養老基金ESG投資的理論、實踐與趨勢

鄭秉文 李 辰 龐 茜

《巴黎協定》指出，要在21世紀將全球平均氣溫升幅控制在工業化前水平以上低于2攝氏度以內，并努力將氣溫升幅限制在工業化前水平以上1.5攝氏度以內；同時認為要將氣溫上升限制在2攝氏度以內，關鍵取決于人類采取行動方針在2050年左右實現碳中和經濟。(1)Intergovernmental Panel on Climate Change.IPCC’S Special Report on Global Warming of 1.5°C[R].作為回應，在2020年第75屆聯合國大會上，習近平主席向世界宣告：“中國將提高國家自主貢獻力度，采取更加有力的政策和措施，二氧化碳排放力爭于2030年前達到峰值，努力爭取2060年前實現碳中和。”這不僅展現了我國應對全球氣候變化的堅定信心，同時也展現了疫情當下我們國家的民族責任感。ESG作為近年來的新型投資理念，使投資者在追求財務績效的同時，更加關注企業對環境、社會和公司治理的非財務因素，不僅順應當今我國經濟綠色轉型的時代潮流，也為促進綠色金融發展、實現碳中和目標提供了全新的思路。

一、ESG投資的內涵與溯源

(一)ESG投資概念的演變及其誕生

ESG投資是近十幾年才興起的詞匯。在此之前，人們多用倫理投資(ethical investment)、社會責任投資(socially responsible investment, SRI)、綠色投資(green investment)等來指代ESG投資理念，這些概念之間的側重點有所不同，但都強調環境、社會等非財務因素在投資決策中的重要地位。在西方，ESG投資理念的誕生與發展經歷了比較漫長的過程。

責任投資最初源于20世紀的倫理投資，即投資者出于自身的信仰或尋求對社會產生積極價值等目的形成的投資理念。宗教基金就是早期倫理投資的一個典型代表。一些宗教基金秉承這樣的理念，制定了嚴格的投資原則，將諸如酒精、賭博、軍工等有悖于宗教教義的行業排除在外。

第二次世界大戰之后，發達國家進入黃金經濟增長階段，隨之而來的是愈發嚴峻的環境污染、資源短缺、氣候變化等問題。為了遏制這一趨勢，20世紀六七十年代，歐美涌現出大量以環保、反歧視為主題的公眾運動，這些運動使綠色環保、反戰和平、保護人權等意識成為一種價值取向。這種價值取向逐漸影響到公眾消費選擇，使得消費者更偏好綠色產品甚至愿意為綠色支付溢價。在市場機制作用下，企業出于自身利益的考慮開始提供綠色產品，包括在生產過程中更加注重環保和社會責任問題。

此后，隨著越來越多的企業在生產制造環節注重環保，加之諸多環境法律法規的不斷完善，投資者也慢慢產生了可持續發展投資偏好。他們不僅關心投資的回報率，還關心其投資能否給環境和社會帶來正向價值。與此同時，可持續發展問題也引起國際組織的關注。聯合國從1992年開始舉辦環境可持續發展會議并提出《21世紀議程》，倡導發展與環保并進的理念，開啟了全球范圍內的可持續發展革命。2000年，聯合國秘書長科菲·安南倡導成立聯合國全球契約組織(UN GC)，該組織在2004年發布的《在乎者即贏家》的報告中首次提出“在擴大現有專業知識基礎上，將環境、社會和公司治理(ESG)問題廣泛納入金融市場”，開創了ESG投資理念的先河。為了推動企業踐行ESG理念，2006年安南再發起成立了聯合國責任投資原則組織(UN PRI)，將可持續理念帶到資本市場，提出責任投資六項原則，并正式提出ESG概念。責任投資六項原則推動了金融機構和資產所有者將ESG因素納入投資決策過程，也提升了資產所有者和資產管理者ESG投資能力，為日后ESG投資的發展樹立了標桿。此后，國際上也涌現出了一大批責任投資支持機構、社會責任投資論壇以及一些專業的ESG評級機構，如美國KLD研究分析公司和英國的EIRIS公司等。截至2021年4月，UN PRI已擁有超過3700家簽署方，類型涵蓋資產所有者、資產管理者、服務供應商等，資產管理超過121萬億美元。(2)② UN PRI官網。

(二)ESG投資理念內涵的界定

國際上對ESG投資的內涵并未達成一致。在此，可以選擇部分國際組織或相關學者對ESG投資概念的界定列示如下。聯合國責任投資原則組織(UN PRI)將責任投資定義為：將環境、社會和治理(ESG)因素納入投資決策和積極所有權的策略和實踐。②美國社會投資論壇(USSIF)認為社會責任投資即“在精確的財務分析背景下，將因投資而造成的正面及負面的社會或環境結果，納入投資決策的考慮范圍之中”。(3)USSIF官網。歐洲社會投資論壇(EUROSIF)認為社會責任投資是“投資者通過將其財務目標和對環境、社會及公司治理的關注相結合而做出投資策略。隨著社會責任投資的發展演進，投資者、企業和政府越來越關注ESG風險對可持續發展和較長時期內公司績效的影響”。(4)EUROSIF官網。亞洲可持續發展與責任投資協會(ASRIA)允許投資者在制定投資策略時應更多地考慮諸如環境保護、社會和諧、經濟發展等非財務因素，同時也考慮傳統財務指標因素。(5)ASRIA官網。

