飛通科技：渠道商藏蹊蹺 募投必要性不足

鐘正

飛通科技（A21071.SZ）于2021年5月21日發(fā)布招股書（申報(bào)稿）。2019年至2020年，公司營(yíng)業(yè)收入分別為1.55億元、1.68億元，扣非凈利潤(rùn)分別為5306萬元和6491萬元，符合創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)，即最近兩年凈利潤(rùn)均為正數(shù)且累計(jì)凈利潤(rùn)不低于5000萬元。

不過，僅從利潤(rùn)數(shù)值并不足了解一家公司的“質(zhì)量”，還應(yīng)對(duì)其業(yè)務(wù)模式以及上下游的業(yè)務(wù)關(guān)系進(jìn)行考察。不幸的是，飛通科技在這些方面的確存在幾大有待進(jìn)一步披露的問題：其研發(fā)投入低于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，但核心業(yè)務(wù)毛利率卻明顯領(lǐng)先;其業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)為貿(mào)易商，而非生產(chǎn)商;更為重要的是，飛通科技核心大經(jīng)銷商多次出現(xiàn)“陪標(biāo)”的情況，很難不對(duì)二者之間的關(guān)系產(chǎn)生懷疑。

研發(fā)能力存疑

飛通科技主營(yíng)業(yè)務(wù)為船舶導(dǎo)航助航設(shè)備、船舶通訊設(shè)備及周邊產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及相關(guān)服務(wù)。

2018-2020年，飛通科技營(yíng)業(yè)收入分別為1.32億元、1.55億元、1.68億元。其中，導(dǎo)航助航設(shè)備收入分別為7777萬元、8972萬元、1.02億元，占比分別為59.11%、57.75%、60.34%;通訊設(shè)備收入分別為4877萬元、5844萬元、6230萬元，占比分別為37.07%、37.61%、36.99%。同期，導(dǎo)航助航設(shè)備毛利率分別為54.88%、58.78%、62.43%;通訊設(shè)備毛利率分別為67.81%、64.20%、64.22%。

據(jù)申報(bào)稿，2018-2020年，飛通科技競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手盟升電子（688311.SH）衛(wèi)星導(dǎo)航系列產(chǎn)品業(yè)務(wù)毛利率分別為75.51%、73.65%、67.50%，衛(wèi)星通信系列產(chǎn)品業(yè)務(wù)毛利率分別為48.75%、56.81%、55.64%;海格通信（002465.SZ）無線通信業(yè)務(wù)毛利率分別為49.92%、49.58%、48.19%，北斗導(dǎo)航業(yè)務(wù)毛利率分別為61.74%、66.80%、59.49%;新諾航科（836189.NQ）船舶通訊導(dǎo)航設(shè)備銷售業(yè)務(wù)毛利率分別為37.79%、39.65%、36.58%。

此外，佳明公司（GRMN.O）航海業(yè)務(wù)毛利率分別為58.60%、59.54%、58.44%。

從毛利率來看，飛通科技無愧為行業(yè)龍頭企業(yè)。不過，作為一家2016年?duì)I業(yè)收入僅有5176萬元的企業(yè)，其究竟有什么過人之處能夠擁有不遜于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的毛利率水平？

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2018-2020年，飛通科技研發(fā)費(fèi)用分別為838萬元、1060萬元、906萬元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比重分別為6.37%、6.82%、5.38%;盟升電子研發(fā)費(fèi)用分別為2885萬元、2819萬元、5582萬元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比重分別為14.25%、9.96%、13.19%;海格通信研發(fā)費(fèi)用分別為6.44億元、6.78億元、6.92億元，占比分別為15.54%、14.71%、13.51%。

另外，佳明公司研發(fā)費(fèi)用分別為38.97億元、42.30億元、46.10億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比重分別為16.96%、16.11%、16.86%。

