論我國電影版權證券化中基礎資產轉讓的完善

童 謠

(西南政法大學 民商法學院，重慶 401120)

美國好萊塢開創了電影版權證券化的先例，涌現出了大批成功的電影版權證券化案例，包括夢工廠證券化融資案例等。隨后，世界各國也逐步開始了對電影版權證券化的探索。電影版權證券化是發起人將可以產生穩定現金流的電影版權產生的未來收益權(即債權利益，但該債權在轉讓時還并未存在，屬于將來債權的范疇)作為基礎資產，通過集合組成基礎資產池，并將其真實銷售給特殊目的機構(Special Purpose Vehicle，以下簡稱SPV)，再通過信用增級和評級，最終發行證券融資的全過程(圖1[1])。

圖1 電影版權證券化的交易結構

在交易結構中，發起人向SPV轉讓基礎資產的過程是證券化的核心環節，這涉及證券化中破產隔離及將來債權轉讓的實現，但我國目前缺乏對上述二者完善的規定，使得發起人向SPV轉讓基礎資產的環節缺乏相關規定。

第一，我國目前缺乏關于破產隔離的相關規定。破產隔離是實現基礎資產和發起人、SPV財務風險的隔離，目的是確保基礎資產在電影版權證券化中的順利交易，保障交易各方的利益。破產隔離分為第一層破產隔離和第二層破產隔離，前者的目的是將證券化的基礎資產從發起人的資產中分離出來，實現與發起人自身財務風險的隔離，當發起人出現破產的風險時，基礎資產不會被追及為發起人的破產財產；后者的實現載體是SPV，通過對SPV的限制實現第二層破產隔離。真實銷售是實現第一層破產隔離的主要方式，構建信托型SPV是實現真實銷售的主要渠道，要求受讓人已取得基礎資產的權益，但《中華人民共和國信托法》(簡稱《信托法》)沒有明確賦予受托人信托財產的所有權，與真實銷售的目的相悖，影響破產隔離的實現。

第二，電影版權證券化中的基礎資產屬于將來債權的范疇，而《中華人民共和國合同法》(以下簡稱《合同法》)對于將來債權是否可以轉讓沒有明確的規定，其轉讓規則及債權轉讓的生效時間也并未得以明確，使得電影版權證券化中基礎資產的轉讓沒有相應的法律保障。電影版權證券化中的將來債權大量存在，并且將來債權的轉讓亦是實踐要求，因此我國對將來債權轉讓的相關規定應進一步細化與完善。

一、我國電影版權證券化中基礎資產轉讓的實現困境

電影版權證券化的落地需要完備的法律法規保障，因我國現缺乏完善的相關規定，進而影響破產隔離的實現及將來債權的轉讓。具體來說，破產隔離相關規定的不完備可能影響基礎資產在轉讓中的權利狀態；將來債權轉讓規則的缺失可能影響基礎資產轉讓合同的履行，最終以至于影響整個電影版權證券化的交易流程，損害各方主體的利益。

(一)電影版權證券化中破產隔離實現的困境

電影版權證券化中破產隔離的實現與真實銷售密切相關，而真實銷售的實現取決于SPV的形式。實踐中，其形式主要包括信托型、公司型和有限合伙型三種形式，其中信托型是大部分國家采取的主要方式。我國現有的信托制度對于信托財產的權屬沒有明確的界定，未賦予受托人信托財產的所有權，而真實銷售要求受讓人取得基礎資產權益，所以我國現有信托制度還不能切實保障信托型SPV的建立，對真實銷售的實現存疑，進而影響電影版權證券化中破產隔離的實現。

1.破產隔離的實現方式

在實踐中，通常采用真實銷售的方式實現第一層破產隔離，在美國資產證券化的實務中，總結出三個標準來判斷是否構成真實銷售：(a)當事人交易的主觀意圖是否為出售；(b)基礎資產的風險與收益已轉移；(c)受讓人已取得基礎資產的權益[2]。真實銷售位于發起人向SPV轉移基礎資產的階段，即發起人將電影版權產生的未來收益權，即債權利益真實銷售給SPV，達成破產隔離。反之，如果不能實現真實銷售，那么破產隔離的目的就可能會落空，一旦發起人出現財務風險，電影版權則可能會被用于破產清算，那么版權產生的債權利益自然也會受到波及，最終會嚴重損害電影版權證券化中投資者的利益。

