創業板發展階段性熱點及前沿研究

劉晨 孫慧

摘 要：本文以CNKI數據庫2009年至2020年9月21日500篇高被引創業板論文為研究對象，采用Citespace可視化軟件，對國內創業板研究現狀及動態演變進行分析。研究發現：國內創業板的主要研究熱點有IPO抑價、財務預警、風險投資等。由此得出結論：發文數量和關注點的變化與政策高度相關;國內學者在創業板研究領域缺少合作，其研究呈現出以地域劃分的合作傾向;當前的研究前沿主要集中于2015年前后的熱點。

關鍵詞：創業板;知識圖譜分析;綜述;Citespace

中圖分類號：F832.5 文獻標識碼：A 文章編號：2096-0298（2021）06（b）--05

創業板建立以來，引起了社會各界廣大投資者的廣泛關注。風險投資、IPO抑價、盈余管理、財務預警等都是緊密結合投資者和上市公司切身利益的，也是創業板研究的熱點領域，成果較多。基于此，本文應用Citespace文獻挖掘分析工具對我國2009—2020年以創業板為主題的文獻進行分析，以期明晰研究熱點，通過時間脈絡分析，理順創業板研究的理論脈絡和前沿趨勢，為今后的研究奠定基礎，提供理論框架。

1 研究設計

1.1 資料來源

本研究以“創業板”為關鍵詞在CNKI中進行檢索，勾選SCI、EI、核心期刊和CSSCI，發表文獻的年份跨度為1999—2020年，并選擇從2009—2020年進行檢索，共檢索到1121篇文獻（檢索時間是2020年9月21日）。

1.2 研究設計

為獲得創業板相關研究的熱點及時間演變趨勢，進行如下研究設計。首先，應用CNKI進行在線計量可視化分析，分析每個年份發表文獻數量，確定發文趨勢;其次，按照被引排序選取排名前500的500篇文獻，最高被引頻次數為451次，最低被引頻次為10次，應用Citespace軟件進行高被引文獻關鍵詞共詞網絡分析、聚類分析及時區圖分析，獲取研究熱點及研究重點領域，搭建創業板的知識結構，為接下來的文獻梳理打下基礎。

1.3 研究方法

知識圖譜通過數據分析、科學計量及繪制圖表等方式，展示知識領域在時間上的發展路徑和空間上的結構關系，是一種利用時空思維將感性抽象認識轉化為理性直觀分析的文獻計量方式[1]。由于Citespace軟件在挖掘深度和可視化程度上的優越性，從被引入國內開始就引起學術界廣泛關注，并在人文社科領域內被大量使用。

2 創業板發展概況

2.1 國內創業板研究年代分布

國內關于“創業板”的研究最早是劉健鈞（1999）提到設立“創業板”的條件[2]。本文根據圖1創業板發表論文年度趨勢折線圖將國內創業板發展分為三個階段進行描述。

第一階段（1999—2002年）的趨勢折線圖呈現出起步態勢，從核心期刊發文數量來看，1999年深圳證券交易所準備設立創業板導致發文量有所上升。創業板逐步進入研究人員的視野。

第二階段（2002—2007年）的趨勢折線圖呈現出平穩態勢，除2004年發文量略有上升外，其他年份均呈現下降趨勢。主要原因是2001年國內股市事件頻發，管理層認為我國股票市場仍待完善，創業板的設立也被延期推遲。

第三階段（2007年至今）的趨勢折線圖呈現出先爆發后下降的趨勢。2007年，創業板設立再次被提上日程，創業板發文量也從2007年的10篇一下躍升到2008年的40篇，并在2011年左右達到峰值，隨后逐年遞減。

2.2 作者及機構合作網絡分析

基于2009—2020年核心期刊高被引的500篇文獻，運用Citespace可視化軟件得到圖2創業板發展作者合作網絡分析圖。

從圖2合作網絡分析圖中的節點連線來看，圖中節點數量為275，連線88條，Density=0.0028，體現出作者合作并不緊密。其主要合作群中最突出的為萬迪昉、張雅慧等為核心的合作群，該合作群主要研究不同條件下對IPO抑價、定價的關系[3];以王剛、孫向陽為核心的合作群通過分析創業板IPO的公司申請失敗的原因，并對未來想在創業板IPO的企業提出幾點建議[4]。以吳世農為核心的合作群主要研究風險投資與創業板上市公司的關系，其貢獻在于對高管減持行為的內在動因進行了深入探究并提出了五點發現[5]。

