醫療器械板塊或迎“黃金十年”常態化集采或加速國產創新步伐

胡慧

去年新冠疫情給全球經濟沉重一擊，醫療器械成為2020年“逆勢而上”的投資新寵。以中證醫療器械指數為例，2020年年初至7月31日，指數上漲超93%，而同期滬深300漲幅不到15%，指數成分股中英科醫療更是創下半年10倍漲幅。年中因前期漲幅過大、疫情防控出色及全國集采開始，醫療器械估值大幅下殺，而后在春節核酸檢測、市場情緒催化下再次創下近期新高。

隨著市場集體擁抱順周期、殺估值，醫療器械回調較多，以中證醫療器械指數為例，當前指數的PE-ttm位于歷史極低水平不足33倍，且位于2013年年中以來的0.25%分位數。而醫療器械經歷過去年的繁華與沉淀，3月18日推出的新版《醫療器械監督管理條例》對創新器械的重視和推廣程度，讓筆者看到未來十年醫療器械的黃金發展期。

非藥標的百花齊放醫療器械板塊進入蓬勃發展期

《股市真規則》一書中對醫療器械的評價為：“醫療器械公司或許是醫療保健中最簡單但是又有非常強競爭優勢的行業。成長性突出、規模經濟效益顯著、較高的轉化成本以及長期的臨床歷史經驗均為該行業提供很高的護城河。而與制藥類公司相比，以改良為目的的創新相較于創新藥以革命為主的創新，風險更低，性價比更高。”

正是因為好賽道中的巨大機會，美國在過去三十年誕生了諸多全球領先的醫療器械龍頭。根據2020年全球醫療器械100強榜單，前10大企業中共有8家為美國企業。按照Wind行業分類，過去三十年美國醫藥保健行業中漲幅前十的公司，醫療器械占據近半席。對標美國，國人的工匠精神、工程師紅利及龐大的人口需求，為醫療器械的國產創新崛起提供支撐。

復盤A股20年歷史，2000年-2010年上市的醫藥公司較少，資本化率不夠高，而此時醫藥行業享受醫保擴容的紅利，從前十大表現來看為制藥企業的天下;2010年-2015年，醫藥行業進入野蠻擴張尾聲，醫療服務和器械開始嶄露頭角，2015年至今，醫藥板塊開始出現結構性分化，非藥標的百花齊發。

對標美股，中國的醫療器械公司顯得安靜很多，漲幅前10的公司僅1-2家為器械類。《醫療裝備產業發展規劃（2021-2025年）》提出，2025年時我國醫療裝備的產品性能和質量將達到國際水平，預計將有6家至8家企業進入全球醫療器械行業50強。相較于全球醫療器械5%的年化增長率，我國20%的增速使得當前醫療器械正處于蓬勃發展期。（見附圖）

附圖 申萬一級醫藥生物過去20年走勢：年化12%

數據來源：wind，時間范圍2000.1.1-2021.3.23

集采壓力倒逼行業國產創新常態化集采對市場影響減小

當前，如何去看未來醫療器械的投資機遇？目前市場比較擔憂的是器械集采下，未來中國的醫療器械生態環境是否發生顛覆？ 從三層面出發，筆者認為當前步入了醫療器械黃金十年發展。

? 不是每類品種都會集采，不是每次集采都可線性外推。

目前集采主要集中在高值耗材領域，一般可能被集采的產品主要特點為：市場規模大、醫保占比高、國產化率高、容易打破非標壁壘、臨床使用成熟及重置成本較低的品種。例如，冠脈支架每年用量達百萬級別，市場占比超十分之一，國產設備具有一定的替代能力，容易被作為單獨的品種被高頻使用，醫生臨床使用熟悉程度比較高。但是像IVD這類由于壁壘較高且為配套設備+耗材的細分、醫院切換成本也比較高的集采，概率就比較低。參考國泰君安分類，目前除了冠脈支架、骨科、人工晶體等品種外，很多高值耗材還處于導入和快速增長階段，尚不具備大幅集采的可行性。

集采壓力下，國產創新成為醫療器械發展的必由之路。

由于高值耗材具有很強的微創新屬性，對比藥品研發所需投入的更少，迭代速度更快。目前國內高值耗材龍頭企業已建立完善的醫工合作體系，多為仿制業務和創新業務的結合體，并非全部都是集采壓力較大的成熟仿制業務，具有長期持續盈利的產品及管線基礎。而在集采重壓下，公司層面會加速進行產品創新研發和積極布局海外業務，鯰魚效應下有望衍生出更多具有創新效應和產品競爭力的耗材。

對比藥品集采，后期反映有所鈍化。

參考藥品的集采降價，2010-2013年“雙信封制”全國推廣期間，由于當時并無統一執行方案，各地以安徽模式為藍本，再結合當地情況及地方創新先后試行，此時市場對監管的理解還處于試探期。2018-2019年，“4+7集采”以及后續的聯盟地區集采由國家相關部門主導，擬定統一的實行方案，疊加2018年情緒影響，板塊沖擊較大。2019年以來盡管降幅較大，但集采降價常態化下，對市場影響逐步降低。目前醫療器械的集采，更像是復刻2018年底創新藥的崛起。

附表 集采倒逼龍頭積極布局海外業務