“技工貿”和“貿工技”戰略誰更勝出？
——基于制造業上市公司的分析

呂 峻，胡 潔，石 榮

（1.中國社會科學院數量經濟與技術經濟研究所，北京 100732；2.寧夏大學經濟管理學院，銀川750021）①

研發和營銷是企業價值創造中極為重要的兩個環節。研發有利于促進企業新產品或新工藝的出現，提升企業產品的技術含量，創造企業獨特的競爭優勢；營銷有利于企業培育消費者偏好、品牌形象，促進企業產品的銷售。企業可以根據自身的產品特點、行業特征和資源稟賦，對于這兩個環節配置份額不同的資源，提升自身的競爭力和促進企業的發展。基于對這兩個環節配置資源的不同，企業發展可以區分為“貿工技”和“技工貿”兩種不同的戰略路徑。這兩種戰略迄今為止在學術上沒有一個嚴格的定義。但是，兩種戰略的差異在實踐中有廣泛的共識。一般認為，實施“貿工技”戰略的企業一般將產品營銷置于優先地位，而將技術研發置于次要位置，而實施“技工貿”戰略的企業則反之（二者的區別還包括其他含義，但主要重點還是對于技術研發和營銷的定位方面）。目前，關于兩種戰略的爭論熱點主要集中于華為技術和聯想集團兩家企業的比較上。社會廣泛認為華為技術實施“技工貿”戰略，而聯想集團實施“貿工技”戰略［1］。根據Wind 數據庫華為技術和聯想集團2016—2019 年財務數據統計，華為技術和聯想集團年均研發投入強度（即研發投入占營業收入的比重）分別為14.8%和2.8%，前者為后者的5 倍。華為技術和聯想集團的年均銷售費用投入強度（即銷售費用占營業收入的比重）分別為10.3%和5.9%，雖然前者超過后者，但和研發投入強度相比，華為技術研發投入強度是銷售費用投入強度的1.4 倍，而聯想集團研發投入強度僅為銷售費用投入強度的0.5 倍。通過這一數據比較，可以清晰地看出兩家企業發展的戰略特點。進一步比較華為技術和聯想集團財務績效，華為技術年均營業收入達到6703.5 億元，而聯想集團只有3212.7 億元；華為技術平均毛利率和銷售利潤率分別為64.5%和7.7%，而聯想集團分別為14.7%和1.0%。可以看出，兩種戰略實施的后果是華為技術無論從銷售規模還是盈利能力都遠超聯想集團。在經濟發展強調創新的背景下，聯想集團受到社會公眾的廣泛批評，而華為技術則受到社會公眾的廣泛贊譽。那么，“技工貿”戰略一定完勝”貿工技“戰略嗎？還是兩種戰略在企業的發展過程中各有優劣，需要企業根據自身的資源稟賦和市場環境采用合理的戰略措施？目前來說，兩種戰略選擇的后果在學術界尚缺乏大樣本的實證分析。

本文基于披露研發投入和廣告投入（選擇廣告投入而不是銷售費用的原因見下文，聯想集團和華為技術沒有披露單獨的廣告費用數據）的制造業上市公司為樣本，通過研發投入強度和廣告投入強度的比較，將樣本公司分為“技工貿”（本文亦稱為“研發型”）和“貿工技“（本文亦稱為“營銷型”）類企業。通過兩類企業財務業績和市場價值的比較，以及研發投入和廣告投入對企業價值貢獻（價值相關度）的分析，為“技工貿”和“貿工技“戰略實施后果及產生原因提供大樣本的實證證據，為企業戰略路徑的選擇提供借鑒。

一、兩類企業績效價值比較分析

（一）樣本選擇與分類

基于研發活動對于制造業企業發展的重要性，本文以2015—2019 年在滬深交易所上市的制造業A 股公司為樣本選擇總體，剔除沒有同時披露研發投入和廣告投入的企業，最終選擇了1287 家上市公司（6435 個樣本點）。以2015 年開始選擇是因為該年度之前同時披露兩項投入數據的公司較少，延長樣本選擇的時間范圍會使可選樣本大量減少，增加實證分析的樣本選擇性偏誤。本文數據來源于Wind 數據庫。

