海外知名機構瞭望2022：全面注冊制開啟新一輪做多良機

李健

編者按

在放眼2022年市場之際，諸多環球機構都望向東方、聚焦中國。對于A股市場未來施行全面注冊制的前景，外資機構紛紛看好。

富蘭克林鄧普頓基金向《紅周刊》表示，他們一直將政策視為中國股市的關鍵驅動力。

同時，對比美股市場估值水平，當前A股市場總體十幾倍的估值水平仍是估值洼地。“新興市場教父”馬克·麥樸思表示，中國是一個巨大的市場，有許多好公司可以投資。

銳聯資產管理公司首席投資官許仲翔進一步指出，長期而言，現在就是組建中國資產組合的好時機。

全面注冊制奠定牛市根基外資倉位穩步提升

全面注冊制有望帶來一個牛市格局，要捕獲牛市紅利，關鍵要瞄準符合良好標準的特定股票。

在最近的高層會議中，A股市場“全面實行股票發行注冊制”的改革方向得到明確，這為2022年市場走牛前景打下關鍵基礎。

富達國際就此指出，中國資本市場的市場化改革進入了新的歷史階段。從二級市場角度看，全面注冊制的實行會伴隨市場擴容，資金會更加關注上市公司的質量，向核心資產和優質公司集中的趨勢將更加明顯。“主板市場上市公司的信息披露與退市制度也會逐步完善，為資本市場提供篩選功能，有望帶來一個牛市格局。”

在2019年科創板、2020年創業板試點注冊制過程中，優質公司獲得超過市場平均水平的溢價情形已經得到證實，而全面注冊制預計將強化這一趨勢。

“新興市場教父”馬克·麥樸思在接受《紅周刊》采訪時指出，中國是一個巨大的市場，忽視他將是一個錯誤，因為有如此多的好公司可以投資。“關鍵是不要買中國或中國指數的所有股票，而是要瞄準符合良好標準的特定股票。”

銳聯資產管理公司首席投資官許仲翔進一步指出，如果對中國的長遠發展抱有信心，現在就是組建中國資產組合的好時機。“某種程度上來說，我們希望2022年出現類似2018年市場的情況。今年有很多股票出現大幅下跌，大盤整體上也出現了小幅下跌。我們認為，這種悲觀情緒可能會導致A股市場在2022年春節之前都呈現為量縮價跌的趨勢，而這是建倉的最好時間點。就像2018年時，市場在前期很悲觀，大機構開始建倉，之后的回升為大機構帶來了不錯的收益，我們認為2022年也有這樣的機會。”

而且，A股市場目前的估值水平并不高。景順首席全球市場策略師克里斯蒂娜·霍伯最近表示，“中國的股票估值已回落至具有吸引力的水平，主要指數例如MSCI中國指數的遠期市盈率約為13倍;與美國等主要市場超過18倍的市盈率相比，估值折讓尤其明顯。”

在新的機會“指引”之下，部分外資機構在積極加倉。

“我們公司目前在中國資產方面保持了較高的倉位”，惠理投資管理（上海）有限公司董事長余辰俊表示，“執行這種策略的基礎是中國經濟維持穩步增長，我們對此抱有信心。”

類似惠理投資這樣高倉位的還有安中集團等多家機構。

威靈頓投資管理投資總監李以立（PhilipLi）的團隊詢問了在美國的300多家投資機構，“他們當中有超過80%的機構對于增配中國股票持積極的態度，他們表示會持續在未來5年內增加對于中國的配置。”

許仲翔指出，“當然，從投資人的角度看，建倉一定是會慢慢建的，越跌越加倉是明智的做法。我們判斷2022年是牛市開始階段，我們可能會遇到一些大的波動，給大家建倉的時機。后面整體股市會慢慢企穩，然后繼續攀升。”

