上市公司盈余管理分析
——以B 奶粉為例

文/馮怡瑩（武漢科技大學 恒大管理學院）

一、引言

2020年以前，我國《公司法》要求上市公司要連續盈利三年，反之會則會受到暫停上市等處罰。也因此，一些虧損企業為了避免暫停上市，存在操縱會計盈余的行為。同時，這一標準留下的自主判斷區間也成為一些企業進行盈余管理的誘因。李旭[1]認為，虧損的上市公司在扭虧為盈的年度普遍存在盈余管理行為，為了避免被退市，可能采取了調整會計應計利潤的方法，以進一步影響凈利潤。一方面此類公司有較強的動機進行盈余管理，另一方面，部分準則內容的表達較為模糊，也為上述公司提供了機會。

盈余管理是指企業為了滿足當期或未來期間的利益需求，通過技術性手段調節當期利潤，進而滿足特殊目的行為。盈余管理行為的背后，往往是企業利益相關者們的博弈和有意的修改。較為常見的操縱手段包括：關聯方交易，如協議定價；修改交易時間，把盈余分散到不同時間；財務費用選擇資本化或費用化；減值損失的計提；投資收益的回調以及營業外收入增加等。

因此，本文將在現有研究的情況下，對連續虧損的上市公司存在的盈余管理現象進行探討。下文將通過對B奶粉在連續虧損過程中采取的盈余管理行為進行分析，以討論在連續虧損情況下，盈余管理行為將會對企業產生什么影響，并在企業經營的基礎上，提出了一些建議。

二、案例分析

B股份有限公司（以下簡稱“B奶粉”）成立于1999年，注冊資本為102億元，主要從事嬰幼兒食品的研發、生產和銷售等業務。B奶粉于2011年4月12日上市，是當時的“國產奶粉第一股”，有著良好的品牌口碑以及較高的市場占有率，處于奶粉行業的領先地位。但B奶粉自上市以來，波動不斷。上市后僅僅3個月，創始人即辭去董事長職位。由此，拉開了B奶粉高層頻繁更換的序幕。創始人二次接手前，B奶粉共計走馬上任了4位董事長，管理層的頻繁更替導致B奶粉內部策略的高頻率變動，也進一步導致了公司治理效率不高。此外，自2013年達到業績巔峰后，B奶粉開始走起了下坡路（見表1）。

表1 B奶粉2014年至2020年主要財務指標

又因2016年至2017年兩年持續虧損，2018年B奶粉收到了退市風險警告，與此同時其股價持續下跌。此外，B奶粉于2016年、2017年以及2020年多次出現業績修正前后由盈轉虧的現象。2018年創始人回歸后，B奶粉仍未走出困境。

（一）B奶粉主要盈余管理行為分析

1.計提資產減值損失

資產減值損失表現在資產的賬面價值高于其可回收金額的損失上，企業在資產負債表日對資產進行測試，判斷其可回收金額與賬面價值的差額以計提相應的損失，避免資產“含水量”對核算過程造成影響。也因其會對利潤產生直接影響，故而企業會通過對該項目的管理影響利潤。戴德明[2]等研究認為虧損上市公司計提資產減值損失時，某種程度上是企業所處環境的變化，且這種變化對企業發展缺乏有利影響，故而，虧損上市公司存在操縱利潤額的行為。彭牧澤[3]等研究證實企業在面對盈余壓力時，盈余管理是處于該壓力下的公司的主要操縱手段。

綜合來看，近幾年，B奶粉資產減值損失變動如下：2017年，B奶粉資產減值損失巨額增加，達到了5.34億元，比2016年同期增長高達650.33%，次年凈利潤扭虧為盈，繼2016年至2017年連續兩年虧損后，首次凈利潤為正。在2018年至2019年，B奶粉的資產減值損失逐年大幅減少，此兩年均為負向增長，2018年的大額計提使得同年凈利潤一改頹勢。但在2020年，B奶粉再次出現資產減值損失大額計提行為，同比增長高達710.44%，達到既往增幅的峰值，與2016年計提高額減值的情況類似。故而由此推斷，B奶粉在上述幾年間可能存在操控減值損失以進行盈余管理的行為（見圖1）。