根據樣本企業披露的研發投入和廣告投入強度比值，將樣本上市公司分為實施“技工貿”（研發型）和“貿工技”（營銷型）戰略的兩類企業。研發投入強度超過廣告投入強度的企業分類為研發型企業，廣告投入強度超過研發投入強度的企業分類為營銷型企業。選擇隸屬銷售費用的廣告投入和研發投入比較，而不是直接利用銷售費用比較，是考慮到銷售費用總體受到銷售體系（如銷售模式、運輸距離）影響更大，其中很多支出屬于約束性成本（即剛性成本）而不是酌量型成本，用之反映企業戰略選擇受到其他因素干擾較多。而廣告投入和研發投入在一定程度上同屬于酌量型成本支出，更能準確反映企業的戰略重心或戰略路徑選擇。

由于制造業可以細分為許多二級行業，不同行業研發投入強度和廣告投入強度有較大的差異，為了避免兩項投入因量綱不同對分析企業戰略選擇的影響，本文在對樣本分類時，分別采用制造業二級行業（申萬行業分類）兩項投入的中值對各個樣本研發投入強度和廣告投入強度進行了調整。在分類過程中，研發投入強度用樣本企業5 年的研發投入總額除以營業收入總額計算，廣告投入強度用樣本企業5 年廣告支出總額除以營業收入總額計算，這樣就平滑了各項投入的年度波動對樣本分類的影響，而且由于采用了較長時期（5 年）的數據，更能準確反映企業戰略路徑的選擇。

按照以上原則最終將樣本分為655 家（3275 個分年樣本）研發型企業和632 家（3160 個分年樣本）營銷型企業。兩類企業研發投入強度和廣告投入強度差異的T檢驗見表1。可以看出，在采用行業中值調整之前，研發型企業平均研發投入強度為5.44%，平均廣告投入強度為0.74%；營銷型企業平均研發投入強度為4.38%，而平均廣告投入強度為4.57%。無論對研發投入強度和廣告投入強度是否用行業中值調整，兩類企業研發投入強度和廣告投入強度在統計上都有顯著的差異。

表1 兩類公司研發投入和廣告投入強度T 均值檢驗

（二）兩種戰略企業財務績效和市場價值差異分析

那么，兩種戰略類型企業的績效是否有顯著差異？采用衡量企業盈利能力和投資回報率的毛利率、總資產周轉率、凈資產收益率、總資產報酬率（核心利潤）率及反映企業市場價值的托賓Q值，通過T均值檢驗比較兩類企業績效的差異。在統計分析時為避免極值的影響，對財務指標和兩項投入強度指標均利用stata 軟件的winsor 命令進行了1%的縮尾處理（后面的回歸分析也是如此）。

通過對兩類企業績效的T均值檢驗可以發現（表2），兩類企業在財務績效上有顯著的差異，其中差異最為明顯的是毛利率和資產周轉率指標。研發型企業的財務績效顯著弱于營銷型企業。但是從市場績效來看，兩類企業則沒有顯著的差異，這可能說明在財務績效相同的情況下，資本市場給予“技工貿”企業更高的估值，彌補了該類企業財務績效的不足。

表2 兩類公司財務績效和市場價值T 均值檢驗

二、兩類企業的研發和廣告投入價值相關性分析

既然兩類企業財務績效有顯著的差異，那么這種差異是否是因研發投入和廣告投入對于企業績效的貢獻差異引起？ Connolly 和Hirschey［2］認為研發和廣告投入是公司價值的關鍵決定因素。如果兩種投入要素具有顯著的價值相關性，對企業價值（財務績效和市場價值）的貢獻存在顯著差異，那么就可以確定兩項投入對于兩類企業價值有顯著影響。

（一）研發和廣告投入價值相關性文獻綜述

關于研發和廣告投入的價值相關性，學術界近年來有不少相關的研究。國外研究中，Andras 和Srinivasan［3］發現，廣告強度和研發強度的比值與行業密切相關，消費型行業廣告強度高于制造行業，而制造行業的研發強度高于消費型行業。廣告強度和研發強度與企業利潤率正相關。Shah 和Akbar［4］研究了廣告支出的價值相關性，他們發現披露廣告支出的美國公司，廣告支出和企業市場價值有顯著的相關性。廣告支出雖然被費用化，但是越來越多的證據表明，廣告應該被視為一種對長期品牌資產的投資。市場價值同時反映了企業當前和未來的盈利能力。Steenkamp 和Fang［5］研究了行業周期中研發和廣告對于企業績效的效應，發現總體來說研發和廣告投入都有利于提高企業業績（市場份額和利潤），但是二者效應的強弱與行業的周期性密切相關，在行業收縮時，兩項投入效應強于行業擴張時期，其中廣告效應尤為顯著。Peng 等［6］利用層次線性模型考察研發與廣告及其協同作用對企業價值的影響。發現研發及研發與廣告的協同作用對股東價值有顯著的正向影響。作者還發現研發與廣告效應在大公司中更為顯著，而協同效應在小公司中顯著為正，在大公司中則不顯著。

