醫藥類上市公司研發投入與財務績效關系研究

■ 黃端微，劉耶玲，劉天鵬

（1.南京曉莊學院商學院，江蘇 南京 211100；2.南通職業大學經濟管理學院，江蘇 南通 226007）

一、問題的提出

2016年《“健康中國2030”規劃綱要》的首次發布意味著我國醫藥健康產業的發展即將迎來一個嶄新的階段，在大健康產業繁榮發展的新趨勢下，加強醫藥制造業科技投入與產出的均衡性，提升技術創新效率，是產業發展的迫切要求。同年，國務院發布的《“十三五”國家科技創新規劃》中指明了未來醫藥衛生領域投資發展的方向。“十四五”期間，醫藥產業又將迎來新風口，提請十三屆全國人大四次會議審查的《國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和2035年遠景目標綱要（草案）》提出，全面推進健康中國建設。李克強總理在2021年政府工作報告中回顧了抗疫歷程，介紹了“十四五”時期的目標任務，其中就包括醫藥領域的重點工作方向，以“三醫聯動”為核心的八大方向，將給中國生物醫藥行業未來走向帶來巨大影響。醫藥制造業與國民健康密切聯系且作為高新技術產業之一，未來發展空間龐大。

由圖1可以看出，2014—2018年度總體上在國家政策扶持下每年的研發投入都有所增加，研發經費力度的逐年加大也說明了國家對于研發投入水平的重視。創新類藥物的研發是我國從醫藥大國轉型為醫藥強國的必經之路。我國目前以仿制藥為主，仿制藥占比為95%[1]，我國正處于在仿制藥基礎上進行創新的階段，與自主創新相差甚遠，新藥市場幾乎被國際公司壟斷。因此，我國醫藥產業面臨的最主要的挑戰之一是：藥品大量仿制，新藥研發體系的不完善。由于我國研究研發投入與財務績效關系相較于國外的研究起步較晚，財務績效和滯后性的研究并不是非常成熟且未有統一口徑的結論。近幾年來，高技術產業的認定、優惠政策、扶持計劃等的調整以及大眾關注度提升都使得醫藥制造行業的情況發生了變化，所以以往的研究結論會帶有一些片面和局限性。

圖1 2014—2018年度我國醫藥制造業研發經費投入強度

綜上所述，研發投入于企業經營獲利和長期發展而言有著舉足輕重的影響。本文在根據當下醫療改革政策密集推出的大背景下，結合醫藥制造行業所處的實際環境，探求和檢驗研發投入強度與企業財務績效之間的關聯性，并觀察其滯后效應，力求為企業決策提供參考依據。

二、文獻回顧與假設提出

（一）醫藥企業研發投入與當期財務績效的關系

研發投入可以拉開企業之間的差距，創新藥品是市場競爭力的核心，能為企業帶來可觀的經濟效益。Darren Filson、Neal Masia、Joseph Golec[2]三人基于價值最大化的研究型制藥企業建立計算模型，并利用研發成本、利潤分配和候選消耗率的估計對其進行參數化，得出即使盈利能力的小幅降低也會對企業成功和創新產生實質性影響。NandyMithun等[3]研究了四個不同的財務績效相關變量：銷售額周轉率、資產收益率、權益收益率和市場資本化對在印度國家證券交易所(NSE)上市的印度醫藥公司財務績效的影響，研究發現，研發活動對NSE上市的印度醫藥企業財務績效存在顯著的正向影響。褚淑貞和都蘭娜[4]基于CDM模型進行分析檢驗，得出在醫藥企業中創新投入與產出以及產出和績效之間均存在顯著正相關。陳晶璞等[5]在融資約束條件的前提下探究研發投入與財務績效兩者的關系，發現融資約束越高,研發投入與財務績效之間的正相關性越強。段雯[6]以一家醫療公司為例，采用指標分析法和EVA評價法分析發現研發投入促進了償債能力、營運能力、盈利能力和發展能力。也有少部分學者持研發投入與企業績效之間存在負相關或相關性不顯著的觀點，李金洲和周敏倩[7]研究醫藥類上市公司后認為研發投入并未促進企業成長性。段天宇等[8]運用門限模型得出研發投入與財務績效呈非線性關系,低于門限值時研發投入有較大促進作用，當大于門限值時促進作用大大削弱。陳學鋒[9]在研究滬深A股制藥、生物科技和生命科學項下的上市公司時發現研發投入強度對托賓Q值的影響最大。宋佳麗[10]從企業盈利角度分析了政府補助、研發投入對績效的影響，表明醫藥制造企業獲得的政府補助正向調節了研發績效，研發投入促進了企業績效。陳昌雄和史錄文[11]通過調查問卷的形式，探究國家的支持力度與企業創新能力、投入和研發能力之間的關系，其研究表明國家的政策支持確實促進制藥企業的創新發展。白沈瓊等[12]對我國的生物醫藥上市公司進行研究時發現研發投入促進了企業盈利能力和發展能力。楊佳欣[13]將公司治理指數作為調節變量進行兩者關系研究，同樣得出企業的研發投入對財務績效有顯著的正相關作用,同時公司治理水平在研發投入對企業績效的影響中具有調節作用。丁芳[14]運用相關性檢測和多元線性回歸分析發現研發活動的創新能夠提高企業收益，同時也得出資本化支出與績效相關關系弱，進一步說明自主創新程度不高。曹陽和易其其[15]以生物醫藥制造上市公司為研究對象，從主營業務利潤率的財務績效指標切入進行實證檢驗，研究表明研發投入不僅對績效產生了正影響，同時效果顯著。

