碳交易主要問題研究現狀

□李 平 饒澤煒

[電子科技大學 成都 611731]

引言

2021年5月27日，世界氣象組織（World Meteorological Organization，WMO）官網發布消息，到2025年，全球平均氣溫約有40%的可能性比工業化前的溫度至少暫時高出1.5 ℃[1]。聯合國政府間氣候變化專門委員會（Intergovernmental Panel on Climate Change，IPCC）已將1.5 ℃的氣溫上升標準確定為一個關鍵的臨界點，超過這個臨界點，極端干旱、野火、洪水和糧食短缺的風險將急劇增加。此次報告意味著，未來五年，地球平均溫度突破氣候臨界點的可能性正在上升。導致全球變暖的主要原因是人類在近一個世紀以來大量使用礦物燃料（如煤、石油等），排放出大量的二氧化碳（CO2）、甲烷（CH4）等多種溫室氣體。

為了應對全球變暖帶來的挑戰，國際社會先后制定了《聯合國氣候變化框架公約》《京都議定書》《巴黎協定》等應對措施，中國政府也明確提出二氧化碳排放力爭于2030年前達到峰值，努力爭取2060年前實現碳中和的“雙碳目標”。雙碳目標不僅對我國的能源結構、產業結構、經濟結構的轉型升級提出了新要求，也對新技術、新模式、新業態提出了新期待。毫無疑問，無論是產業轉型升級，還是新技術新業態的創新，都需要大量的資金支持。因此，以碳交易、綠色信貸、綠色債券等為代表的綠色金融必將迎來廣闊發展前景。

本文主要介紹碳交易的研究現狀，包括碳排放市場（一級市場交易）及其金融衍生品（二級市場交易）的發展情況。首先，梳理全球碳排放情況與應對措施；其次，介紹碳交易市場的運行機制以及中國碳交易的試點情況；最后，分別從碳排放配額、碳排放權定價、衍生品交易、碳交易對社會經濟和企業創新的影響等角度回顧相關文獻的研究情況。

一、碳排放情況與應對措施

（一）全球和中國碳排放情況

據統計，2019年全球碳排放總量超過300億噸[2]。由于經濟發展階段的不同，美國、歐盟、日本等發達國家均已經歷碳達峰，而中國、印度等發展中國家的碳排放仍在“爬坡”。其中，中國在過去三十年經濟持續增長的推動下，碳排放量也快速增長。2007年碳排放總量超過美國躍居全球第一，進入21世紀后的十年時間內又增長了3倍，2019年碳排放量達到10億噸，超過美國和歐盟排放量的總和（見圖1）。盡管中國的碳排放總量已居世界第一，但中國的人均碳排放量仍然遠低于世界上主要的發達國家（見圖2）。

圖1 各國年度二氧化碳排放量情況

圖2 全球人均二氧化碳碳排放量情況

從碳源（向大氣釋放二氧化碳的過程、活動或機制）的角度來看，電熱力生產及工業集中用煤、交通領域大量耗油是導致中國碳排放量較大的主要原因。事實上，由于我國的能源結構呈現“富煤、貧油、少氣”等特征，為加快經濟發展，形成了以煤炭為基礎，電力為中心，石油、天然氣、可再生能源等全面發展的能源生產供應體系。根據Our world in data 2019年的統計數據[3]，中國93%的碳排放來自于化石燃料的使用，其中71%來自于固體燃料（如煤炭），23%來自于液體燃料（如石油），5%來自于氣體燃料（如天然氣）。從行業分布來看（見圖3），2018年中國89%左右的碳排放來自于電力熱力生產（51%）、工業生產（28%）及交通運輸（10%）部門，其中電力行業、交通部門碳排放增長較快[4]。