國內研究中，羅婷等［7］利用上市公司數據檢驗了研發投入對公司經營業績的作用。結果顯示，研發投入整體上與公司未來年度利潤存在正相關關系。同時發現研發投入與未來一年的股價變動顯著正相關，而與同期股價變動不相關。孫維峰和黃祖輝［8］利用上市公司數據研究發現研發支出與企業績效顯著正相關，而廣告支出與企業績效沒有統計上顯著的關系。分規模而言，研發支出與企業績效之間顯著的正相關關系僅存在于小企業中；在大企業里，廣告支出與企業績效顯著正相關。任海云［9］利用滬深兩市2011 年制造業上市公司數據研究發現，研發支出（資本化）只與高技術行業當期企業價值（僅采用托賓Q值）顯著相關，但廣告支出與所有行業當期公司價值顯著相關，在高技術行業，兩類支出具有互補性。同時，她認為在中國制造業上市公司價值創造過程中，市場拉動作用較技術拉動作用明顯。吳利華和黃鏡蓉［10］以滬深兩市計算機、通信及其他電子設備制造業上市公司為研究對象，發現研發投入與企業盈利能力顯著正相關，廣告支出不僅對其盈利能力具有直接的積極影響，而且還對研發投入與企業盈利能力間關系具有顯著的正向調節作用，研發與廣告之間存在明顯的“互補協同效應”，而不是“競爭性擠出效應”。殷紅［11］以2010—2017 年滬深A 股上市公司為樣本，實證考察了廣告支出、研發支出對企業績效的協同影響。研究發現廣告支出和研發支出不僅能夠改善企業短期財務績效，還能提升企業市場價值；廣告支出對所有類型的企業績效都具有明顯的提升作用。但是研發支出對企業績效的提升主要存在于高技術企業和民營企業。國有企業研發支出的增加提高了企業市場價值，但是對短期績效的影響不顯著；在提高企業市場價值方面，廣告支出和研發支出是替代效應而非互補效應。

從上述綜述可以看出，盡管研究結果不完全一致，但研發投入和廣告投入與企業價值（財務績效和市場價值）相關性得到絕大多數的研究證實。相對來說，針對不同類型企業，廣告投入的價值相關性覆蓋范圍要高于研發投入的價值相關性。但是，這些研究普遍缺乏兩項投入對于企業價值貢獻差異的同期和跨期比較。

（二）研發和廣告投入價值相關分析的實證模型

仿照前面文獻研究，同時考慮到研發投入和廣告投入具有滯后效應的特征，本文采用如下計量模型來比較研發和廣告投入對于企業價值的貢獻及二者的交叉效應：

其中：Perf/MV分別表示公司財務績效和市場價值；RD表示研發投入強度；AD表示廣告投入強度；Control表示系列控制變量；ε表示隨機項；i表示公司；t表示當期；t-1 表示滯后一期；α表示常數項；研發投入（RD）和廣告投入（AD）的系數β1-β4反映兩項投入及其滯后值對于財務績效和市場價值的貢獻（效應），研發投入強度（RD）和廣告投入強度（AD）的交叉項系數β5度量兩項投入是具有協同效應（系數顯著為正）還是替代效應（系數顯著為負）。各個變量的具體計算公式（或解釋）如下。

被解釋變量：財務績效（Perf）選擇毛利作為被解釋變量，這一方面是因為企業進行研發與廣告活動可以提高營業收入或降低營業成本，從而可以提高毛利；另一方面是因為費用化研發投入和廣告投入包含在期間費用中，選擇其余利潤指標會使得兩項投入和利潤相互影響，產生內生性問題。為消除規模影響，對毛利除以營業收入；企業市場價值（MV）采用常用的托賓Q值度量，托賓Q值用企業市場價值除以企業賬面價值計算。

解釋變量：解釋變量分別是研發投入強度（RD）與廣告投入強度（AD）。采用國內外文獻通行的做法，用研發投入與營業收入之比來衡量研發強度，用廣告支出與營業收入之比來衡量廣告支出強度。同時，為了準確比較兩項投入對企業價值貢獻的差異，在對兩項投入原始數據回歸的同時，也對其采用標準化后的數值進行回歸。