圖3共產生223個節點，70條連線，Density=0.0028，說明機構合作并不明顯。主要形成了以北京大學經濟學院，以西安交通大學管理學院，以中山大學管理學院為核心的合作圈等，從中我們可以發現國內有關創業板的研究有十分顯著的地域合作傾向。

綜合圖2、圖3可以得出以下結論：（1）國內學者在創業板研究領域缺少合作，同時導致機構間合作較少。（2）國內創業板研究呈現出以地域為劃分的合作傾向。（3）創業板研究從2010年開始逐漸得到學術界廣泛的關注。

3 創業板研究領域的基本主題

3.1 普遍關注點

出現頻次最多的關鍵詞為本文檢索關鍵詞“創業板”，其余出現頻率較高的關鍵詞有 “成長性”“風險投資”“IPO抑價”等，它們代表了創業板領域的研究熱點。我們將創業板高被引共現網絡圖中高頻關鍵詞按照頻數高低列出表1如下，“風險投資” “IPO抑價”“成長性”等屬于高頻關鍵詞，大部分關鍵詞處于投資者視角和公司治理視角，體現出國民對股票市場的關注度和認可度的不斷提高，更多優秀的公司希望通過直接融資的方式來獲得資金。

3.2 創業板高頻關鍵詞聚類分析

為了找到各個高頻關鍵詞之間的關系，進一步揭示創業板領域的研究熱點，我們根據卡隆等（Callon， 1991）[6]構建的方法，通過創業板高被引聚類分析對高頻關鍵詞歸類，并繪制出相關聚類圖譜圖5。

通過分析，將10個聚類關鍵詞分成3類：創業板主體研究，創業板與上市公司關系，創業板與投資者關系。創業板主體研究包含聚類#3創業板市場，#6中小企業版，#8中小板。創業板和中小企業板的研究主要是融資問題，上市企業和未上市企業都存在普遍的融資約束[7]。陳前前等（2015）得出會計穩健性會對融資約束產生強烈的消極影響，創業板上市公司成長性與會計穩健性的部分中介作用由融資約束發揮[8]。孫妍（2017）指出創業投資與企業創新呈正相關關系，并能夠在一定程度上緩解企業的融資約束問題[9]。吳莉昀（2019）提出加大政府補助，因企施策進一步發揮信號機制緩解中小企業融資約束[10]。盛虎、程爽等（2020）則希望各地方政府合理規范地方政府負債行為[11]。

首先，聚類#1和#4包含上市公司和企業績效這兩個關鍵詞，相關領域為創業板上市公司與企業績效的關系，其中又以研發投入、政府補助、資本結構與企業績效的關系研究最多。國內最早研究該領域的是張軍華（2011），他指出我國高新技術中小企業更喜歡以商業信用、短期借款為主的外源性融資和內源融資[12]。梁偉真等（2015）認為科技型中小企業資本結構對研發投入和企業績效產生消極影響，研發投入與企業績效呈現正相關關系[13]，孫慧等也證實了這個結論[14]。鄭春美、李佩（2015）認為政府補助可以促進企業創新，而稅收優惠則可能會對企業創新績效產生消極影響[15]。研發投入對于企業績效具有積極的作用，高管持股與企業績效具有促進作用[16]。因而，建議提高高管股權分配或增加機構投資者持股，加大創新投資力度以提升企業績效。

