基于央行資產(chǎn)負(fù)債表的跨國分析量化貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制與政策效果研究

胡芯綺

摘 要：自2008年美國金融危機(jī)起，美儲(chǔ)聯(lián)實(shí)施了量化寬松貨幣政策，達(dá)到刺激經(jīng)濟(jì)增長的目的。該政策對市場注入流動(dòng)性，在擴(kuò)大央行資產(chǎn)負(fù)債表的基礎(chǔ)上，以再平衡機(jī)制和組合效應(yīng)，有效地緩解經(jīng)濟(jì)下跌的狀況。本文將從央行資產(chǎn)負(fù)債表的角度考察分析各個(gè)經(jīng)濟(jì)體量化寬松貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制和政策效果。

關(guān)鍵詞：量化寬松;央行資產(chǎn)負(fù)債表;再平衡;組合效應(yīng)

在金融危機(jī)之后，為應(yīng)對經(jīng)濟(jì)形勢的突發(fā)狀況，美國提出的貨幣政策整體經(jīng)歷了三個(gè)階段：第一階段，2008年11月，在美儲(chǔ)聯(lián)系統(tǒng)下開啟量化寬松和“零利率”政策;第二階段，2014年10月，在第一次量化寬松貨幣政策的成果之下，美國貨幣政策正逐步走上正軌;第三階段，美儲(chǔ)聯(lián)再次推出新的貨幣政策，開啟無限量量化寬松貨幣政策。從對量化貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制和央行資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)的而分析，可以反映出量化貨幣政策的實(shí)踐效果和政策取向。

一、量化貨幣政策的實(shí)施

1.1量化貨幣寬松政策的首次實(shí)施。1936年，英國著名宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家凱恩斯，提出了“流動(dòng)性陷阱”理論。當(dāng)央行利率為零時(shí)，增大量化貨幣和使央行資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張的手段，確實(shí)能夠起到減緩經(jīng)濟(jì)衰退的效果。

日本政府為了刺激經(jīng)濟(jì)增長以及推動(dòng)經(jīng)濟(jì)市場的流動(dòng)性，開始購買長期國債、股票和擔(dān)保證券，使金融市場的流動(dòng)性提高，保持低利率的狀態(tài)。在第一次的“零利率”貨幣政策中，日本經(jīng)濟(jì)保持平穩(wěn)狀態(tài)，但是在2001年，日本經(jīng)濟(jì)再次衰退，日本央行決定重新實(shí)施零利率政策，啟動(dòng)了金融史上第一次量化貨幣寬松政策。

1.2第二次量化貨幣寬松政策。美國作為世界第一大經(jīng)濟(jì)體，在2007年次貸經(jīng)濟(jì)危機(jī)中，銀行間融資市場尤其是短期融資市場面臨著嚴(yán)峻的資金緊張問題。為了解決短期融資市場的資金流動(dòng)性，美儲(chǔ)聯(lián)在2007年12月份推出了28天短期標(biāo)售工具;為了緩解一級交易商面臨的短期資金匱乏的壓力，美儲(chǔ)聯(lián)在2008年3月推出了定期證券借貸工具，促進(jìn)了金融市場的改善和好轉(zhuǎn);面對金融市場快速增長的壓力，美儲(chǔ)聯(lián)推出了一級商信用工具，有了政府的加入，增大了融資者面對證券市場的信心，促進(jìn)了金融市場的有序運(yùn)行。

在推出的量化寬松貨幣政策中，美儲(chǔ)聯(lián)以擴(kuò)大資產(chǎn)負(fù)債表，購買房地產(chǎn)抵押支持債券、機(jī)構(gòu)債券等手段，緩和了金融市場中出現(xiàn)的資金緊缺的狀況，增大了經(jīng)濟(jì)市場的資金流動(dòng)性，促使實(shí)體經(jīng)濟(jì)市場消費(fèi)增長。

