商業銀行發行綠色金融債券支持綠色金融發展的政策傳導路徑研究

陳睿昭 趙建勛 別智

摘要：本文基于我國綠色金融債券發展現狀和募集資金管理實踐，對商業銀行通過發行綠色金融債券支持綠色金融發展、激勵綠色信貸投放、提升銀行和企業環境和社會治理能力的政策傳導路徑進行了探討，并提出相關政策建議。

關鍵詞：綠色金融債券? 綠色信貸? 政策傳導

我國綠色金融債券發行情況

2015年，中國人民銀行發布第39號公告（以下簡稱“39號公告”），標志著綠色金融債券作為一個債券品種正式進入市場。截至2020年9月末，共有69家境內政策性銀行、商業銀行和非銀行金融機構發行了綠色金融債券，累計發行規模達到4999.7億元，存續規模為3558.7億元。其中，商業銀行是綠色金融債券的發行主力，其發行規模約占總發行規模的86.79%和存續規模的90.16%1。一方面，綠色金融債券已經成為我國發展綠色金融、支持實體產業綠色發展的重要資金來源之一;另一方面，與非金融企業發行并直接運用于綠色產業的綠色債券相比，綠色金融債券由商業銀行等金融機構發行，并通過綠色信貸等方式將綠色金融債券募集資金投放到綠色產業，需要對債券募集資金進行更有效的管理和合規的分配。在此過程中，商業銀行對債券募集資金的管理和分配方式、對綠色貸款的篩選和投放能力，以及市場和政策激勵措施的傳導效果等都會對綠色金融債券支持實體產業綠色發展的效果產生影響。因此，探究不同募集資金管理方式的效率、特點，梳理商業銀行綠色金融債券募集資金管理的市場實踐，分析商業銀行將綠色金融債券募集資金和綠色金融激勵政策向綠色產業傳導的具體路徑和方式等，對于進一步提高綠色金融債券募集資金使用效率、提升我國綠色金融債券市場公信力、降低綠色產業融資成本、促進實體經濟綠色轉型等都具有重要意義。

綠色金融債券募集資金的管理方式

根據39號公告，“綠色金融債券是指金融機構法人依法發行的、募集資金用于支持綠色產業并按約定還本付息的有價證券”。這明確了綠色金融債券募集資金要用于支持綠色產業。同時，39號公告還對受認可的兩種綠色金融債券募集資金管理方式予以明確說明，即“發行人應當開立專門賬戶或建立專項臺賬，對綠色金融債券募集資金的到賬、撥付及資金收回加強管理，保證資金專款專用，在債券存續期內全部用于綠色產業項目”。

“開立專門賬戶”和“建立專項臺賬”的主要區別在于： “開立專門賬戶”一般是指債券發行人為接收債券募集資金專門開立一個銀行賬戶，將資金從該賬戶直接劃撥至對應的綠色項目的實施主體賬戶，賬戶開戶銀行一般擔任資金監管方的角色。 “建立專項臺賬”一般是指債券發行人通過建立一套臺賬體系，在臺賬層面將債券募集資金“劃撥”至對應的綠色項目上，臺賬需詳細記錄每個項目的金額、資金用途、期限等信息，并定期更新，以保證募集資金規模和期限與臺賬記錄相匹配。商業銀行通過其他一般賬戶接收募集資金，并不單獨開戶。

綠色金融債券募集資金管理實踐

上文簡要地分析了兩種綠色金融債券募集資金管理方式的差異。從規范綠色金融債券募集資金用途、提高政策傳導效率等方面考慮，“開立專門賬戶”無疑是最直接、最可靠的募集資金管理方式。一方面，從資金用途來看，該方式將募集資金定向用于符合標準的綠色信貸投放;另一方面，從政策效率來看，該方式更直接高效地將包括優惠的資金價格、快速的審批效率等市場及政策優勢直接傳導到綠色信貸和綠色產業上。

從實踐的角度出發，根據現有的綠色金融債券發行人披露的存續期管理報告，目前市場上發行的綠色金融債券普遍采用“建立專項臺賬”的方式進行募集資金管理。這種方式將綠色金融債券募集資金匯入發行人的一般公司賬戶，與發行人的其他資金混合使用，通過臺賬記錄方式使其與投放的綠色信貸進行匹配。結合商業銀行的日常管理，筆者認為采用該方式主要出于以下原因：

第一，滿足商業銀行資產負債和資金集中管理要求。目前，商業銀行普遍采用在總行層面建立資金中心或司庫的方式，通過內部資金轉移定價（FTP）進行全額資金管理，以聯行清算方式進行行內資金清算。在這種模式下，總行資金中心或司庫統一負責全行的資產負債管理、利率風險管理、期限管理和流動性管理。當采用“建立專項臺賬”方式時，募集資金由商業銀行總行資金中心或司庫統一調配，不會對全行的資金使用計劃產生影響。若采用“開立專門賬戶”的方式，則綠色金融債券支持的每筆綠色貸款均需通過該賬戶獨立完成放款、回款、閑置資金管理等操作，單獨管理期限錯配風險、利率風險等。這一方面會影響商業銀行資金和風險集中管理;另一方面也會增加商業銀行的管理成本，降低資金使用效率。

