員工持股計劃、治理環境與企業創新

江悅萌 周菁

摘要：2014年6月，中國證監會頒布了《關于上市公司實施員工持股計劃試點的指導意見》，標志著員工持股計劃在我國擱置多年后重新啟動。本文探討了新階段的員工持股計劃能否提升企業創新水平，并在員工持股計劃與企業創新關系的研究框架中，引入了市場化程度和媒體關注度兩個外部治理因素，豐富了員工持股計劃和企業創新的研究視角。實證結果顯示，員工持股計劃的實施能夠顯著提升企業的發明專利申請數量，且這種作用受到市場化程度和媒體關注度的正向調節。

關鍵詞：員工持股計劃;企業創新;媒體關注;市場化程度

1引言

對企業來說，創新已經成為一種日益重要的戰略，創新是幫助企業獲得以及維持競爭優勢的關鍵因素（鐘凱，2017），企業創新離不開各項資源的持續投入，人力資源在創新活動中的作用不言而喻，如何激勵員工推動企業創新也引起學者的廣泛關注。

目前國內已有的研究文獻普遍認可新階段員工持股計劃（ESOP）對企業創新的促進作用，并且進一步討論了ESOP本身特征的影響（孟慶斌等，2019），此外還有學者對二者之間的影響機制進行了分析，發現ESOP可以通過影響管理層投資意愿、代理成本等來促進企業創新（周冬華等，2019;黃萍萍等，2019）。但在我國以往ESOP的實踐中，也存在著實施結果不佳的現象（賈同樂，2016），可能是由于部分公司推行ESOP缺乏合理的保障機制與適合的環境。本文將拓寬ESOP作用的研究視角，考慮企業所處外部治理環境，以期發現企業的外部治理機制對提高ESOP創新激勵作用的效應。

2理論分析與研究假設

傳統的委托代理理論認為，現代企業中，股東和管理層之間存在委托—代理關系，近年來有學者對該理論進行了引申，認為企業內部也存在員工層面的委托代理問題（孟慶斌，2019）。ESOP使包括管理層和普通員工在內的廣大員工作為價值創造的主體可以分享剩余索取權，從而緩解員工層面的代理問題，員工為了其個人財富的增值也會更關注企業的長期價值，從而更積極地提供創新想法、支持研發活動。

心理所有權理論認為，ESOP賦予了員工對企業的正式所有權，這有助于培養員工對企業的心理所有權。對組織的心理所有權會提升個體的自我認同和集體榮譽感（Pierce，2010），有利于激發組織成員的主人翁意識，在工作中付出更多的努力。因此ESOP的實施有助于在企業內營造良好的創新氣氛，員工會更加積極地開展團隊協作，提升知識技能，提升創新效率。

基于以上分析，提出假設1：

H1：員工持股計劃的實施能夠促進企業創新。

市場化程度作為重要的外部治理因素，可能影響ESOP對企業創新的促進作用。

首先，從企業主體的創新動力角度來說，企業所在地區的市場化程度越高，企業的創新動力會越強（陳琳，2001）。一方面，市場化程度高意味著運行良好的法律體系和有效的執行機制，企業的知識產權能夠得到有效的保護（谷文林，2020），減少企業進行創新的后顧之憂。另一方面，地區市場化程度越高，企業依靠區域壁壘或政府干預阻擋競爭對手的可能性降低，市場的競爭程度加劇，創新對維持企業市場地位、提高企業績效的戰略意義更為直接和重要。

其次，從企業創新所需的資源來說，一個地區的市場化程度越高，其各項資源配置更合理，企業獲得資源的渠道更便捷（張文菲，2020）。企業創新是一項資源消耗性活動，需要大量資金的長期投入，高市場化水平下，金融市場發展良好，企業擁有更多、更便利的外部融資機會，為創新活動提供資源支持。因ESOP而受到創新激勵的員工，在創新動力強、創新氛圍好的企業中，可以得到更好的創新績效。

基于以上分析，提出假設2：

H2：市場化程度正向調節員工持股計劃對企業創新的促進作用。

媒體關注是一種重要的非正式的外部監督機制（Dyck，2008）。媒體關注不直接作用于企業的內部經營，但可促進企業營造良好的創新環境，調動員工從事創新活動的積極性。

從委托代理理論的視角來看，媒體關注能夠有效緩解企業兩類委托代理問題（羅進輝，2012）。媒體對上市公司的報道，有利于不直接參與公司經營管理的利益相關者更全面地了解企業面對的市場格局，媒體關注減少了管理層為追求私人收益，借創新之名侵占公司利益的空間（Xiao，2013），緩解了管理層的短視傾向，也可一定程度上遏制大股東侵占公司利益的行為，使企業能夠將更多的財務資源投入于創新活動。

從組織認同理論的視角來看，媒體關注度可以提升員工對公司持續良好發展的期望。媒體關注增加了企業形象在公眾面前曝光的次數，員工作為企業的一員，出于獲得社會尊重和自我實現的需要，會更加期望企業具有良好的社會形象以及健康穩定發展的態勢。而創新是企業能否實現健康穩定發展以及超越對手的關鍵因素，處在高媒體關注度下的企業，其員工在創新活動中的責任感和使命感得到加強，實施ESOP可能會取得更好的激勵效果。