通脹、奧密克戎等因素沖擊上市公司業績中國的政策優勢得到凸顯

通脹和奧密克戎將如何影響2022年市場？外資機構的觀點是，中國在這兩大方面都有豐富的應對預案，所謂的風險可能恰恰蘊藏著機會。

從市場最為擔心的擾動因素來看，通脹是一個全球性議題。在富達國際做的一個全球投資人問卷調查中，就能源價格持續上漲對企業2022年上半年盈利的影響問題，大多數投資人認為，會有超過60%的企業受到持續高通脹的負面影響。其中，新興市場和歐洲受影響最大，非核心的消費品以及制造業受影響最大。

就此，普徠仕亞太區多元資產解決方案策略師沈文婷指出，2022年的能源價格有望實現正常化，因為這一風險缺乏基本面因素的支持。“雖然能源價格很可能會降低，但由于租金和薪酬呈上升趨勢，通脹雖會從峰值下跌但仍將維持在較高位置一段時間。為了讓牛市延續，美聯儲需要謹慎溝通行動計劃，有序提升利率水平。我們預計在未來幾個月內，市場波動將會加劇，我們也將密切留意任何潛在的政策錯誤。”

具體到中國市場，全球通脹的傳導并不明顯。威靈頓投資管理指出，觀察通脹數據可以看到，中國目前的通脹情況良好，而且中國采取了更加穩健的貨幣政策，相對西方國家，中國的通脹水平更低。李以立認為，從宏觀經濟的角度來看，盡管投資者必須關注通脹壓力加大所導致的貨幣政策方向，“但我們認為中國央行在控制流動性過剩方面一直相對謹慎。目前流動性保持在適度安全的水平。如果2022年的貨幣政策仍保持穩健，通脹也應該會得到控制。”

而且，近期日前，央行宣布了全面降準0.5個百分點，釋放萬億流動性，這將幫助緩解通脹負面影響，以及幫助更多中小企業緩解流動資金不足的問題。對此，許仲翔表示，降準更多的是針對企業放水，引導資金流到創造價值的實體經濟體中，然后通過提升就業率、提高員工工資、提升公司營收等方式反映在股價中，形成一個正向循環。“中國政府會引導資金更多去推動盈利，而不是估值。只有這樣才不會刺破估值的泡沫，為市場帶來正向循環。”

相比通脹，奧密克戎也被認為是2022年市場的重要變數之一。

對此，沈文婷指出，“到目前為止，我們所知道的是，奧密克戎的傳染性比德爾塔更強。另外有報道指出，美國可能早在11月中旬就曾出現社區感染。有分析指出，假設疫情大規模爆發需要8-12周的時間，那么我們可能會在1月中旬至2月中旬看到大規模的奧密克戎疫情。如果奧密克戎演變成流感一般的疾病，將對市場情緒帶來正面影響。如果變得更加致命，則全球經濟重啟將面臨重大挑戰，并可能導致各大資產類別出現廣泛拋售。”

但沈文婷傾向于樂觀，她預計，2022年或將是全球邁入正常化的一年。就中國而言，“疫情導致的非常規現象將逐漸消失，包括大規模貨幣和財政刺激措施、企業和個人行為的變化，以及中國的改革和政策變化。”

需要指出的是，中國在疫情防控方面的效率和機制全球領先，而這樣的高效率也反映在資本市場改革等方面。

富蘭克林鄧普頓新興市場股票投資組合經理黎邁祺向《紅周刊》記者表示，“長期以來，我們一直將政策視為中國股市的關鍵驅動力。政策可能對中國經濟、行業和股市流動性產生深遠的影響。”

黎邁祺認為，“中國仍然在推動金融開放，中國的目標是成為高質量、公平、可持續發展的經濟體，這和共同富裕、金融穩定、資本有序擴張、環境保護等目標是一致的。投資者應該認識到，增配中國是必要的，回避A股的人可能會錯過誘人的投資機遇。”

麥樸思提醒投資者不要被潛在的問題嚇倒，“在2022年出現的問題面前，恐懼本身才是最大的風險。”

