新《證券法》背景下信息披露制度的變革路徑探索

陸虎 陳梓慕 蔣大平

摘 要：瑞幸咖啡利用中國人對咖啡的獨特需求，以樹立中國本土化咖啡品牌作為集資陷阱，短時間內迅速吸金20多億美金。作為金融界的新秀，瑞幸咖啡在自身經營方面卻頻頻爆雷，先是渾水公司的一份報告指出其交易作偽，又遭受美國律所聯名訴訟，中國的市場經濟制度信息披露問題面臨外界質疑。本文通過對瑞幸咖啡事件始末進行分析，指出當前中國資本市場信息披露制度存在的不足，旨為構建新證券法背景下信息披露制度革新作出有益的探索。

關鍵詞：瑞幸咖啡;證券法;注冊制改革;信息披露;同步披露

本文索引：陸虎，陳梓慕，蔣大平.新《證券法》背景下信息披露制度的變革路徑探索[J].中國商論，2021（15）：-073.

中圖分類號：F832 文獻標識碼：A 文章編號：2096-0298（2021）08（a）--03

近年來，中國飲品界黑馬層出不窮。僅用17個月就創造奇跡，并成功上市的瑞幸咖啡本可以帶領中國飲品市場走向國際舞臺，成為民族品牌。然而瑞幸咖啡如今面臨著巨大危機，先是渾水公司的一份報告指出其交易作偽，后遭受美國律所聯名訴訟。瑞幸咖啡問題的背后，反映我國市場在信息披露機制等方面的缺失。對此，我國在2020年3月1日新《證券法》施行后，著重增加了“信息披露”章節，對于進一步完善信息披露主體、加深信息披露要求、加重信息披露違法懲處力度、全面重構信息披露制度起到極其關鍵作用。但是在解決瑞幸咖啡類似問題上，仍需要將新規定結合實際情況，認真研析其優缺點，對中國當前市場經濟披露制度存在的不足提出完善建議。

1 瑞幸咖啡造假事件始末

瑞幸咖啡從成立到上市用時不到一年半，僅僅17個月的時間就做到在美國納斯達克上市，之后卻面臨巨額的賠償甚至牢獄之災。瑞幸咖啡創辦的起初階段，借助廣告等新媒體宣傳手段，利用中國人對民族品牌的篤信，成功建立了瑞幸咖啡將會是世界上的第二個“星巴克”的品牌。直到2020年1月一家名叫渾水的公司，派出1400多個調查員，在全國900多家實體店蹲點證實瑞幸咖啡作假，并在1月31日發表相關聲明指出瑞幸數據造假，通過做假賬掩蓋自己虧損的事實。但是瑞幸2月3日便否認所有指控，并讓渾水承擔相關法律責任。而事情在2020年4月2日發生大反轉，瑞幸咖啡成立的特別委員會發布聲明承認虛假交易22億人民幣。與此同時，美國多家律師事務所聯合發布聲明要對瑞幸咖啡提起訴訟。2020年4月7日，瑞幸咖啡宣布停牌，中國證監會也表示會對瑞幸咖啡財務造假一案追究到底。瑞幸咖啡公司于2020年6月27日在美國納斯達克停牌，并退市備案。2020年9月18日，市場監管總局及上海、北京市場監管部門，對瑞幸咖啡（中國）有限公司、瑞幸咖啡（北京）有限公司等公司作出行政處罰，處罰金額共計6100萬元。

2 瑞幸咖啡造假事件成因及信息披露問題

在瑞幸咖啡造假事件發生之后，我國企業應當從個案中吸取教訓，反思瑞幸咖啡造假事件背后的真正問題所在，從而做到亡羊補牢，吸取前車之鑒，以謀求更好的市場發展環境。瑞幸咖啡設定的上市模式是“空手套白狼”，這也就注定瑞幸要通過信息造假來掩蓋他們犯罪的事實以及上報信息的真實性。通過瑞幸咖啡造假事件，我國上市公司普遍存在的信息披露問題包括以下幾方面。

（1） 信息披露真實性難以保證，信息披露真實性作為首要考量因素，信息披露真實性要求上市公司做到披露的信息準確，必須要求是符合客觀真實情況，不可以存在虛假披露內容的信息。

（2） 信息披露具有滯后性，證券市場信息存在時效性，也是投資者在獲取信息過程中應當關注的重點，信息披露如果不及時有效，也可能會對投資者的價值判斷帶來重大影響，以及出現決策失誤。

（3） 信息披露避重就輕，企業在資本市場上進行信息披露會出現“只談一邊”，關于自身經營工作的市場擁有的優勢重點披露，而對于自身業務范圍內存在的經營風險絲毫不進行描述。這也就嚴重誤導投資者，影響我國證券市場的健康發展，擾亂市場秩序。