有限合伙型最初是為了稅收的優惠，但其需要承擔連帶責任，不能有效實現破產隔離，在實踐中該方式的運用已經較少。部分國家采用公司型，特殊目的公司的成立是為了保證證券化中風險隔離的有效實現，我國針對特殊目的公司并沒有單行立法，同時對債務人財產的規定，根據《中華人民共和國企業破產法》第30條①(1)①《中華人民共和國企業破產法》第30條，破產申請受理時屬于債務人的全部財產，以及破產申請受理后至破產程序終結前債務人取得的財產，為債務人財產。，在證券化中，如果特殊目的公司因財務風險而陷入破產風險，特殊目的公司所受讓的基礎資產屬于債務人財產，基礎資產則會受到特殊目的公司破產的影響，最終波及證券化中破產隔離的實現。

此外，在我國資產證券化的探索中，還設置了專項資產管理計劃作為企業資產證券化所采用的方式，但由于專項管理計劃不具備獨立的法律主體地位，不能針對基礎資產的所有權進行變更登記，不能實現真實銷售，以至于不能有效實現破產隔離[3]。

2.破產隔離實現困境分析

雖然大部分國家的證券化實踐都采用信托型SPV，因為信托制度具有較高的優越性。信托制度最早源于英國的Use制度，信托制度有兩個最基本的特征，一是所有權和用益權分離，在普通法意義上信托財產的所有權歸屬于受托人，但其需將對信托財產的管理和處分行為所產生的收益交付給受益人，受益人擁有衡平法意義上的所有權；二是信托財產獨立，信托財產獨立于三方主體的自有財產，包括委托人、受托人及受益人[4]。信托財產在普通法和衡平法的淵源下產生雙重所有權，有別于我國遵循的一物一權原則，所以在將信托制度如何適用于我國法律時，學術界和實務界意見頗多。

依照我國《信托法》的規定②(2)②《信托法》第2條，本法所稱信托，是指委托人基于對受托人的信任，將其財產權委托給受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名義，為受益人的利益或者特定目的，進行管理或者處分的行為。，委托人只是將財產權委托給受托人，對于“委托”是否可以解釋為轉移所有權，沒有正式的官方解釋，根據一物一權的原則及目前的法律條款，應當理解為信托財產的所有權仍然由委托人保留；依照《信貸資產證券化試點管理辦法》的規定③(3)③《信貸資產證券化試點管理辦法》第6條，信托財產獨立于證券化的發起機構、受托機構、貸款服務機構、資金保管機構、證券登記托管機構及其他為證券化交易提供服務的機構的固有財產。，對于信托財產的權屬仍然沒有明確的界定，只是提出信托財產獨立。所以，依據我國現有規定，信托制度依然未明確賦予受托人信托財產的所有權，在電影版權證券化中，發起人向信托型的SPV轉移基礎資產時，對信托型的SPV是否可以獲得信托財產的所有權存疑。如果SPV不能獲得信托財產的所有權，不構成真實銷售，即具有破產隔離的目的不能達成的風險。

(二)電影版權證券化中將來債權轉讓的困境

因電影版權證券化中的基礎資產屬于將來債權的范疇，其轉讓規則也表現出差異性，包括是否繼續適用債權轉讓的通知主義以及債權轉讓生效時間的不同。

1.基礎資產的特殊性

在電影版權證券化中，因基礎資產是將來債權，所以發起人向SPV轉讓基礎資產的過程屬于對將來債權的轉讓。

轉讓規則的特殊表現有，一是債權轉讓的通知主義不適用于將來債權的轉讓。債權轉讓的通知主義是指當事人之間就債權轉讓達成的合意，非經通知債務人，對債務人不產生效力。除債權轉讓的通知主義外，域外各國關于債權轉讓的生效要件還有兩類模式，即自由主義與同意主義，前者是指債權人可直接根據債權轉讓合同轉讓其債權，不必通知債務人或者征得債務人同意，后者是指債權轉讓須經債務人同意后才生效[5]。我國債權轉讓秉持的是通知主義，但若是電影版權證券化的將來債權轉讓適用通知主義，債務人在債權轉讓時無從確定且數量較大，所以適用通知主義存在障礙，而應根據將來債權的特殊性適用適合的轉讓規則。二是將來債權轉讓的生效時間有待考量。已存在債權的轉讓合同在符合合同生效要件后隨即生效，而將來債權的轉讓因轉讓合同簽訂和債權實際發生處于兩個不同的時間段，我國對將來債權轉讓的生效時間缺乏規定，域外關于將來債權轉讓的生效時間也有不同的做法。