圖3 中國部分行業碳排放量情況

（二）關于碳排放的應對措施

1992年制定的《聯合國氣候變化框架公約》（以下簡稱《公約》）是世界上第一個為全面控制二氧化碳等溫室氣體排放、應對全球氣候變暖給人類經濟和社會帶來不利影響的國際公約，也是國際社會在應對全球氣候變化問題上進行國際合作的一個基本框架。《公約》生效于1993年3月，具備法律約束力，旨在控制大氣中二氧化碳、甲烷和其他溫室氣體的排放，將溫室氣體的濃度穩定在使氣候系統免遭破壞的水平上。《公約》要求發達國家作為溫室氣體的排放大戶，采取具體措施限制自身溫室氣體的排放，并向發展中國家提供資金以支付他們履行公約義務所需的費用，發展中國家則不承擔具有法律約束力的控排義務[5]。

1997年制定的《京都議定書》（以下簡稱《議定書》）是《公約》框架下的補充條款，是全球唯一一個自上而下且具有法律約束力的溫室氣體減排條約，分為第一承諾期和第二承諾期。《議定書》在第一承諾期首次以法律文件的形式規定了締約方國家（主要為發達國家）在2008～2012年的承諾期內應在1990年溫室氣體排放水平基礎上減排5.2%。此外《議定書》還確立了三種靈活的減排機制，包括排放權貿易機制（Emissions Trading，ET）、聯合履約機制（Joint Implementation，JI）、清潔發展機制（Clean Development Mechanism，CDM）。ET機制規定同為締約國的發達國家將其超額完成的減排義務指標，以貿易方式（而不是項目合作的方式）直接轉讓給另外一個未能完成減排義務的發達國家；JI機制規定同為締約國的發達國家之間通過項目合作，轉讓方扣除部分可分配的排放量（Assigned Amount Units，AAU），轉化為減排單位（Emission Reduction Units，ERU）給予投資方；CDM機制規定履約的發達國家提供資金和技術援助，與發展中國家開展溫室氣體減排項目合作，換取投資項目產生的部分或全部“核證減排量”（Certificated Emission Reduction，CER），作為其履行減排義務的組成部分[6]。

《巴黎協定》（以下簡稱《協定》）是人類歷史上應對氣候變化的第三個里程碑式的自下而上的國際法律文本。《協定》于2015年12月12日在巴黎氣候變化大會上通過，2016年4月22日在紐約簽署，為2020年后全球應對氣候變化的行動做出了安排，長期目標是將全球平均氣溫較前工業化時期的上升幅度控制在2攝氏度以內，并努力將溫度上升幅度限制在1.5攝氏度以內[7]。

2020年9月22日，習近平總書記在第七十五屆聯合國大會一般性辯論上向世界宣布“中國將提高國家自主貢獻力度，采取更加有力的政策和措施，二氧化碳排放力爭于2030年前達到峰值，努力爭取2060年前實現碳中和”。2021年5月27日，碳達峰、碳中和工作領導小組第一次全體會議在北京召開。國務院副總理韓正在講話中明確指出，我國力爭2030年前實現碳達峰，2060年前實現碳中和，是以習近平同志為核心的黨中央經過深思熟慮做出的重大戰略決策。實現碳達峰、碳中和，是我國實現可持續發展、高質量發展的內在要求，也是推動構建人類命運共同體的必然選擇。要全面貫徹落實習近平生態文明思想，立足新發展階段、貫徹新發展理念、構建新發展格局，扎實推進生態文明建設，確保如期實現碳達峰、碳中和目標[8]。

二、全球碳市場交易情況

各國控制溫室氣體排放的政策一般分為命令控制型手段、經濟刺激型手段、勸說鼓勵型手段等三種類型。其中，以碳定價機制為代表的經濟刺激型手段由于其靈活性好、可持續改進受到各國青睞。碳定價機制一般分為碳稅和碳排放權交易體系。其中，碳稅主要通過對燃煤和汽油、航空燃油、天然氣等化石燃料產品征稅來實現減少化石燃料消耗和二氧化碳排放[9～12]。

碳排放權交易本質上是一種金融活動[13]，主要針對兩類交易標的進行交易：一類是核證減排量；另一類是碳排放權，要求企業碳排放量必須用以上兩類產品沖抵，進而限制企業的碳排放量。如圖4所示，當企業二氧化碳排放量大于配額量時，其必須在市場上購買足以沖抵其超出部分的排放配額，而配額量有富余的企業則可以將富余的碳配額或者通過綠色項目獲得的CER在市場上出售，獲取利潤。

