新證券法信息披露要求對上市公司治理的影響和啟示

摘 要： 新證券法對于推動我國資本市場不斷平穩健康發展有著重要意義。新證券法的實施，提高了會計信息、控股股東、實際控制人和董監高行為的信息披露要求。基于此，文章分析了其對上市公司治理的正面影響，并提出要完善公司治理的多重力量、把握被動與主動披露界限、識別和認定信息操縱現象。

關鍵詞：上市公司;信息披露;公司治理

一、 信息披露對于公司治理的重要性

要有效保護投資者，解決信息不對稱問題就至關重要，股東的利益受到侵害的主要原因在于道德風險和信息不對稱。信息披露的目的是告知公眾公司的價值和質量。在現實中，信息披露制度一般都可歸為“強制披露”，這不僅是因為信息本身具有外部性和不對稱性，信息供給方缺乏激勵，和需求無法匹配，也可以解釋為公司作為一系列契約的集合，達成的契約具有不完備性，所以外部調節機制就十分重要。內部治理的缺陷在于仍然排除不了“合謀”的可能性，博弈論中的“合謀”假設將導致博弈過程和結果發生很大的變化。如果能通過構建外部治理的屏障給出信號，降低合謀引致的收益，那么合謀行為被抑制的可能性也就增加了，常見的外部治理機制有退市制度、強制性信息披露、發揮投資者的監督功能等。

可見，信息披露作為外部治理機制具有一定必要性和合理性，能夠提升信息透明度，維護投資者利益，也有助于完善公司治理，增進社會福利。新施行的新證券法，是歷次修改以來變動幅度較大的一次，備受市場關注，諸如從核準制向注冊制的轉變、對信息披露和投資者保護的重點關注、各類違法帶來的處罰更為嚴厲、跨境監管合法化等。

因此，分析我國證券市場的信息披露制度改革對上市公司治理的影響，可以更好地幫助我們了解當前的政策導向，進一步認識到此次新證券法實施的積極意義。

二、 信息披露要求對上市公司治理的影響

（一）直接影響

此次新證券法中對信息披露的完整性做了進一步的細化，不僅包括了公司治理信息披露的核心內容——財務會計信息對公司經營情況的反映，也加強了對于非財務信息的信息披露要求，例如股權結構、實際控制人、影響股價的重大事件說明等。在此基礎上，通過提高行政處罰額度來約束信息披露義務人的行為。這些規定對上市公司披露的信息質量要求更高，在保護投資者權益的同時，有助于進一步完善上市公司的外部治理機制，同時也會加速上市公司內部治理體系的自我改革。公司管理者如果疏于學習信息披露的相關規定，缺乏協同意識和專業化的合規團隊，就無法構建完備的內部控制架構，進而導致信息披露動力不足、內容不全、質量低下的問題。

（二）間接影響

1. 一些大股東控股的上市公司可能會適當分散股權集中度，引入機構投資者，從而增加信息披露義務人的數量的同時又提高了專業化程度，但是又不能過于分散，以免降低治理效率。

2. 公司的股權結構可能會趨于優化。新的證券法除了加強了董監高的義務，還明確提及了控股股東和實際控制人。如果上市公司的股權結構十分復雜，將會使其自身在履行信息披露義務時難度加大，增加運營成本和合規成本。所以，信息披露的新規實質上也是在倒逼上市公司優化所有權架構，加強了“股權穿透”式監管。

3. 監事會治理作用將有所增強。國內上市某公司監事會對于公司董事長等人做違規擔保置若罔聞的案例，側面反映出我國部分上市公司的監事會的職能未得到充分發揮。此次信息披露新規要求監事要對證券發行文件和定期報告均要簽署書面確認意見。

4. 中小股東在公司治理中的話語權將有所增強。中小股東參與上市公司的運營決策的意愿往往不高，這對于約束控股股東的行為極為不利，甚至出現控股股東借此擠占中小股東權益的情形。信息披露新規實質上為中小股東鞏固了一個間接參與或監督上市公司行為的平臺，新證券法的集體訴訟制度也說明了這一點。

三、 對于公司治理的啟示

公司外部治理機制的完善，需要做到監督有形與無形并存。鼓勵行業協會、基金公司、分析師、律師、新聞媒體及個體投資者參與對上市公司的監督，發展信息中介能減輕信息不對稱程度。安然公司和瑞幸咖啡的財務丑聞曝光都離不開市場各方力量的呼聲。美國一系列的會計舞弊案中，由獨立董事往往在多家公司兼職，在時間和精力上的限制，以及對于利益的追求，要寄希望于他們能夠發現錯誤信息，及時糾偏，可能性很低。

此外，被動式的強制性信息披露會扭曲公司的經營目標，不利于公司內部治理體系的構建。需要把握好主動和被動信息披露的分界線，否則反而可能無助于提升公司治理質量，令相關主體產生消極應付的情緒。法律法規的約束只是停留在第一個層面，關鍵是如何發揮市場自身的有效性來引導激勵上市公司在與同行競爭中提高其主動披露的意愿。

在世界各國監管機構愈加重視信息披露監管的背景下，勢必將引發上市公司的治理體系的漸進式變革。由于投資者愿為治理良好的公司付出相當可觀的溢價，在理論和實踐層面繼續探索信息披露制度對上市公司治理的影響，都很有必要。

參考文獻：

[1]張純，呂偉.信息披露、信息中介與企業過度投資[J].會計研究，2009，1：60-65.

[2]白重恩，劉俏，陸洲，等.中國上市公司治理結構的實證研究 [J].經濟研究，2005，2：81-91.

作者簡介：薛镕荔，上海外國語大學。