基于上述研究，本文提出研究假設1：研發投入對醫藥企業當期財務績效有正向影響(H1)。

（二）醫藥企業研發投入與長期財務績效的關系

錢云波[16]對上市醫藥企業進行研究后發現研發投入對凈資產收益率和凈利潤增長率并無明顯的滯后影響。張靚等[17]研究發現研發投入對當期財務績效影響并不明顯，滯后期通常在一到兩年左右。鄧智文[18]在研究影響的滯后性、累積性時發現醫藥制造業研發活動對績效產生的滯后效應較為顯著，滯后四期時對企業績效的正影響最大，其次是滯后三期、滯后一期、滯后兩期，當期的投入帶來的影響最微弱。李琪[19]從成長性角度切入，觀察分析研發投入和研發強度對企業績效產生的影響，結果顯示研發投入對其經營績效產生了遞延性的相關。常曉螢[20]研究我國醫藥制造業上市公司研發投入對企業業績的推動作用以及滯后性時發現兩者呈正相關的同時對企業業績產生的推動作用滯后三期。吳聞慧[21]、葉蓮[22]等人均運用了主成分分析法對研發投入和成長性進行實證檢驗，結果發現研發投入與當期成長性顯著正相關；研發投入在滯后兩期時產生的促進效果最顯著；同時對成長性有累積效應和邊際效應。劉萍和毛寧[23]選取醫藥行業中技術創新力較強的上市企業為研究對象，研究創新投入與財務績效之間的關聯性，得出研發投人在當期以及滯后一、二期內對財務績效產生負向作用；遠期則具有正影響，長期看來，對滯后三期的財務績效起正向作用。通過文獻整理可以發現，較多學者認為研發投入與財務績效之間呈正相關，少數學者認為兩者之間呈負相關或相關性不明顯。對于滯后效應的研究結論沒有統一口徑，因此關于滯后性的研究是有很大必要的，研發是一種長效行為，研發活動對企業產生的效益影響不是即時的，受到內部和外部因素影響可能存在一些滯后現象。縱觀上述分析，本文提出研究假設2：研發投入對醫藥上市公司長期績效有明顯影響(H2)。

三、研究設計

（一）數據來源與樣本選擇

我國自2007年開始實施新會計準則，并且自2007年起，證監會強制上市企業披露研發數據，參考2012年證監會修訂的《上市公司行業分類指引》作為行業劃分依據，因此本文的原始樣本為2007－2018年醫藥類上市公司的數據。為了保證樣本數據的真實可靠和具有代表性，進行了以下處理：（1）剔除了未披露研發投入費用和研發創新費用為零的公司；（2）剔除了營業利潤小于0的觀測值（營業利潤小于0會使稅負值失效）；（3）剔除了數據缺失的樣本觀測值。本文最終樣本包括246家醫藥上市公司，初始篩選出2070個“公司-年度”觀測值，研發投入由于缺失值較多，僅有1115個作為研究樣本，本文所有數據均來源于CSMAR數據庫。

（二）變量定義與模型設計

研發費用投入強度（Rdi）。企業的研發投入主要以研發資金和研發人員體現，考慮到企業對于研發人員的投入最終也會以研發投入的形式反映出來，另外不同規模的企業之間的營業收入和研發投入的資金之間差距非常大，為保證最終結論的準確性，本文選取相對指標研發費用投入的強度作為解釋變量（見附表1）。

