2021十大收縮行業

劉建中　陳汐　柳書琪

火電行業在未來都要面臨一個不確定因素：碳排放配額收緊。圖/IC

2021年各行業有喜有憂，表現分化。大宗商品、新能源表現亮眼。但在疫情防控、經濟增長方式調整、原材料價格上漲、貨幣增速下降等因素影響下，也有一些行業在收縮，其營業收入、營業利潤還沒有恢復到疫情之前水平。

辛丑牛年即將逝去，《財經十一人》做了一個測算盤點，選出了十大收縮行業和一個特例行業。

為了和疫情之前做比較，比較的基準定為2019年的前三季度。一定要注意，下文談到“基準期”指的是2019年的前三季度，談到“當期”指的是2021年的前三季度。

測算方法如下：

第一步，把某行業所有樣本公司的“當期”營業收入加總，然后與“基準期”相比，數值的變動比例計為A。

第二步，把該行業所有樣本公司的“當期”的營業利潤加總，與“基準期”相比，數值的變動比例計為B。

第三步，我們給A和B同樣的權重，計算A和B的平均值C。

第四步，按照各行業C的大小排序。C為負值，則意味著行業收縮。比如C為-10%，在文中，就定義為“這個行業收縮了10%”。

行業樣本公司的選擇方法：參考A股上市公司的申銀萬國分類。為了體現行業特點，去除了那些業務占比過小、名不符實的公司。

以下是測算的結果與分析。

第10名? 裝修與園林：-30%

裝修與園林行業有52家樣本公司。基準期總營收1285億元，總營業利潤79億元。與基準期相比，當期總營收下降了4.4%，總營業利潤下降了56%。兩者的平均值為-30%。

裝修與園林行業的總營收下降不大，但營業利潤下降了很多。在52個樣本公司中，基準期有5家虧損，虧損總額13.2億元。而當期有18家虧損，虧損企業占比為34.6%，虧損總額22億元。

當期，東方園林虧損5.12億元，為行業之最。而在基準期，它虧損了8.9億元。如果扣除東方園林，基準期虧損企業的虧損總額為4.3億元，而當期虧損企業虧損總額為16.88億元，擴大了約四倍。

裝修與園林行業的興衰與房地產行業密切相關。房地產行業主要影響了該行業的需求。裝修與園林行業營業利潤的下降，還和原材料價格上漲有關。在需求疲弱、成本上升的夾擊之下，該行業的營業利潤顯著收縮。

一位頭部券商相關領域的研究員預計，由于房地產行業未來困難重重，2022年裝修與園林行業會繼續收縮。

從2021年1月1日到12月1日，當期營收前三名的樣本公司，在A股的表現如下：

金螳螂：下跌36.8%;

江河集團：上漲22.4%;

亞廈股份：上漲3.2%。

第9名? 火電：-37%

火電行業有19家樣本公司。基準期總營收5017億元，總營業利潤386億元。與基準期相比，當期總營收上升了19.8%，總營業利潤下降了93.8%。兩者平均值為-37%。

火電行業的總營收在上升，但當期總營業利潤只有基準期的6.2%。在19個樣本公司中，基準期有4家虧損，虧損總額為3.9億元。而當期有11家虧損，虧損企業占比為57.9%，虧損總額為87億元。虧損額擴大了22倍。

樣本公司中，京能電力是當期虧損最多的企業，虧損額為20億元，而在基準期，盈利13億元。

燃料成本占到火電營業成本的60%以上。火電營業利潤的大幅下降，主要源于動力煤價格大幅上漲（圖1）。5500大卡動力煤的市場價格，2019年均值為588元/噸，2021年均價為1017元/噸，上漲了73%。

圖1：5500大卡動力煤的市場價格

單位：元/噸。資料來源：Wind 制圖：顏斌

2022年，隨著煤炭價格下降，火電行業的盈利會恢復。

在未來，火電行業還面臨一個不確定因素：碳排放配額收緊。火電企業是二氧化碳排放的大戶，如果未來需要在碳交易市場購買10%的排放額度，企業盈利將受到顯著影響。比如，京能電力2020年排放約7000萬噸。其中的10%，也就是700萬噸需要購買。假定碳排放權價格為100元/噸，京能電力的營業成本就會增加7億元，占其2020年營業利潤的37.4%。

當然，以上的情況，在2022年還不會發生。2022年火電行業的整體情況會好轉。

從2021年1月1日到12月1日，當期營收前三名的樣本公司，在A股的表現如下：

華能國際：上漲55.3%;

國電電力：上漲17.2%;