另外，我國現階段的市場發展太過于依賴“看不見的手”即市場自我調節機制，而忽略政府的管控導致我國經濟患病，市場調節失靈。習近平總書記指出，“在市場作用和政府作用的問題上，要講辯證法、兩點論，‘看不見的手和‘看得見的手都要用好，努力形成市場作用和政府作用有機統一、相互補充、相互協調、相互促進的格局，推動經濟社會持續健康發展。”反觀美國和其他經濟發展較完善的國家市場則處于信息披露半強勢有效的狀態，我國相對于美國等發達國家在這一方面尚且需要極大改善。

此外，由于我國舊的《證券法》對于境外證券發行和交易沒有作出相關的管轄權規定，直到2020年新發行的《證券法》才增加相關內容，“在中華人民共和國境外的證券發行和交易活動，擾亂中華人民共和國境內市場秩序，損害境內投資者合法權益的，依照本法有關規定處理并追究法律責任”。在這之前我國法律層面在境外發行和交易方面尚且沒有完善的法律規定來保護上市公司以及投資者的權益，因此加強上市公司的信息披露迫在眉睫。而在《中共中央關于制定國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和二〇三五年遠景目標的建議》中也是提出我們要形成強大的國內市場，構建新發展格局;全面深化改革，構建高水平社會主義市場經濟體制。對于類似瑞幸咖啡這種違背法律、倫理道德的虛假信息披露行為，我們應該在以后堅決抵制、嚴查嚴處，健全公平競爭審查機制，提升市場綜合監管能力。

3 完善信息披露制度的必要性

通過對《證券法》的深入研究發現，新《證券法》修訂核心內容在于重點推行注冊制來取代原有的證券發行核準制。其中，信息披露制度作為注冊制的重要紐帶，可以最大化地保障資本市場與實體經濟的對接工程，為市場主體提供及時、準確、合法、正當、清晰、明確的信息。

其次，在真正了解瑞幸咖啡造假事件始末，以及分析瑞幸咖啡背后問題之后，可以知悉海外的資本市場主要以三道防火墻為主，分別是美國證監會、做空機構和外部投資者。1992年，我國提出要建立社會主義市場經濟體制，中共“十四大”才正式提出建立社會主義市場經濟的目標。這相較于國外在豐富的經驗、多次的實踐中建立的制度，還存在一定的差距。完善信息披露制度可以為監管層面提供有力支撐，對司法實踐中的應對措施有所啟迪，并為監管層制定監管政策和法律提供相應的理論支撐。

同時，信息披露作為證券市場的一項基礎性制度，對證券市場的發展起著至關重要的作用，同時也是上市公司經營管理中，最為重要的環節之一;為證券市場全面深化改革落實落地，有效防控市場風險，提高上市公司質量，切實維護投資者合法權益，促進證券市場服務實體經濟功能發揮，打造一個規范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場，提供了堅強的法治保障，具有非常重要而深遠的意義。

4 信息披露制度新路徑探索及具體措施

以注冊制為主的新發展背景下，如瑞幸咖啡類似案件時有發生，充分表明信息披露制度尚存在諸多問題，對此應當在深入學習新《證券法》的基礎上，結合市場實際調研情況分析，對信息披露的銜接執行事宜、新法中新增的董事、監事、高級管理人員信息披露義務、重大事件臨時披露、境內外同時披露、激勵自愿信息披露后發生類似事件時，信息披露義務人應當依照統一性標準達到及時披露的細化等方面提出新要求，探索信息披露制度在新背景下的新路徑，進一步完善信息披露制度在市場中的合理運作。

（1） 重新界定以重大性為導向的信息披露標準

以重大安全事項為核心對于我國以重大性為引導的信息披露制度中，對于重大性的理解可以是多面性的，涉及方方面面。新《證券法》中主要是利用“列舉+兜底”的模式，雖然在實踐中已經形成此類基礎上的信息披露規范體系，但是對于重大性的具體評價標準規范設置并不充分，因此，在司法實踐中容易形成對重大性的不同評價判斷。所以，有必要對重大性作出相應解釋，來針對不同市場主體，完善重大事件信息披露機制。

（2） 建立健全董監高、控股股東與實際控制人信息披露義務內外部約束機制

在新《證券法》及刑法修正案（十一）的框架下，董監高、控股股東與實際控制人被要求承擔更多的信息披露義務以及相應嚴格的責任約束，其中新《證券法》第82條更是規定了，董監高應當對證券發行和定期報告過程中的信息質量承擔保證責任，并且擁有提出異議的權利。但考慮到在實踐過程中控股股東以及實際控制人可以使用多種手段對公司運作產生影響，故有必要通過行政規范與司法實踐，來進一步健全完善董監高、控股股東以及實際控制人披露義務的內外部約束機制。