圖4 配額碳市場運行機制示意圖

由于碳排放交易體系具有減排結果確定、減排效率更高的特點，越來越多國家和地區選擇其作為降低碳排放的主要政策手段。碳排放權交易體系的基本框架包含5個組成部分，分別是“體系排放上限”“體系覆蓋范圍”“配額初始分配”“監測、報告、核查機制（Measurement、Reporting and Verification，MRV）”和“遵約機制”。其中，碳排放權的配額分配又是碳交易是否有效的基礎保證。碳配額分配方法主要分為兩類：一是拍賣分配法，即政府將排放權公開拍賣，出價高的企業獲得碳配額；另一類是免費分配法，即政府將排放權直接免費發放給企業，而免費分配法又包含“歷史排放法”“歷史強度法”和“行業基準線法”等三種方式，其含義及優缺點如表1所示。

表1 碳排放權分配方法介紹

根據國際碳行動伙伴組織（International Carbon Action Partnership，ICAP）報告，自《京都議定書》生效后，碳市場發展迅速，各國及地區開始紛紛建立區域內的碳市場以實現碳減排承諾的目標，在2005～2020年，遍布四大洲的24個碳交易市場已建成，相關區域GDP總量占全球約54%，占全球人口的1/3[14]。

（一）歐盟碳市場

歐盟碳排放權交易體系（EU Emissions Trading System，EU-ETS）起源于2005年，是依據歐盟法令和國家立法的碳交易機制，一直是世界上參與國最多、規模最大、最成熟的碳排放權交易市場。從市場規模上看，根據路孚特（Refinitiv）對全球碳交易量和碳價格的評估，2020年，歐盟碳交易體系的碳交易額達到2 014億歐元左右，占全球碳市場份額的88%[15]。從減排效果上來看，截至2020年，歐盟碳排放量相對1990年減少了26%。通過15年的發展，歐盟碳交易體系已歷經四個階段，如表2所示。

表2 歐盟交易體系發展階段

歐盟碳交易市場具有碳金融市場完善、相應配套機制齊全、積極對接國際碳市場等特點。

其一，碳金融市場完善表現在金融機構廣泛參與碳市場且形式多樣、碳衍生品種類豐富且交易活躍。首先，參與的金融機構包括經紀商、交易商、交易所和清算所等，參與的形式包括向碳市場參與者提供金融中介服務、直接參與碳交易、將碳市場作為一種投資渠道等。其次，歐盟碳衍生品主要包括基于普通碳配額（European Union Allowance，EUA）、抵消機制中由CDM項目產生的核證自愿減排額（CER）、航空業碳配額（European Union Aviation Allowance，EUAA）、抵消機制中由JI項目產生的碳配額（Emission Reduction Units，ERU）、碳排放權的遠期、期貨、期權、掉期、價差、碳指數等產品。衍生品市場快速發展且交易活躍，根據歐洲能源交易所（European Energy Exchange，EEX）的統計數據，2018年碳衍生品合約交易量為現貨交易量的6倍左右[16]。

其二，歐盟建立了相應配套機制鞏固碳減排效果，包括碳基金的設立—建立了創新基金（支持創新技術與行業創新，資本投入至少4.5億美元）、現代化基金（支持低收入會員國能源系統現代化和能源效率提升），以及北歐、瑞士等國內碳稅政策的補充，減少了碳價扭曲，兼顧碳減排效率和公平以及降低了碳泄露問題。

其三，歐盟開始嘗試國際碳交易市場間的對接。盡管由于脫歐，英國于2021年正式退出了歐盟碳交易市場，但歐盟于2020年實現與瑞士碳交易市場成功鏈接，擴大了碳市場范圍，降低了碳減排成本。