第二，“開立專門賬戶”的方式可能引發專項資金規模與綠色信貸規模不匹配問題。債券發行規模受市場、資產負債管理、監管考核等多種因素影響，往往并不能與商業銀行儲備的綠色信貸資產規模做到一一匹配。例如，某商業銀行共儲備了200億元的綠色信貸資產，但只成功發行了100億元綠色金融債券，那么該如何確定哪些資產可以通過綠色金融債券募集資金專項賬戶投放并享有相應的政策優勢？哪些資產需通過一般賬戶投放而不享有上述優勢？“建立專項臺賬”的方式因其具有間接傳遞政策優勢的特點，在一定程度上規避了上述問題。

第三，商業銀行作為金融機構，是間接融資的供給方。當非金融企業發行綠色債券時，一般已經具備明確的支持項目清單，準備支持的項目通常為發行企業或其相關子公司的自建項目。發行主體可以較好地把握項目的投資、建設進度，使之與綠色債券的發行進度相匹配，這也是以建設項目為目的發行一般債券的通行做法。因此，采用“開立專門賬戶”的方式管理綠色債券募集資金不會增加企業的財務管理負擔。

然而，對于商業銀行來說，由于綠色信貸為間接融資工具，綠色金融債券的發行人是綠色項目的債權人而非所有人，商業銀行對相應綠色信貸投放進度的把控能力相對較弱。因此，在綠色金融債券發行前，發行人一般會建立一份“儲備項目清單”，并盡可能按照計劃進行貸款投放。但在操作中，發行人往往需要對清單中的項目和投放進度、投放金額不斷進行調整。但在實踐中，可能出現以下問題：一是上述清單中的項目可能最終未能通過商業銀行的信用評審，導致貸款不能投放;二是綠色貸款融資人會根據貸款條件等因素更換貸款銀行，這種情況也很常見。結合上文提到的商業銀行對資產負債和資金集中管理的要求，如果采用“開立專門賬戶”的方式管理綠色金融債券募集資金，不確定的貸款投放和還款進度將給商業銀行帶來很大的財務管理負擔。如果通過“建立專項臺賬”方式將募集資金與資產進行匹配，未使用的資金可以通過商業銀行的資金中心或司庫統一調配安排，可有效解決上述問題。

綠色金融債券的政策傳導路徑

與普通的金融債券不同，綠色金融債券的發行人需要滿足一系列的管理要求，包括需要具備充足的綠色信貸投放能力，并遵守嚴格的非財務信息（環境和社會信息）披露要求等。為滿足上述要求，金融機構需在目前以“建立專項臺賬”為主的綠色金融債券募集資金管理方式下，將綠色金融業務發展和綠色信貸方面的環境和社會效益信息與投資策略及項目投向偏好相結合，充分利用內部制度安排，提供與綠色金融債券募集資金投放相關的信貸規模、風險資產等配套業務資源，進而實現政策的順暢傳導，更好地發揮綠色金融債券資金成本低、期限長的優勢，將資金高效滾動利用，支持綠色實體項目發展。

綠色信貸投放能力所要求的政策傳導路徑

在目前以“建立專項臺賬”為主的綠色金融債券募集資金管理方式下，綠色金融債券本質上通過對募集資金上限進行“軟約束”的方式實現了政策傳導，對商業銀行的綠色信貸投放能力提出了要求，即綠色金融債券的發行和存量規模不能超過發行人自身投放合格綠色信貸的能力。例如，某商業銀行在已有500億元存量未到期綠色金融債券的基礎上，打算再發行200億元的綠色金融債券。那么從存量綠色信貸角度出發，該發行人必須具有至少500億元存量綠色信貸資產與現有的綠色金融債券相匹配;從增量綠色信貸角度出發，該商業銀行應有能力在承諾期限（一般為1年）內凈投放超過200億元的綠色信貸資產，以滿足新發行綠色金融債券的要求。如果上述500億元存量綠色信貸資產在債券存續期間到期結清，那么該商業銀行還必須額外具備新投放更多綠色信貸的能力，以確保綠色金融債券募集資金在債券存續期間得到滾動利用。

針對此項要求，金融機構需要通過內部的制度安排，進一步激勵綠色信貸投放，可以采取的內部制度安排包括但不局限于加強對綠色行業的研究能力，拓展業務覆蓋范圍;開通綠色行業專項審查、審批通道，提升業務效率等。