還有一些專家學者也對ESG投資的內涵進行了界定。Cowton(1999)將倫理投資定義為：“在投資決策中，投資者在考慮常規的財務績效指標的同時，還要考慮社會、倫理和環境等指標的一種投資方法。”

Plantinga和Scholtens(2001)認為，社會責任投資是“投資者在投資決策中結合了個人的價值取向和社會關注，不僅考慮投資者的投資需求，而且考慮投資所帶來的社會效應”。Sparkes(2002)在Cowton的研究基礎上，認為責任投資是運用倫理或社會標準來識別和管理由公司股份構成的投資組合。

以上大多數定義核心都強調投資者在實現財務責任的同時，兼顧環境、社會、公司治理方面的績效考核。因此，本文在綜合考察ESG投資在世界各國的發展實踐，以及國際性組織機構與有關學者對其的定義后，將ESG投資的內涵界定為：投資者在投資決策中通過觀測企業在環境保護、社會責任、公司治理方面的績效而非財務績效，來評估自身的投資行為以及投資對象在履行社會職責、遵循可持續發展等方面所作出的貢獻。ESG的三大核心要素具體如下。

(1)環境(environment)。毫無疑問，一個對環保做出卓越貢獻的公司值得被投資。因此，環境分析需要研究各種因素，以正面和負面的方式說明公司業務和發展對環境的影響。主要需要研究和分析的主題包括：氣候變化政策、計劃和披露；溫室氣體排放目標，以及公司如何實現這些目標的透明度；碳足跡和碳強度(污染和排放)；與水資源有關的問題和目標；盡量使用可再生能源，包括風能和太陽能；廢物的回收和安全處置方法；綠色產品和技術的應用；為員工帶來的環境效益，如騎自行車計劃和基于環境的激勵措施；與環境監管機構的關系和過去的(處罰)歷史。

(2)社會(social)。社會包括了與民眾及社會相關的元素，側重于對人權的保護。因此，社會責任因素主要研究和分析的主題包括：員工待遇、薪酬和福利；員工安全政策；高效透明的供應鏈采購；消費者友好度、客戶服務響應能力以及包括訴訟、召回和監管處罰在內的消費者保護問題的歷史記錄；企業的使命目標；在社會正義問題上的公眾立場以及游說努力。

(3)公司治理(governance)。公司治理部分涉及董事會和公司監督、股東友好及以管理為中心的態度。ESG投資者可以用較為寬松的術語來分析企業管理層和董事會如何與不同的利益相關者建立聯系、如何經營企業，以及企業激勵措施是否與企業的成功相一致。公司治理的研究主題包括：高管薪酬、獎金和津貼；薪酬與驅動長期業務價值的指標掛鉤；董事會和管理團隊的多元化；與股東溝通的透明度以及股東提起訴訟的歷史；與監管機構的關系和歷史；針對國有企業，還有其基層組織建設能力等專項分析。

二、ESG投資作為國際趨勢的流行與現狀

20世紀90年代，與ESG十分相似的社會責任投資(SRI)和倫理投資(ethical investment)理念就已經在歐洲、美國、日本興起且發展至一定規模，但那時投資者對這兩個概念興趣不大，沒有形成投資潮流。2004年以后ESG概念逐步形成，2006年以后全球責任投資資產管理規模逐步增加，2010～2020年，10年間ESG投資增長約5倍。(6)UN PRI官網。雖與社會責任投資、倫理投資等理念一脈相承，但ESG責任投資理念卻更受國際資本市場青睞，成為國際潮流，有以下幾點原因。

(一)氣候變化刺激ESG投資需求

氣候變化正在從根本上改變人類的生存環境，影響整個經濟系統，加劇國際局勢動蕩。氣候變化對經濟發展的潛在風險主要有兩點：一是物理風險，即氣候變化對實體經濟產生的負面影響；二是轉型風險，即為應對氣候變化的相關政策或新技術引發的財務損失的風險。

為穩定全球氣溫，避免氣候變化帶來的潛在災難性風險，國際組織與各國紛紛加強合作，應對氣候風險。1988年，世界氣象組織(WMO)和聯合國環境規劃署(UNEP)聯合成立了政府間氣候變化委員會(IPCC)，開展《聯合國氣候變化框架公約》(UNFCCC)談判，呼吁國際社會要重視環境變化問題。為了落實氣候公約，公約締約方1997年通過《京都議定書》，首次對溫室氣體排放量做出定量規定，并引入排放貿易、聯合履約和清潔發展三大發展機制。2016年簽署的《巴黎協定》更是定下長期氣候目標，要將全球平均氣溫升幅控制在工業化前水平以上低于2攝氏度以內，并努力將氣溫升幅限制在工業化前水平以上1.5攝氏度以內。至此，各國已經將極端天氣和氣候行動失敗等環境風險視為最重大的全球威脅。(7)The World Economic Forum. The Global Risks Report 2020[R].2020-01-15.

