三問科創板

孫庭陽

截至7月12日，共有307家企業的股票在科創板上市交易。這些企業融資總額3789億元，超過同期A股融資總額的四成。今年6月，證監會主席易會滿在第13屆陸家嘴論壇上稱，科創板集聚了一批集成電路、生物醫藥、高端裝備制造等領域的科創企業，“硬科技”成色逐步顯現。

在科創板剛剛開板時，易會滿說，證監會將堅持邊試點、邊總結、邊完善的原則，持續優化各項制度安排。希望各方對科創板多一分理解、多一點包容，既保持熱情，又保持理性冷靜，共同應對可能出現的各種問題，共同遵循資本市場內在規律，共同把科創板建設好、發展好。

在科創板開市將滿兩周年之際，也應該回頭看看走過的歷程。

監管層對科創屬性評價規定，經歷了一段曲折，對擬上市企業也會產生影響。上交所網站科創板頁面顯示，從開始到現在，共有74家企業終止在科創板上市進程，它們短期內將與科創板無緣，與已經成功上市的307家相比，“淘汰率”約20%;擬上市企業走完上交所審核流程、走完證監會注冊流程，時長相差數十倍;部分保薦機構執業質量不高，不少中介機構“穿新鞋走老路”。

一問：規定因何搖擺？

監管層支持和鼓勵“硬科技”企業在科創板上市，但對于企業科創屬性的評價，則經歷一段曲折。另外，對于上市企業的股東要“層層穿透核查到最終持有人”，如何確定核查范圍，也有一個規范過程。

科創屬性的標準是什么？“金融科技”是如何被納入又為何被“限制”？

先看看怎樣評價企業的科創屬性。

在科創板誕生之初，證監會要求參與各方準確把握科創板定位，重點支持新一代信息技術、高端裝備、新材料、新能源、節能環保以及生物醫藥領域（下稱“六大領域”）等高新技術產業和戰略性新興產業，推動互聯網、大數據、云計算、人工智能和制造業深度融合，引領中高端消費，推動質量變革、效率變革、動力變革。具體行業范圍由上交所發布并適時更新。

2019年7月22日，第一批科創板企業股票上市交易，在上市儀式上，證監會副主席李超致辭說，這是繼當年科創板順利開板后，科創板市場建設的又一重要里程碑。

從那一刻起，科創板的制度建設始終在不斷完善中。

2020年3月20日，證監會制定了《科創屬性評價指引（試行）》，“支持和鼓勵科創板定位規定的相關行業領域”企業申報科創板上市，要求上交所落實指引，制定具體業務規則。

2020年3月27日，按照證監會《科創屬性評價指引（試行）》的精神和要求，上交所制定了當時的《科創板企業發行上市申報及推薦暫行規定》。這個暫行規定中說，申報科創板發行上市的企業，除了證監會此前所指出的六大領域，還有“其他符合科創板定位的深度應用科技創新領域的企業”。

對于如何準確理解科創屬性評價指標體系，上交所回答了記者提問表示，其他符合科創板定位的深度應用科技創新領域的企業，如金融科技、科技服務等，也屬于科創板服務范圍?？苿摪逶诜湛苿撈髽I方面具有廣泛性和包容性。“只要符合常規指標，或者符合例外情形之一，就可以申報科創板”。

“金融科技”領域的企業也屬于科創板服務的范圍，這讓市場反響劇烈。

例如，北京市金融監管局官方微信號在當年3月31日便鼓勵金融科技企業稱：根據上海證券交易所《科創板企業發行上市申報及推薦暫行規定》及關于該規定答記者問內容，金融科技企業屬于科創板服務范圍。為開展有關工作，服務企業上市融資發展，請有意向的企業填寫《科創板意向金融科技企業情況表》，“我局將據此開展后續工作”。

