企業金融化文獻綜述

徐暢

摘要：企業金融資產投資比重的不斷增加引起了各界學者的廣泛關注，經濟虛擬化這一熱點問題的研究對政策制定有一定的參考價值。不同目的導致的企業金融化會產生不同的影響，把握企業金融投資目標及其影響，在此基礎上深入研究實體企業“脫實向虛”現象，能對經濟政策的制定和執行產生更加積極的效果。

關鍵詞：企業金融化;“擠出”效應;融資約束

一、引言

近年來，我國實體企業金融化程度逐漸加深，經濟“脫實向虛”在我國經濟發展中的表現越來越明顯。如何把握實體經濟和虛擬經濟的關系，推動金融為實體經濟服務，對于穩定經濟運行至關重要。

本文將對企業金融化的內涵、成因、影響等進行文獻梳理，有助于學者快速了解這一熱點領域研究成果，希望在此基礎上為后續研究提供新的啟示。

二、企業金融化的定義

（一）企業金融化：微觀和宏觀

企業金融化是經濟金融化內涵概念的延伸。張成思、張步曇提出，從微觀角度可以將金融化定義為經濟體本身表現出類似金融的性質或狀態，而從宏觀角度則是金融深化、金融行業影響力的提高。戴賾等認為，企業金融化是經濟“脫實向虛”的微觀表現，從微觀角度將企業金融化定義為非金融企業減少實體經濟投資而增加金融資產投資的趨勢，這也是多數學者從微觀角度對企業金融化的普遍定義。

（二）企業金融化：金融企業和非金融企業

現有文獻對于企業金融化的定義還是較為模糊的，大多企業金融化的定義都是針對非金融企業而言的。王倩等認為企業金融化是我國產融結合這種制度安排的內涵定義，即實體產業資本通過多種方式參與金融產業運作的行為趨勢，張文中則提及除了融資之外，企業金融化還表現為部分企業構筑了類似金融控股公司式的金融架構，彭俞超等將企業金融化定義為非金融企業將更多資源投資于金融資產的行為和趨勢。上述結論都是狹義的指非金融企業的企業金融化，提及金融企業是否存在金融化現象的定義則十分罕見。蔡明榮、任世馳在分析了已有文獻的基礎上，提出了這一問題，并從行為和結果兩個方面分別將企業金融化定義為偏重資本運作的資源配置方式和追求資本增值而非利潤經營。

雖然企業進行金融投資在很早期就已經存在了，但是“企業金融化”這一統一的命名詞匯是在短期內才使用的。從目前的研究看來，企業金融化的定義還沒有完全統一的定論，但綜合上述分析，企業金融化可簡單概括為增加金融投資和追求金融資本增值利潤。

三、企業金融化的成因

（一）宏觀經濟的波動：“蓄水池”效應還是“擠出”效應？

中國深化改革開放，深入推進供給側改革，不斷推動經濟轉型升級，都使得宏觀經濟波動較大，引起經濟政策變化的不確定性。為了應對未來經濟政策的不確定性，企業傾向于投資于流動性較強的金融資產，以防止未來現金儲備不足導致的資金鏈斷裂風險。

胡奕明等研究了企業配置金融資產的動機，發現投資于金融資產在一定程度上會導致對實體投資的“擠出”效應，但其配置金融資產主要是基于預防儲備考慮，在企業持有現金方面表現這一動機表現得尤為明顯。杜勇等則發現金融資產不能很好地扮演“蓄水池”以解決企業企業未來投資不足問題，反而損害了未來主業的業績，“擠出”效應相比更為明顯，我國企業金融投資與實體經濟投資是負相關的。雖然短期有助于提升企業經營業績， 但從長期來看， 實體企業金融化套利動機會顯著抑制企業進行技術創新的動力。研究證實，若把現金排除在金融化之外，我國企業金融化的主要動機是為了追求高回報率。中國企業持有金融資產的主要動機是利潤追逐而非預防性儲蓄。

（二）融資：融資歧視還是緩解融資約束？

中國不完善的金融市場和多樣性不足的金融產品種類使得企業在進行金融投資或融資時需要面臨諸多問題。

一方面，金融資產有較強的變現能力，基于預防性儲蓄理論的金融資產投資決策可能是為了滿足長期實體投資的需要，在資金短缺時通過出售變現來減少對外部資金的依賴。企業規模越大，融資能力越強，對金融資產的配置就越多。

另一方面，與上市公司相比，許多中小企業和非上市企業從銀行融資的難度更大，銀行更傾向于大客戶業務。此外，信息不對稱使銀行在融資方面更傾向于低風險企業。上述情況表明，中小企業和非上市企業更容易受到融資歧視。此外，部分上市公司作為中介將冗余資金借給中小企業，在一定程度上加速了企業金融化進程。與非國有企業相比，國有企業融資約束小、資金儲備充足，更容易成為“資金中介”。

四、企業金融化的影響

預防性儲蓄理論證明，適當的金融化投資有助于優化企業資源配置，緩解融資約束，滿足企業長期實業投資的需求。在不穩定的經濟情況下，短期投資能夠分散企業風險，為后續經濟穩定時的實業發展提供良好的資金支持。理論上講，企業金融化有利于實現銀企雙贏，促進金融服務的發展。

然而，眾多研究表明，“資金中介”和過度金融投資導致的“擠出”效應是企業金融化帶來負面效應的主要原因。對實體企業的投資的擠占導致經濟存在過度“虛擬化”風險是學界普遍認同的結論。金融化顯著降低了企業的實業投資率，并且這種抑制效應隨著金融化程度的逐漸加深而增強。由于融資歧視的存在，中小企業和非上市企業面對的較高的融資成本也推高了企業的融資成本，這導致影子銀行規模的不斷擴大，加劇了金融市場的不穩定性。雖然國有企業的“資金中介”作用一定程度上加深了企業金融化程度，但相對于非國有企業，國有企業受到金融化的損害更大。

五、結語

從上述文獻的梳理分析來看，企業金融化的研究還有較大空間。首先，企業金融化的定義與研究大多針對實體非金融企業，而較少涉及金融企業。其次，企業提高金融化程度的目的究竟是預防性儲蓄還是追逐利潤，不同的目標會對企業產生不同的影響，但如何識別企業金融化的動機還需要深入研究。此外，雖然金融化會給企業帶來利益，但研究表明產生的影響負面程度明顯偏高，那么如何確定企業金融化的標準和程度，如何抑制過度金融化，進而實現企業金融化帶來的效益最大化，也值得進一步思考和研究。

參考文獻：

[1]蔡明榮，任世馳.企業金融化：一項研究綜述[J].財經科學，2014（07）：41-51.