華電國際：上漲19.7%。

第8名? 影視：-42%

影視行業有27家樣本公司。基準期總營收447億元，總營業利潤62億元。與基準期相比，當期總營收下降了22.2%，總營業利潤下降了61.5%。兩者平均值為-42%。

在27個樣本公司中，基準期有7家虧損，虧損總額11.8億元。當期有10家虧損，虧損企業占比為37%，虧損總額為11.4億元。乍一看，虧損總額還變小了。但華誼兄弟是個獨特的存在：華誼兄弟在基準期虧損了6.9億元，而當期盈利6.2億元。扣除此影響，基準期虧損總額為4.9億元。當期比基準期虧損總額上升了兩倍多。

樣本公司中，當期虧損最多的企業是文投控股，虧損額為3億元，在2019年同期，盈利0.5億元。

疫情和監管強化是導致影視行業營收、盈利雙降的主要原因。2020年疫情嚴重，27個樣本公司中有21家虧損。2020年前三季度，27家樣本公司總營業利潤為虧損82億元。而當期，它們總營業利潤為盈利24億元。雖然2021年沒有恢復到2019年的程度，但已經大為好轉。

溫飽和其他基本生活需求得到滿足之后，影視行業的需求是逐漸擴張的。2022年之后，疫情進一步好轉，而且影視行業也會逐漸適應監管的嚴格要求，行業會步入擴張。

從2021年1月1日到12月1日，當期營收前三名的樣本公司，在A股的表現如下：

萬達電影：下跌21.9%;

中國電影：下跌5%;

華策影視：下跌20.9%。

第7名? 養豬養雞：-46%??

養豬養雞行業有26家樣本公司。基準期總營收2221億元，總營業利潤230億元。與基準期相比，這些公司當期總營收上漲了68%，總營業利潤下降了160%。兩者平均值為-46%。

養豬養雞行業總營收在上升，但當期的營業利潤總額為虧損137億元。在26個樣本公司中，基準期有3家虧損，虧損總額為0.92億元。而當期有15家虧損，虧損企業占比為57.7%，虧損總額為253億元。虧損額擴大了275倍。

樣本公司中，溫氏股份是當期虧損最多的企業，虧損94億元，而在2019年同期，盈利67億元。

相比于2019年，豬雞行業營業利潤的大幅下降，主要原因并不是豬肉價格的下降（圖2），而是飼料、豬仔等成本的上升（圖3）。

圖2：農業農村部豬肉批發價格

單位：元/公斤。資料來源：Wind

圖3：豬仔和豬飼料價格

單位：元/公斤。資料來源：Wind

農業農村部發布的豬肉批發價格，基準期均值為23元/公斤，而當期均價為30.5元/公斤。2021年比2019年還要高一些。

但基準期的飼料均價為2.5元/公斤，當期為3.3元/公斤。養豬行業有一個著名的豬糧比，說的是生豬價格與飼料價格的比值跌破某個數值，養豬就要虧錢。要注意，這里是“生豬價格”不是圖2里的“豬肉”價格。生豬價格約為豬肉價格的三分之二。

所以，飼料每公斤漲了0.8元，生豬盈虧平衡價格就要漲4元，而每公斤豬肉盈虧平衡價格就要漲6元。

豬仔成本差異更大。考慮豬仔五個月出欄，基準期豬仔成本均價為36元/公斤，而當期成本為103元/公斤，豬仔的成本高了接近3倍。雖然養殖場可以自產豬仔，但豬仔價格高企之時，養殖場為了獲得豬仔付出的成本也會隨之上升。

目前，豬仔價格已經開始明顯下降。能繁母豬數量從今年下半年已開始下降，這意味著未來豬肉供給會減少。2022年養豬養雞行業會有一定程度的好轉。

從2021年1月1日到12月1日，當期營收前三名的樣本公司，在A股的表現如下：

新希望：下跌35.2%;

牧原股份：下跌2.5%;

溫氏股份：下跌6.2%。

第6名? 餐飲與酒店：-56%

餐飲與酒店行業有10家樣本公司。基準期總營收229億元，總營業利潤26億元。與基準期相比，這些公司總營收下降了24%，總營業利潤下降了88%。兩者平均值為-56%。

該行業營收和營業利潤同時顯著下降。在10個樣本公司中，基準期有4家虧損，虧損總額為2.5億元。當期也有4家虧損，虧損企業占比為40%，虧損總額為5億元。

當期，華天酒店虧損2.8億元，為行業之最。在基準期，它虧損了2.1億元。如果扣除華天酒店，其他虧損企業的虧損總額為0.36億元，而當期，虧損企業虧損總額為2.2億元。虧損額擴大了接近6倍。

