基于黃金屬性分析黃金價格影響因素及相關性

李增仁 王敖東

摘要：自美國次貸危機以來，黃金價格波動幅度不斷增大，影響因素不斷增多，且與黃金價格相關性不斷變化，不確定性增加。為提高黃金市場參與者對黃金市場的認知，從黃金的商品、貨幣及金融三大屬性出發，分析屬性對黃金價格影響及二者相關性，助力黃金市場參與者提高市場研判能力，規避市場波動風險，保持黃金產業健康穩定發展。

關鍵詞：黃金屬性;商品屬性;貨幣屬性;金融屬性;黃金價格;影響因素

中圖分類號：TD-9????????? 文章編號：1001-1277（2021）08-0001-03

文獻標志碼：Adoi：10.11792/hj20210801

2008年美國次貸危機后，黃金價格延續上漲趨勢，在2011年沖至1 920美元/盎司新高，后經大幅度、長時間回調，終在2019年重拾漲勢，并于2020年8月再創新高，達2 075美元/盎司。在此期間，黃金價格波動幅度不斷增大，波動頻率不斷加劇，國際經濟、政治局勢越來越復雜，黃金價格影響因素不斷增多，且不同時期對黃金價格的影響程度不一。在這種情況下，分析判斷黃金市場的難度增加，黃金市場參與者承擔的風險變大，不利于黃金產業穩定健康發展。本文旨在基于黃金屬性分析其對黃金價格的影響及二者的相關性，以增加黃金市場參與者對黃金市場的了解，進而助力黃金市場更好的發展。

1 黃金屬性分析

傳統意義上，黃金是一般等價物、特殊商品及貨幣。此外，黃金是最知名的貴金屬，承擔著國際交換媒介及最終保值工具的貨幣職能[1]。黃金是一種商品，同時具有使用價值和價值;是一種特殊的商品，同時擁有商品、貨幣及金融三大屬性;是一種既可以充當一般等價物，也可以作為世界貨幣的商品。黃金是一種具有特殊戰略意義的稀缺資源，是一種特殊的貴金屬商品。

黃金特有的屬性，是黃金區別于其他物質的內在屬性，即同時具有商品、貨幣和金融三重屬性[2]。黃金的商品屬性類似于一般商品的屬性，是其自然屬性;黃金的金融屬性和貨幣屬性均屬于金融屬性范疇，區別于一般商品的自然屬性，這也是黃金的獨特之處。

1.1 商品屬性

黃金的商品屬性即黃金具有一般商品的自然屬性，廣泛用于含黃金商品的生產及交易，同時擁有價值和使用價值，遵循商品價值規律并按規律進行生產及交易，其價格由社會平均勞動時間和供求關系決定。黃金的自然屬性，決定了其首先是一種商品，和其他一般商品一樣，具有使用價值，可以滿足人們的多種需求，進而產生了產、供、銷關系，構成了黃金產業。

1.2 貨幣屬性

在《資本論》中馬克思指出：“金銀天然不是貨幣，但貨幣天然是金銀”。也就是說，黃金天生就具有貨幣屬性。1976年《牙買加協議》簽署后，黃金與美元脫鉤，黃金的貨幣職能在法律和制度上消失。2017年12月，巴塞爾銀行監管委員會完成《巴塞爾協議Ⅲ》修訂，將黃金在全球央行的貨幣屬性進行了再定義：自2019年3月29日起，國際清算銀行（BIS）允許各國央行將持有的實物黃金（按市值計價）作為儲備資產進行計算，如同允許計算現金和主權債務工具一樣;這意味著黃金由三級資產（風險資產）變成一級資產，與貨幣、國債具備同等的法律地位。黃金的貨幣屬性逐漸加強。

1）流通職能。雖然黃金已基本退出流通領域，但目前仍有多種金幣發行流通，如美國鷹洋金幣、加拿大楓葉金幣、澳大利亞袋鼠金幣等。

2）價值尺度。黃金現在已經不再作為衡量其他商品價格的尺度，但作為評價全球各國宏觀經濟運行的參照物，其價格波動已成為衡量各國信用貨幣價格和追蹤通貨膨脹程度的一個重要指標。

3）儲藏手段。黃金仍是一種重要的貨幣儲備工具，在各國央行貨幣儲備中占較大比例，具有極其重要的地位。

4）清償手段。目前，黃金仍是世界公認的“硬通貨”。雖然各國央行已不再直接用黃金結算，但仍認可黃金在結算體系中的重要地位，將黃金列為可接受的金融資產。同時，黃金在國際融資中依然是非常重要的抵押品。

按照經濟學中關于貨幣的定義，黃金還具有貨幣屬性，仍是一種貨幣。

1.3 金融屬性

黃金的金融屬性是在黃金非貨幣化的前提下，由其特性衍生出的金融投資功能，是從其貨幣屬性轉化而來的，按照金融投資運行規律，黃金的金融屬性是其商品職能和貨幣職能的紐帶[3]。

