企業社會責任的廣告效應
——基于2015 年《廣告法》出臺的準自然實驗

王夢顏

（中南財經政法大學會計學院，武漢 430073）

一、引言

企業社會責任是一個古老而又新鮮的話題。在中國古代，就有“達則兼濟天下”的樸素奉獻情懷。一直以來，企業社會責任被認為是企業回饋和奉獻社會的活動，是一種責任的承擔。然而，隨著時代和媒體的發展，企業投資于社會責任的動機逐漸發生了異化，甚至將社會責任作為企業的一項戰略。本文希望探討的是企業是否將社會責任當作廣告宣傳的一種手段，以期當廣告宣傳的作用受限時，達到對企業形象進行宣傳并增加廣告效應的目的。

2015 年新《廣告法》的頒布，為本文的研究提供了一個很好的背景，這是《廣告法》自1995 年以來的首次修改，改動范圍很大。《廣告法》最大的亮點就是完善和新增了一些產品的廣告準則。新《廣告法》的頒布給保健食品、藥品、教育培訓等行業的廣告增加了諸多宣傳方面的限制，因此新《廣告法》會對這些行業的企業產生更大的影響，迫使這些行業去尋求其他的方式來進行產品宣傳，達到預期的廣告效應。本文認為，履行企業社會責任可能會是這些行業進行的宣傳方式之一。

二、理論分析與研究假設

（一）廣告宣傳的作用與企業社會責任功能的異化

對于廣告的作用學界已有諸多論述。首先，廣告具有信號效應。李逸等（2016）發現，廣告和研發投入可以影響市場，使市場對產品質量有一個積極的反應，從而達到增加銷量，提高品牌資產的目的。其次，廣告具有戰略的作用。吳彬等（2001）以博弈論的角度分析酒類企業的廣告投放策略，認為廣告是一項營銷手段，其目的是企業凸現自己產品的“與眾不同”，并且提高顧客忠誠度。除此之外，廣告還可以提高企業的品牌效應。Joshi and Hanssens（2010）以及Chu and Keh（2006）充分論證了企業對于廣告的投入，提高了企業的品牌效應，使企業在業內以及消費者眼里更有知名度。

對于企業社會責任功能的論述經歷了一個變化的過程。早期研究往往傾向于企業社會責任的“奉獻說”。梁建等（2010）論述了企業社會責任有助于維護社會和諧公平，縮減貧富差距，具有維護社會穩定，緩和矛盾的作用。

然而，近年的研究發現企業社會責任的動機出現一定的異化，企業履行社會責任在一定程度上出于避稅的動機。履行更多社會責任的企業本應該責任感更強，更積極納稅。然而李增福等（2016）發現，中國民營企業將履行社會責任看作一種“政治獻金”，出于尋租的目的，要防止往往捐贈越多的民營企業反而避稅更多。

除此之外，企業社會責任還受到企業戰略的影響。Flammer（2015）發現為了應對稅率降低，企業往往會選擇增加CSR，這支持了“CSR 是一種競爭戰略”的觀點。Liu and Wu（2016）論證了企業競爭對手社會責任水平會影響本企業的社會責任行為，而這一現象可以由“同伴效應”進行解釋。李四海等（2016）認為當企業業績下滑時，企業會選擇履行社會責任來作為企業的一項戰略。

企業社會責任也可能是危機管理的一種手段。Chang et al.（2015）發現如果企業社會責任履行較好，那么即使之后企業發生產品召回事件，投資者也會認為是企業責任的擔當，給予積極評價。Sun et al.（2019）發現，在產品安全危機后，企業的慈善活動更加活躍。這表明，無論是在產品危機發生前還是發生后履行更多的社會責任，都有助于企業的危機管理。

以上的文獻表明，企業社會責任逐漸偏離了其原始的純粹的奉獻動機，反而成為了一項有目的有計劃的策略，與廣告宣傳的動機類似。同時根據上文總結的競爭戰略和危機管理的動機，本文認為企業社會責任會具有一定的廣告宣傳的功能，本文希望探討的就是企業社會責任的廣告宣傳作用。

