈活不能變通的情況，因此，企業債券的利率可以靈活設計適應不同的情況，或者在應對一些風險時可以將損失降低到最小，這樣可以增加投資者的信心，當債券有可交易對象時，企業也會更有動力發債。

五、結論與啟示

從以上研究中總結得出，我國企業債券市場問題諸多，需要時間解決。外部原因主要是政府監管問題，內部原因就是債市制度的欠缺，尤其是信息披露制度。中國企業債券發展的前景很大，債券不僅僅是融資的一種手段，它與中國經濟的發展密切相關，企業債券的改革發展也不僅限于企業債券市場，可能會牽涉到金融等諸多方面因素。雖然現在企業債券市場在中國市場占的份額不高，但從發達國家的市場經濟可以看出，債券是經濟發展的重要一份子。

總而言之，想要更好地發展我國企業債券市場不僅僅要政府的參與，還要對市場環境進行更好的改進，同時債券本身的形式也要跟上總體前行的腳步，只有做到這些，才能讓債市的發展更近一步。