餐飲與酒店行業，主要受到疫情防控的影響。2021年已經比2020年有所恢復。2021年前三季度，10家樣本公司營業利潤總額3億元，而2020年同期虧損7.3億元。隨著疫情逐步好轉，餐酒行業也會隨之恢復。

從2021年1月1日到12月1日，當期營收前三名的樣本公司，在A股的表現如下：

錦江酒店：上漲0.9%;

江河集團：上漲11.7%;

同慶樓：下跌5%。

第5名：商場與超市：-60%

商場與超市行業有55家樣本公司。基準期總營收6191億元，總營業利潤418億元。與基準期相比，這些公司當期總營收下降了32%，總營業利潤下降了88%。兩者平均值為-60%。

商場與超市行業總營收和總營業利潤同時顯著下降。在55個樣本公司中，基準期有4家虧損，虧損總額為9.7億元。而當期有11家虧損，虧損企業占比為20%，虧損總額為145億元。虧損額擴大了約15倍。

樣本公司中，蘇寧易購是當期虧損最多的企業，虧損102億元，而在2019年同期，盈利165億元。

商場與超市行業受到了疫情和消費方式改變的雙重壓力。2021年疫情在好轉，但2021年的營收、營業利潤還不如2020年。與2020年前三季度相比，樣本公司總營收下降了11%，營業利潤下降了67%。

蘇寧易購在2021年產生巨額虧損，的確會拉低整個行業2021年的表現，導致數據夸大了2021年的行業虧損情況。但是，就算扣除蘇寧易購對營業利潤的影響，2021年該行業總營業利潤與2020相比，仍然下降了10%。商場與超市行業，2021年的確不如2020年。

商場與超市行業的收縮，不只是疫情的影響，也是因為社區團購、直播帶貨等新消費形式的沖擊。所以，雖然2022年疫情會好轉，但此行業的經營狀況不一定能隨之好轉。

從2021年1月1日到12月1日，當期營收前三名的樣本公司，在A股的表現如下：

蘇寧易購：下跌48.8%;

永輝超市：下跌45.3%;

豫園股份：上漲11.6%。

第4名? 旅游與景區：-84%

旅游與景區行業有25家樣本公司，基準期總營收463億元，總營業利潤57億元。與基準期相比，這些公司當期總營收下降了61%，總營業利潤下降了107%。兩者平均值為-84%。

旅游與景區行業總營收和總營業利潤同時顯著下降。在25家樣本公司中，基準期有3家虧損，虧損總額為2.2億元。而當期有11家虧損，虧損企業占比為44%，虧損總額為13.7億元。虧損額擴大了約6倍。

樣本公司中，ST騰邦是當期虧損最多的企業，虧損3.5億元，在基準期，虧損1.2億元。

旅景行業主要受到疫情的沖擊。2021年，該行業的情況已經在改善。2021年前三季度比2020年同期，樣本公司的總營收上升了26.5%，總營業利潤從虧損66億元，改善為虧損3.9億元。如果2022年疫情好轉，此行業也會隨之好轉。

從2021年1月1日到12月1日，當期營收前三名的樣本公司，在A股的表現如下：

中青旅：下跌5.1%;

ST騰邦：下跌37.1%;

嶺南控股：下跌11.3%。

第3名? 航空與機場：-135%

航空與機場行業有12家樣本公司。基準期總營收4176億元，總營業利潤328億元。與基準期相比，這些公司當期總營收下降了41%，總營業利潤下降了229%。兩者平均值為-135%。

航空與機場行業總營收和總營業利潤同時顯著下降。在12個樣本公司中，基準期沒有虧損公司。而當期有8家虧損，虧損企業占比為66.7%，虧損總額為430億元。

樣本公司中，中國國航是當期虧損最多的公司，虧損147億元，在2019年同期，盈利92億元。

航機行業的營業收入主要受到疫情的影響，營業利潤還會受油價波動的影響。但疫情是主導因素。隨著疫情好轉，2021前三季度比2020年同期，總營收上升了21%，總營業利潤從虧損600億元改善為虧損423億元。

如果2022年疫情進一步好轉，此行業也會隨之好轉。

從2021年1月1日到12月1日，當期營收前三名的樣本公司，在A股的表現如下：

南方航空：上漲4%;

中國國航：上漲8%;