為此，本文提出如下假設：

H1：當企業的廣告宣傳的作用受到限制的時候，企業會增加社會責任方面的支出。

（二）現金持有對企業社會責任投入的限制

從融資約束的角度看，內源融資、債務融資、權益融資是企業融資的三種主要方式。通常情況下，內源融資會作為融資的首選方式，其次為債務融資、權益融資，我們將這一順次排序方式稱之為優序融資理論（Myers，1984）。內源融資實際上是通過大量的現金儲備來達到融資目的，融資企業會持有更多的現金來支持其他企業的成長（Opleretal，1999）。所以從融資約束的角度看，充足的現金持有意味著企業的融資約束壓力越小。

從風險-收益的角度看，企業持有一定的現金是為了減輕償債壓力和提高抵抗風險的能力，但另一方面，持有現金過多，反而降低了盈利能力，并且無法獲得投資增值收益，產生一定的機會成本（Miller and Orr，1966；Baumol，1952）。

因此，企業現金持有量高意味著更少的融資約束和更小的經營風險。當新《廣告法》頒布的時候，如果受限制企業的社會責任投入需求增加，那么企業的現金流出也會相應增加，此時，現金持有量更多的企業受到的約束和承擔的風險將會更小，也就有更多的余力進行企業社會責任的投入。

為此，本文提出如下假設：

H2：新《廣告法》的頒布對現金持有更多的企業的社會責任投入的促進作用更顯著。

二、研究設計

（一）研究背景

2015 年新《廣告法》頒布，在內容和篇幅上可以說與原來的《廣告法》發生了翻天覆地的變化，其中最為明顯的是在廣告內容準則部分對于多個行業進行了規范。包括保健食品、農藥、獸藥等共21 個行業在內，《廣告法》對這些行業廣告的播放場所、代言人、內容、形式等都作出了一定的限制。這便使得這些行業在廣告宣傳方面受到了束縛，廣告的作用也會大打折扣，無法將作用發揮到最大化。在這樣的背景下，這些受到限制的企業必定會尋找新的方式來達到預期的廣告效應。

根據上文文獻的回顧，企業社會責任在當代已經發生了一定的異化，具有競爭戰略和危機管理等功能。而這些功能往往是廣告宣傳可以達到的。因此，本文認為，受到新《廣告法》限制的行業可能會加大社會責任的投資，以彌補廣告效果不佳的問題。本文以新《廣告法》的頒布作為一項外生沖擊。考察受到明文限制的行業和未受到明文限制的企業，在新《廣告法》頒布前后，企業社會責任履行的差異。

（二）樣本選擇與數據來源

本文的研究對象是我國A 股上市公司。因為上市公司對于信息的披露更加完善，且廣告宣傳度更高。

本文的樣本期間為2012—2019 年。研究中數據來自CSMAR 數據庫。本文對樣本數據進行了如下處理：（1）剔除了ST 公司樣本；（2）剔除了金融上市公司和有數據缺失的樣本；（3）對連續變量進行1%的縮尾。經過以上處理，最終得到了13 004 份有效觀測值。

（三）研究變量

1.被解釋變量

（1）每股社會貢獻值（CSR）。借鑒沈洪濤等（2011）的做法，本文以每股社會貢獻值來衡量企業社會責任的表現（每股社會貢獻值=（凈利潤+所得稅費用+營業稅金及附加+支付給職工以及為職工支付的現金+本期應付職工薪酬-上期應付職工薪酬+財務費用+捐贈-排污費及清理費）/期初和期末總股數的平均值）。

（2）“社會相關型”每股社會貢獻值（CSR_Adjust）。對于上文提及的每股社會貢獻值這一指標，有些學者會質疑凈利潤、所得稅費用和經營稅金及附加等與企業的經營業績關聯度更大，用以計算企業社會責任的表現不大妥當。因此本文借鑒Sun et al.（2019）等人的做法，在指標計算中剔除這三項，使用“社會相關型”每股社會貢獻值（CSR_Adjust）來衡量企業社會責任表現。

2.解釋變量

（1）政策實施（Time）。新《廣告法》于2015 年4月修訂，于當年9 月正式實施。因此本文以2015 年為界限，2015 年以后該變量取值為1，2015 年以前該變量取值為0。