控制變量：引入了4/5 個控制變量（被解釋變量為財務績效時為4 個，被解釋變量為市場績效時為5 個），以控制樣本企業其他特征及行業和年度對企業財務績效和市場價值的影響。控制變量包括：①企業規模（Size），采用企業總資產的自然對數來計算企業規模；②資本結構（Lev），采用資產負債率來衡量資本結構，資產負債率為負債總額除以資產總額；③凈資產收益率（ROE），為凈利潤除以平均凈資產。考慮到企業投資回報率對于股價的影響，該控制變量僅在因變量為市場價值（MV）時引入；④行業變量（Indu），為虛擬變量，采用申銀萬國行業分類；⑤年度（Year），為虛擬變量。為避免因變量和自變量相互影響引起內生性問題，財務變量全部用滯后一期數據值。

（三）研發和廣告投入價值相關分析的實證結果

表3 因變量為財務績效（Perf）的回歸

模型（1）的回歸結果見表3 和表4。表3 是因變量為財務績效的回歸結果。可以看出，無論對于全體樣本、研發型樣本還是營銷型樣本，研發和廣告投入強度當期和滯后值的系數都在1%的水平上顯著為正，說明兩項投入的增加均有利于提升企業當期和未來一期的財務績效。通過標準化后研發和廣告投入的系數比較兩項投入對于財務績效貢獻的差異，可以看出廣告投入的系數都高于研發投入的系數，全樣本中前者的當期值系數是后者當期值系數的3.6 倍，前者的滯后值系數是后者滯后值系數的1.2 倍。這說明廣告投入對于財務績效的貢獻明顯高于研發投入，也說明二者對財務績效的貢獻差異隨時間推移在縮小。比較兩項投入當前和滯后一期的系數T值，可以看出廣告投入滯后值系數T值在所有樣本中低于當前值系數，研發投入系數T值在營銷型企業中也是如此，但是在研發型企業中，研發投入滯后值系數T值高于當前值。這一情況說明廣告投入對于財務績效的效應隨時間遞減，而研發投入對于財務績效的效應在研發型企業中隨時間遞增。此外，兩項投入交叉項的系數顯著為負，說明兩項投入對于財務績效不是協同效應，而是替代效應。

表4 是因變量為市場價值的回歸結果，可以看出，廣告投入強度系數在任何樣本中無論是當期還是滯后一期都沒有達到顯著性水平，說明廣告投入和企業市場價值沒有顯著相關性。研發投入強度系數在當期未達到顯著性水平，但滯后一期的系數在研發型樣本中顯著為正，說明研發投入對于研發型企業市場價值的貢獻顯著但具有滯后性。對于營銷型企業來說，雖然研發投入強度系數為正，但當期和滯后都未達到顯著性水平，這在一定程度說明研發投入對企業市場價值的貢獻具有一定門檻，研發投入強度只有超過一定門檻才具有顯著的市場價值效應。此外，兩項投入的交叉項系數未達到顯著性水平，說明二者對于企業市場價值既無協同效應也無替代效應。

表4 因變量為市場價值（MV）的回歸

通過以上實證結果可以合理推測，研發型企業的財務績效顯著低于營銷型企業主要是由于廣告投入對于財務績效貢獻高于研發投入所致（因為營銷型企業廣告投入強度高于研發型企業）。兩類企業市場價值之所以沒有顯著差異，主要是由于資本市場對于兩類企業研發和廣告投入估值的差異及因財務績效差異引起的估值差異相互抵消所致。研發型企業雖然研發投入估值較高，但相對較弱的財務績效降低了其估值，營銷型企業雖然廣告投入估值較低，但相對較強的財務績效提升了其估值。

三、穩健性檢驗

前面僅將樣本分類為研發型和營銷型兩類企業，發現研發型企業總體財務業績低于營銷型企業。那么將研發投入和廣告投入平衡的企業財務績效是否會高于另外兩類企業呢？于是根據前文所述研發投入強度與廣告投入強度之比將樣本企業重新分組為三類企業，既研發型（研發投入強度與廣告投入強度之比高于1.3）、平衡型（研發投入強度與廣告投入強度之比為1.3～0.7）、營銷型（研發投入強度與廣告投入強度之比低于0.7）。然后比較三類企業財務業績和托賓Q值（表5），可以看出，財務績效最高的依然是營銷型企業，其次是平衡型企業，最后是研發型企業，這一結果與將樣本分為兩組結果總體一致。