黃金的金融屬性主要體現在：黃金市場是一個全球性24 h市場，可在世界各地不間斷交易。黃金良好的變現性、安全性，使其成為最有效的避險工具，以應對各種突發事件及不確定事件。黃金的避險特性表現為與其他金融資產的反向運動，所以當出現金融動蕩或軍事沖突及其他風險事件時，黃金成為規避風險、保值增值的有效工具，是金融市場的重要組成部分。

2 黃金價格影響因素及相關性

2019年黃金價格再次開啟上漲趨勢，主要原因是世界主要經濟體越來越多地采用寬松貨幣政策以刺激經濟增長。2020年新型冠狀病毒肺炎疫情（下稱“新冠疫情”）更促使各國加大寬松貨幣政策實施力度，寬松貨幣政策及風險規避成為黃金價格上漲的主要推動力。

2.1 基于商品屬性分析

2.1.1 供求關系

黃金作為一種特殊商品，其價格必然遵循商品經濟運行規律，受供求關系的影響。當供給大于需求時，黃金價格將下跌;反之，則上漲。

1）國際黃金市場供給分析。黃金的供給主要來自3個方面：一是新增礦產金;二是再生金;三是世界各國央行出售的儲備金。總的來說，最近幾年世界黃金供給量基本維持在4 300～4 800 t，波動不超過7 %，整體較平穩。其中，礦產金供給量每年約為3 500 t，因環保政策及品位下降等原因導致略有負增長。其次是再生金，再生金供給受黃金價格影響上下波動，近年隨著黃金價格上漲，再生金供給增加幅度有所提高。此外，還有世界各國央行售金，2002—2009年各國央行總體向外銷售黃金，但2010年后凈售金為負值，供給變為需求。

2）國際黃金市場需求分析。因為黃金的物理屬性和金融屬性，黃金需求主要分為消費需求、投資需求和官方儲備需求3部分。近年來，世界黃金需求平均約4 350 t。傳統黃金消費需求出現顯著下滑，而投資需求出現明顯增長。2015—2019年，傳統黃金消費需求總量由3 500 t左右降至2 900 t左右，而同期全球黃金ETF由1 594.2 t升至2 886.8 t，央行購金量有所提高，并在2018年出現一致性的購金行為，進而使央行黃金儲備不斷增加，預計未來一段時間還具有一定持續性[4]。投資需求開始逐漸成為影響黃金總需求的核心變量。

2.1.2 國際宏觀經濟形勢

國際宏觀經濟形勢主要通過影響黃金需求間接影響黃金價格。經濟發展良好，黃金需求主要受制造業影響;經濟衰退，黃金需求主要受資產價值變化影響。

1）美國經濟復蘇艱難。美國自2008年金融危機以來經濟持續低迷，雖然2019年美國重啟經濟刺激政策，經濟略有復蘇跡象，但2020年新冠疫情再次令美國經濟陷于泥潭，導致美國經濟2020年基本確定為負增長。同時，美國仍面臨居高不下的失業率及財政懸崖。

2）英國脫歐，歐盟經濟萎縮。2016年6月英國脫歐公投，2020年1月31日正式脫歐，結束了其47年歐盟成員國身份，后續英國將與歐盟展開包括貿易在內的一系列談判，確認新的合作關系。2020年新冠疫情令歐洲經濟雪上加霜，不斷延期的各種禁令阻止病毒擴散的同時，也阻止了經濟的正常運行，失業率不斷提高，經濟大幅萎縮。英國國家統計局2021年2月12日公布的統計數據顯示，2020年英國GDP同比萎縮9.9 %，是有記錄以來的年度最大跌幅;而歐盟（27國）2020年完成的名義GDP下滑至13.3萬億歐元，按可比價格計算，同比縮減6.2 %。

3）中國經濟增速放緩。中國經濟雖仍保持較高速度增長，但增速已有所放緩，近幾年中國GDP增速見表1。高速增長中積累了一定程度的發展不均衡問題，經濟轉型勢在必行。

4）資金外流的新興經濟體。2020年新冠疫情對世界經濟的負面影響具有普遍性，新興經濟體由于自身經濟、政治等現實情況，受到的影響更甚。實體經濟發展不足，未能為新興經濟體提供良性運轉、持續發展的市場環境，致使資本投資的收益率偏低。同時，由于新興經濟體通貨膨脹水平一直在高位運轉，貨幣貶值成為常態，市場避險情緒加重，新興經濟體出現資金外流現象。

2.2 基于貨幣屬性分析

2.2.1 貨幣政策

2020年世界各國加大寬松貨幣政策實施力度，以應對新冠疫情對經濟的影響。美國第一次無限量化寬松貨幣政策，央行不斷擴表。為應對債務危機，歐洲央行宣布實施無限量沖銷式國債購買計劃;面對疫情，歐洲再次加大政策刺激力度。日本、俄羅斯、巴西等在疫情爆發后，也開始實施寬松貨幣政策，以刺激經濟增長。在全球寬松貨幣政策的大潮中，對具有抗通貨膨脹、保值增值功能的黃金來說，必然受到追捧[5]。