外資關注的三大方向：高端制造、消費升級、ESG

10年前，中國機械類的支出是美容護膚類的10倍，現在美妝類是機械的5倍。這是中國高端制造價值的體現。同樣，消費升級和ESG更是進行當中或是剛剛起步，未來成長空間巨大。

從資產配置方向來看，外資看好中國高端制造、消費升級以及ESG三大方向。

在高端制造領域，中國新能源產業鏈具有全球競爭優勢，這個產業鏈也走出了長期牛市行情，但近期該板塊有一定的調整。對此，余辰俊在接受《紅周刊》記者采訪時指出，“我們認為調整不是壞事，這給了投資者進一步布局的機會。我們將緊密跟蹤各個新能源子行業的變化，逐步加大板塊配置。具體而言，減碳不僅是中國政府的目標，也是全球各國政府的共識。中國在以電動車、光伏和風電等為代表的新能源行業有全球競爭優勢，也將受益于全球減碳的進程。經過2021年的持續上漲，新能源龍頭的股價實現估值和業績的‘戴維斯雙擊。我們自2019年以來就持續關注新能源行業，未來仍會重點布局。”

相比新能源產業鏈，中國裝備制造和高端機械制造也在快速成長。李以立表示，中國曾經是機械工具的進口國，現在已經成為機械工具的出口國。“有一組機械類和美容護膚類的商品進口額的數據對比顯示，10年前中國機械類的支出是美容護膚類的10倍，現在美妝類是機械的5倍。中國機械類出口的快速增長，體現出中國在這方面的三個優勢，第一個就是研發優勢，中國研發實力非常強，才會快速追趕世界領先者。第二個是中國擁有完善的售后體系，能夠給客戶量身定做的售后解決方案。還有一點，人們往往覺得中國是靠低價取勝的，現在并非如此，中國在相關機械工具領域的定價能力已經可以跟全球競爭者比肩。”

除了智能制造，外資“第二關注”的就是消費升級。富達國際亞洲股市基金經理維多利亞認為，共同富裕政策改變了游戲規則，這是一個長期的戰略。這個政策可能會讓中國的收入更平均，會提升低收入群體的工資，并把中產階級的收入更加多元化。“因此我們預期，中國的消費會持續上升，而且會比其他市場上升得更快。”

余辰俊也認為，中國消費者對產品的品質和品牌要求將逐漸提高，很多消費品行業都將受益。“其中，高端白酒、醫美等奢侈性消費品將較快增長，同時免稅行業也有望受益。對全球市場而言，高端箱包、服飾、珠寶、腕表等奢侈品都有望受益于中國的這波奢侈品消費崛起。”

在高端消費領域，許仲翔認為，白酒行業過去一年的表現不算太好，但長期具有高成長性。高端家電也具有高成長性，無論家電行業的馳名品牌還是智能家居企業，都屬于高端家電。“一個行業內有競爭才有正向循環，從海外發展來看，美國行業內通常不只有一個龍頭，因為沒有競爭，企業的創新性、戰斗力會變差，因此是兩家企業輪流當龍頭。我們認為，當老龍頭出現管理層僵化的時候，新龍頭起來替代老龍頭，然后老龍頭還有足夠的資本可以再創新、再追趕，這是一個最好的循環。”

海外機構“第三關注”的是ESG。李以立表示，ESG的重點在于它是未來幾十年的潮流趨勢。“所以，不僅僅眼下，我們會看到許多產業將發生改變。我們會看到很多國家會在財政方面斥巨資投入，也會看到相應的監管的改變。對于我們多資產投資部門，我們現在想要努力去理解的是ESG將會帶來怎樣的根本改變。我們比較關注環境變化或者氣候變化帶來的影響，我們會去關注氣候變化對于多個國家的環境將會帶來怎樣的影響，這個也會相應的影響到投資回報。”