附表1 變量定義表

參照已有文獻，本文設計模型（1）檢驗醫藥上市公司研發投入與績效之間的關系。

基于上述理論分析，本文主要考察β1的系數，若為正代表有正向影響，并考察其顯著性，并根據上述分析，除了分析當期情況還會分析滯后期間的情況。

借鑒已有研究，將替換業績指標為ROE，用于穩健性檢驗，見模型（2）。

四、計量結果分析

（一）描述性分析

主要變量的描述性統計見附表2。從ROA和ROE的最大值和最小值來看，公司之間的業績存在比較大的差異。并經相關性檢驗，研發投入（Rdi）與ROA和ROE正相關，初步驗證了假設1。

附表2 描述性統計

（二）回歸分析

根據模型(1)，并經huasman檢驗，本文采用混合多元回歸，考察了當期、滯后一期以及滯后四期、五期的情況（回歸結果見附表3）。

附表3 回歸結果

第（1）列考察了研發投入對當期績效的影響，發現不存在明顯的關系，假設1沒有得到驗證；第（2）列考察了研發投入對下期績效的影響，也不存在明顯的關系。而第（3）列考察了醫藥公司研發投入對第四期（即第四年）的影響，發現Rdi的系數在1%的水平下顯著為正，說明研發投入對遠期績效有利；第（4）列考察了醫藥公司研發投入對第五期的影響，發現也是顯著為正（10%的水平下），也能說明研發投入對遠期績效有利。這驗證了假設2。（二）穩健性檢驗

采用模型（2）進行穩健性檢驗，回歸結果見附表4。選擇同樣的業績衡量期進行對比分析，探究研發投入與績效的關系。

附表4 穩健性檢驗

以 ROE 為盈利指標，（1）和（2）中 Rdi的系數不顯著，（3）列中Rdi的系數在5%的水平下顯著為正，（4）列中Rdi的系數在10%的水平下顯著為正，同樣說明了研發投入對當期及近期績效不顯著，但有利于長期績效，說明上述研究結論是穩健的。

五、結論與建議

（一）結論

本文主要采用2007—2018年中國滬深A股的246家醫藥類上市公司，以研發費用強度為解釋變量，以資產回報率、凈資產收益率為被解釋變量對研發投入與公司財務績效關系進行回歸分析，最后研究其對財務績效產生的滯后性影響。研究結果表明：第一，研發費用強度對當期財務績效的影響不顯著；第二，研發投入指標對企業的財務績效的正向影響具有滯后性，對遠期績效影響顯著。

（二）建議

根據以上結論本文針對醫藥類上市公司給出以下幾條建議：第一，重視自主創新，加大研發投入。創新研發的投入對企業長期盈利和發展有舉足輕重的作用。擁有自主創新的能力并掌握核心技術是企業競爭力的保證。較多企業還停留重視銷售，忽略研發的狀態，在鼓勵創新的大趨勢下，僅靠仿制藥很難在行業中立足，研發能力弱的中小醫藥企業也很容易面臨倒閉和兼并的風險。只有重視自主創新，加大研發力度才能在市場中占得一席之地。

第二，企業之間密切合作，降低研發壓力。過去中小企業靠仿制藥仍然能維持盈利，今后在政策的推動下，醫藥行業將會淘汰低效率企業。研發新產品周期長、投入大、風險高，短期內形成的財務負擔很重，對經營情況也會有所影響。規模不大的企業可以發揮自身優勢，抱團取暖，利用彼此之間的資源相互合作共同研發，這樣不僅可以聚合研發資源，也能緩解企業研發帶來的財務壓力。

第三，提高研發效率，縮短研發周期。從結論可以看出研發投入的滯后期是較長的，滯后4年才出現正影響，滯后5年的影響才較為顯著；從前文的研究中也可以得出普遍新產品研發都在8—10年的一個長周期內，因而效率應當作為企業關注的重點，不光是研發進程中的效率，新藥申請獲批過程中的效率同樣重要，提升了研發成果的轉化效率，就能延長企業盈利周期。

第四，合理規劃資源，建立長效機制。研發投入的回饋短期內是無法實現的，長期內才更有成效，這就要求企業應站在長期發展的角度進行決策。企業最主要的研發資源來自三方面：資金、人力資源、物力資源。物力資源如研發的機器設備等建立在資金之上，人力資源則依賴于企業長效機制的建立。資金方面要求企業對研發投入資金有一個長期性的安排，科學規劃、合理控制以免引起資金過度緊張帶來的資金鏈斷裂。研發人員是重要資源，企業應當重視技術型人才的引進和培養，挖掘人才、聘用人才，同時建立激勵政策留住人才。

總之，醫藥企業可以根據上述結論在重視研發的基礎上建立長效機制，合理規劃資源，同時可以采取取長補短、合作共贏的研發方式提高研發效率。