二、量化貨幣的央行資產(chǎn)負(fù)債表的傳導(dǎo)機(jī)制

2.1再平衡機(jī)制。在2008年的全球金融危機(jī)中，通過量化寬松貨幣政策，市場上投入的基礎(chǔ)貨幣增多，使經(jīng)濟(jì)市場的流動(dòng)性增大。為了提高企業(yè)的信貸可得性，美儲(chǔ)聯(lián)直接向市場注資，向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)注資，央行資產(chǎn)負(fù)債表的流動(dòng)性也增大，直接緩解了投資資金不足的狀況。

在中央銀行的流動(dòng)性體系框架中，中央銀行可通過再貼現(xiàn)和借貸便利等為銀行提供貸款，調(diào)節(jié)準(zhǔn)備金的供求，使自身處于貸款方，有助于提高貨幣政策調(diào)控的有效性。但由于準(zhǔn)備金受到管理和限制，只有超額準(zhǔn)備金才是可自由支配的資金，由此而決定了銀行信貸的擴(kuò)張能力和銀行體系的流動(dòng)性。央行資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張了對國債的購買，量化貨幣寬松政策可以通過購買國債來擴(kuò)大央行資產(chǎn)負(fù)債表，達(dá)到通貨預(yù)期，減緩?fù)ㄘ浘o縮的現(xiàn)象。

2.2組合效應(yīng)機(jī)制。美聯(lián)儲(chǔ)的央行資產(chǎn)負(fù)債表在量化貨幣寬松政策下，從2008年至2014年，央行資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張。總資產(chǎn)規(guī)模從2008年初的0.92萬億美元擴(kuò)大到2015年初的4.53萬億美元;2014年10月至2017年的12月，央行資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模逐漸處于平穩(wěn)狀;2017年10月后，央行資產(chǎn)負(fù)債表開始縮減，國債與MBS都開始大規(guī)模收縮，直至2019年10月，美儲(chǔ)聯(lián)每月買入600億美元短期國債以管理資產(chǎn)流動(dòng)性，使央行資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張。

該機(jī)制通過控制央行購入金融資產(chǎn)來改變央行資產(chǎn)負(fù)債表的結(jié)構(gòu)，以調(diào)節(jié)整體的經(jīng)濟(jì)形勢，增大了公民對經(jīng)濟(jì)市場的消費(fèi)，使投資和消費(fèi)行為得到極大的增長，實(shí)體經(jīng)濟(jì)由此開始逐步復(fù)蘇。

三、量化貨幣政策的政策效果：基于央行資產(chǎn)負(fù)債表的研究

3.1美儲(chǔ)聯(lián)量化寬松貨幣政策效果。2007年，美國“次貸危機(jī)”爆發(fā)，房地產(chǎn)持續(xù)處于低迷狀態(tài)，而美儲(chǔ)聯(lián)這時(shí)卻依舊加大利益。隨著雷曼兄弟公司的破產(chǎn)，標(biāo)志著美國經(jīng)濟(jì)金融全面失控，陷入金融危機(jī)。此時(shí)美國政府處于長期財(cái)政赤字的狀況，無法有效實(shí)施財(cái)政政策，于是推出了量化貨幣寬松政策。但在第一輪量化貨幣寬松政策之后，金融體系內(nèi)存在較強(qiáng)的借貸心理，實(shí)體經(jīng)濟(jì)無法得到信貸支持。2012年3月，美國再次實(shí)施量化貨幣寬松政策。美儲(chǔ)聯(lián)開始對經(jīng)濟(jì)狀況實(shí)時(shí)監(jiān)控，加大對就業(yè)率的關(guān)注。2012年12月，美儲(chǔ)聯(lián)開啟了MBS購買計(jì)劃，以拋售短期國債，不斷買入長期國債的舉措，維持美儲(chǔ)聯(lián)利率處于幾乎零利率的水平，恢復(fù)勞動(dòng)力，改善就業(yè)市場，刺激經(jīng)濟(jì)增長。2014年后，兩者資產(chǎn)占比趨于穩(wěn)定，此時(shí)央行資產(chǎn)負(fù)債表也趨于穩(wěn)定，美聯(lián)儲(chǔ)推出量化貨幣寬松政策。

