變局與破局

熊園

預計2022全年GDP實際增速為5.5%左右，經濟的支撐力量主要是消費復蘇、基建發力。其中消費復蘇的背后是疫情影響減退、基建發力的背后是跨周期政策支持。

2022年是“二十大”召開之年、是換屆之年，也是黨第二個百年的開局之年。我們預計，穩將成為主基調，其中最關鍵的應是穩增長。我們預計，2022年GDP目標增速可能定在5.5%左右。

一方面，2021年8月國務院頒布的《“十四五”就業促進規劃》提出，“2025年城鎮新增就業5500萬人以上”，按1個百分點拉動200萬左右就業人口的經驗規律倒推，“十四五”期間每年可能需增長5.5%左右。另一方面，按照2035年GDP仍需翻番的潛在目標，2021-2035年這15年期間年均需增長4.73%，這也意味著“十四五”期間5%以上是較為合意的目標。

2022年的貨幣政策將保持穩健，節奏上先松后穩，2022年一季度之前仍可能降準降息，具體表現為“寬貨幣+穩信用+結構性寬松”。隨著2022年二季度經濟有望低位企穩，疊加美聯儲加息漸近，此后國內貨幣政策可能以穩為主。

鑒于地產進一步邊際松動、財政前置，預計四季度至2022年一季度，社融增速將穩中趨升。二季度往后，隨著貨幣政策整體基調由松轉穩，社融增速可能穩中趨降。按2022年名義GDP增速8%-9%的假設，社融增速全年可能10.5%左右。

2022年財政政策特點可能為：整體定調積極、節奏前置，赤字率持平、專項債規模略有下降。我們預計2022年赤字率仍可能高于3%，對應政府赤字約3.9萬億元;預計2022年專項債規模可能回落至3.4萬億元。節奏上看，2021年財政屬于后置發力，2022年很可能前置，預計年底前會提前下發2022年專項債額度，這也意味著2022年上半年地方債有望多發，也將支撐社融。

需關注的是，2021年下半年以來房地產快速降溫，近期地產雖然正邊際松動，但2022年房地產景氣度應難趨勢反轉，土地財政、地方化債、城投債融資等將受影響較大。

預計2022全年GDP實際增速為5.5%左右，四個季度的當季增速分別為5.3%、5.1%、5.8%、5.6%。預計2022年經濟的支撐力量主要是消費復蘇、基建發力。其中消費復蘇的背后是疫情影響減退、基建發力的背后是跨周期政策支持。

2022年疫情對消費的沖擊預計仍存，中性情境下，預計居民收入增速與2021年變動不大，在7%-7.5%左右。消費傾向將延續小幅改善，但仍低于正常水平，在67%-69%左右，社零增速可能在5%-7%左右，較2021年4%左右的平均增速小幅好轉。結構上看，2021年受疫情影響仍大的線下出行消費（如餐飲、服裝、交通）及服務消費修復空間較大。

房地產政策會邊際松動，但地產景氣向下調整仍未結束，只是斜率漸緩。換言之，2022年地產行業景氣不會失速下跌，但難趨勢反轉，大概率階段性邊際企穩。需注意的是，11月以來上海等地要求多蓋保障房，可關注2022年地方“兩會”的保障房目標。預計2022年地產投資增速降至0%-4%左右。

全球經濟放緩的大背景疊加價格支撐的作用弱化，出口增速大概率會趨于回落，但考慮到中美可能的關稅減免、疫情演化特別是新冠口服藥的進展等因素，出口回落的節奏和幅度仍有較大不確定性。我們傾向于認為，2022年出口韌性仍強，需要繼續關注出口的結構性特征。我們預計，2022年出口增速仍有望在3%-5%左右。

未來需要緊盯三大擾動：其一，疫情進展。本輪疫情并未過去，病毒變異情況、欠發達國家疫情防控的短板、疫苗和特效藥進展等因素，對2022年經濟和政策走向仍然關鍵。其二，國內政策力度，尤其是房地產和限產的糾偏力度。如果房地產只是邊際松動，意味著松貨幣、寬財政、擴基建等政策可以更加期待。其三，美聯儲加息節奏。2022年全球流動性收緊將約束國內貨幣寬松效果，也將加大人民幣貶值壓力。