新三板變革對中小企業資本市場融資的影響與對策研究

劉錦彬

（華福證券有限責任公司，福建 福州 350000）

在企業的發展過程中，融資是否順暢是企業發展壯大過程中的重要制約因素。企業發展初期通常通過債務融資（主要是銀行借款）的方式獲取發展所需要的資金，但債務融資往往規模有限、期限較短，且定期支付的利息費用必然會增加企業的財務風險，一旦企業經營遭遇危機，銀行極有可能斷貸，如此往往會對企業的生死存亡造成致命的打擊。目前，在我國的金融體制下，作為中小企業的最高效的融資渠道又只有債務融資而別無他法。這種現象在一定程度上長期制約了我國中小企業的發展和壯大。

近年來，隨著金融市場、資本市場改革的不斷深化，2018年上海證券交易所科創板的推出，2020年深圳證券交易所創業板的注冊制改革，以及今年9月剛剛官宣擬設立的北京證券交易所的，無一不在向市場傳遞一個積極的信號。國家正在通過努力構建一個多元化的資本市場，依托新三板原有分層架構，構建了從股份掛牌、股權交易到公開發行募資的企業全生命周期資本市場服務體系，補足了中國多層次資本市場的關鍵一環。

一、重要事件--北京證券交易所設立

2021年9月2日，國家主席習近平在2021年中國國際服務貿易交易會全球服務貿易峰會上致辭宣布，繼續支持中小企業創新發展，深化新三板改革，設立北京證券交易所，打造服務創新型中小企業主陣地。當晚，證監會官網發文表示，堅持錯位發展、突出特色建設北京證券交易所，進一步提升服務中小企業的能力，更好服務創新型中小企業高質量發展。同時，全國股轉系統發布《全國股轉公司黨委堅決貫徹落實習近平總書記重要指示，高質量建設北京證券交易所》文章

接踵而至的消息轟動了整個金融資本市場，“新三板&北交所”成為資本市場的關鍵詞，規格如此之高，推進速度如此之快，是所有業內人士始料不及的。也足以彰顯國家對本輪新三板市場的改革決心之大，期望之高。深化新三板改革，設立北京證券交易所，是資本市場更好地支持中小企業發展壯大的內在剛性需求，是落實國家創新驅動發展戰略的必然產物，也是新的經濟形勢下全面深化資本市場改革的重大之舉。北交所的職能與滬、深交易所不同，北交所是為了完善資本市場的各環節并幫助更多的中小企業完成融資與發展而設立的。

二、本次變革對中小企業在資本市場融資的影響

北京證券交易所（以下簡稱“北交所”）的設立或許將給中小企業帶來一個全新的時代、最好的時代。

一方面，它為中小企業帶來了全新、便利的融資渠道，成為服務優質中小企業的主陣地；另一方面，它也讓中小企業有機會更早地了解和參與資本市場，建立現代化的公司治理制度，從而迅速成長。這對廣大中小企業，尤其是優質的中小企業來說，是巨大的挑戰，也是巨大的騰飛機會。

三、中小企業參與北交所公開發行證券融資的可行性

（一）目前全國中小企業股份轉讓系統中掛牌的中小企業的現狀

（1）經營規模較小

2020年全國中小企業股份轉讓系統掛牌的企業中，66家精選層企業年平均營業收入為66776萬元，凈利潤為7738萬元；1250家創新層企業2020年平均營業收入49715萬元，平均凈利潤2712萬元。相較于主板上市公司來說整體經營規模較小，大部分企業還處于初創期或高速成長期，發展潛力較大。相應的，企業經營的波動性也往往較大，抗風險能力較弱。

（2）財務規范有待提高

中小企業受限于企業規模、管理層對財務的重視程度，以及合規意識。大部分在全國中小企業股份轉讓系統掛牌的小企業都存在一定程度的財務規范性瑕疵。早期掛牌的企業由于資本市場監管較為寬松，在財務尚不規范的情況下也成功地在全國中小企業股份轉讓系統中順利掛牌，在后期的持續督導中，中介機構也普遍對全國中小企業股份轉讓系統掛牌企業的要求較低，導致全國中小企業股份轉讓系統掛牌企業的財務合規性與主板上市公司始終存在較大的差距。

（3）二級市場交易不活躍

2020年，在全國中小企業股份轉讓系統掛牌的企業中，66家精選層企業2020年平均日成交額為527萬元，平均年換手率為74.53%；1250家創新層企業2020年平均日成交額為20萬元，平均年換手率為7.44%。二級市場總體交易不活躍，尤其是創新層企業的交易活躍度簡直能用“慘淡”來形容。造成這種現狀的原因有很多，首先，全國中小企業股份轉讓系統的合格投資者門檻較高；其次，全國中小企業股份轉讓系統的掛牌公司質量參差不齊，時有造假、財務舞弊等事件的發生，這也在一定程度上打擊了投資者的投資熱情，從而導致整個市場的交易逐漸低迷。