基于以上分析，提出假設3：

H3：媒體關注正向調節員工持股計劃對企業創新的促進作用。

3研究設計

3.1樣本選取與數據來源

本文采用滬深A股上市企業在2014—2020年間的數據作為研究樣本。本文剔除以下幾類數據：（1）剔除ST和*ST公司;（2）剔除實施ESOP后，后續年度又發布中止實施公告的公司;（3）剔除保險金融類上市公司;（4）剔除數據不完整的觀測值。

本文采用的專利數據和媒體關注度數據來源于CNRDS數據庫;員工持股計劃的相關數據來自于Wind數據庫;市場化指數數據來源于王小魯、樊綱等編寫的《中國分省份市場化指數報告（2018）》;其余控制變量數據來自于CSMAR數據庫。

3.2變量設計

（1）解釋變量。本文的解釋變量為企業創新產出（Pt1）。本文參照（楊道廣，2019）的做法，對專利申請數進行加1后取自然對數的處理，發明專利申請數量口徑為集團公司的合計數。

（2）被解釋變量。本文的被解釋變量為員工持股計劃（ESOP），若公司當年實施員工持股計劃且處于有效期內則ESOP取1，否則ESOP取0。

（3）調節變量。媒體關注度（Media）：本文參照杜金岷（2020）的做法，以按年度統計的標題出現該公司的網絡新聞總數的自然對數衡量媒體關注度。市場化程度（Mktscore）：借鑒俞紅海（2010）的處理方式，根據樊綱、王小魯編制的2008-2016年的市場化指數分別計算各地區的平均增長率，然后在2016年的基礎上計算得出2017-2019年的數據。

（3）控制變量。參照已有文獻，本文的控制變量包括公司規模（lnAssets）、資產負債率（LEV）、企業成長性（Growth）、股權集中度（Top5）、凈資產收益率（ROE）、內部控制質量（IC）、管理層持股（MngHold）、董事會規模（BOARD）、兩職合一（Dual）、管理層薪酬（Pay）、創新投入（lnRdspend）、產權性質（SOE），此外，本文還對行業、省份、年度進行了控制。

3.3模型構建

構建模型（1）驗證H1?？紤]到專利研發過程的長期性，并在一定程度上緩解內生性問題，創新產出使用第t+1期的觀測值。

模型（2）和模型（3）分別驗證假設H2和H3，模型（2）在模型（1）的基礎上加入了ESOP與市場化指數的交互項（Mktscore×ESOP）。

模型（3）在模型（1）的基礎上，加入了ESOP與媒體關注度的交互項（Media×ESOP）。

4實證分析

4.1回歸結果分析

模型（1）的回歸結果顯示，ESOP對企業創新（Pt1）的系數在1%的水平上顯著為正，支持了假設1的推斷。模型（2）和模型（3）中，交互項Mktscore×ESOP和Media×ESOP的回歸系數分別在5%和10%的水平上顯著為正，驗證了本文的假設2和假設3。

4.2穩健性檢驗

穩健性檢驗中，本文采用傾向性匹配得分（PSM）法，緩解樣本自選擇偏差而帶來的內生性問題。運用PSM法對樣本匹配后得到130家處理組和130家對照組，773個公司-年度數據。表2列示了對匹配后的樣本回歸的結果，模型（1）-（3）的回歸結果中，ESOP對企業創新的系數都顯著為正，模型（2）和模型（3）中，Mktscore×ESOP、Media×ESOP分別在10%和5%的水平上顯著為正，證明了假設1-3的結論具有穩健性。

5結論與展望

實施員工持股計劃有利于倡導利益共享機制，營造良好的創新氛圍，挖掘并激發員工的潛能和創造性，激勵其更積極地參與創新活動，從而有利于企業創新產出。媒體關注能夠緩解兩類代理問題，提升員工對公司持續良好發展的期望，有助于員工持股計劃更好地發揮出其創新激勵效應;在市場化程度較高的環境中，企業的創新動力得到加強，并擁有更多的資源支持創新活動，實施員工持股計劃可以取得更好的創新促進效果。

對于企業來說，員工持股計劃是有效的公司激勵機制，企業可以通過實施員工持股計劃提高員工的創新積極性，從而提升企業創新產出。受媒體關注程度高、處于市場化程度高地區的民營企業，采用員工持股計劃可以起到更好的激勵效果。對于政府來說，可以從以下兩個角度為企業創新提供良好的治理環境。首先，各個地區應進一步推進市場化改革，提升知識產權保護水平和執法效率;其次，應充分重視媒體對公司治理的影響力，鼓勵、引導媒體參與資本市場的信息傳播，為企業創新保駕護航。

參考文獻

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作者簡介：

江悅萌（1997-），女，安徽淮南人，碩士研究生，研究方向：公司財務。

周菁（1974-），女，江蘇泰州人，講師，碩士生導師，研究方向：會計信息的公司治理與績效改進。