中國東航：上漲0.8%。

第2名? 教育培訓：深不可測

教育培訓行業排到收縮行業的第二名，并不是依據測算的結果。而是從實際情況出發，教育行業的收縮程度的確超過以上八個行業。幾個代表性公司的股價表現也支持這一點。

根據《中國教育服務產業發展報告2020》，中國教育服務行業總體規模約3萬億元。其中早教市場3000億元，民辦幼兒園2600億元，基礎教育校外培訓5200億元。

疫情對教培行業有顯著影響，但卻不是最重要的影響。德勤《中國教育發展報告2021》稱，“雙減”等一系列政策的出臺，直接影響了基礎教育校外培訓、民辦幼兒園、早教以及民辦義務教育。這四項加總至少有1.1萬億元的市場。

伴隨“雙減”政策，對所有教育公司的監管都在不斷加強，資本紛紛躲避這個賽道。這些因素導致了教培行業營收、營業利潤的收縮。

教育是永恒的主題，也是永不衰落的行業。雖然經歷沖擊，但需求仍在。經過調整和適應，教培行業將重回擴張。

從2021年1月1日到12月1日，行業代表性公司的股市表現如下：

新東方（港股）：下跌88%;

好未來（美股）：下跌93%;

中公教育（A股）：下跌73.8%。

第1名? 房地產：深不可測

房地產行業排到第一名，也不是依據測算得出的結果。但第一名的位置，非房地產莫屬。

房地產銷售顯著收縮。克而瑞公布的今年11月房企銷售額顯示，房企10強、50強、100強的11月單月銷售分別為2897億元、7022億元、8458億元，同比增速為-28.5%、-37.8%、-37.6%。20強房企中，下跌幅度最大的是中南建設，達到52.4%。

房地產的凈利潤也會顯著收縮。房地產企業持有存貨的價值往往是其營業收入的數倍。由于房地產價格下跌，如果嚴格做存貨減值，今年相當比例的房地產企業的凈利潤將是負值。

然而，以上兩點都不是房地產得第一的關鍵理由，關鍵理由是以下兩點。

第一，房地產行業正經歷著普遍性債務危機。相當比例的民營房企經歷了、經歷著、將要經歷債務危機。房企60強里有約40家民營企業。根據財經產業研究中心的測算，這40家里面，已有5家發生了債務違約，另外還有10多家存在債務違約的風險。

其他行業是收縮，教培和房地產是行業危機。

第二，2021年大概率是中國房地產行業的拐點。根據房地產周期理論，此后5年房地產都將下行，難以再現過去12年的輝煌。

從2021年1月1日到12月1日，行業代表性公司的股市表現如下：

碧桂園（港股）：? 下跌32.8%;

萬科（A股）：? ? 下跌32.7%;

中國恒大（港股）：下跌84.9%;

龍湖集團（港股）：下跌15.9%。

特例：互聯網行業

互聯網平臺公司大多沒有在A股上市，我們選擇了7家樣本公司：騰訊控股（00700.HK）、阿里巴巴（09988.HK）、京東集團（09618.HK）、美團（03690.HK）、百度（BIDU.ND）、快手（01024.HK）、拼多多（PDD.ND）。

基準期樣本公司總營收1.11萬億元，總營業利潤1485億元。與基準期相比，這些公司當期總營收上升70%，總營業利潤上升56%。兩者平均值為63%。互聯網巨頭的總營收和總營業利潤不僅沒有收縮，而且大幅上漲。

但是，2021年并不是互聯網巨頭的好年景，這可以從它們的股市表現看出。從2021年1月1日到12月1日，這些代表性公司的股市表現如下：

騰訊控股（00700.HK）：下跌16.6%;

阿里巴巴（09988.HK）：下跌46%;

京東集團（09618.HK）：下跌0%;

美團（03690.HK）：下跌17%;

百度（BIDU.ND）：下跌31.2%;

快手（01024.HK）：下跌71%;

拼多多（PDD.ND）：下跌65%。

7家樣本公司的股價全部下跌。股市是對未來的預期，這表明市場對互聯網巨頭的未來不樂觀。

結語

A股上市公司是各行各業相對優秀的代表，如果這些公司整體表現欠佳，則表明其所在行業遭遇了困境。

2021年各收縮行業的營收、營業利潤下降各有各的原因，但大多都受到了疫情影響。除了疫情，受到成本上升影響的有養豬養雞、火電行業。受到需求下降影響的有裝修和園林行業。受到消費習慣影響的有商場超市行業。受到政策影響的有影視行業、教育行業。

2021年是不平凡一年，也可能是某些行業的歷史轉折點。

（作者為《財經》研究員、實習生和記者;編輯：李廷禎。

《財經》產業研究中心聚焦資本市場，研討公司成敗、探究行業興衰，發現價值，警示風險）