同時，金融機構還可以考慮在FTP、財務資源、業績考核等方面向綠色信貸業務傾斜，向綠色信貸有效傳導綠色金融債券的低成本資金優勢，并進一步鼓勵綠色信貸投放。一般認為，與常規債券相比，綠色債券在融資成本方面具有優勢，具體包括兩點：一是被市場認可的相比普通債券更低的融資成本2;二是各類補貼、稅收優惠等政策支持。這些都會直接反映在發行人的融資成本上。同時，綠色債券還具有融資成本之外的間接優勢，具體包括兩點：一是在發行時可獲得綠色審批通道（更快的發行效率）等政策支持;二是提升企業的可持續發展能力和形象等。綠色金融債券一般是以發行人的信用作為擔保，還款來源不與底層資產的收益直接掛鉤。因此，發行人通常可以直接獲得發行優勢。金融機構可以通過上文提到的各類內部考核機制，向底層綠色資產有效傳導債券的低成本資金優勢。

綠色金融債券的非財務信息（環境和社會信息）披露要求與推動環境和社會治理水平提升的政策傳導路徑

根據現行的綠色金融債券管理制度，發行人需對其支持的綠色信貸所產生的環境效益進行測算，并對環境風險事件等進行披露，確保對應綠色信貸資產的資金用途、環境效益等方面符合綠色金融債券的政策要求。

為滿足此類信息披露要求，商業銀行可從以下兩方面著手，進而實現推動環境和社會治理水平提升的政策傳導：一方面，完善自身的綠色金融內控體系，加強有關信貸資產的環境風險管理體系建設、IT系統建設、專業人才培養等;另一方面，信息披露要求也會倒逼金融機構向項目建設方施加壓力，要求其提高綠色信貸對應項目的環境管理水平和環境信息披露要求，從而間接推動實體企業及項目履行社會責任，提升環境治理能力。

結論及政策建議

綜上所述，“建立專項臺賬”的綠色金融債券募集資金管理方式目前與我國商業銀行的經營管理方式和監管要求最為匹配。同時，商業銀行還可以通過激勵綠色信貸投放、提高環境和社會信息披露要求等途徑，間接激勵綠色信貸的發展，提升金融機構、實體企業及項目的環境治理能力。筆者認為各市場參與機構還可從以下幾方面入手，進一步提高綠色金融債券支持綠色信貸、綠色企業、綠色項目的能力。

第一，進一步提高綠色金融債券環境信息披露要求，豐富環境信息披露方式。通過探索不同的信息披露方法和第三方認證方式，引導債券市場從關心“綠債或非綠債”的二元定性判斷向對環境、氣候友好程度的定量判斷逐步轉型，提升綠色金融債券信息披露水平的區分度，使得擁有優質綠色資產、內部管理水平突出的發行人能夠脫穎而出。這將進一步激勵發行人將綠色金融債券在環境風險管理、環境信息披露等方面的要求向實體企業和項目傳導，疏通政策傳遞鏈條。

第二，進一步鼓勵金融機構通過綠色信貸向綠色企業、綠色項目傳導綠色金融債券的各類優惠條件，拓寬企業融資渠道，降低融資成本。目前，綠色金融債券的發行成本和信用背書均由發行人承擔，與募集資金投向的綠色項目不直接掛鉤。應鼓勵金融機構通過實行差異化的FTP機制、明確獨立的信貸規模和風險資產規模等內部管理制度，將綠色債券的發行成本優勢等與綠色信貸投放更直接地聯系起來。監管機構也可考慮將金融機構在上述方面的表現納入監管指標，作為監管評價、綠色金融債券申報發行的考核依據。

第三，提升綠色金融債券與綠色經濟發展方面的定量研究水平，為更科學、更有針對性地制定政策提供理論依據。包括本文在內，目前大多數針對綠色金融債券的研究均停留在定性和半定量分析上。市場各方均可在擅長的領域開展有關綠色債券支持經濟綠色發展的定量研究。例如，商業銀行可在分支行開展研究，在微觀層面上探索綠色信貸考核激勵機制對經營機構參與綠色金融業務積極性的影響;監管機構則可在宏觀層面上，利用跨機構、跨時間維度的監管指標數據，量化分析和評判綠色金融債券監管措施的可行性和有效性;第三方研究機構則可發揮在行業研究等方面的特長，聚焦特定領域進行分析。通過將三者結合，進一步提升綠色金融債券的研究水平，為政策制定、金融機構經營管理、開展國際合作等提供可量化的理論支撐。

注：

1.數據來源于中國債券信息網（www.chinabond.com.cn），經作者整理。

2.氣候債券倡議組織（Climate Bonds Initiative）的一系列研究顯示，與可比普通債券（vanilla equivalents）相比，2019年發行的以歐元和美元計價的綠色債券均獲得了更高的認購倍數和相同或更高的定價溢價收斂（greater spread compression）。

作者單位：興業銀行綠色金融部

責任編輯：鹿寧寧? 印穎