數字普惠金融發展對股票市場活躍程度的影響

一、引言

目前，我國正處于傳統金融服務向數字普惠金融服務轉變的關鍵階段，大數據、區塊鏈和云計算等金融科技的發展更為推進數字普惠金融服務發展打下了堅實基礎。普惠金融的推進使得居民的投資理財意識增強，但傳統的主流金融服務難以滿足弱勢群體的金融需求。金融可獲得性難以滿足，這在一定程度上降低了金融資產投資的概率和強度[1]。而數字普惠金融的發展提升了金融服務的效率、便捷性和可獲得性，一定程度上緩解了上述問題。因此本文的主要貢獻在于，構建回歸模型通過理論探究和實證分析研究數字普惠金融的快速發展對股票市場活躍程度的影響。

二、文獻綜述

當前，中國普惠金融與數字金融密切相關，新型互聯網金融公司通過數字化技術和金融產品的創新，降低傳統金融服務的資金和人力成本，擴大了金融服務的覆蓋廣度，因此新型的數字金融模式已經成為近年來促進普惠金融進一步發展的重要助推力（郭峰，2020）[2]。數字普惠金融是由傳統的金融體系逐步發展而來。傳統的金融體系包含為居民提供儲蓄、投資、信貸、商業保險等多種金融服務的金融機構，能夠開展多種類型業務，并具有促進經濟與社會發展的效用[3]。數字金融對居民生活質量有較大影響，主要影響其支出和預算，體現在新型互聯網金融第三方支付和P2P網絡借貸方面[4]，改變了居民的消費支出習慣，預算中用于投資的資金所占比重有所增加。數字金融機構的經營管理成本較低，使得數字金融戶服務門檻不斷降低，以往難以充分參與傳統金融服務的“長尾客戶”在數字金融的背景下的金融可獲得性大大提高，任何客戶都能在數字金融服務平臺上有效地實現其投融資等金融服務需求，體現了數字金融的普惠性特征[5]。目前關于數字普惠金融的研究集中于其對產業結構升級、城鄉居民消費、農村發展、商業銀行經營、區域創新、扶貧效應等的影響（段鑫等，2020；肖遠飛等，2020；張合林等，2021；漆銘，2019；鄭雅心2020；陳慧嫻等，2021），而研究數字普惠金融對投資者投資行為以及股票市場活躍程度的內容較少。但是數字普惠金融的發展與股票市場交易活動聯系密切，因此本文將通過實證分析研究我國數字普惠金融發展對股票市場活躍程度的影響。

三、模型的建立

（一）樣本選擇與數據來源

本文選擇的描述我國數字普惠金融發展狀況的三個變量：數字普惠金融指數（index）、覆蓋廣度指數（cov）和使用深度指數（use）來源于北京大學數字金融研究中心編制的“北京大學數字普惠金融指數”。此數據目前最新只更新至2018年，因此對2011～2018年的數據取各省級層面的平均值，衡量數字普惠金融的發展。對應選取2011～2018年滬深兩市新增開戶數（NA）、總成交股數（VOL）和流通市值加權市場年換手率（TOR）描述股票市場活躍程度，其中新增開戶數與總成交股數來源于CSMAR數據庫，流通市值加權市場年換手率來源于銳思數據庫。

表1 變量名稱表

（二）模型的構建

本文以新增開戶數、流通市值年換手率、總成交股數為因變量，描述我國股票市場活躍程度以數字普惠金融指數（index）、覆蓋廣度（cov）和使用深度（use）為解釋變量，描述我國數字普惠金融發展狀況。基于最新的2011～2018年數據（北大數字普惠金融指數經兩次編制后更新至2018年），構建實證回歸模型：

其中A表示數字普惠金融發展因素中除本文所選描述數字普惠金融發展狀況的三個變量以外對股票市場活躍程度造成影響的其他因素，c=lnA為常數項，α、β、γ為回歸系數，μ為隨機誤差項。

四、實證分析

（一）逐步回歸

運用Stata15.1，通過逐步回歸，將數字普惠金融指數、覆蓋廣度指數、使用深度指數逐個引入模型中，進行F檢驗。若F_i≥F_α，則將對應變量引入回歸模型，以此逐步剔除不顯著的解釋變量，保證最終得到的解釋變量集是最優的。最后篩選出對新增開戶數（NA）顯著的變量為覆蓋廣度指數和使用深度指數，對流通市值加權市場年換手率（TOR）和總成交股數（VOL）顯著的變量均為數字普惠金融指數和使用深度指數。

