會計穩健性對超額商譽的抑制效應研究

韓宏穩 唐清泉

(1.上海大學管理學院，上海 200444；2.中山大學管理學院，廣東 廣州 510275)

一、引言

近年來，日益高企的并購商譽及其減值風險備受市場關注。據CSMAR整理統計，我國A股市場有商譽的上市公司從2007年末450家增長到2019年末2098家，商譽總額從2007年359.87億元攀升到2019年末12578.12億元。商譽是一項經濟資源，合理商譽能夠實現預期的協同效應，為企業創造價值(鄭海英等，2014)[40]；而超額商譽則會削弱企業產品市場競爭能力，損害經營業績，甚至會引發系統性風險，危及資本市場健康發展(楊威等，2018；魏志華和朱彩云，2019)[36][33]。因此，探討如何有效抑制超額商譽具有重要的現實價值。

目前學術界對超額商譽約束機制研究較為有限。僅有的文獻主要從公司內部控制、審計師角度對此進行探討(張新民等，2018；李璐和姚海鑫，2019；郭照蕊和黃俊，2020)[39][25][20]，鮮有文獻基于會計治理視角，考察超額商譽的抑制機制。會計穩健性作為滿足企業利益相關者利益訴求的會計核算原則，是一項重要的治理機制，能夠限制管理層機會主義行為(Kravet，2014；唐清泉和韓宏穩，2018)[13][31]。會計穩健性還是會計信息質量的重要屬性，能夠降低公司內外部信息不對稱，約束管理層機會主義動機和空間(LaFond and Watts，2008；Kim and Zhang，2016)[14][12]。李昆和周慶鴿(2020)[24]指出，超額商譽的形成與企業管理層代理問題及其信息環境息息相關。那么，會計穩健性能否約束企業并購活動中形成的超額商譽以及降低并購后商譽減值的可能性？

本文選取我國A股上市公司樣本數據，探討會計穩健性對超額商譽的影響，發現并購公司會計穩健性越高，企業并購形成的超額商譽水平越低，而且并購后計提商譽減值的概率越低，說明會計穩健性能夠顯著抑制超額商譽。進一步研究發現，公司管理層代理成本或信息不對稱水平較高時，會計穩健性對超額商譽的抑制效應更加顯著，說明會計穩健性可以通過緩減代理成本和降低信息不對稱兩種機制，實現對超額商譽的遏制。

本文可能存在的貢獻在于：第一，為抑制超額商譽提供了一個新的研究視角。不同于以往基于內部控制和審計師視角的研究，本文首次基于會計治理視角，考察了會計穩健性對超額商譽的影響，結論有助于為超額商譽相關研究提供新的經驗證據和文獻補充。第二，拓展了會計穩健性在并購重組有效性方面的研究成果。以往文獻主要集中于并購績效這單一層面，考察會計穩健性與并購重組有效性之間的關聯關系。超額商譽及其后續減值是并購重組有效性的重要表現，本文探討會計穩健性對并購這一隱性經濟后果的影響，結論可為會計穩健性在并購重組中發揮積極作用提供新的經驗證據。

二、文獻回顧

(一)超額商譽的成因與治理機制

對于超額商譽的成因，以往文獻從對價方式、同伴效應、管理層過度自信等視角進行了探討。Hayn and Hughes(2006)[9]發現，并購方公司傾向于選擇股票對價方式，目標公司則會要求更多的溢價，產生超額的并購商譽。謝紀剛和張秋生(2013)[34]基于我國中小板上市公司樣本得出，相比現金支付方式，股份支付方式更容易形成超額商譽。傅超等(2015)[19]研究表明，行業同伴效應會促使企業產生超額商譽。李丹蒙等(2018)[23]研究發現，并購公司管理層過度自信會導致企業形成虛高的商譽。

對于超額商譽的治理機制，以往文獻基于內部控制、企業社會責任履行、審計師等角度進行了考察。張新民等(2018)[39]研究表明，并購公司內部控制質量越高，并購形成的超額商譽越低，事后商譽減值水平越低。許罡(2020)[35]研究發現，企業社會責任履行能約束超額商譽的形成。李璐和姚海鑫(2019)[25]的結果表明，并購雙方之間存在共享審計師的關系能夠顯著降低企業超額商譽。郭照蕊和黃俊(2020)[20]研究得出，高質量審計師能夠約束企業產生超額商譽的動機和能力，以及降低商譽后續減值水平。