總體而言，電影版權證券化中因基礎資產的特殊性，其轉讓規則并不能完全照搬適用已存在債權轉讓的規則，我國目前對于將來債權轉讓的相關規定也較為欠缺，應當根據將來債權的特殊性對其轉讓規則進一步加以完善。

2.將來債權轉讓困境分析

(1)將來債權是否可讓與？電影公司作為電影版權證券化的發起人就電影版權產生的未來收益權作為基礎資產與SPV簽訂了債權轉讓合同。我國目前對于將來債權的轉讓沒有明確的規定。《合同法》第79條規定了3種不能轉讓的債權，即(a)根據合同性質不得轉讓(主要包括債權人身份構成給付的內容，債權人變化會使給付內容改變；債務人只能向特定債權人給付；債權與基礎關系不可分離[6])；(b)按照當事人約定不得轉讓(由當事人意思自治)；(c)依照法律規定不得轉讓(此條需援引其他法律，主要包括最高額抵押的主合同債權等[7])。除這三種情形，債權人可自由的將合同的全部或部分權利轉移給第三人。基于電影版權的未來收益權不屬于以上三種禁止轉讓債權的類型，按規定而言，未來收益權是可以進行自由轉讓的。但依照傳統民法，法律行為的成立要件需滿足當事人、標的、意思表示的構成要件，將來債權的轉讓中，法律行為標的的將來債權尚不存在，所以法律行為的構成要件缺乏，而只有等到將來債權確實發生時，才可以進行轉讓，但現在社會的經濟交流相當快速，將來債權大量存在，各國對于將來債權轉讓的認可，值得我國借鑒[8]。

(2)將來債權的轉讓規則有待明確。關于債權轉讓的通知，根據中國證券監督管理委員會發布的《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》(以下簡稱《證券化業務管理規定》)第23條第2款的規定①(4)①《證券化業務管理規定》第23條第2款，開展資產證券化業務，基礎資產為債權的，應當按照有關法律規定將債權轉讓事項通知債務人。，債權轉讓應按規定通知債務人。根據《合同法》第80條，債權轉讓應通知債務人，并不需要獲得其同意，但若是未通知則該債權轉讓對其不發生效力。電影版權產生的未來收益權為將來債權，在發起人將該將來債權轉讓給SPV時，債務人還并沒有得以明確，所以通知債務人更是無從進行。

(3)將來債權轉讓的生效時間有待確認。將來債權轉讓的生效時間與電影版權證券化破產隔離能否實現密切相關。在電影版權證券化中，發起人向SPV轉讓將來債權并簽訂轉讓合同，若是認為在合同簽訂時的將來債權仍歸屬于發起人，只有當未來債權實際發生時轉讓才發生效力，那么在合同簽訂至將來債權實際發生這一段時間，一旦發起人陷入破產的危險，將來債權則可能會受到影響，并最終影響破產隔離的成就。

二、域外關于電影版權證券化中基礎資產轉讓的經驗

相較于我國，域外電影版權證券化的起步較早且案例更為豐富，以美國好萊塢為代表的電影版權證券化更是為各國提供了可借鑒的先進經驗，好萊塢的電影公司也越來越趨向于用電影版權證券化來融資。在破產隔離及將來債權的轉讓中，域外經驗可以為我國提供參考意見。

(一)電影版權證券化中破產隔離的經驗

美國信托制度促使電影版權證券化中第一層破產隔離的實現，保證證券的發行。信托制度有助于實現基礎資產轉讓的真實銷售，達到破產隔離的效果。美國對于真實銷售的規定，采用分散立法的模式，在美國《統一商法典》《破產法典》等中都有規定[9]，并且結合判例法在實踐中不斷探索，對于新問題的解決彌補了制定法的滯后性。同時，證券化基礎的信托制度也促使了美國資產證券化的發展。信托制度本身就起源于衡平法，原理為雙重所有權。證券化中發起人將基礎資產真實銷售給SPV，采用信托制度，SPV在普通法意義上擁有信托財產的所有權，一旦發起人陷入破產風險，此阻卻了將基礎資產納入發起人破產財產的風險，實現了第一層次的破產隔離。