未來，中國要在2030年實現碳達峰，2060年實現碳中和。目前，我國ESG類公司——無論能源還是工業類公司還處于剛剛起步階段，這也意味著未來擁有廣闊的成長空間。

房地產、中概股出現打折機會中概股龍頭可以投資很多年

今年以來的市場，房地產行業因為宏觀調控而備受關注，中概股龍頭也是因為美股市場政策變化而遭遇打壓，這就帶來了一定的折價機會。特別是互聯網龍頭，有投資人表示，互聯網龍頭幾乎都是偉大的公司，可以投資很多年。

海外機構在關注中國成長性機會以外，也關注市場的“打折”機會，這其中，房地產和中概股最受關注。

在房地產行業，經過連續幾年的去杠桿調控，部分公司被迫退出市場，市場預期悲觀，相關龍頭股價也遭遇打擊。不過，新變化正在發生，布蘭迪環球投資管理基金經理JackMclntyre在最近一次投資策略會上表示，“整體而言，中國房地產市場沒有出現進一步去杠桿化。”

實際上，外界可能高估了房地產去杠桿的影響。許仲翔向《紅周刊》記者表示，中國的房地產去杠桿沒有也不會引發美國2007年次貸危機級別的系統性風險。因為兩國房地產行業發展路徑完全不同，“美國房地產泡沫危機是因為美國消費者可以不用繳納利息就可以去銀行貸款買豪宅來炒作，相當于任何一個街上沒有工作的人都可以貸款炒房。所以一旦樓市泡沫破裂，金融系統就會出現系統性風險。而中國樓市有30%左右的首付比例要求，且房價基本穩定，因此房地產去杠桿對金融體系的影響并不那么明顯。”

同時，房地產行業外部環境正在逐漸改觀，估值折價的情況正被放大。富達國際表示，“雖然不能說中國房地產行業已經達到最差水平，但已經慢慢滑向谷底。最近，已經有階段性的利好消息出現。日前，房地產公司的融資政策有所松動，最近信用良好的房地產企業比較容易獲得國內的融資，這是一件好事。”

對比而言，折讓最明顯的是中概股板塊。這與美國的相關政策有關。比如，最近，美國證監會宣布，如果中國公司不符合美國的審計標準和其他要求，將被強制從美國證券交易所摘牌。對此，黎邁祺指出，未來會有更多的中概股尋求在香港等其他市場上市，就像在阿里巴巴和京東等公司的二次上市中看到的那樣。“我們將繼續監測這些領域的監管發展，并將其納入我們的風險評估體系。”

而監管環境的變化，導致中概股股價出現巨震。在外資機構看來，中國互聯網科技公司的估值存在吸引力。黎邁祺表示，“部分企業的股價出現大幅下跌，已經反映了負面風險，目前是非常有吸引力的投資標的。”

歸根結底，中國互聯網科技公司的商業模式沒有因為監管而破壞，依然“完好無損”。這與之前的網絡游戲監管導致相關公司股價暴跌的情況類似，黎邁祺認為，“2018年至2019年時，監管機構凍結了游戲許可8個月，一些游戲再發行必須對不當內容進行修改。例如，騰訊將《維和精英》的故事情節從求生射擊改為維和。此外，監管機構還限制了未成年人玩游戲的時長，以及他們在游戲上的花費。當時由于減緩了游戲行業的收入增長，許多中小型游戲開發商都在苦苦掙扎。這一時期雖然充滿挑戰，但卻導致了市場整合——騰訊和網易從較小的工作室手中奪取了市場份額。隨后許可證重新開始發放，游戲行業恢復了增長，騰訊和網易的股價也出現反彈。”

李以立也指出，“我們預計，在加強監管審查之后，互聯網行業將恢復增長，盡管速度可能比以前慢。這些公司都將是偉大的公司，我們可以投資很多年。在互聯網行業中，中國是全球電子商務滲透最深入的一個國家。相關的監管使我們看到，不僅電子商務平臺存在機會，它的供應鏈、交付環節等都存在著令人激動的機會。在監管和相關事件更加明朗后，未來6至12個月可能會出現機會。”（本文所涉個股僅做舉例，不做買賣推薦）