（4）估值較低，融資規模有限

截至2021年9月，在全國中小企業股份轉讓系統掛牌的企業中，66家精選層企業的平均市值為30億元，1250家創新層企業平均市值為7億元。且截至目前，66家精選層企業向不特定對象公開發行股票募集資金總額平均數為2.32億元，中位數為1.97億元，發行時市盈率平均數為25.77倍，中位數為21.89倍，最多為貝特瑞募集資金16.72億元，最少為永順生物募集資金僅0.36億元。不難看出，整個市場估值偏低，融資規模比較有限。

（二）中小企業在北交所公開發行證券上市融資的可行性

目前北交所已公布四套上市標準，四套標準各有側重，力圖從多角度滿足不同行業企業、不同發展階段企業的多元化需求。具體來看，對凈利潤、營業收入、市值等硬性財務指標的要求相對于主板降低了許多，這也進一步凸顯了北交所主要服務于“專精特新”中小企業的歷史使命。升級后的新三板，將精選層平移至北交所，即變為“基礎層、創新層、北交所”，可以說只要是真正優質的企業、創新的企業、高成長的企業、前景廣闊的企業，總能在北交所當中找到自己的定位，占據一席之地，使得中小企業上市融資具有較大的可行性。不久，我們能夠看到“北交所”“深交所”“上交所”將形成“鏈條式”的良性融資發展路徑，從而讓更多的中小企業高質量發展。

四、中小企業參與北交所公開發行證券融資的常見問題及應對策略

（一）常見的問題

1.內控較為薄弱的問題

許多企業由于種種原因未實施ERP系統，導致內控測試可依賴程度較低。相關信息匯集與審核工作存在缺失，如采購與銷售訂單系通過電話或微信方式確認，未留存書面訂單，合同多為框架合同，未約定價格和數量等關鍵信息。另外，未實施ERP，必然會導致公司成本核算的準確性和完整性存疑，各階段生產領用的材料、人工費用、折舊費用均依賴于各生產單元人工統計上報，中間某一環節記錄不及時或不準確，均將影響產品成本核算的準確性和完整性。

建議所有擬IPO或者有北交所掛牌計劃的公司，務必在向審核機構申報上市前實施ERP管理系統，加強對員工的培訓，特別是對基層業務人員加強培訓，確保上市申報前業務數據可在ERP管理系統中準確記錄，確保收入成本核算的準確性和完整性。

2.財務核算合規問題

許多項目型的中小企業往往存在項目成本核算不規范、不準確的問題。在實際工作中，許多中小企業財務人員由于規范意識不足或者為減輕工作量，常常會將許多費用不按項目歸集成本，而是直接計入當期損益當中，雖然這種做法對企業財務報表最終的凈利潤總額不產生影響，但不準確的項目成本核算數據必將扭曲公司的真實毛利率水平，進而影響投資者對公司真實經營狀況的判斷，也是監管所不允許的。常見的情況如項目人工成本，包括實施人員及售后人員，未登記工時，導致項目人工成本無法按工時或其他合理方法分攤計入項目成本，而全部計入當期損益。該種核算方式，導致項目無人工成本，與實際情況不符，不能準確體現公司的業務模式。還有一些如將運費、差旅費等，全部計入當期費用的行為。

（二）建議應將能直接歸屬于項目的人員工資、差旅費、運費等，應區分項目登記至各個項目成本中，以體現真實的項目毛利水平。

3.法務合規問題

常見的有銀行貸款的轉貸支付問題，“轉貸”即為滿足貸款銀行受托支付要求，在無真實業務支持情況下，通過供應商等取得銀行貸款或為客戶提供銀行貸款資金走賬通道。這種行為在目前國內的中小企業與銀行間是一種普遍存在的問題，很多中小企業抱有“法不責眾”的僥幸心理，使得這種違規行為始終存在。但該行為存在巨大的財務風險，因為公司獲取的流動資金貸款無真實貿易背景的交易，根據相關法規，需要對其進行詳細披露，并披露切實可行的整改意見。若未整改完即申報上市，存在兩方面的風險，一方面，銀行抽貸給公司帶來的流動性風險，考慮到上市申報時，企業的轉貸信息將被公開披露，部分銀行出于控制風險考慮，可能要求提前收回貸款，公司存在銀行抽貸風險；另一方面，上市審核部門要求公司切實整改，并取得主管部門的專項證明，若規定時間整改不完成，可能面臨被要求撤回上市申報材料的風險。

（三）應對策略

建議中小企業如還未發生轉貸行為的，要杜絕不存在實際業務支持的受托支付，對銀行貸款的取得、使用行為進行規范管理；已經發生轉貸行為的中小企業在上市申報日前及時清理相關轉貸行為，清理后不再發生新的轉貸行為，并獲取貸款銀行出具的證明文件、金融監管機構出具的說明文件。說明公司貸款均正常履約，不存在罰息，不存在主管部門對公司貸款業務處罰等情形，從而保證上市申報時已發生的轉貸行為不構成上市障礙。

五、結束語

綜上所述，對中小企業來說，北京證券交易所的成立既是機遇也是挑戰。要想在現代資本市場中突出重圍，獲得認可，并最終成功發行股票上市，必須要注重和加強合規性建設，先知先覺提前做好準備和布局，審視自身客觀條件，明確定位發展方向，為上市融資創造有利條件。這樣，企業才能在日趨激烈的市場競爭中始終保持生命力，并為實現企業的高質量發展奠定良好的基礎。