其次，聚類#2和#9包含關鍵詞IPO和抑價，其和創業板與投資者關系中的聚類#7風險投資的關系一直都是創業板研究的熱點話題。我國創業板市場存在相對嚴重的新股發行抑價現象，主要是由投資者的非理性行為所導致。有風險投資參與的IPO抑價現象，學界主要持三種觀點，風險投資對創業板IPO抑價有積極、消極或無影響。李曜與張子煒（2011）得出在深圳創業板中有風險資本加入公司的IPO抑價率更高的結論[17]。黃澤勇（2013）還指出風投持股占比與IPO抑價程度呈正比[18]。究其原因是風投機構的高持股比例勢必會吸引資本市場的注意，投資者也會察覺到這一信號，從而使得被投資企業出現了高抑價率。余楠等（2013）和曹婷等（2015）研究發現實力較強、更為成熟的風投機構能發揮第三方監督和認證的作用，降低其所支持公司的IPO抑價率[19]。葛翔宇等（2014）發現有風險投資參與的企業在IPO時抑價率較低，這與之前的結論截然相反[20]。許昊等（2016）從信息不對稱的角度出發，認為風投機構的參與程度深，企業IPO抑價率就偏低[21]。

最后，聚類#0和#5是創業投資和信息披露。創業板市場運行的流暢性、上市公司的健康發展都需要合理可靠的信息披露[22]，創業板是以投資者自擔風險的角度運行的，必須通過嚴格的信息披露作為保證[23]。安然事件的發生震動全國，導致監管機構和投資機構對上市公司的信息披露加大重視[24]，因此至2015年有關創業板信息披露的文章發文較多。陸正華、張瑞（2014）指出研發信息披露對財務杠桿、股權集中度有強烈的消極影響，與研發強度有顯著的正相關關系[25]。梅研（2015）指出研發支出披露，尤其是資本化研發支出披露具有信號傳遞作用[26]。常啟軍、蘇亞（2015）認為抑制代理成本和管理相關信息的披露可以促進企業績效[27]。南曉莉、趙銳（2019）指出披露高質量的研發信息在創業板市場上可以獲得更加積極的正向反饋，并且有利于獲得長期的超額收益[28]。

3.3 研究熱點的動態演進

以圖6進一步探討1999—2020年創業板研究熱點的動態發展，我國1999—2020年創業板研究領域呈現出“中部尾部消失”的現象。

第一階段（2009—2012年）研究熱點繁多，主要為“上市公司”“IPO”“信息披露制度”等，細分熱點有“投資者情緒”“成長性”“私募股權投資”等。

第二階段（2012—2017年）時區圖譜的研究熱點數量呈現“中空化突現化”，在圖譜中2015年集中突現多個關鍵詞，包括“注冊制”“交易規則”，這和國內對創業板實行注冊制的呼聲相關。而“公司債券市場”等關鍵詞顯示出國內學界對債券市場的關注。

第三階段（2017—2020年）沒有新的關鍵詞突現出來，表明學界對創業板研究的關注度逐漸降低。

4 結語

第一，1999年開始有國內學者研究創業板后，相關研究呈現平穩爆發并逐年下降的趨勢，發文數量的變化以及關注點與創業板的設立及政策高度相關。第二，從作者合作分析和機構分析來看，國內學者在創業板研究領域缺少合作，導致機構間合作較少，呈現以地域為劃分的合作傾向。第三，從高頻關鍵詞看， “風險投資”“IPO抑價”“成長性”是學界關注的重點，大部分關鍵詞是出于投資者視角和公司治理視角，表明國民對股票市場的關注度和認可度不斷提高，更多優秀的公司希望通過直接融資的方式來獲得資金。第四，從研究熱點的演進看，當前研究前沿主要集中于2015年前后的熱點。本文的不足之處在于由于文獻來源都是中文期刊文獻，不能運用Citespace做出共被引分析。

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Abstract： This paper takes 500 highly cited GEM papers from 2009 to September 21， 2020 in the CNKI database as the research object， and uses Citespace visualization software to analyze the current status and dynamic evolution of domestic GEM research. The research find that the main research hotspots of the domestic GEM include IPO underpricing， financial early warning， and venture capital. It is concluded that the changes in the number of articles and focus are highly related to policies; domestic scholars lack cooperation in the field of GEM research， and their research shows a tendency to cooperate geographically; current research frontiers are mainly focused on hot spots around 2015.

Keywords： GEM; knowledge graph analysis; overview; Citespace