SPV為第二層破產隔離的載體，通過對其自愿性破產(債務人主動提出的破產)和非自愿性破產(債權人提出的破產)的限制來實現，前者主要通過三種方式：在SPV的章程中限制申請破產的情況；設立獨立董事阻止自愿性破產的啟動；為SPV設立附條件擔保，若有償付能力卻申請破產，則擔保生效，后者主要通過對SPV債權人申請破產的權利加以限制[10]。

(二)電影版權證券化中將來債權轉讓的經驗

根據大部分國家的經驗，將來債權的轉讓沒有法律障礙。美國的《統一商法典》，法國頒布的《金融安全法》《新證券化指令》等都對將來債權的轉讓作出了規定。

以美國、日本為例，將來債權的轉讓規則得到了進一步完善。以前要使債權轉讓對債務人發生效力，需通知債務人，但將來債權在轉讓時還未發生，債務人不能確定，所以經過探索后將通知改為登記，即要使將來債權的轉讓具有對抗第三人的效力需完成登記即可，這樣既解決了將來債權轉讓時無法通知債務人的情況，又便捷化了交易過程。

關于將來債權轉讓的生效時間，美國和日本以將來債權轉讓在合同簽訂時生效，德國和瑞士的多數學者則認為將來債權轉讓于實際發生時才能產生效力。對于電影版權證券化而言，將來債權于合同簽訂時即生效，其經真實銷售后轉移給SPV，從而形成破產隔離，反之將來債權轉讓于實際發生時才生效，在合同簽訂至實際發生的期間內，將來債權的轉讓并未生效，發起人一旦陷入破產的風險，則其就可能被納入破產財產，破產隔離的效果無從實現。相較而言，將來債權轉讓于合同簽訂時生效為權利歸屬提供了確定性。

三、我國電影版權證券化中基礎資產轉讓的實現路徑

我國現有規定無法保障電影版權證券化中基礎資產的轉讓，包括破產隔離的實現和將來債權的轉讓。就破產隔離的實現而言，我國應從完善信托制度的相關方面著手，確保真實銷售的成就后保障破產隔離的實現；就將來債權的轉讓而言，我國應完備將來債權轉讓的相關規則，確保將來債權的順利轉讓。

(一)電影版權證券化中破產隔離的實現路徑

破產隔離機制的健全與否在電影版權證券化中有著非常重要的影響，我國破產隔離相關規定的缺失會加大整個交易結構的風險。在構建破產隔離制度時，我國應該從以下路徑實現。

(1)我國應給予真實銷售立法保障并且明確真實銷售的界定標準。其一，真實銷售是實現第一層破產隔離的主要方式，美國對于真實銷售的規定采用分散式立法，對真實銷售的各方面進行規定，以求保障電影版權證券化的破產隔離。而我國只是將真實銷售視為普通的資產轉讓，并未給予其獨立的立法保障，我國應當在相關的法律法規中明確真實銷售是證券化交易的必要條件，只有經真實銷售的基礎資產轉移，才能認定交易的法律效力[9]。其二，我國應明確真實銷售的定義、內涵及外延范圍以及真實銷售的界定標準，判定交易行為本身是否構成真實銷售，具體包括：(a)當事人交易的主觀意圖是否為出售；(b)基礎資產的風險與收益已轉移；(c)受讓人已取得基礎資產的權益。

(2)SPV形式應當明確適用信托型SPV。與SPV其他形式相較，信托型SPV具有較大的優勢，這是因為信托財產的獨立性更有助于實現電影版權證券化的破產隔離，信托型SPV也成為大部分國家證券化中選擇的主要模式。同時，信托型SPV作為第二層破產隔離的載體，應當對其破產加以限制，例如在SPV的章程中限制申請破產的情況。

(3)擴大信托公司的業務范疇。依照《信托公司管理辦法》對經營范圍的規定，其包括受托經營國務院有關部門批準的證券承銷業務。2017年9月7日，《關于意向承銷類會員(信托公司類)參與承銷業務市場評價的公告》發布，并于2018年4月17日及11月22日發布結果的公告，確認中信信托有限責任公司、廣東粵財信托有限公司等12家信托公司可開展非金融企業債務融資工具承銷業務。較之已失效的《信托投資公司管理辦法》第9條的規定(信托投資公司不得發行債券)，信托公司的經營范圍進一步擴大，但還應當進一步優化擴大信托公司的經營范圍，為電影版權證券化建立信托型SPV提供支持。