（3） 細化信息披露違法責任認定、劃分的標準以及銜接執行事宜

新《證券法》相較于舊法，在信息披露違法違規責任方面已經得到較大的改善，但在執行過程中仍然面臨較多問題。在實踐過程中面對加重實際控制人、控股股東適用過錯推定原則的證明責任，以及針對證明標準與證明力不清晰等方面，包括連帶賠償責任的各主體責任范圍認定無法有效判斷，信息披露違法的罰款標準明顯提高的情況下，面臨行政處罰容易先于民事進行索賠的態勢，以及存在違法行為人優先承擔民事賠償責任的規定確實執行難等問題，均需要形成細化民事、行政和刑事界定的相對統一標準。

（4） 堅持激勵自愿披露

新《證券法》第84條規定，新增信息披露義務人能夠通過自愿信息披露的方式投資者作出準確的價值分析，及時獲得涉及投資決策的有效信息，著力引導和激勵自愿披露制度，以此引導發行人之間進行良性競爭。披露信息越充分，更容易獲取投資者的信賴，保障自己在市場競爭獲得更加有利的發展。

（5） 提高境內外同步披露的要求

在對待跨境上市的公司方面，新《證券法》規定，信息披露義務人在境外披露的信息，也需要在境內同時作出披露。境內外同時披露的規定能夠聯系到前面關于信息披露標準中新增的公平披露原則內容，能夠充分提高境內外投資所獲得的信息內容質量和數量。但在實際情況中，由于時差的存在很大程度會影響同時披露要求的實現，在此方面具體如何操作應當作出更多的細則規定和解釋。

（6） 建立新的糾紛解決機制

資本的市場就預示著糾紛必然會產生，通常糾紛的解決辦法是先自行協商，如果協商不成再通過人民法院提起訴訟的方式，然而現實情況是存在一部分金融消費者聚集在金融機構門前采用圍堵出行等不合理的方式提出訴求。習近平總書記提出：“堅持把非訴訟糾紛解決機制挺在前面”，對于層出不窮的金融糾紛，國家應當設立專門機構來進行處理。以符合群眾利益需要的非訴訟方式來解決糾紛，節省經濟成本和時間，深入貫徹執法為民的思想理念。如杭州法院設立的“金融微法庭”就是很好的范例，既拋棄了傳統司法訴訟繁瑣的程序和長時間的交涉，又可以借助專業知識解決爭端。這表明人民法院也在著力推進多元化的方式解決金融糾紛，提升訴訟司法效率。

5 結語

反觀瑞幸咖啡造假事件，中國市場經濟發展在信息披露方面仍然存在不足之處，金融企業在摸索發展的道路上缺乏有效引導，容易出現虛假交易、證券作假、虛假信息披露等問題。據此，在當前以信息披露為中心的注冊制革新背景下，我國新《證券法》及時新增了“信息披露”制度，其作為回應中國特色社會主義資本市場發展的需要，同時也是為了切實維護投資者的合法權益，促進證券市場全面深化改革的目的要求，為打造規范、透明、活力、開放的資本市場，具有極其重要的內涵。這就需要從當前新背景下探究、從實踐中發現問題，從而得出解決的方案，通過完善相應的法律法規，不斷完善相應的信息披露制度，認真研習新背景、新要求，探索信息披露制度在新背景下的發展新路徑，促進我國中國特色社會主義資本市場的良性發展。

參考文獻

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Exploration of the Reform Path of Information Disclosure System under the Background of New Securities Law

—— Taking the Luckin Coffee as a Research Perspective

School of Law and Politics， Huaiyin Normal University

LU Hu? CHEN Zimu? JIANG Daping

Abstract： Luckin coffee took advantage of the unique demand of Chinese people for coffee and set up a local coffee brand in China as a funding trap. In a short time， luckin coffee quickly attracted more than 2 billion US dollars. As a new star in the financial industry， Luckin coffee has been frequently exposed in its own business. First， a report by Muddy Waters pointed out that its trading was falsified， and it was also subjected to a joint lawsuit by American law firms. The information disclosure of China's market economy system was questioned by the outside world. By analyzing the luckin coffee event from beginning to end， this paper points out the shortcomings of the information disclosure system in The current Chinese capital market， aiming to make a beneficial exploration for the innovation of information disclosure system under the background of building a new securities law.

Keywords： Ruixing Coffee; securities law; registration system reform; information disclosure; simultaneous disclosure