通過對(duì)比可以看出，無論是從金額還是從占比的角度，飛通科技的研發(fā)費(fèi)用均顯著低于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，這明顯與其不遜于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的毛利率不相匹配。

無獨(dú)有偶，從原材料采購(gòu)與存貨的角度進(jìn)行分析也同樣可以得出飛通科技研發(fā)能力存疑的結(jié)論。

據(jù)申報(bào)稿，飛通科技采購(gòu)內(nèi)容主要包括原材料與服務(wù)，其中，主要原材料包括芯片、電子元器件、顯示屏、結(jié)構(gòu)配件、線材等，主要服務(wù)為外協(xié)加工廠商的外協(xié)加工、各地安裝售后服務(wù)商的安裝及售后等。

2018-2020年，飛通科技原材料采購(gòu)金額分別為4953萬元、4070萬元、3613萬元，服務(wù)采購(gòu)金額分別為962萬元、1062萬元、794萬元，合計(jì)采購(gòu)金額分別為5915萬元、5132萬元、4407萬元，年末的存貨金額分別為6505萬元、5310萬元、3577萬元。根據(jù)會(huì)計(jì)恒等式BESE法則計(jì)算可以得知，2019-2020年，公司每年存貨結(jié)轉(zhuǎn)營(yíng)業(yè)成本金額分別為6327萬元、6141萬元，而同期飛通科技營(yíng)業(yè)成本分別為6073萬元、6390萬元。

雖然兩組數(shù)據(jù)存在著略微的差異，但依然能得出一個(gè)結(jié)論，即飛通科技原材料、服務(wù)均從外部采購(gòu)，從這個(gè)角度來看，公司并不存在其所謂的核心技術(shù)，本質(zhì)上只是一家“貿(mào)易商”。

渠道商暗藏玄機(jī)

據(jù)申報(bào)稿，飛通科技銷售模式分為政府項(xiàng)目、經(jīng)銷以及直銷三種模式。政府采購(gòu)項(xiàng)目是指公司從各政府采購(gòu)網(wǎng)、招標(biāo)網(wǎng)等多種信息渠道獲取船舶通訊導(dǎo)航方面的招標(biāo)信息，并根據(jù)招標(biāo)文件制定具體的方案、報(bào)價(jià)和標(biāo)書，中標(biāo)后與客戶簽訂正式銷售合同;而經(jīng)銷模式則是通過與經(jīng)銷商簽訂買斷式經(jīng)銷協(xié)議，由經(jīng)銷商在各地銷售公司產(chǎn)品并提供安裝、售后服務(wù)。

2018-2020年，飛通科技政府項(xiàng)目收入分別為9026萬元、7937萬元、8043萬元，占總收入的比重分別為68.60%、51.09%、47.75%;經(jīng)銷模式收入分別為3536萬元、6667萬元、7132萬元，占比分別為26.87%、42.91%、42.35%;直銷模式收入分別為595萬元，932萬元、1667萬元，占比分別為4.52%、6%、9.90%。

近三年，飛通科技政府項(xiàng)目收入規(guī)模小幅下滑，而經(jīng)銷模式則是其業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要?jiǎng)恿Α?/p>

不過，2018-2020年，飛通科技經(jīng)銷商數(shù)量分別高達(dá)158家、256家、253家，對(duì)前五大經(jīng)銷商銷售金額分別為2182萬元、3067萬元、3269萬元，占當(dāng)期經(jīng)銷銷售總額的比重分別為61.72%、46.01%、45.83%。若前五大經(jīng)銷商貢獻(xiàn)收入剔除，則稍加計(jì)算可以得知，飛通科技對(duì)其余經(jīng)銷商單家平均銷售收入分別為9萬元、14萬元、16萬元。

要知道2018-2020年，飛通科技對(duì)第五大經(jīng)銷商銷售金額分別為98萬元、154萬元、176萬元;毫不客氣地說，“小微”經(jīng)銷商撐起了公司業(yè)績(jī)的半邊天。