表5 將樣本分組為三類后各組的財務績效和市場價值平均值

此外，考慮到中國特有狀況，將樣本數據分別按照國有企業和非國有企業分別進行回歸，所得回歸結果和前文基本一致，限于篇幅，這里不在贅述。

四、結論和啟示

本文利用制造業上市公司數據，通過研發投入強度和廣告投入強度的比較將樣本公司分類為“貿工技”（營銷型）企業和“技工貿”（研發型）企業。首次利用大樣本數據分析比較了兩類企業財務績效和市場價值的差異，以及差異產生的原因。研究發現，盡管從華為技術和聯想集團個案的比較可以看出“技工貿”戰略完勝“貿工技”戰略，但是，從大樣本分析來看，在中國現階段“貿工技”類企業的財務績效至少在一定時間范圍內顯著高于“技工貿”類企業。進一步的分析發現，這種業績差異產生的原因是由于廣告投入對財務績效的貢獻高于研發投入的貢獻所致（從當期來說前者是后者的3.6 倍）。但是，兩類企業的市場價值并沒有顯著差異，這主要是由于兩類企業研發和廣告投入估值差異和財務績效差異相互抵消的結果。在企業財務績效相同的情況下，資本市場給予了“技工貿”（研發型）企業更高的估值。此外，本文還發現廣告投入對于財務績效的當期效應大于滯后效應，而研發投入對于財務績效和市場價值主要具有滯后效應（僅對研發型企業而言）。

之所以出現“技工貿”企業財務業績全方位落后于“貿工技”企業的現象。首先與研發投入風險高、研發周期較長有關。研發活動屬于創新活動，即使進行高強度的資金投入，也很有可能無法獲得成功。即使能夠獲取成功，也大多需要經歷一定的時間周期。相比較而言，高強度的廣告投入容易短期內通過產品和品牌信息的密集傳遞，減少消費者搜尋成本，建立消費者忠誠度，增加對產品的需求；其次可能與當前中國企業研發產出（專利）質量普遍較低，研發型企業的產品差異化程度和技術含量不高，消費者支付“創新溢價”意愿不足有關。自2015 年以來，在國家和地方政府政策的引導下，中國國家知識產權局（SIPO）授予的專利數量超過世界上其他任何國家的專利局，但是與國際專利相比，中國專利的引用滯后期較長，專利價值較低［12］。中國企業創新資源配置效率整體上不佳［13］。很多企業通過研發進行專利申請的目的，只是將專利作為向利益相關者傳遞企業具有市場競爭優勢的一種信號機制或獲取政府補貼，并不重視專利質量及專利的產業化運用［14］。最后，可能與現階段中國的消費者普遍對產品技術含量辨識度較低，更容易被高廣告投入所“誤導”（隨廣告信息改變消費觀念和態度），更加愿意支付“廣告溢價”有關。

因此，就中國當前而言，如果沒有健全的公司治理結構和合理的創新支持政策引導，企業高管根據自身的資源稟賦，從實用（短期）主義出發，相對于研發投入，更加重視廣告投入是“明智之舉”。但是，企業之間的競爭歸根到底是企業核心技術的競爭，重視研發是企業長期發展必要舉措。企業要通過研發活動提高財務績效，需要提升研發活動效率，提高研發產出（專利）的質量，重視研發產出的產業化運作。從政府來說，要優化鼓勵企業增加創新投入和產出的政策，使企業不但要重視創新活動規模，更要重視創新活動質量。

本文的實證研究受樣本數據所限時間范圍較短，不能實證分析長周期企業戰略選擇及其后果。根據前面的文獻綜述，廣告和研發在不同的行業周期或企業發展階段發揮的效應不同。因此，長期來看，企業需要根據外部環境和自身資源稟賦在不同時期對戰略選擇進行切換。陶勇［1］總結聯想集團和華為技術發展歷程時，認為聯想集團的最初發展起于“技工貿”戰略，而華為技術的最初發展起于“貿工技”戰略。之后，兩家企業對戰略路徑進行了切換。聯想集團在賣方市場環境下選擇“貿工技”戰略有效避免了研發風險并迅速發展壯大。但是由于長期實施“貿工技”戰略，企業沒有核心技術的積累，在買方市場環境下，其發展受到明顯的限制。而華為技術通過“技工貿”戰略的實施，積累了大量價值含量較高的專利技術，產生了強大的發展后勁，在后來的發展中超過了聯想集團。從這一比較角度來說，資本市場給予研發型企業“創新估值溢價”是合理之舉，企業提升短期績效可以主要采用“貿工技”（營銷型）戰略，但提升長期價值可能還需要“技工貿”（研發型）戰略。