圖1 B奶粉2014-2020年資產減值損失與凈利潤變化圖

2.加大投資收益

自2007年起，會計準則規定在計算營業利潤時，投資收益也將計算進去。這一項目的調整也為企業的盈余管理提供了新的操作方式。虧損企業通常通過以下兩種方式進行盈余管理：處置金融資產以及處置長期股權投資。通過上述方式，很容易利用投資收益的變動影響營業利潤，繼而最終達到操控凈利潤的目的。由圖2可以看出，2016年至2017年，B奶粉投資收益出現大幅下降，2017年更是出現巨額虧損，高達-8282.38萬元，然而在2018年，該項數據搖身一變達到了7091.22萬元，同比增長高達185.62%，這也與B奶粉剝離了不良資產有關，同年B奶粉凈利潤也得到了提升，對比2016年至2017年，“盈利”效果明顯。總之經過此次操作，2018年B奶粉避免了退市的結局。然而在2020年，上述投資收益大幅增長的現象再次出現，2020年投資收益額為6162.24萬元，同比增長高達6948.51%。這一操作可能與2019年至2020年連續兩年的虧損有關，為2021年的數據調整做準備。

圖2 B奶粉2014-2020年投資收益與凈利潤變化圖

據2018年B奶粉披露的公告可知，B奶粉投資收益基本來源于處置子公司，該項收益對當年的凈利潤存在顯著有利影響。B奶粉于2018年4月出售其主營兒童營養食品的子公司100%股權，轉讓金額達16641.02萬元，因該項目的變動，當年投資收益達7091.22萬元，占利潤總額比例為97.81%，一定程度上緩解了B奶粉總公司的資金壓力。

3.調整營業外收入

營業外收入與企業的生產經營活動沒有直接關系，包括以下幾個來源：企業合并損益、盤盈利得、政府補助、債務重組利、捐贈利得、教育費附加返還款等。在企業主營業務發展存在劣勢的情況下，虧損企業通常會依靠增加營業外收入的方式間接提利潤額。觀察近幾年B奶粉的財務數據可以看出，該企業的主營業務收入長期處于不良狀態，并呈現出較大的波動。由圖3可知，2016年、2017年B奶粉在營業外收入為7109.56萬元、3114.63萬元的情況下，依然面對巨額虧損的結局。2016年營業利潤為-64800萬元，2017年營業利潤為-97300萬元。

圖3 B奶粉2014-2020年營業利潤與凈利潤變化圖

（二）B奶粉盈余管理影響分析

1.不利于財務狀況的健康發展，對企業的長遠發展存在阻礙

B奶粉通過連續不斷地盈余管理，在短期內讓企業獲得了盈利，但這一操作并沒有解決公司經營困難的根源問題。2011年至2013年期間，高管的頻繁更換影響企業戰略的重心，最終朝著保守的方向發展；2013年B奶粉支出超18億元購買銀行理財；2014年業績大幅度下滑的同時，在新任董事長的帶領下開始企業轉型，這也為B奶粉后來的市場份額大幅度下滑埋下了伏筆；2015年，B奶粉收購達潤工廠，收購額達3.6億元，這一舉措也沒有遏制住B奶粉業績持續惡化的趨勢；2018年4月B奶粉出售其主營兒童營養食品的子公司100%股權，清理不良資產的確幫助企業獲得了資金流的緩沖，但B奶粉明顯存在經營能力的問題，往日的業績難以重現，這一觀點也因此后B奶粉的持續虧損得到了證實。這么多年的盈余管理行為也對B奶粉的財務指標以及公司的長遠發展造成了不利的影響，具體表現在其營運能力和盈利能力兩方面。（見表2）

表2 B奶粉2014—2020年主要財務指標變動情況

2014~2018年，B奶粉的資產負債率持續增長，2018年，經過深思熟慮，B奶粉內部決定根據公司情況，清理不良資產以獲取急需的現金流，隨后兩年資產負債率獲得明顯好轉，并于2019年降至60.48%。但上述行為僅僅給企業帶來了短暫的現金流緩沖，并沒有幫助B奶粉徹底走出低谷，2020年其資產負債率又開始逐漸上升，資本結構缺乏合理性。