(4)確認信托財產的所有權屬于受托人所有。出自于普通法與衡平法的信托制度產生了雙重所有權，而我國則是單一所有權的體系。對于適用信托制度，不應該徑直拋棄我國原本的傳統與體系，而應在適合我國國情的基礎上，恰當移植信托制度。根據我國《信托法》，受托人并未取得信托財產的所有權，導致電影版權證券化中真實銷售不能有效實現。我國應當將信托財產的所有權歸屬于受托人。這是因為，(a)所有權歸屬于受托人，不會打破我國原有的單一所有權體系，仍是基于我國實際情況做出的考量；(b)目前，受托人已經實際享有信托財產的占有權、使用權、收益權和處分權，與我國的所有權理論相吻合[11]。所以，將信托財產的所有權歸屬于受托人較為合理。

(二)電影版權證券化中將來債權轉讓的實現路徑

電影版權的未來收益權系將來債權，由發起人將將來債權真實銷售給SPV，但我國法律機制對將來債權轉讓的認可、轉讓規則的構建以及轉讓效力的發生時間還存在不健全的地方，為了最終完成電影版權證券化，我國應當從如下三個方面著手健全將來債權的轉讓。

(1)肯定電影版權證券化中將來債權可以進行轉讓。電影版權證券化中的基礎資產大部分都屬于將來債權，并且實踐中將來債權也廣泛存在，但我國對于將來債權是否可以轉讓沒有明確的規定，參照域外的經驗，以美國為代表的大部分國家都允許將來債權的轉讓，為將來債權的轉讓掃清了法律障礙。肯定將來債權的可讓與性是國際趨勢，根據我國現行國情，應當肯定電影版權證券化中基礎資產，即將來債權可以轉讓，為將來債權證券化的成就掃清障礙。

(2)設立電影版權證券化中將來債權轉讓的登記公示機制。根據我國《合同法》及《證券化業務管理規定》的規定，我國對于債權轉讓對第三人的效力秉持的是通知主義，由于證券化中的將來債權在發起人與SPV簽訂轉讓合同時，將來債權的債務人并不能確定，所以通知主義不能實際性的解決問題。美國、日本則將通知改為登記，要使將來債權的轉讓具有對抗第三人的效力，需完成登記即可，登記是公示方法的一種，意在簡化因證券化債務人繁多，通知事宜繁瑣的問題并且解決了將來債權轉讓對抗第三人效力的問題。我國可以參考這種經驗，完善將來債權的轉讓規則，以登記公示作為我國將來債權轉讓對抗第三人的要件。經公示登記，不僅簡便了債權轉讓的通知主義，更重要的是解決了將來債權轉讓時債務人不確定但需對債務人發生效力的問題，并且當事人也可便捷的根據公示登記查詢將來債權的轉讓情況。

(3)明確電影版權證券化中將來債權轉讓的生效時間是合同簽訂時。目前，將來債權轉讓的生效時間主要有兩種做法，以德國和瑞士為代表的于實際發生時生效，以美國和日本為代表的于合同簽訂時生效。據上述兩種做法的利弊，我國應當確立將來債權轉讓在合同簽訂時發生效力。這是因為確認將來債權轉讓于合同簽訂時發生效力與電影版權證券化的破產隔離機制的目的相一致，其相較于將來債權轉讓于實際發生時生效更能夠實現破產隔離。發起人將將來債權真實銷售給SPV，將來債權的轉讓于合同簽訂時就已生效，將來債權不再歸屬于發起人，實現和發起人的財務風險相隔離，而若是將來債權轉讓于債權實際發生時生效，從合同簽訂至將來債權實際發生期間內，將來債權仍歸屬于發起人，不能達到破產隔離的效果。

四、結 語

在電影版權證券化交易流程中，形成破產隔離的基礎資產轉讓是重要環節，不成功的破產隔離無法將基礎資產與發起人、SPV自身的財產相隔離，加大了投資者的風險，并且基礎資產作為將來債權，在我國現行法下其轉讓規則沒有得以明確。所以，首先應當保障我國電影版權證券化破產隔離的實現，具體通過給予真實銷售獨立的立法保障以及適用信托型SPV，并明確信托財產的所有權歸屬于受托人；其次對將來債權轉讓規則的完善應當先認可將來債權可以轉讓，再通過完善將來債權轉讓的登記公示機制及確認將來債權的生效時間，在合同簽訂時加以補充。