隨后，市場將一些申報在科創板上市的企業歸類于“金融科技”領域。

例如，2020年6月申報的微眾信科，9月申報的京東數科，10月申報的螞蟻集團。

微眾信科主要為銀行業金融機構提供信貸場景下的企業征信報告、信貸風險決策系統、信貸一體化解決方案，助力銀行打造純信用、線上化、自動化、批量化、智能化的中小微企業信貸產品。

京東數科由“北京京東金融科技控股有限公司”改名而來。螞蟻集團的前身是“浙江螞蟻小微金融服務集團有限公司”。

將京東數科和螞蟻集團歸為金融科技企業的機構并不少見。

例如，2020年10月，胡潤研究院發布了《2020胡潤中國10強金融科技企業》名單中，螞蟻集團名列第1，京東數科名列第4。其他上榜企業還有東方財富、同花順和恒生電子，這3家分別在深交所創業板和上交所主板上市。

2020年11月6日，螞蟻集團暫緩發行。微眾信科在2020年12月通過上交所審核，今年2月終止上市進程。3月30 日，已經回答了上交所第一輪問詢的京東數科，撤回上市申請，在科創板上市進程就此終止。

為落實科創板定位、支持和鼓勵“硬科技”企業在科創板上市，今年4月16日證監會修訂了《科創屬性評價指引（試行）》，按照支持類、限制類、禁止類分類界定科創板行業領域，建立了負面清單，“限制金融科技、模式創新企業在科創板上市。禁止房地產和主要從事金融、投資類業務的企業在科創板上市”。證監會要求，上交所落實指引制定具體業務規則。

隨后，上交所公布新的科創板企業發行上市申報及推薦規定，廢止了此前的規定。

上市企業股東到底要不要穿透？

再來看看對首發上市企業股東穿透核查的規范。

核查的初衷是為了打擊權錢交易、利益輸送問題。一些投資者通過股權代持、多層嵌套等方式，隱藏在擬上市企業名義股東背后，形成“影子股東”，在企業臨近上市前入股或低價取得股份，上市后獲取巨大利益。這些操作背后，可能存在權錢交易、利益輸送等一系列問題。

為此，在2021年2月，證監會發布了《監管規則適用指引——關于申請首發上市企業股東信息披露》，重申發行人股東適格性要求，進一步明確對入股價格明顯異常的自然人股東和多層嵌套機構股東的信息穿透核查要求?！肮蓶|的股權架構為兩層以上且為無實際經營業務的公司或有限合伙企業的，如該股東入股交易價格明顯異常，中介機構應當對該股東層層穿透核查到最終持有人”。

但是，具體執行過程中，經穿透后發現，有的股東間接持股數量不到幾百股，還有的私募股權基金往上穿透后發現有幾十層。執行穿透工作，整個流程走完，參與各方要花費數月時間，工作量巨大、核查難度高。有投行人士表示，這樣的穿透甚至影響首發上市項目原定申報節奏。

中介機構核查工作中也存在免責式、簡單化的不良傾向。出于免責目的，一些中介機構擴大核查范圍，存在有些持股主體無法穿透核查、個別持股比例極少的股東也要核查等現象，增加了企業負擔。

5月28日，證監會新聞發言人稱，證監會已經及時加以引導，強調應按照實質重于形式和重要性原則穿透核查擬上市企業股東，同時指導交易所出臺股權“最終持有人”認定標準，明確了股東是上市公司、新三板掛牌公司等，不需要做穿透核查。

6月15日，交易所向保薦機構發出通知稱，在對IPO股東穿透核查時，對于持股較少、不涉及違法違規“造富”等情形的，保薦機構會同發行人律師實事求是發表意見后，可不穿透核查。

二問：速度因何時快時慢？

根據上交所的規定，科創板企業上市流程包括受理、問詢、上市委會議審核、報送證監會注冊、發行上市等階段。其中，從企業申報材料被上交所受理，到通過上交所上市委會議審核的時長，可視為走完上交所審核流程時間。企業向證監會提交注冊申請，到獲得證監會允許注冊的批復，可視為走完證監會注冊流程時間。