（二）數字普惠金融發展對股票市場活躍程度的影響

為了分析數字普惠金融發展對股票市場活躍程度的影響，對進行逐步回歸篩選后得到的變量進行對數多元回歸分析，得到樣本T檢驗、F檢驗、可決系數R2的結果，如表2所示。

表2 數字普惠金融發展對股票市場活躍程度的影響

由表2的模型（1）可知，覆蓋廣度指數在10%的顯著水平下正向作用于新增開戶數，而使用深度指數對新增開戶數起負向作用。在表2的模型（2）、（3）中，數字普惠金融指數均在5%的水平上顯著為正，而使用深度指數均在5%的水平上顯著為負。說明數字普惠金融指數對流通市值加權市場年換手率和總成交股數有正向積極影響，而使用深度指數對流通市值加權市場年換手率和總成交股數有負向影響。

（三）實證結果分析

由上述的回歸結果可以看出，數字普惠金融指數通過正向影響流通市場加權年換手率和總成交股數，覆蓋廣度指數通過正向影響新增開戶數，從而正向調節股票市場活躍程度。表明數字普惠金融的發展提升了金融服務的便利性和效率，擴大了覆蓋人群廣度，尤其使從前被傳統金融排斥在外的弱勢群體參與到投資當中，帶動了投資者的積極性。投資者對股票投資的樂觀情緒影響了其投資行為，因此對新增開戶數、換手率和總成交股數等產生了正向影響，提高了股票市場的活躍程度。

使用深度指數對新增開戶數、流通市場加權年換手率和總成交股數的影響均顯著為負，因此使用深度指數負向調節股票市場活躍程度。使用深度下的二級維度包括支付、貨幣基金、信貸、保險、投資和信用六類金融服務。以支付寶為代表的新型互聯網金融產品通過提供多樣化的金融服務，降低了投資者參與金融服務的門檻[6]。投資者從以往較為單一的通過證券公司開戶進行投資的形式，轉變為更加多元便捷的互聯網金融投資形式，為投資者提供了更多的選擇。使用互聯網金融服務會在一定程度上減少投資者通過證券市場的投資行為，因此數字金融使用深度的發展對股票市場的活躍程度產生了一定的負面影響。

五、結論與啟示

（一）結論

過去幾年，中國的數字普惠金融發展迅速，投資者的消費支出習慣和投資情緒也隨之發生了深刻變化，而這種變化會通過投資者在證券市場中的股票投資行為體現[7]。本文就數字普惠金融發展對股票市場活躍程度的影響進行了理論探究與實證檢驗。結合2011～2018年北京大學數字普惠金融指數與滬深兩市新增開戶數、總成交股數和流通市值加權年換手率數據，發現數字普惠金融指數和覆蓋廣度指數對股票市場活躍程度產生積極影響，但使用深度指數負向調節股票市場活躍程度，說明數字普惠金融發展對股票市場活躍程度的影響并非單方面的，而是既存在正向影響又有一定的抑制作用。同時也反映出了隨著大數據、區塊鏈和云計算等金融科技的發展，互聯網金融服務成為了投資者尤其是長尾客戶青睞的選擇。金融服務效率的提高和覆蓋群體的擴大促進了投資者在股票市場投資的積極性，但隨著數字金融使用深度的進一步加深，通過支付寶等新型互聯網金融產品可獲得更加多樣便捷的金融服務，對通過證券市場參與的傳統股票投資活動會產生一定的抑制作用。

（二）建議

基于本文實證分析結果及研究結論，提出以下三點建議：

第一，加大數字普惠金融基礎設施建設投入，穩步推進數字普惠金融的進一步發展，從而提高金融服務的效率和可獲得性。

第二，加大推進傳統金融機構投資途徑的改革，如通過證券公司開戶進行股票投資，提高其數字化程度，引導市場適應新型的數字金融模式，實現從傳統金融服務向新型的數字普惠金融服務的平穩轉變。

第三，防范隨著數字普惠金融的深入發展擴張帶來的金融風險，加強對投資者的金融教育，提高其對互聯網金融風險的認知，維持股票市場的穩定發展，引導投資者理性投資。