四維財務分析法運用
——以A公司為例

張世娜

對外經濟貿易大學國際商學院在職人員高級課程研修班學員

財務分析，是以企業的財務報表及其他相關資料為依據，采用一系列特殊的分析技術和方法，對企業等經濟組織的過去和現在有關籌資、投資、經營、分配活動的盈利能力、營運能力、償債能力和增長能力狀況等進行分析與評價。而本文通過運用薛云奎教授所提倡的“四維分析法”分別從經營、管理、財務和業績層面四個維度去分析和評價A公司過去10年的財務報表，去了解它的成長與發展。

一、A公司的背景介紹

A公司成立于1998年12月20日。2001年1月5日在上海證券交易所上市，股票代碼：600309。A公司是一家全球化運營的化工新材料公司，始終堅持以科技創新作為企業的核心競爭力，持續優化企業產業結構，業務涵蓋MDI、TDI、聚醚多元醇等產業集群。所服務的行業主要包括：生活家居、運動休閑、汽車交通、建筑工業、電子電器、個人護理和綠色能源等。

二、經營層面分析

企業通過銷售向客戶或者消費者交付產品或提供服務，使得公司的產品和服務獲得客戶的認同和滿意，從而達到利潤的增長。因此，經營層面分析的側重點將圍繞企業的年銷售額及其增長、產品的市場定位、企業經營的理念（指研發與營銷方面）及其品牌影響力展開。

（一）成長性：銷售及其增長分析

從2010年到2019年，A公司的銷售收入從94.29億元增長到680.51億元，復合增長率為21.85%，凈利潤從15.30億元增長到101.30億元，復合增長率為20%。由此可見，A公司的銷售收入和凈利潤保持了較快的增長速度，經營業績穩健增長。其經營業績的穩健增長一方面是化工行業的快速發展以及市場需求的大量增加，另一方面是A公司始終堅持以客戶需求為先導的經營理念。2019年，A公司的銷售收入同比下降6.57%，凈利潤同比下降34.92%，增速大幅下降。主要是受行業新產能釋放、中美貿易戰升級的影響以及全球經濟不確定性的加劇導致供需失衡，聚氨酯板塊產品的市場價格快速下滑，并且明顯低于2018年，造成全年經營業績和盈利能力同比大幅下滑。

（二）市場地位：銷售毛利率分析

毛利率，該指標反映企業產品在市場的競爭力以及產品的差異水平。2019年度，A公司的綜合銷售毛利率28%，略低于2018年33.83%的水平，但略高于同化工行業“B公司”（24.31%）、“C公司”（21.96%）的毛利水平。由此可見，A公司其產品在行業內的技術含量較高，市場的競爭力較強。從細分產品來看，其主要產品系列中最高毛利率的是聚氨酯系列，其次精細化學品及新材料系列、其他及其石化系列，毛利率分別為41.14%、25.63%、21.55%、11.15%。

表1-1：同行業銷售毛利率指標

（三）經營理念：營銷與研發

營銷與研發兩者是公司的重要組成部分，缺一不可。2019年A公司研發和技術人員的數量2348人，占公司總人數比例15.25%，銷售費用為27.82億元，占營業收入的比例為4.09%，研發費用為17.05億元，占營業收入的2.51%。其中銷售費用的增長速度為13.10%，研發費用增長速度為4.67%。快速增加的銷售費用其主要是物流費用增加了3億元，物流費用增長基本與銷量增長保持一致，同時匈牙利BC公司MDI/TDI產品資源全球統一配置保證美國客戶產品穩定供應等有關系。可見聚氨酯系列、精細化學品及新材料系列及其石化系列銷售量顯著增加，比上年分別增長12.27%、37.35%、10.99%。

表1-2：A公司研發及銷售費用變動比率單位：億元

（四）品牌營銷：銷售地域分布分析

從銷售地域分布來看，2019年A公司的營業收入總額為680.51億元，國內銷售額為371.72億元，占比54.62%；國外銷售額為301.17億元，占比44.26%；其他銷售額為7.62億元，占比1.12%。國外市場銷售已經超過公司全年銷售總額的三分之一，表明公司正加快國際化布局，進一步促進公司業務快速成長和發展。

三、管理層面分析

管理，是指企業通過對資源的有效配置及協調來達到企業的經營目標。主要指標是投入產出比率最大。其管理層面的分析主要從這幾個方面展開：企業的非流動資產比重分析、總資產周轉率、存貨與應收賬款周轉率、應收賬款賬齡分析。

（一）非流動資產比重分析

2019年末，A公司的資產總額為870.63億元。其中非流動資產為561.70億元，占比為64.52%，流動資產為308.93億元，占比為35.48%。自2010年以來，非流資產占比基本維持在62%左右，占比超過50%。表明該公司是一家典型的重資產企業，而非流動資產中占比最大的是固定資產與在建工程。與此同時，其固定資產凈值高達69.30億元，超過總資產的53%，表明這家公司對固定資產投資具有較強的依賴性，經營風險隨著資產結構變化的影響進一步上升。

由于A公司在發展戰略方向的定位，是通過對煙臺工業園區、寧波工業園、珠海工業園以及福建、眉山基地的項目建設和擴能改造，雖加大了非流動資產的比重，但后續項目完成，可豐富公司的產品結構，完善循環經濟產業鏈，提升公司MDI產品的競爭力起到關鍵性的作用。

（二）總資產周轉率分析

在過去10年，A公司總資產周轉率呈波動下降趨勢，與流動資產周轉率變化趨于一致。其中2019年A公司總資產周轉率略有下降，從2018年的0.90次下降到0.83次。主要原因是非流動資產中的在建工程項目投入金額巨大、企業因收購后取得的無形資產金額為12.72億元、新增的特許經營權4.27億元以及A公司從匈牙利及捷克政府無償分配取得的碳排放配額折合人民幣1.14億元。因購置煙臺市工業用地后新增土地使用權4.3億元，無形資產從2018年末33.14億元增長到53.37億元。

