市場機構調研報告

馮源 唐潔瓏

近期，中央結算公司中債研發中心赴市場機構調研，就證券登記托管結算業務進行了交流，現將調研情況與市場進行分享。

非法人產品直接持有模式值得肯定

市場機構認為，非法人產品在中央結算公司直接開戶有利于形成清晰的法律關系和控制流動性風險。一是在信用債違約高發的情況下，非法人產品直接持有模式有利于獲取債券持有證明材料，便利司法裁決。二是非法人產品的債券賬戶與資金賬戶一一對應，有利于托管人控制資金層面的流動性風險。

多級托管將加大銀行間債券市場資金流動性風險

市場機構認為，在券款對付（DVP）結算模式下，銀行間債券市場如果采用多級托管機制會顯著增加托管人的資金流動性風險，在一定程度上影響托管人為客戶提供托管服務的質量和效率。

以非法人產品為例，如果托管人在中央結算公司開立名義債券持有賬戶和資金結算賬戶，那么在DVP結算模式下，中央結算公司僅對托管人的名義債券持有賬戶和資金結算賬戶進行核驗。如果托管人所代理的客戶出現超買行為，只要資金結算賬戶上資金充足，交易仍可以完成，但托管人需要墊付資金，并承擔資金流動性風險。

多級托管可能導致跨境證券交易效率較低

市場機構在業務開展中有以下體會：合格境內機構投資者（QDII）去境外投資，需要適應國外的多級托管機制，整個交易代理鏈條較長，信息透明度較低，由此導致交易結算效率較低、跨境稅務處理復雜、代理投票流程復雜以及與信息不透明相關的其他問題等。市場機構表示，QDII在境外投資時更愿意直接將證券進行一級托管，一方面可以提高交易結算效率，另一方面有利于直接行使和處置相關證券權益。

應辯證地吸收國際經驗

市場機構認為目前債券市場的中央托管機制運行良好，并不需要特別改變。從目前的國際標準和國際實踐來看，國際證券托管機制正呈現從多級托管向中央一級托管發展的趨勢。我國現行的中央一級托管機制是在借鑒國際經驗基礎上進行的制度創新，已歷經20多年的實踐檢驗，對債券市場發展起到了重要作用，具有制度優越性。因此，我國應堅持制度自信，辯證地吸收國際經驗，不斷推進債券市場健康發展。

作者單位：中央結算公司中債研發中心

責任編輯：印穎? 羅邦敏