（二）中國碳市場

我國的碳排放交易歷程可劃分為三個階段，其中第一階段主要參與國際CDM項目。國內CDM的起點是2002年，荷蘭政府與中國政府簽訂內蒙古自治區輝騰錫勒風電場項目，拉開了CDM項目發展的序幕。2004年6月頒布的《清潔發展機制項目運行管理暫行辦法》為CDM項目在中國的發展提供了政策支持和法律保障，國內CDM項目的注冊數量迅速上升，并于2006年超過了印度和巴西，成為CDM項目第一大國。2011年又發布了《清潔發展機制項目運行管理暫行辦法》修訂版，完善了項目申報程序和法律責任。2012年，我國新增的CDM項目注冊數量達到了1819個，與之前7年的總和相當。2012年發布的《溫室氣體自愿減排交易管理辦法》確立了國內的自愿減排交易機制，提出了核證減排量交易（Chinese Certified Emission Reduction，CCER）。2013年后，隨著《京都協議書》一期承諾到期，CDM項目也逐漸退出了歷史舞臺，國內的CCER交易成為自愿減排量市場的重要補充。

在核證減排量市場蓬勃發展的同時，中國也緊鑼密鼓地將建設配額交易市場的計劃提上了日程。2011年10月，國家發展改革委下發《關于開展碳排放權交易試點工作的通知》，批準開展碳排放權交易試點工作，該通知標志著中國的碳排放交易進入第二階段。隨后十年，中國政府陸續在北京、上海、天津、重慶、湖北、廣東、深圳、福建八省市開展碳排放權交易試點。

從各試點市場基本情況來看（見表3），跟國際碳市場相比，我國試點市場碳價普遍偏低。我國市場碳價歷史最高點為122.97元/噸（深圳），最低點為1元/噸（重慶），而歐盟EUA碳配額現貨碳價歷史最高點為47.91歐元/噸（折合人民幣約380元/噸），最低點為2.68歐元/噸（折合人民幣約22元/噸）。截至2021年4月29日，我國碳試點碳價為5.53～42.02元/噸（其中，深圳碳市場碳價最低，為6.44元/噸，北京最高，為47.6元/噸），而同一天歐盟EUA碳配額現貨結算價為47.91歐元/噸（折合人民幣約380元/噸），為我國碳試點碳價的9～68倍。

表3 中國試點碳市場基本信息

從累計碳交易量上來看，截至2020年12月31日，廣東、湖北、深圳處于碳試點前列，3個市場累計碳交易量分別為151MtCO2、72MtCO2、45MtCO2。但從碳試點活躍度（總交易量與碳試點配額總量之比）來看，深圳碳試點的活躍度最高，達到了14%，也就是說2015年深圳碳市場初始分配的碳配額中有約14%的量在市場上進行了流通，而其他碳市場活躍度則在10%及以下。從碳交易額上來看，2020年碳試點總成交量下降，但總成交額卻有提升，首次出現分歧，2020年除湖北、天津碳交易額有所增長外，其他碳試點受疫情影響均有所下滑。與交易量情況類似，廣東、湖北、深圳的碳交易額也排名前列，其中廣東的碳交易額遠高于其他碳試點。

2021年1月通過的《全國碳排放權交易管理辦法（試行）》是中國碳市場發展的又一里程碑，明確了將建立全國統一的碳交易市場，并對重點排放單位納入標準、配額總量①設定與分配、交易主體、核查方式、報告與信息披露、監管和違約懲罰等方面進行了全面規定。隨著全國統一市場的建立，中國的碳交易將迎來高速發展的第三階段。

三、碳排放權配額、定價及其衍生品研究

（一）碳排放配額相關研究

碳配額分配是碳交易的先決條件，配額分配對碳市場及企業的影響一直是學者們關注的重點。Sijm等[17]研究了免費碳配額的發放對電力生產商的影響，發現碳配額的有償發放與否并不會影響電力生產商將成本轉嫁給終端用戶的行為。Reguant和Ellerman[18]檢驗了歐盟碳市場第一階段通過歷史排放法分配碳配額對西班牙碳行業相關企業生產決定的影響，研究結果表明配額分配并未對企業的生產造成顯著影響。Fowlie和Perloff[19]使用工具變量法分析企業排放是否受不同配額方法的影響，結果顯示碳配額方法的選擇并不能顯著影響企業的碳排放情況。Zaklan[20]的研究也得到了與前述研究相似的結果，然而其將研究樣本擴大至生產制造企業后發現，由于成本轉嫁能力較弱，配額分配方法的選擇對其排放有顯著影響。