3.2日本央行量化寬松貨幣政策。在日本經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷的時(shí)期，日本的市場利率在零利率的政策下持續(xù)降低。2001年，日本開始實(shí)施量化寬松貨幣政策，以向金融機(jī)構(gòu)購買長期國債的方式，向經(jīng)濟(jì)市場注入流動(dòng)性，使市場再次鮮活。2008年日本經(jīng)濟(jì)狀況持續(xù)惡化，同年日本央行的利率降低至0.1%，日本重回零利率時(shí)代。2010年，日本經(jīng)濟(jì)再度萎縮，日本創(chuàng)立基金購買各類資產(chǎn)，向市場注入流動(dòng)性，以短期匯票作為操作標(biāo)，對外匯市場進(jìn)行干擾。在第二次量化寬松貨幣政策中，日本央行采取了保持低利率的措施，擴(kuò)大央行資產(chǎn)負(fù)債表，以推動(dòng)經(jīng)濟(jì)市場的流動(dòng)性。但是資產(chǎn)購買計(jì)劃的市場流動(dòng)性部分被截入金融系統(tǒng)內(nèi)，致使實(shí)體經(jīng)濟(jì)依舊處于衰退的狀態(tài)，無法促使經(jīng)濟(jì)增長復(fù)蘇，在長期沒有出現(xiàn)很好的效果。

3.3英國央行量化寬松貨幣政策。在2008年之后，英國財(cái)政狀況持續(xù)低迷，連續(xù)出現(xiàn)財(cái)政赤字，為此英國采取量化寬松貨幣政策，主要分為兩個(gè)階段。

第一階段為“資產(chǎn)購買計(jì)劃”。為了緩解金融危機(jī)帶來的經(jīng)濟(jì)衰退狀況，英格蘭一北航貨幣委員會(huì)決定縮減利率，而在一年后，利率已近零利率狀態(tài)。由此，英格蘭銀行貨幣政策委員會(huì)宣布通過大量購買私人資產(chǎn)的措施，向經(jīng)濟(jì)市場大量注入貨幣刺激消費(fèi)支出，達(dá)到市場經(jīng)濟(jì)通貨的目標(biāo)。第二階段為“融資-貸款計(jì)劃”。自2012年8月起，在增加貸款規(guī)模的前提下，英格蘭銀行進(jìn)行了改善特定金融市場的活動(dòng)，大量購入商業(yè)票據(jù)和公司債券，通過再平衡機(jī)制和組合效應(yīng)傳導(dǎo)機(jī)制，改善經(jīng)濟(jì)市場的流動(dòng)性。該政策推動(dòng)了金融市場的融資行為，在刺激市場消費(fèi)之下，使實(shí)體經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇。

四、結(jié)語

金融危機(jī)之后，各國紛紛出臺(tái)新的貨幣政策以應(yīng)對經(jīng)濟(jì)衰退的局勢，通過對央行資產(chǎn)負(fù)債表對于量化寬松貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制的研究分析，發(fā)現(xiàn)央行資產(chǎn)負(fù)債表與國家經(jīng)濟(jì)市場的流動(dòng)性息息相關(guān)。在對美儲(chǔ)聯(lián)、英格蘭銀行和日本央行的政策效果分析中，能得知美儲(chǔ)聯(lián)的量化寬松貨幣政策更具有“主動(dòng)性”，資產(chǎn)負(fù)債表的變動(dòng)能夠清晰地反映出政策變化地全部過程。

參與文獻(xiàn)

[1] 陳靜.量化寬松貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制與政策效果研究——基于央行資產(chǎn)負(fù)債表的跨國分析.[J].貨幣理論與政策，2013.

[2] 張欣.央行資產(chǎn)負(fù)債表變化與流動(dòng)性管理.[J]. 新金融.2020，（03），17-21.

[3] 張芮.美國量化寬松貨幣政策的有效性及對中國的影響的研究.[D].山東大學(xué)碩士學(xué)位論文，2016.

[4] 路煦子.美國量化寬松貨幣政策有效性分析.[D].云南大學(xué)碩士學(xué)位論文，2015.