(二)會計穩健性的經濟后果

已有不少文獻探討了會計穩健性對企業投資活動的影響，發現會計穩健性通過約束管理者事前過度投資的動機，以及迫使他們事后及時放棄業績表現不佳的投資項目，提高企業投資效率和質量(Francis et al.，2013；García Lara et al.，2016)[4][6]。基于此，學者們將研究拓展到并購這種具體投資活動，考察會計穩健性對其有效性的影響。Francis and Martin(2010)[5]研究發現，會計穩健性有助于降低企業代理成本，提升并購績效。Kravet(2014)[13]研究得出，會計穩健性能夠約束管理者進行風險較高的并購活動。李維安和陳鋼(2015)[27]研究表明，會計穩健性對短期并購績效并沒有顯著影響，但對長期并購績效有著顯著的正向影響，且可作為公司其他治理設計的替代機制。于江和張秋生(2015)[38]研究得出，會計穩健性能夠降低并購溢價，提升并購后項目的盈利性。唐清泉和韓宏穩(2018)[31]研究發現，會計穩健性能夠有效緩解關聯并購對企業價值的減損。

綜上所述，現有文獻對超額商譽的成因與治理機制進行了探討，但鮮有基于會計治理視角的研究。盡管已有文獻考察了會計穩健性在企業并購活動的治理作用，但主要是聚焦并購績效層面。商譽及其后續減值是企業并購活動的產物，也是反映并購重組有效性的重要內容，那么，并購公司會計穩健性是否會對商譽的形成及其減值產生影響，是一個尚需考察的問題。

三、理論分析與研究假設

(一)會計穩健性與超額商譽

已有研究指出，公司超額商譽的形成與企業代理問題及其信息環境相關(李昆和周慶鴿，2020)[24]。據此，本文基于會計穩健性兩個非互相排斥的契約和信息角色(Burke et al.，2020)[2]，考察并購公司會計穩健性能否抑制超額商譽的形成。

基于會計穩健性的契約角色(contracting role)，會計穩健性有助于約束管理層并購活動中的機會主義行為，降低并購形成的超額商譽程度。企業并購活動中，管理者的代理問題主要有商業帝國構建和管理者自大兩類(潘紅波和余明桂，2014)[29]。依據代理理論，管理者為了最大化自身的薪酬、社會地位等利益，有動機選擇并購這種快速便捷的方式構建商業帝國。由于管理者任期和責任的雙重有限性，他們并不在乎并購決策的實際效率(李善民等，2009)[26]，完全可能會接受高溢價的并購項目，導致企業產生超額商譽(Wang and Xie，2009；韓宏穩等，2019)[16][21]。現有研究還發現，自大或過度自信的管理者傾向于高估自身能力，低估并購風險和高估并購價值，造成公司并購商譽虛高(李丹蒙等，2018)[23]。會計穩健性是契約方維護自身利益而要求企業的一項重要財務報告原則，要求企業及時確認損失，推遲收益的確認，這種非對稱確認有助于緩解管理者并購活動中的代理成本(Francis and Martin，2010；唐清泉和韓宏穩，2018)[5][31]。具體而言，會計穩健性高的公司要求管理者充分認識并購項目的收益和風險，審慎評估標的方可辨認凈資產的公允價值，不可高估標的方資源加入后商譽帶來的收益，不可低估商譽未來可能存在的損失，一方面有助于遏制自利管理者為實現自身利益而盲目高溢價并購的機會主義行為，另一方面有助于約束自大管理者由于過度自信帶來的商譽高估傾向，從而有助于減少企業并購活動中產生的超額商譽。

基于會計穩健性的信息角色(information role)，會計穩健性有助于降低企業信息不對稱水平，壓縮企業并購超額商譽產生的空間。依據信息不對稱理論，企業機會主義動機與行為產生的重要條件是信息提供方與信息使用方之間的信息不對稱。財務報告和自愿信息披露質量是降低企業信息不對稱的重要渠道(Hui et al.，2009)[10]。會計穩健性要求企業確認好消息比確認壞消息需要更高程度的驗證，這種非對稱可驗證性要求能夠約束管理層隱瞞壞消息、加快發布好消息的傾向(LaFond and Watts，2008)[14]，進而降低企業內外部的信息不對稱(García Lara et al.，2014)[7]。同時，穩健的財務報告提供的會計信息可驗證性高，因而可作為基準來評估自愿披露信息的可信度，進而約束管理者自愿披露信息行為(Kim and Zhang，2016)[12]。對于財務報告穩健性程度較高的公司來說，具有誤導性的自愿披露信息更容易被發現，所以管理者在自愿披露中延遲發布壞消息、加速發布好消息的動機和能力會被削弱。綜合而言，會計穩健性有助于提升財務報告和自愿信息披露的質量，降低公司信息不對稱。當企業信息不對稱水平較低時，管理者自利自大的并購決策會得到有效的監督和控制，并購形成的超額商譽相應會減少。