Verde等[21]通過對歐盟碳市場配額分配研究的梳理發現，對于電力市場等成本轉嫁能力強的行業，免費分配法并不能有效限制其生產決定，但對于生產制造行業，其影響顯著。此外，隨著拍賣配額的比例上升，這種行業間的差異性在縮小。Yang等[22]研究了歷史強度法和基準法對企業綠色創新及產品定價的影響，研究結果表明，歷史強度法能帶來更高的產品定價，但基準法更能促使企業進行綠色創新投資。

部分學者對中國碳市場的配額問題進行了研究。Han等[23]采用加權綜合法模擬了京津冀地區的碳配額分配方式。結果表明，經濟實力強、碳減排潛力低的省份可以降低碳排放配額的比例。Qin等[24]利用加權Russel方向性距離模型研究了中國東部沿海地區的配額分配方式。研究結果表明，傳統工業化省份的碳排放配額增長率較低。根據2015年的配額分配水平，Zhang和Hao[25]利用主觀賦權法、熵值法和線性組合賦權法分別構建了一個綜合指標對我國2020年39個行業的碳配額進行了研究。結果表明，相比于碳減排能力和碳減排潛力，碳減排責任在政府制定碳配額時發揮更重要的作用。

王文舉和陳真玲[26]建立了考慮區域之間分配博弈的數據包絡分析（Data Envelopment Analysis，DEA）模型，通過多次調整得到所有地區效率最大化時的初始配額分配方案。同時，通過熵值法將公平原則與效率原則的分配方案耦合形成綜合配額分配方案，并通過比較分析 3 種不同配額分配方案的地區減排成本效應差異，甄選出兼顧責任與目標、公平與效率的省級初始碳配額分配方案。錢浩祺等[27]基于消費側和生產側碳排放視角，利用隨機前沿模型估計了中國各省市的碳排放效率，并使用估算效率值對碳排放權的地區分配進行了數值模擬，明確了在確保環境效率最優化的前提之下，不同的核算視角所帶來的配額分配差異和相關經濟影響。

楊磊等[28]將碳排放納入雙渠道供應鏈進行考慮，分別建立四種不同的供應鏈數學模型，分析雙渠道供應鏈系統中制造商與零售商的定價策略、制造商減排率以及企業利潤問題。研究結果表明，碳配額能有效激勵制造商進行減排，碳配額越大，減排率越大，制造商希望通過減排技術節約更多的碳排放配額，并通過碳交易市場售出余額而獲益。王明喜等[29]借鑒歐盟ETS經驗，建立了碳排放權拍賣初始配置模型，并通過理論推導驗證了拍賣有償配置方式可以有效避免企業碳減排的逆向選擇行為。魏立佳等[30]通過分析碳市場內不同穩定機制在碳配額正常和過量兩種供給情況下發揮的作用，研究發現采用價量聯動穩定機制的碳市場配額價格最穩定、市場效率最高。

（二）碳排放權定價相關研究

碳排放權的定價是理解和把握碳市場運作的關鍵要素。Christiansen等[31]從理論角度分析歐盟排放交易體系的定價機制，研究結果表明政策監管措施、市場基本天氣條件和生產活動將對碳價格產生影響。Alberola等[32]通過研究2005～2007年歐盟碳市場結構突變過程中碳價的影響因素，發現碳價格與煤價格呈負相關，與原油和天然氣價格呈正相關。Boersen和Scholtens[33]引入閾值GARCH模型，認為能源市場的波動通過電價的中介作用間接影響了碳價格。同時，發電機的燃料切換行為對碳價格也有重大影響。

以上研究只從靜態時域考察了碳價的影響因素，然而碳市場的參與者是由不同投資期限的投資者組成的（短至幾分鐘時間的投機行為與長達幾年的投資行為并存），并且因受到外部異質環境的影響，使得碳價格的時間序列具有多尺度特性[34]。Zhu等[35]基于多元經驗模態分解法提出了一種碳價格驅動因素的多尺度分析模型，分析結果表明電力價格、股票指數會對碳價產生積極影響而煤炭價格則對碳價產生負面影響。Xu等[36]使用集成經驗模態分解法將5個中國碳試點市場的歷史數據分解為5個獨立的本質模態函數序列，并將各序列分為高頻部分、低頻部分和趨勢部分，以此來分析各個碳市場受短期波動、重大事件沖擊及長期趨勢的影響。研究結果表明，事件沖擊對上海和北京碳市場影響最大，而深圳、廣州、湖北市場碳價的決定性因素是長期趨勢。