2.2.2 美元指數

美元指數（USDX）由一籃子貨幣組成，是當前反映美元匯率的一個非常重要且有效的指標。目前，國際黃金價格主要以美元標價，從美元價值尺度邏輯分析，美元與黃金存在負相關性，即美元升值則黃金貶值;美元指數則是美元在匯率角度上的相對價值，即美元升值則美元指數上漲。因此，美元指數與黃金價格存在理論上的負相關性。

2.2.3 大宗商品

從現貨黃金價格與大宗商品指數相關性走勢曲線（見圖1）可以觀察到，黃金價格與大宗商品指數存在較高的正相關性。2008年以前，黃金價格與大宗商品指數基本存在相對恒定的比值。2008年后，黃金價格與大宗商品指數雖然仍存在極高的正相關性，但其相對比值已有較大變化。2020年3月受新冠疫情爆發影響，黃金價格與大宗商品指數有較大背離。總體來說，在金融市場比較穩定時，黃金價格和大宗商品指數存在較強的正相關性，但出現金融危機或其他對經濟有重大影響的突發事件時，二者的走勢會出現較大背離，而這種背離正是黃金貨幣屬性和金融屬性的體現。

2.3 基于金融屬性分析

2.3.1 黃金投資

黃金非貨幣化是其金融屬性的前提，使其成為金融投資工具之一。目前，國際黃金市場大致可以分為場內交易市場和場外交易市場2類。國際黃金場內交易市場主要是由各國交易所組成，產品主要為標準化衍生品，以紐約商業交易所（COMEX）和東京商品交易所（TOCOM）為代表。國內黃金場內交易市場由上海黃金交易所、上海期貨交易所組成。國際黃金場外交易市場，以倫敦黃金交易市場和蘇黎世黃金交易市場為代表。通過黃金ETF持倉量變化分析出資金動向，進而分析出投資者投資方向。

2.3.2 黃金避險

1）經濟危機。由于黃金具有貨幣的獨特天然屬性（金本位），在布雷頓森林體系崩潰之后，信用貨幣替代黃金成為全球貨幣體系的錨，而美元成為全球信用貨幣體系最重要的錨。在美國經濟危機或美元信用危機爆發時，黃金才能最大限度地體現替代美元信用的避險作用。黃金的避險作用表現為買入黃金以對沖其他資產的價格下跌。因此，經濟危機爆發時，黃金作為一種貨幣替代，投資者會搶購黃金以避險，進而推動黃金價格上漲。

2）地緣政治。“二戰”以后，地域性局部沖突是地緣政治沖突的主要特征，且主要發生在中東及非洲等欠發達地區，對世界的影響局限在一定范圍內。小規模地緣政治沖突多具有突發性，市場普遍不能有效預測，對市場的影響較劇烈，黃金價格往往表現為短時間內大幅、快速上漲后再快速下跌的走勢，行情一般不具有持續性。大規模地緣政治沖突一般是可預見的，在沖突爆發前，市場已經對事件有了充分的預期，表現為黃金價格在沖突爆發前就已上漲。

3 結 語

隨著經濟的發展，金融市場日益復雜，影響黃金價格的因素不斷增多，且在不同背景下，對黃金價格走勢起主導作用的因素也不盡相同，致使黃金市場分析難度不斷增加。因此，在分析影響黃金價格因素時，要因時而異，不能拘泥于某一特定因素或歷史經驗，應具體情形具體對待。

[參 考 文 獻]

[1] 韓博.黃金的貨幣化與非貨幣化研究[D].呼和浩特：內蒙古大學，2012.

[2] 張岱，劉桂閣，李潔美，等.黃金的金融屬性分析[J].中國國土資源經濟，2011（4）：45-47.

[3] 劉山恩.論黃金市場的金融性[J].中國黃金經濟，2000（4）：8-10.

[4] 2020全年及第四季度黃金需求趨勢[EB/OL].（2021-01-28）[2021-06-09].https：∥www.gold.org/cn/goldhub/research/gold-demand-trends/gold-demand-trends-full-year-2020.

[5] BLOSE E.Gold prices，cost of carry，and expected inflation[J].Journal of Economics and Business，2010，62（1）：35-47.

Analysis on the impact factors of gold prices and their correlations based on gold property

Li Zengren1，Wang Aodong2

（1.Shenzhen Jinhong Industry Development Co.，Ltd.;

2.Business School，Hongkong Chu Hai College of Higher Education）

Abstract：Since the United States subprime mortgage crisis，the fluctuation of gold prices has become greater，and the number of impact factors has been increasing.Whats more，the correlation between these factors and gold prices is varying consistently，increasing the uncertainty.In order to improve the market practitioners understanding of the gold market，the paper analyzed the impact of gold property on gold prices and the correlations between them from three major properties including commodity，currency and finance.The study contributes to improving the judgment of market practitioners，evading market fluctuation risks，and keeping the healthy and robust development of gold industry.

Keywords：gold property;commodity property;currency property;finance property;gold price;impact factor