綜上所述，會計穩健性有助于限制管理者在并購活動中的自利自大行為，降低股東與管理者之間的信息不對稱，從而緩解并購形成的虛高商譽。因此，本文提出以下假設：

H1：會計穩健性與超額商譽負相關，即會計穩健性能夠降低并購中形成的超額商譽。

(二)會計穩健性與商譽減值

商譽減值意味著被并購企業資源加入并購方公司未實現預期的增值收益(韓宏穩等，2019)[21]。并購商譽未能實現預期收益主要有兩方面原因：一是并購時商譽被高估，二是并購后業績承諾爽約(張新民等，2018)[39]。基于此，本文探討會計穩健性能否降低并購后商譽減值可能性。

首先，并購方公司會計穩健性有助于遏制并購商譽被高估，降低并購后商譽減值發生的概率。Li et al.(2011)[15]研究表明，公司并購時向目標公司支付溢價越高，并購完成后商譽減值的可能性越高。Gu and Lev(2011)[8]、胡凡和李科(2018)[22]研究發現，并購方公司股價被高估會促使管理者進行更多的并購活動，支付較高的并購溢價，并購后發生商譽減值的規模會更高。基于這些成果，承接前文研究假設H1的分析，并購公司會計穩健性一方面有助于直接遏制自利或自大管理者實施高溢價并購的動機，另一方面有助于改善企業信息環境，緩減并購公司股價高估程度，使得并購商譽趨于合理水平，從而降低事后減值的可能性。

其次，會計穩健性有助于提高并購業績承諾兌現程度，降低商譽減值發生的可能性。業績承諾是并購時并購雙方簽訂的一種增信契約。當業績承諾事后無法實現時，并購方公司需要計提商譽減值準備(李璐和姚海鑫，2019)[25]，目標公司需要向并購方公司賠償約定的損失。Zeng et al.(2020)[17]指出，為了避免穩健性原則下及時確認商譽減值損失對企業業績和股價產生的不利影響，并購方公司事前會對業績承諾條款設定保持高度謹慎，提高承諾條款未來可實現性，事后也會強化目標公司管理層努力工作實現業績承諾的動機，其實證結果證實并購公司會計穩健性較高，業績承諾事后實現的可能性越高。據此可推測，并購公司會計穩健性有助于降低并購后商譽減值可能性。

綜上所述，會計穩健性能夠緩解并購時商譽高估以及提高并購后業績承諾實現可能性，因而后續商譽減值可能性會降低。因此，本文提出以下假設：

H2：會計穩健性與商譽減值負相關，即會計穩健性能夠降低并購后商譽減值的可能性。

四、研究設計

(一)樣本選擇與數據來源

本文選取2007―2019年我國滬深A股上市公司為初始研究樣本。參考以往相關研究慣例，依據如下原則進行數據篩選：剔除金融行業公司樣本；刪除ST公司樣本；剔除凈資產小于零、研究變量數據缺失的樣本公司。本文的商譽以及商譽減值數據來源于WIND數據庫，其他研究變量數據來源于CSMAR數據庫。為消除極端值對研究結果的影響，本文對所有連續變量進行上下1%的縮尾處理。

(二)模型假定與變量定義

為檢驗研究假設H1和H2，借鑒張新民等(2018)[39]和李璐和姚海鑫(2019)[25]的做法，分別構建以下模型：

其中，解釋變量為會計穩健性CSCORE，采取唐清泉和韓宏穩(2018)[31]基于我國資本市場的公司年度會計穩健性指數來計量，該指數越大，會計穩健性越高。模型(1)中，被解釋變量為超額商譽GW_ex，采用魏志華和朱彩云(2019)[33]的做法，采取包含并購特征、行業商譽水平、公司特征等一系列變量的預測模型，估計出合理的并購商譽，再將賬面商譽與合理商譽的差額作為測度超額商譽的代理變量。模型(2)中，被解釋變量為商譽減值GW_imp，借鑒Chen et al.(2018)[3]的研究，采用并購后三年內商譽是否發生減值來測量，若確認減值取值為1，否則為0。參考以往研究，本文選取企業規模SIZE、負債水平LEV、盈利狀況ROA等變量作為控制變量，同時控制年度和行業可能的影響。若H1成立，估計系數β1應顯著為負；若H2成立，那么λ1應顯著為負。具體變量定義如表1所示。