據《中國經濟周刊》記者統計，已經在科創板上市的307家企業，走完上交所流程和走完證監會流程，各企業花費時間差距巨大，并且，在不同月份申報材料，被受理、遞交注冊申請、走完流程的平均時間也有較大差距。

審核流程最快18天，最長422天

先看各月份申報材料被受理企業走完上交所審核流程的時間差。

2019年3月，上交所開始受理擬上市企業申報，該月申報材料被受理公司，平均在129天后通過上市委會議審核。此后，這個時間逐漸延長，到2019年8月份，走完流程平均時間達到了235天，延長了近一倍。

但在這之后，走完流程時長又開始縮短。

2020年3月份申報材料被受理企業，走完流程平均只用了100天，速度最快。到了2020年9月，走完流程時長又延長到175天。

具體到各企業，差別更是巨大。

從申報材料被上交所受理到審核通過，全部企業平均用時152天。速度最快的3家分別是中芯國際（688981.SH）、奇安信-U（688561.SH）和苑東生物（688513.SH），分別是18天、43天和49天。而速度最慢的3家，分別是九號公司-WD（689009.SH）、前沿生物-U（688221.SH）和復旦張江（688505.SH），分別是422天、359天和326天。

再看在證監會注冊時長的差別。

2019年6月份，第一批企業開始向證監會申請注冊，走完流程平均需要14 天。到了2020年9月份遞交申請的公司，走完流程平均需75天。今年4月份，走完流程平均需35天。

全部企業走完注冊流程平均用時43天，具體到各企業則差距更大。最快3家企業平均用了3天，最慢的3家企業用了180天。

今年申報企業比2020年同期少43%，科創板IPO收緊？

除了走完流程所需時長的差距，上交所受理企業數量也有波動。

截至目前，今年上交所受理科創板公司申報共112家，比2020年同期少43%，比2019年同期少12%。2019年上半年，上交所從3月份才開始受理科創板申報材料，從3月到6月的4個月時間內，申報公司數量達128家。

對于IPO是否有所收緊的疑問，易會滿回應說，IPO發行既沒有收緊，也沒有放松;當然在發行節奏上，需要綜合考慮市場承受力、流動性環境，以及一、二級市場的協調發展，積極創造符合市場預期的新股發行生態。

更早之前，即今年3月20日，在中國發展高層論壇圓桌會上，針對IPO現場檢查中出現了高比例撤回申報材料的現象，易會滿說，據初步掌握的情況看，其中一個重要原因是不少保薦機構執業質量不高。從目前情況看，不少中介機構尚未真正具備與注冊制相匹配的理念、組織和能力，還在“穿新鞋走老路”。對此，證監會正在做進一步分析，對發現的問題將采取針對性措施。要進一步強化中介把關責任，督促其提升履職盡責能力。監管部門也需要進一步加強基礎制度建設，加快完善相關辦法、規定。

三問：中介機構何時不再“穿新鞋走老路”？

科創板企業上市實行注冊制，信息披露是中心，上市公司質量“關口”前移，要求保薦機構必須要承擔更多的把關責任。

但是，保薦機構屢屢履行職責不到位，其中不乏中金公司、中信證券這樣的頭部券商。

在科創板設立之初，為了規范和引導保薦機構準確把握科創板定位，做好科創板企業上市推薦工作，上交所就制定并公布了科創板企業上市推薦指引，要求保薦機構基于科創板定位，推薦企業在科創板發行上市。

但是，在保薦企業登陸科創板過程中，多次出現保薦券商履行保薦職責不到位，被證監會或上交所處罰的案例。

今年4月16日，證監會一天掛出了38個對保薦機構的監管警示，其中超過10個源于科創板。

據Wind資訊數據，截至今年7月5日，按照保薦機構服務科創板企業數量排序，中信證券和中金公司位列前兩名，這兩家公司也入選了供證券監管部門使用的首批證券公司“白名單”。然而，這兩家頭部企業，也有折戟科創板保薦被處罰的案例。