在分析碳價成因的基礎上，部分學者還嘗試通過復雜模型對碳價格進行預測。Zhu等[37]使用經驗模態分解法將碳市場歷史交易數據分為高頻、低頻和趨勢三部分，并運用整理過的數據訓練支持向量機模型，通過對歐盟碳市場碳價進行預測，發現該模型準確率高且穩健。Lu等[38]利用徑向基神經網絡對中國8個試點碳市場的交易數據建模以對測試集數據進行預測。此外，該研究還比較了不同方法構建的預測模型的預測效果。結果表明，機器學習方法由于處理非線性數據方面的優勢而在碳價預測方面具有較大潛力。蔣偉杰和張少華[39]以中國36個工業行業為樣本，估計1998～2011年工業行業CO2影子價格，在此基礎上進一步估計工業行業CO2邊際減排成本曲線，研究發現，CO2影子價格與碳排放強度之間具有顯著的“倒U形”關系。

（三）碳金融相關研究

隨著碳市場的蓬勃發展，碳市場金融化特征加深。在碳配額和項目減排量等碳資產現貨的基礎上，碳指數、碳債權、配額質押貸款、碳基金、碳配額托管、綠色結構存款、碳市場集合資產管理計劃、CCER質押貸款、配額回購融資、碳資產抵押品標準化管理、碳配額場外掉期、碳資產質押授信等碳金融衍生產品和工具逐漸被開發出來，用來規避碳市場風險和實現碳資產保值增值。

EU-ETS作為成立最早、規模最大的碳市場，其碳金融衍生品交易最為成熟。Uhrig-Homburg和Wagner[40]對25名EU-ETS參與者進行采訪，了解他們對碳市場及碳衍生品的看法，結果表明，由于碳價格受環境政策、能源價格等不確定因素影響，碳市場參與者需要一些金融工具來平抑市場風險，即碳衍生品（如遠期合約）是市場所期望的。此外，碳衍生品的引入能加大市場的流動性，起到穩定碳價的作用。

Chesney和Taschini[41]研究了二氧化碳價格動態模型在期權定價中的應用。Chevallier等[42]通過檢測各種GARCH模型、內生中斷測試和滾動窗口估計，發現期權市場的引入在不影響市場活躍度的情況下降低了EU-ETS的波動水平，提高了市場的穩定性。Rittler[43]使用歐盟碳市場第二階段的高頻數據研究了碳期貨市場與現貨市場的關系，研究結果表明，期貨市場是長期價格發現過程的領導者，且期貨市場的信息作用隨著時間的推移會不斷增強。Mizrach和Otsubo[44]通過分析歐洲氣候交易所（European Climate Exchange，ECX）市場的微觀結構，發現ECX為EUA的交易提供了75%～88%的價格發現。此外，他們還基于買賣雙方訂單量不平衡這一現象設計了簡單的交易策略，并通過實盤交易證明了交易策略的可盈利性。Liu等[45]將一組移動平均算法進行加權組合，并通過粒子群算法和遺傳算法確定組合的權重，最后得出在EUA期貨市場表現優異的交易策略。

四、碳市場對企業的影響研究

（一）碳市場對企業價值的影響研究

Onerndorfer[46]使用EU-ETS第一階段（2005～2007年）的數據研究了碳排放權價格對歐盟主要電力公司股票收益率的影響，結果表明碳排放權價格的上漲會正向影響電力公司的股票回報。Koch和Bassen[47]將樣本期擴展至2010年，并在研究股票回報對碳排放權價格變化敏感性的基礎上，考慮其他能源因素（如石油、天然氣、煤炭和電力）的價格變化。以上研究探索了碳排放權價格的變化對歐洲電力部門股票價格的影響，結論表明碳排放權價格上升能提升碳交易市場中公司的股票收益，且這種正向效應在對碳價高度敏感行業的公司中更為顯著。