表1 變量定義

五、實證結果與分析

(一)描述性統計結果

表2列示了主要研究變量的描述性統計結果。從中可看出，超額商譽GW_ex的均值、中位數分別為0.000、-0.004，均值高于中位數，意味著部分上市公司擁有較高水平的超額商譽。商譽減值GW_imp的均值為0.294，說明樣本數據中有29.4%的公司并購后三年內進行了商譽減值。會計穩健性CSCORE的均值為0.026，低于Khan and Watts(2009)[11]計算的美國上市公司會計穩健性均值0.105，顯示我國上市公司會計穩健性仍待提升。其他變量的描述性結果與以往文獻相似。

表2 變量描述性統計結果

(二)多元回歸結果與假設檢驗

1.會計穩健性與超額商譽水平

表3列示了模型(1)的OLS回歸結果。其中第1列僅放入解釋變量會計穩健性CSCORE、年度和行業效應，第2列是在此基礎上加入影響公司超額商譽的控制變量。

由表3第1列可看出，會計穩健性CSCORE的系數為-0.043，且在1%水平下顯著，說明控制年度和行業效應后，會計穩健性對超額商譽具有顯著的負向影響。由第2列可看出，CSCORE的系數為-0.054，且在1%水平下顯著。由此可見，控制了控制變量對超額商譽的影響以及年度和行業效應后，會計穩健性對超額商譽仍有顯著的負向影響，表明會計穩健性越高的公司并購形成的超額商譽水平越低，即H1得到驗證。

表3 會計穩健性與超額商譽的回歸結果

2.會計穩健性與商譽減值

表4列示出模型(2)的Logit回歸結果。第1列僅放入解釋變量會計穩健性CSCORE、年度和行業效應，第2列是在此基礎上加入影響公司商譽減值的控制變量。

由表4第1列可看出，CSCORE的系數為-1.594，且在1%水平下顯著，說明控制年度和行業效應后，會計穩健性對并購后商譽減值具有顯著的負向影響。由第2列可看出，CSCORE的系數為-1.908，且在1%水平下顯著 。進一步檢驗發現，會計穩健性對并購后商譽減值影響具有經濟顯著性，即并購公司會計穩健性增加1%，公司并購后商譽減值的可能性下降0.36%。由此可見，控制了控制變量對商譽減值的影響以及年度和行業效應后，公司會計穩健性對并購后三年內商譽減值仍有顯著的負向影響，表明會計穩健性越高的公司并購后發生商譽減值的可能性越低，即H2得到驗證。

表4 會計穩健性與商譽減值的回歸結果

(三)穩健性檢驗

為增強前文結果的可靠性，本文進行了以下穩健性檢驗。

第一，更換超額商譽的衡量方式。參考張新民等(2018)[39]、魏志華和朱彩云(2019)[33]的做法，分別采用經行業年度中位數調整的商譽(GW_ex2)和經行業年度均值調整的商譽(GW_ex3)來重新測度超額商譽。回歸結果如表5所示，會計穩健性對超額商譽具有顯著負向影響，再次驗證了前文的主要結果。

表5 更換超額商譽衡量方式的穩健性檢驗結果

第二，刪除商譽會計準則實施首年樣本。韓宏穩等(2019)[21]指出，2007年我國會計準則對商譽進行了較大幅度的調整，該年內公司披露的商譽可能更多的是對以往商譽的調整，故此刪除該年度公司樣本，重新對研究結果進行檢驗。回歸結果如表6所示，可看出前文研究結果并未發生變化。

表6 刪除首年研究樣本的穩健性檢驗結果

第三，更加穩健的標準誤。為了避免異方差和自相關等問題對研究結果的影響，本文對標準誤進行個體和行業層面雙重聚類，回歸結果如表7所示，結果與前文得出的結論保持一致。

表7 標準誤雙重聚類的穩健性檢驗結果

六、進一步分析

前文回歸結果證實，會計穩健性對超額商譽具有顯著的抑制效應，那么會計穩健性通過何種機制發揮這種效應？本文具體從緩解管理層代理成本和改善企業信息環境兩個方面進行驗證。

(一)緩解管理層代理成本

根據前文分析，會計穩健性作為契約方要求的一種財務報告原則，有助于緩減企業管理層代理沖突，減少公司并購活動中形成的超額商譽。檢驗是否在企業代理成本較高的情景下會計穩健性能夠更加有效地遏制并購形成的超額商譽，可為這一理論邏輯提供經驗證據。根據Francis and Martin(2010)[5]的研究，構建如下的檢驗模型：

