新時代呼喚北交所：“專精特新”的春天來了

9月2日，習近平主席在2021年中國國際服務貿易交易會全球服務貿易峰會致辭中宣布，繼續支持中小企業創新發展，深化新三板改革，設立北京證券交易所，打造服務創新型中小企業主陣地。在筆者看來，北京證券交易所的設立，標志著新三板市場化改革和資本市場改革邁出了關鍵的一步。

長期以來，新三板內憂外患，獨立市場地位備受挑戰。一方面，新三板與上交所、深交所要一同競爭優質企業資源。特別是科創板設立、創業板實施注冊制以來，上市門檻有所降低，外部競爭更趨激烈。另一方面，新三板面臨著公司估值偏低、賺錢效用缺失、投資者二級市場退出渠道堵死等諸多問題，各類市場主體信心不足，新增掛牌數量和入場投資者明顯減少，摘牌企業數量卻明顯增加，內部問題重重。深化新三板市場化改革勢在必行。2017年年底，筆者就提出，新三板應大體經歷以下幾個步驟：瘦身、輸血、美容，再分層升級為第三家交易所。

所謂瘦身，就是實行嚴格的“退市”制度，并借助分層實現差異化。新三板10000多家掛牌企業良莠不齊，任何改革都可能帶來資產泡沫風險。因此應借鑒國外經驗，適時研究退出制度，將新三板企業數量控制在合理的范圍內。同時，配合分層，實現差異化瘦身：基礎層的目標是為新三板提供充足的企業儲備，作為門檻較低的中小企業“蓄水池”；創新層作為企業向精選層過渡的“跳板”，嚴格實行退出制度，為企業提供向大型公眾公司發展的平臺。2019年12月，新三板正式實施市場分層管理，設立精選層，并明確了精選層的入層條件，“轉板”制度正式落地。今年5月，為健全新三板市場退出機制，全國股轉公司發布《全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司股票終止掛牌實施細則》，按照市場化、法治化原則，優化主動終止掛牌條件和程序，完善強制終止掛牌情形和要求，凈化市場環境。至此，新三板瘦身工作基本完成。

所謂輸血，就是降低投資者門檻，引入機構投資者。首先，對不同層次，根據風險程度調整投資者準入標準：基礎層企業水平參差不齊，宜繼續堅持500萬元的投資門檻，創新層門檻降低到200萬元，精選層門檻降低到50萬元。同時，由于精選層風險相對較小，可以適時允許公募基金參與精選層交易。2019年12月，全國股轉公司對《全國中小企業股份轉讓系統投資者適當性管理辦法》進行了修改，將精選層、創新層和基礎層的投資者準入資產標準分別調整為100萬元、150萬元、200萬元。此次標準調整較之前統一的500萬元門檻明顯降低。新三板成功輸血對提高市場流動性水平具有深遠意義。

所謂美容，就是完善其他配套制度改革。一方面，應加快落實私募做市，逐步增加做市商數量，減少做市商“壟斷”地位對做市市場價格的扭曲，以更好地發掘新三板企業的價值；另一方面，盡快明確“三類股東”問題，明確券商持續督導責任，增強參與主體對新三板的信心。雖然私募做市和股東問題仍未解決，但新三板改革已在交易機制、融資制度、監管機制、分層管理等方面進行了許多有益探索。這有助于激發新三板的活力。

完成了瘦身、輸血、美容，接下來就是再分層，升格為交易所。在創新層的基礎上優中選優，劃分出一個“精選層”，在精選層內最大程度地降低風險，提高股權分散度。此后，在適當時機將新三板升級為全國第三大交易所，掛牌企業可以不必跨越交易所就在事實上完成“轉板”。2020年7月，新三板精選層正式設立并開市交易，現已平穩運行一年有余，再分層基本完成。而今北京交易所應運而生，新三板升級為全國第三大交易所，可打破滬深交易所的壟斷，真正形成多層次資本市場的大格局。

北京交易所的設立，可以真正地讓中小企業，特別是處于戰略新興產業的中小企業充分享受到資本市場的培育作用；同時，通過交易所間的良性競爭，還可以打破由滬深兩家交易所長期壟斷而形成的固有利益分配格局，實現上市資源的均衡配置，促使交易所提升服務水平、降低成本，實現差異化競爭；此外，還能通過監審分離倒逼監管能力的提升，推動整個資本市場的長期健康發展。當然，最重要的是通過資本市場支持科技創新，助力解決“卡脖子”難題，讓“專精特新”迎來春天。