上市公司債務危機形成機制與應對研究

韓芳芳

摘要：債務安全是上市公司經營安全的基礎，而債務危機也是多數上市公司最終退市或破產的直接誘導因素。因此，加強對上市公司債務危機的分析并重點探討其形成機制與應對方案設計，對于提高上市公司債務管理能力，降低債務危機發生率及在債務危機發生時提高危機應對能力具有重要的價值。文章推導了上市公司債務危機形成機制，同時，以Z值模型為基礎驗證T公司的債務危機問題。隨后并提出上市公司債務危機的應對策略，包括：降低企業庫存對資金的占用將貨物變為現金，適度剝離非主營業務，加強應收借款管理，合理控制企業擴張速度。

關鍵詞：上市公司;債務危機;機制;應對

一、引言

《南皮縣志·風土志下》有曰“兵馬不動，糧草先行”，體現了在組織活動綜合物資管理的重要性，而在現代企業的發展中“糧草”則主要是企業的財務資金，加強企業的財務管理對于確保企業的健康發展意義重大。近年來，屢屢出現上市公司因財務管理中的債務危機管理不佳而導致的破產現象，如華晨汽車近期爆出千億元債務危機并進一步導致企業的破產。因此，提高上市公司的債務危機應對能力具有現實必要性，而明確上市公司債務危機形成機制則是前提與基礎。

二、上市公司債務危機形成機制

（一）上市公司債務危機形成的理論模型推導

一是企業當期的債務規模一部分由上期債務及其產生的利息構成，另一部分由當期產生的新債務構成。二是企業在當期產生的債務與長期投資相關。在研究中為簡化討論內容，將企業的長期投資視為分年度的均值，由此可以將其視為一個定值。設Bt、Bt-1分別為企業本期債務與上期債務規模，rt-1為上一年度企業債務所形成的應付財務利息率，Dt為企業在當期經營的過程中所產生的新債務。則有：

Bt=Bt-1（1+rt-1）+Dt（1）

在式（1）中，rt-1=企業應負債而產生的財務費用/企業負債總額×100%。

為探究企業債務的周轉率及增長率，納入企業的營收數據Yt，則對式（1）進行轉化，得出公式（2）：

=（1+rt-1）+? ? ? ? （2）

在式（2）中，Yt-1表示企業上期的營收數據，gt-1表示企業上期營收增長率。

設本期負債率為bt，上一期負債率為bt-1，當期新增債務與企業營收為dt，則可以將式（2）簡化為：

bt=bt-1+dt（3）

假設，企業的年債務增長率相同。在企業發展的過程中債務規模是營收增長率的單調遞減函數;企業營收能力越強表示其營收增長率越高，那么企業所具有債務償還的能力也就越高，企業債務規模也會相對下降或者是因償還部分債務而在絕對值上下降，由此也表示企業發展債務危機的可能性越小。即，營收能力越強企業發生債務危機的可能性越小。求r的偏導數，可以得到：

=（4）

一般而言，在企業的經營過程中增長率g不可能為-100%;所以，>0。

結合上述理論分析可知，在企業發展的過程中存在兩種作用相反的內部機制：一是，債務穩定機制，即在企業的經營過程中如果能夠有較快的營收增長速度，那么企業能夠通過營收的快速增長來實現現金流的改善，從而提高對債務的償還能力，并且能夠擴大再生產以進一步提高營收，從而形成良性循環;即可以將債務控制在企業的安全水平內。二是，債務擴張機制，即在企業的經營過程中如果融資的成本較高，則會不斷增加企業的負債規模;在企業營收增長速度不變的情況下企業的負債壓力降越來越大，一旦超過某一臨界值將可能引發債務危機。所以，負債不一定會導致債務危機，而債務危機的發生需要一定的條件且需要經過一定周期的積累。

（二）Z值模型驗證——以T公司為例

Z-score模型如式（5）所示。

Z=1.2X1+1.4X2+3.3X3+0.6X4+0.999X5

（5）

在式（5）中X1表示企業運營資金與總資產的比例;X2表示企業留存收益與總資產的比例;X3表示企業息稅前利潤與總資產的比例;X4表示企業權益的市場價值與賬面總負責之間的比值;X5表示企業銷售收入與總資產的比例;若Z<1.81則表示企業出現債務危機（破產）的概率極大。1.81≤Z≤2.675則表示企業的運營狀態不穩定，企業處于灰色地帶，有可能滑向破產也可能不會出現債務危機。Z>2.675則表示企業的運營狀態較為穩定，企業出現破產或嚴重債務危機的概率較小，在財務層面企業的經營現狀相對安全。

現以T公司為案例，借助Z值模型將理論探討與實踐案例進行結合，以判斷企業是否會出現債務危機。T公司2018年的相關財務數據見表1所示，結合式（5）可得：

Z=1.2（36272427532.54/106529097

-718.89）+1.4（2736253037.45/106529097718.89）

+3.3（648378166.08/106529097718.89）+0.6（28449926098.18/78079135620.71）+0.999（22327277612.37/106529097718.89）=0.8926

通過上述Z值的計算可知，Z值為0.8926<1.81則表示T公司出現債務危機（破產）的概率極大。

三、上市公司債務危機應對方案設計

企業出現債務危機主要有兩種現象：一是企業總資產大于負債，但是，流動性出現問題難以按時支付到期債務，而本質上具有支付債務的能力;二是企業總資產小于負債，出現資不抵債的情況，企業本質上無力承擔債務償還責任。例如，在T公司的本次債務危機中，企業屬于出現短期流動性不足而導致債務無法到期償還的現象。所以，對于上述債務違約類型，核心在于積極盤活現有資產以增加企業的現金流緩解企業的債務壓力。為此，具體需要做好以下幾點。