2014年，B奶粉在新董事的帶領下開始戰略轉型，降低了新品研發的側重，專注于銷售渠道的開發，這一決策也造成了后續幾年主營產品的積壓。2016年，B奶粉調整與下游經銷商的商品分銷策略，將產品銷售壓力部分轉移至經銷商身上。2014~2015年的總資產周轉率受上述舉動影響較小，浮動在1上下，及至2016年，總資產周轉率驟降至 0.488，并在此后三年持續維持在這一水平，應收賬款周轉天數也在上升，營運能力持續惡化。

隨著奶粉行業外部眾多品牌的崛起，B奶粉單一的產品在行業中的劣勢逐漸凸顯出來。在持續虧損的背景下，再加上其重銷售、輕產品的策略，B奶粉的盈利能力惡化明顯。圖4顯示，B奶粉的凈資產收益率在2017年跌到谷底，為-44.83%，雖然在2018年扭虧過程中得到了好轉，但次年立即轉為負值，并在此后期間持續走低，與凈利潤的惡化保持一致。通過現有信息我們可以知道，B奶粉通過計提資產減值準備、轉讓股權等手段抬高了2018年凈利潤，凈資產收益率隨之提高。但即便如此，長期的盈余管理手段削弱了B奶粉的盈余能力。

圖4 B奶粉2014—2020年凈資產收益率與主營業務收益率變動情況

2.降低會計信息質量，擾亂市場秩序

受盈余管理行為影響，財務報告無法真實、可靠地反映企業的財務信息，繼而會對外部投資者產生誤導，影響其投資決策。2018年，B奶粉在連續兩年虧損后，被實施“退市風險警示”特別處理，但在此后的幾年通過利潤操作扭虧為盈，這樣的表象吸引來了新投資者的加入。

2019年B奶粉對外尋求戰略合作，幫實資本等投資機構擬以增資擴股的方式入股B奶粉集團，增資完成后占B奶粉集團約20%的股份。

由于我國證券市場退市制度仍以業績為主要評價指標，2020年發布的退市新規也對此進行了更加細致的規范。原退市規則下，連續三年虧損的企業將面臨退市，新規更加細化了原有對虧損的規定，現行規則下，連續兩年扣非前后凈利潤為負且營收低于一億元將終止上市。對于B奶粉而言，近兩年雖然連續虧損，但因營收過億，暫時放下了被退市的擔憂。不過，持續的盈余管理行為仍是對證券市場良性發展的威脅。

三、結論與建議

（一）虧損企業應注重高層更替的穩定性

上市初期，B奶粉的管理層缺失穩定性，進而導致了決策混亂、接連的業績潰敗。

因此，為避免此類情況，上市公司應當制定并推動穩定的管理層更替規則，避免高頻率的變動，保證企業戰略大方向穩定，繼而避免混亂的決策以及低下的治理效率。此外，面對突發性高層更替事項，上市公司應當提前準備好應對方案，及時采取應對措施，保證企業自身能夠更加溫和地度過高管更替過渡期。

（二）虧損上市公司要專注經營能力的提升

B奶粉的盈余管理行為告訴我們，通過調節財務指標，而不從根源上提升經營能力，可能會導致企業狀況的進一步惡化。B奶粉經營狀況的惡化離不開其產品重心的轉移，因此B奶粉應當更加注重產品的多元化發展，提高產品的創新系數，均衡資源的配比。2018年前后，奶粉行業涌現出眾多品牌。可見，在日趨多元化的時代，創新是必不可少的。

（三）政府部門應完善規章制度

針對此類短期內高頻率發生高管變動的虧損公司，需要更加有效的識別機制進行主動識別，同時，對高層管理人員的變更也應當進行調查，確認異常頻率變更的原因，及時公示，對外部投資者進行風險提示。此外，盡管我國會計準則對盈余管理的控制日趨嚴格，但盈余管理行為方式多變，使得該行為的監管一直都存在困難，會計準則下，某些指標的處理也具有很大主觀性。因此，會計準則應當進行更進一步的完善。