（2）是否是受到新《廣告法》限制的行業（Limit）。按企業所在行業新《廣告法》頒布后是否受到了廣告限制來分為處理組和對照組。如果受到了限制，則為處理組，取1，否則取0。根據上文的分析，本文總結出如下行業受到了廣告法的限制：農林牧漁業、食品制造業、酒水飲料和精制茶制造業、煙草制品業、醫藥制造業、房地產業、教育行業。據2012年證監會的行業分類，其對應的行業代碼分別為A、C14、C15、C16、C27、K70、P82。其余行業由于暫未受到廣告法明文限定，因此作為對照組，取0。

（3）交互項（Time*Limit）。該項為政策實施與是否為受限制行業的交互項。

3.控制變量

參考曾建光（2016）、Flammer（2015）等人的做法，本文分別選取了企業規模、財務績效、獨董比例、董事會規模、兩職合一、市凈率、產權性質、資產負債率、企業成長性作為控制變量。各個變量的定義如表1 所示。

表1 變量定義

（四）模型構建

本文以2015 年《廣告法》的修訂作為一項外生沖擊。將新《廣告法》中明文限制的企業作為處理組，其余企業作為對照組，構建以下雙重差分模型：

其中，CONTROL 代表一系列控制變量。該模型中主要關注的是β1的符號以及顯著性，β1代表新《廣告法》頒布前后，受到明文限制更大的行業與其他行業的企業社會責任履行數額變化的差異。其中模型（1）以每股社會貢獻值（CSR）作為被解釋變量。模型（2）以“社會相關型”每股社會貢獻值（CSR_Adjust）作為被解釋變量。兩個模型均控制了公司和年份固定效應，并對標準誤做聚類處理。

三、實證分析

（一）描述性統計

表2 列示了描述性統計的結果。從表2 可以看出，被解釋變量（CSR）的范圍在-4.381 到79.49 之間。中位數為1.086，平均數為1.457，這表明我國企業社會責任的履行總體處在較低的水平上，但各個企業在社會責任的投入策略上差異又比較大。另外的被解釋變量的情況與之類似不再贅述。Limit 變量的平均值為0.177，這表明約有17.7%的行業在新《廣告法》頒布后受到了廣告宣傳方面的限制。

表2 變量描述性統計

（二）相關性分析

表3 報告了相關性分析的結果，從表3 可以看出，Time*Limit 與CSR 的相關系數為0.063，具有相關關系，并且顯著為正，這初步驗證了本文的結論：新《廣告法》頒布后，受限制的企業會比沒有受到限制的企業履行更多的社會責任。其余的控制變量與CSR 的相關關系也基本符合上文假設，比如ROA和CSR 的相關系數為0.355，且顯著為正，表明履行更多社會責任的企業往往是那些盈利能力更強的公司，主要由于這些公司更有余力。

表3 相關性分析

（三）多元回歸分析

本文回歸分析結果如表4 所示，其中模型（1）被解釋變量為CSR，模型（2）被解釋變量為CSR_Ad-just，兩個模型都沒有控制公司和時間固定效應，并對標準誤做聚類處理。

表4 多元回歸分析

通過表3 可以發現，在模型（1）和模型（2）中，β1的值分別為0.2116 和0.0731，分別在1%和5%的顯著水平上，這表明在《廣告法》實施后，受到其限制的企業社會責任的履行顯著高于未受到《廣告法》限制的企業，即受到廣告限制的企業會明顯地提高社會貢獻值，更積極地履行企業的社會責任，或者說新《廣告法》的頒布促進了企業社會責任的提高。表3 的結果驗證了H1。

另外，企業規模（Size）、成長性（Rate）、盈利能力（ROA）、市凈率（MB）、財務杠桿（Leverage）與被解釋變量顯著正相關，這表明規模更大、成長性更好、盈利能力更強、市凈率更高的企業會在企業社會責任上投資更多。這主要是由于這些企業有更多的余力進行社會責任方面的投資，與以前學者的假設基本一致，產權性質（SOE）與被解釋變量負相關，可能是由于非國企進行社會責任投資的目的更多，如尋租、避稅等動機，因此非國企會在社會責任投資更多，這與前文的文獻綜述基本一致。