另一部分學者利用事件研究方法分析了2006年4月碳排放權價格急劇下降對碳密集型歐洲公司股票回報的影響。Bushnell等[48]發現，三天內的碳價格急劇下跌對碳密集型公司的股票回報產生了顯著的負面影響，且公司碳密集程度越高，股票收益率越低。Jong等[49]研究發現，當企業具有較低的碳強度和較多的碳排放權時，股價實際上是由于排放權價格下降而增加的，這是因為市場預期未來會有更嚴格的政策約束，而碳強度低與充足的碳排放權儲備能幫助公司抵御碳風險。

隨著全球環境規制不斷趨嚴，一些學者開始關注碳風險對企業價值的影響。Matsumura等[50]利用手工收集的標普500公司2006～2008年的碳排放數據，研究了企業碳排放與碳披露對企業價值的影響，結果表明，企業價值隨著碳排放增量擴大而減小，但主動的碳披露行為能削弱碳排放對公司價值的負面影響。相對地，Chava[51]研究發現存在環境風險的企業所面臨的融資成本更高，且對于高環境風險的企業來說，銀行與機構投資者更不愿意為這類企業提供資金。Krüger等[52]通過問卷調查的方式，了解機構投資者對于氣候風險的認識，結果表明，大部分機構投資者都認可碳風險的存在。此外，機構投資者還表示，當前資本市場已經在對碳風險進行定價，并制定相應的投資策略。Andersson等[53]提出了一個簡單的動態投資策略，該策略允許長期被動投資者在不犧牲財務回報的情況下對沖碳風險。Ilhan等[54]研究了碳風險對期權市場的影響，結論表明，企業面臨的碳風險越高，其保護性期權的價格越高，且風險對沖成本會隨著公眾對于環境關注度的提升而增加。

Tsou等[55]為解釋高排放企業股票存在的污染溢價現象，構建了一般均衡資產定價模型，在考慮企業現金流受環境政策不確定性影響的情況下發現，高排放企業相較于低排放企業更容易暴露于環境政策的轉移風險中，因此資本市場對該類公司股票要求更大的回報。Engle等[56]通過對《華爾街日報》和其他媒體的文本分析構建了氣候新聞索引，并展示如何通過實施動態的投資組合策略來規避氣候變化新聞的風險。

涂建明等[57]設計了一個企業碳預算框架，并提出企業可以通過建立碳預算體系來應對其面臨的碳排放壓力，規避政策風險。閆海洲和陳百助[58]討論了氣候變化和環境規制背景下企業碳排放信息披露對市場價值的影響，研究結果表明，公司進行碳排放信息披露對其市場價值有正向的影響；與低碳排放企業相比，高碳企業披露碳排放信息更利于其市場價值提升；與位于非碳市場交易試點的公司相比，試點區域公司的碳排放信息披露對其價值影響不大。

（二）碳市場對企業創新的影響研究

“波特效應”假說認為，實施環境規制能夠引導和激勵企業發現資源配置的非效率問題和潛在的創新機會，推動企業的技術創新和組織創新，而技術創新形成的先動優勢有助于補償規制成本，甚至提升企業績效[59～60]。Montgomery[61]從理論上證明排污權交易機制能有效控制減排成本，且效果明顯優于傳統的命令控制機制。Stavins[62]和Montero[63]最早提出了關于交易成本和排污交易許可證之間相互關系的理論框架，他們指出在市場效率低下的情況下，如果排污權不能得到有效配置，則會導致排污權交易的實際收益低于邊際減排成本，進而導致排污權交易機制失敗，無法實現波特效應。