比較早的案例是，2019年5月，中金公司的兩位保薦人（萬久清、莫鵬）違規改動交控科技（688015.SH）招股書、審核問詢函等注冊申請文件，被上交所發現。

證監會稱，注冊申請相關文件是科創板股票發行上市過程中具有法律約束力的文件。注冊申請文件受理后，未經證監會或者交易所同意不得改動。證監會對中金公司及公司兩位保薦代表采取了出具警示函的行政監督管理措施。

還有，中金公司是新疆大全的保薦機構，沒有充分、審慎核查新疆大全的轉貸事項、增資入股引入新股東的事項，被證監會處罰。

所謂轉貸，是指部分銀行在向借款企業發放貸款時，以企業提供相應的采購合同為前提，且要求企業委托銀行將該筆貸款直接全額支付給指定的企業供應商。有些企業為取得銀行貸款，就與自己的供應商編造虛假的采購合同，當銀行把貸款支付給供應商后，再由供應商將取得的銀行貸款轉給企業賬戶。轉貸操作違反了相關規定，情節嚴重的甚至犯法。

在科創板開板前，上交所曾提醒，保薦機構要注意擬上市企業是否存在轉貸操作，要幫助擬上市企業強化內部控制制度建設并執行有效性檢查。

新疆大全在提交上市材料時沒有完成清理轉貸行為，在財報審計截止日后，仍進行多次轉貸，新增轉貸金額達1.06億元。截至首次申報招股說明書簽署日，尚未結清的轉貸余額為3.87億元。

中信證券也有被處罰的案例。

中信證券保薦的尚沃醫療，預計2020年前三季度營業收入同比增長0.65%，后來披露改為下降23%;預計可實現扣除非經常性損益后歸屬于公司普通股股東的凈利潤同比增長 6.44%，后來披露時改為同比下降37%。相差如此懸殊，是尚沃醫療部分在手訂單出現了延期。

沒有持續關注訂單變化的中信證券保薦代表，在回答上市委會議問題時“卡殼了”。上市委審議會議召開前，尚沃醫療的部分在手訂單已出現延期，但中信證券保薦代表沒有持續關注這一情況，在上市委審議會議提問時，不能準確告知訂單變化情況對尚沃醫療經營業績的影響。

同時，中信證券保薦代表在發現尚沃醫療經營業績與預測數據存在較大差異后，沒有及時主動向上交所報告，而是直接更新了招股說明書相關數據。經上交所監管督促后，他們才出具專項核查意見。

尚沃醫療的上市申請在2020年9月29日已經通過審核，但在今年2月26日被終止上市進程。

還有，中信證券保薦的亞輝龍（688575.SH），存在著申報材料財務數據前后不一致、披露口徑出現明顯差異，信息披露內容前后矛盾，擅自簡化披露內容等方面問題。

服務家數排在第4名的海通證券，保薦的四方光電，企業實控人存在涉嫌行賄問題，也沒有披露。

四方光電（688665.SH）今年1月份更新的招股書披露，公司實際控制人熊友輝曾于2010年至2011 年期間向原四川省農村能源辦公室主任屈鋒“提供過資金 12 萬元”。四川省綿陽市中級人民法院在2014 年 11 月作出刑事判決，認定屈鋒因利用職務上的便利，共計收受他人賄賂 670萬元及其他財物，其中包含收受熊友輝的12 萬元。

在9個月前，即2020年4月，四方光電披露的招股書、海通證券提交的保薦報告，都沒有披露上述內容。證監會對海通證券采取出具警示函的監督管理措施。

服務數量排名稍后的券商，如國信證券、招商證券，也有被處罰的案例。

今年6月份，在第13屆陸家嘴論壇上，易會滿表示，從科創板開板以來，證監會推動設立科創板并試點注冊制這項重大改革平穩落地。從目前的情況看，改革整體效果較好，符合預期。他也坦言，設立科創板并試點注冊制具有開創性和突破性，各項制度安排還需要在實踐中不斷發展完善，改革中出現一些新情況新問題是科創板走向成熟必然要經歷的。