其中，AgCost是管理層代理成本，本文采用直接和間接方式測量。對于直接測量方式，參照以往文獻(方政等，2017)[18]，分別采用管理費用率MC和總資產周轉率AT兩個指標來測度，若MC(AT)數值越大(小)，則管理層代理成本越高。對于間接測量方式，本文采用兩職合一DUAL和股權分散DISP兩個指標測度。企業總經理和董事長兩職合一，公司決策制定權和決策控制權分離程度較低，企業代理成本較高。公司股權分散程度較高，管理層難以受制約，對公司的控制權較大，企業代理成本更高(盧銳等，2008)[28]。所以，這兩個指標可以表征股東與管理層的代理沖突程度(楊興全等，2014)[37]。具體變量的定義見表1所示。

表8列示了模型(3)的回歸結果。由第1～4列結果可知，會計穩健性與管理費用率交互項(CSCORE×MC)的系數為-0.536，且在1%水平下顯著；會計穩健性與總資產周轉率交互項(CSCORE×AT)的系數為0.021，且在5%水平下顯著；會計穩健性與兩職合一交互項(CSCORE×DUAL)的系數為-0.087，且在1%水平下顯著；會計穩健性與股權分散度交互項(CSCORE×DISP)的系數為-0.077，且在1%水平下顯著。這些結果表明，公司管理層代理成本越高，會計穩健性對超額商譽的約束作用更加有利，證實了會計穩健性可以通過緩減管理層代理成本機制來抑制并購超額商譽。

表8 會計穩健性、代理成本與超額商譽的回歸結果

(二)改善信息環境

如上文所述，會計穩健性作為會計信息質量的重要屬性，能夠降低企業內外部信息不對稱程度，使得管理層高溢價并購的動機和空間得到約束，從而減少并購形成的超額商譽。檢驗是否在企業信息不對稱較高的情景下會計穩健性更能有效地遏制超額商譽，可為證實會計穩健性通過改善信息環境進而降低超額商譽這一理論邏輯提供經驗證據。構建的檢驗模型如下：

其中，InfAsy是信息不對稱，本文采用以下指標來測量：第一，上市年限LIST。施先旺等(2015)[30]指出，公司上市年限越長，公司內外部信息不對稱程度越低。第二，公司規模SIZE。Bhattacharya et al.(2013)[1]研究證實，公司規模越大，公司內外部的信息不對稱程度越低。第三，借鑒王沖和謝雅璐(2013)[32]的做法，采用企業過去三年可操縱應計絕對值的均值DA來測度，該值越大，說明企業信息越不透明度，內外部信息不對稱程度越高。

表9列示了模型(4)的回歸結果。由第1～3列結果可知，會計穩健性與上市年限交互項(CSCORE×LIST)的系數為0.039，且在1%水平下顯著；會計穩健性與公司規模交互項(CSCORE×SIZE)的系數為0.032，且在1%水平下顯著；會計穩健性與操縱應計交互項(CSCORE×DA)的系數為-0.028，且在5%水平下顯著。這些結果說明，公司信息不對稱程度越高，會計穩健性對并購超額商譽的約束更有作用，從而證實了會計穩健性可以通過改善企業信息環境機制來抑制并購超額商譽。

表9 會計穩健性、信息不對稱與超額商譽的回歸結果

七、結論與啟示

本文基于我國A股上市公司樣本，從會計治理視角考察了會計穩健性對超額商譽的影響。研究表明，并購公司會計穩健性越高，并購形成的超額商譽越低，并購后三年內發生商譽減值的可能性越低。進一步研究發現，會計穩健性對超額商譽的抑制效應在管理層代理成本較高的公司或信息不對稱較高的公司中更加顯著。

本文研究結論豐富了超額商譽及其減值方面的理論研究，拓展了會計穩健性在并購重組有效性方面的文獻成果，同時還具有較強的現實啟示。一方面，我國目前金融工作的根本性任務之一是防范化解金融風險，尤其是系統性金融風險。資本市場日益高企的超額商譽是金融重大風險的構成內容。本文發現會計穩健性有助于降低超額商譽水平的經驗證據，對于金融監管部門和投資者具有重要的參考價值。另一方面，長期以來，穩健性是財務報告的一項重要原則。美國財務會計準則委員會(FASB)和國際會計準則理事會(IASB)認為穩健性原則會導致會計信息有偏，遂于2010年在其會計框架中廢除這一原則，引起學術界廣泛爭論。本文得出會計穩健性能夠在抑制超額商譽方面發揮積極作用，為這一爭論提供了新的視角和經驗證據。 ■