運籌學方法的引入為更深入地研究排污權交易機制的波特效應提供了可能。一些學者開始將排污權交易引入DEA模型，該模型的核心思想是在控制污染物排放總量的情況下，通過允許各生產者自由交易污染物排放權，有效配置排污權，從而實現潛在總產出最大化。Br?nnlund等[64]首次采用并發現瑞典造紙及紙制品工業在排污權交易下可實現潛在的利潤增長。F?re等[65]在此基礎上，對污染物排放權的交易形式進行了擴展，不僅考慮了排污權在空間交易（同一時間不同生產者之間的交易）的潛在經濟紅利，還考慮了排污權在跨期交易（未使用的排污許可權可以存放在交易機構，用于下期使用或轉賣）的潛在經濟紅利。F?re等[66]使用前述模型比較了美國燃煤發電廠在組合不同污染物實行排放權交易時所能帶來的潛在經濟紅利。

涂正革和諶仁俊[67]率先研究中國的氧化硫排放權交易試點政策，用雙重差分法（DID）檢驗其是否在短期實現波特效應，接著構建引入排污權交易試點的DEA模型考察長期波特效應。研究結果顯示，由于當時的SO2排放市場交易效率低，相應的環境政策并未與交易機制匹配，導致中國排污權交易試點制度在短期和長期均未能實現波特效應。李永友和文云飛[68]檢驗了我國 2007 年擴大SO2排放權交易試點范圍的政策效果，發現該政策對工業SO2排放強度具有顯著的弱化效應。

關于我國 2013 年開始試點實施的碳排放權交易機制，宋德勇等[69]通過搜集試點地區重點控排企業具體的配額分配方法數據，利用企業層面的配額分配方法考察了不同的配額分配方法對企業綠色創新的影響。將企業按早期綠色創新水平和規模大小分組，檢驗配額分配方法對不同組別企業綠色創新活動激勵的異質性。結果表明，碳排放權交易可以顯著促進企業綠色創新，且在不同特征的企業中存在明顯差異。胡珺等[70]基于中國 2013年開始試點實施的碳排放權交易機制，考察了市場激勵型的環境規制對中國企業技術創新的影響。研究發現，碳排放權交易機制的實施顯著推動了企業的技術創新，且碳市場的流動性程度越高，激勵型環境規制對企業技術創新的推動作用更明顯。但是，企業成本轉嫁能力會在一定程度上削弱該環境規制的積極影響，當企業所承受的產品市場競爭程度更低、企業對客戶和供應商的議價能力更高時，碳排放權交易機制對企業技術創新的推動作用相對降低。

謝里和鄭新業[71]將中國碳排放權交易市場試點政策與發電行業投資行為相結合，理論分析和實證檢驗了政府規劃和實施的碳排放權交易市場試點政策如何影響企業當期發電技術項目投資的決策，結果表明，碳排放權交易市場試點政策在規劃期會促使企業相對提高試點地區低排放發電技術項目投資，特別是相對提高了這些地區低排放火力發電技術項目投資。廖文龍等[72]進一步研究了碳交易市場在激勵企業綠色創新基礎上，對綠色經濟增長的促進作用，并提出綠色專利的良好轉化運用是促進綠色經濟增長的重要原因。余萍和劉紀顯[73]則認為碳交易市場的綠色效應和經濟效應還會隨著市場規模的擴大而增加。

五、結束語

碳排放權交易市場對于我國雙碳目標的實現意義重大。本文介紹了我國及全球的碳排放情況，論述了在碳達峰、碳中和目標下我國所面臨的減碳壓力，回顧了全球及我國碳排放權交易市場的發展現狀，明確了碳交易市場的可行性與有效性，梳理了與碳交易有關的研究文獻。研究表明碳市場對于實現碳排放減排目標，平抑企業碳風險具有重要作用，政府應大力推動統一碳市場的建立，并促進其健康發展。此外，我們發現有些問題還有待進一步研究。例如，碳排放權的價格波動是否會引起其他綠色金融產品的收益率波動？不同碳配額方法的選擇對于企業創新的影響？碳市場的流動性受哪些因素影響？資本市場的流動性風險是否會影響碳市場？對上述問題的探索不僅可以豐富和發展現有碳市場研究，還可以為監管層合理有效地發展碳市場提供重要參考依據。

注釋

① 配額總量是指一個碳交易市場在一定時間內發放的碳配額總量，有些市場（如上海）選擇公布每年的配額總量，但大部分市場并不公布每年的配額總量，而只公布配額的計算細則。