進一步，為了驗證哪種企業會在企業廣告作用受到限制的時候增加社會責任投入，本文以現金及現金等價物比企業的總資產來衡量企業的現金持有，以中位數來區分企業現金持有的高低，并分組進行回歸，表5 的第1 列和第2 列以CSR 作為被解釋變量，第3 列和第4 列以CSR_Adjust 作為被解釋變量。當以CSR 作為被解釋變量時，現金持有量低和現金持有量高的企業系數分別在10%和1%的顯著性水平上顯著，但現金持有量低的企業系數小于現金持有量高的企業。當以CSR_Adjust 作為被解釋變量時，現金持有量低的企業系數不顯著，現金持有量高的企業系數顯著為正。這樣的結果基本驗證了H2，即新《廣告法》的頒布對現金持有更多的企業的社會責任投入的促進作用更顯著。

表5 現金持有量的差異性檢驗

四、穩健性測試

（一）平行趨勢檢驗

平行趨勢是使用DID 模型需要滿足的重要假設，因此，本文以2015（新《廣告法》頒布的當年）年為參照年，分別以其前三年和后四年與變量Limit交互，形成變量pre_3、pre_2、pre_1、current、post_1、post_2、post_3 和post_4，并分別以這些變量與CSR、CSR_Adjust 進行回歸，以觀測實驗組與對照組趨勢的差異，回歸結果使用Stata 軟件繪制了如圖1 所示的平行趨勢示意圖。其中左圖以每股社會貢獻值（CSR）為被解釋變量，右圖以“社會相關型”每股社會貢獻值（CSR_Adjust）為被解釋變量。

圖1 左邊反映了新《廣告法》頒布的當年以及之后四年實驗組和對照組每股社會貢獻值（CSR）的差異。這表明，在新《廣告法》頒布之前，實驗組和對照組的每股社會貢獻值沒有顯著差異，平均增長趨勢相同。而在新《廣告法》頒布之后，實驗組和對照組的每股社會貢獻值平均增長趨勢出現了較為顯著的差異。圖1 右邊情況亦然。因此，本文使用的DID 模型通過了平行趨勢檢驗。

圖1 平行趨勢檢驗

（二）安慰劑檢驗

為了驗證結果的穩健性，排除偽回歸的問題，本文首先重新隨機構造受到《廣告法》影響的行業，再劃定實驗組和對照組，進行回歸。其次，本文再虛構《廣告法》頒布時間。表6 第（1）列、第（2）列分別匯報了這兩項結果，結果發現，解釋變量Time*Limit 的回歸系數均不顯著。這說明本文主回歸的結論不是出于安慰劑效應，通過了安慰劑檢驗。

（三）更換觀察窗口期

由于本文所用的樣本期間為2012-2019 年，而2018 年《廣告法》再次進行修訂，為了排除這一影響以及通貨膨脹的影響，本文更換窗口期為2015 年《廣告法》頒布的前后三年，即2012-2017 年。同時分別以CSR 和CSR_Adjust 作為被解釋變量進行回歸，結果如表6 第（3）和第（4）列所示，Time *Limit的回歸系數仍顯著為正，這表明本文結論通過了這一項穩健性測試。

表6 穩健性測試

五、研究結論與建議

（一）研究結論

本文采用雙重差分法研究2015 年新《廣告法》的頒布如何影響企業的社會責任的履行。得出以下結論：

（1）新《廣告法》的頒布促進了企業的社會責任的履行。新《廣告法》的頒布使得受到其明文限制企業的每股社會責任貢獻增加額高于未受到其明文限制的企業的增加額。

（2）新《廣告法》的頒布對現金持有更多的企業的社會責任投入的促進作用更顯著。

（二）啟示與建議

首先，對于受到《廣告法》限制或者將受到其限制的企業來說，當企業的廣告宣傳的作用不能得到良好的發揮的時候，企業可以另辟蹊徑，積極履行社會責任，來繼續擴大企業的廣告效應，帶來宣傳上的紅利。

其次，在當今社會，企業社會責任的作用得到了進一步的擴展與補充。積極履行企業社會責任有時甚至會“無心插柳柳成蔭”，達到宣傳企業形象，獲得廣告紅利的效果，不失為企業戰略的一種良好選擇。

最后，當企業預計廣告宣傳作用受到限制的時候，企業應該確保現金持有量充分，以保證企業可以履行社會責任而沒有后顧之憂。