（三）存貨與應收賬款周轉率分析

對于制造業企業來講，不但要分析總資產周轉率，而且還需要重點關注的流動資產有存貨周轉率以及應收賬款周轉率。假設企業的經營周期一般從“資金→原材料→產品→銷售→資金”形成一個閉環體系，那么中間環節的周轉速度直接影響到資金周轉速度。自2010年以來，A公司存貨周轉率從7.32次下降到3.78次，應收賬款周轉率從20.25次下降到15.25次；從2016年起，A公司存貨周轉率從4.86次逐漸上升到5.98次，應收賬款周轉率從20.54次下降到19.52次。則說明企業存貨管理水平略有上升，而應收賬款以及應收票據的管理水平略有下降。

（四）應收賬款賬齡分析

分析一家企業應收賬款的質量無疑從這兩個方面突破：一看應收賬款的可收回程度，二看壞賬準備計提比例。如下表1-3，A公司未逾期的應收賬款占應收賬款總額的88.59%，并且逾期91天以上的應收賬款已100%計提壞賬，則進一步說明該公司的應收賬款質量較高。

表1-3：A公司應收賬款的逾期賬齡構成單位：元

四、財務層面分析

企業的財務管理活動通常包括控制企業的財務風險與降低企業的資本成本，最終使兩者達到平衡狀態。本文將從這幾方面分析A公司的資產負債率、資本成本以及短期償債能力。

（一）資產負債率

資產負債率，這個指標反映債權人所提供的資金占總資產的比例，以及公司資產對債權人償還能力的保障。如比率在50%以下，表明企業償債能力越強，相對應的企業財務風險越低。由圖2可見，2019年A公司的資產負債率55%，相較于上一年（2018年）55%基本持平，但相比2015年比值69%，下降了14個百分點。其資產負債率在近兩年雖有改善，但還是高于正常值50%，原因在于進一步說明A公司的償債能力較弱，財務風險較高。

（二）資本成本分析

公司的資本成本，通?？紤]企業的債務（Debt）和股東權益（Shareholder’s equity）的比重。正常情況下，公司有償從銀行或者金融機構取得的借款，屬于有息負債。而無息負債是指企業無償占有經銷商和供應商的貨款，其成本通常很低。2019年A公司的應付賬款（含應付票據）金額為164.11億元，相比較上一年應付賬款金額（含應付票據）88.09億元，同比增加了86.30%。充分表明在過去幾年，隨著市場規模和品牌效應的擴大，A公司在上下游談判和議價能力增強，意味著其資本成本的進一步降低。

（三）短期支付能力分析

短期支付能力，是指公司短期（通常指一年內）償還債權人的能力。相關指標有：速度比率、流動比率等。在過去10年，A公司的流動比率在1.29到0.52之間波動，并伴有下降趨勢，遠低于正常值2。表明A公司的短期償債能力較弱，且公司的償債能力不強。

五、業績層面分析

業績是體現公司的財務、經營成果以及相關利益均衡分配情況。本文將通過以下幾個方面的研究：

（一）凈利潤及其構成、所得稅稅率

在過去10年，A公司的稅后凈利潤從15.30億元增長到101.30億元，其復合增長率為20%。2019年的稅前利潤為122.60億元，所得稅費用16.67億元，實際稅率13.52%，相比2018年稅率明顯下降，主要是A公司通過了高新技術企業的認定適用15%優惠所得稅率所致。在稅前利潤中，投資凈收益1.59億元，其他收益9.61億元，發現其主要是政府專項補助款金額9.07億元及其他0.54億元，說明其具有較強的可持續性，凈利潤質量有保障。

（二）經營活動現金凈流量

經營活動現金凈流量，可以反映企業真實的凈利潤質量。2019年A公司的經營活動現金凈流量為259.33億元，是其當年稅后凈利潤101.30億元的2.56倍，其經營活動凈現金流量遠高于其賬面凈利潤，說明其凈利潤具有很高的現金含量。而且透過現金流量表與利潤表的比較還可發現：這并非只是2019年度的偶然結果，而是一種連續的業績表現。

（三）股東權益報酬率（ROE）

股東權益報酬率，是指公司股東投入資金能取得多少豐厚的回報。2019年A公司的股東權益報酬率為25.44%，雖低于2018年36.82%，但也高于同行業平均股東權益報酬率水平。進一步反映該公司利潤豐厚，資產規模以及股東權益規模實現了穩步增長。

（四）股利分配分析

股利分配是來源于公司將稅后凈利潤合理分配給公司股東，反映出企業對公司股東的回報程度。自2001年上市以來，A公司累計凈利潤為682.22億元，共進行了20次現金分紅，分配現金股利242.59億元，分紅率達35.56%。

六、結論

綜合上述，通過對A公司的四個層面的分析得出如下結論：

在經營層面上，由于在全球經濟增速放緩的大環境下，其三大產業板塊聚氨酯、石化和精細化學品經營仍取得了良好的業績。同時，公司在產業整合、技術創新、市場營銷、卓越運營等方面的能力也得到了進一步提升。

在管理層面上，公司充分發揮園區規?；瘍瀯荩档拖嚓P成本；通過搭建HSE 信息化平臺，夯實基礎，使其全球一體化管控水平顯著增強。

在財務層面上，公司通過拓寬融資渠道以及選擇不同融資模式，降低企業的融資成本及資金風險。

在業績層面上，A公司的凈利潤質量穩步提升，業績優良，并且每年回饋股東豐厚，從而增加了投資者對公司的信心。