隨著監管環境不斷嚴格，為了更好應對氣候變化的世界性議題，資本市場積極尋找新的投資策略，擁抱ESG投資，以期發揮出ESG投資的積極作用。一是關注投資的社會屬性，利用ESG投資的負面篩選規避對危害環境、勞工權益、社會和諧等企業的投資，避免助長企業不道德獲利的行為；二是關注投資的自然屬性，利用ESG投資彌補傳統財務評估框架缺失的社會責任評估，在追求經濟效益的同時兼顧環境、社會和公司治理的可持續發展；三是關注上市公司的經營行為，倒逼公司將ESG因素納入業務決策流程、監督公司對環境和社會影響的評估等，從而讓ESG更多地進入企業的頂層設計和戰略議程中。

(二)ESG內在優勢吸引投資者關注

ESG內在優勢體現在四個方面，即長期收益、風險規避、政府支持和受托責任。由于符合投資者渴望獲得長期穩定回報的心理，受到投資者的青睞和追捧。

一是ESG長期收益較好。對于ESG的收益問題學術界爭議焦點在于短期收益是否存在，但是關于其收益率在長期內的表現大多持認可態度。目前主流機構投資者已經認同ESG理念是長期價值的創造源泉。Hart和Zingales(2017)指明，這種中長期收益并不是傳統的企業經濟利潤最大化，而是投資人福利最大化。他們對股東價值和股東福利進行區分，認為承擔社會責任的企業才能長久持續下去，投資人的福利才能可持續地最大化。

二是ESG有較強的風險規避能力。2021年7月，國際貨幣基金組織(IMF)在《世界經濟展望：全球復蘇的斷層擴大》(World Economic Outlook Update: Fault Lines Widen in the Global Recovery)中指出全球經濟復蘇前景依舊具有“超乎尋常的”不確定性。再加上貿易保護主義抬頭、地緣政治日趨緊張、新型冠狀病毒肺炎的世界大流行等問題，讓全球經濟前景蒙上一層陰影。此外，人類社會的問題也在愈演愈烈，以美國為代表的發達國家，收入分化越來越大，隨之而來的民粹主義上升，給整個經濟社會的穩定帶來挑戰，發展路徑面臨調整。在這一大背景下，主流金融機構避險意識增強，希望借助ESG對環境社會管制等問題相對全面的覆蓋，資產擁有者和管理者可以在一定程度上規避這些風險。ESG投資理念將環境、社會、公司治理因素納入分析及投資過程，可以幫助識別重大風險，評估業務模式的穩健程度，這些ESG的特性使得其更容易受到穩健型投資人的青睞。

三是ESG符合政府監管標準。多年來，世界各國積極響應可持續發展理念，紛紛出臺高規格的綠色監管標準，倡導長期價值投資。首先，從政府層面制定監管標準，出臺環保法規。部分國家通過頒布綠色發展法案倡導能源轉型，鼓勵發展那些使用清潔能源的環境友好型企業或行業，嚴格規定企業上市規則并強制其披露ESG相關信息。其次，從行業組織層面引導投資。行業協會、監管機構和非政府組織等部門在引導可持續投資中積極發揮作用，先后出臺400個與ESG或氣候相關的披露計劃。

四是ESG強調投資經理的受托責任。責任投資要實現操作透明度和信息披露完整化，需要投資經理重視自身職業道德，認真履行受托責任，從而提高對行業信息披露的敏感性和責任感。ESG投資中關于投資經理受托責任的規定，既有正式文件明確規定經理人披露ESG的程序和內容，還有通過行業規范提高經理人的職業自覺，激發投資者和被投資公司對投資經理人的心理期望，以規范其投資行為和觀念(Carlsson，2003)。

(三)ESG生態體系的完善與ESG市場規模的擴大

與傳統投資堅持股東利益至上不同，ESG投資更加重視利益相關者對企業價值的創造，將股東納入考量范圍，建立出一套ESG生態體系。隨著該體系中的利益相關者(包括股東在內的員工、信用評級機構、交易所以及政府等)一致推動ESG投資實踐，ESG投資市場規模逐漸壯大。

一是聯合國責任投資原則組織(UN PRI)。UN PRI的使命就是專為推動ESG投資而存在。它將全球參與者按照資產擁有者、資產管理者以及服務提供者三種身份劃分，組成國際投資者網絡，并賦予不同的義務和職責，形成了一個深度網絡。越來越多的機構加入六項責任投資原則的指引中，產生了更多正向循環，使得ESG投資在全球不斷被認可。在UN PRI成功推動下，ESG投資作為落實可持續發展理念，推動企業可持續發展的重要手段，已經成為企業踐行可持續發展的通行做法和系統方法論。

二是可持續證券交易所。可持續證券交易所是全球可持續經濟發展的重要一環，它通過再融資、首次公開募股和債券發行等方式給經濟實體提供資金支持。為了響應綠色經濟轉型，證券交易所積極與UN PRI等國際組織、投資機構開展合作，通過參與綠色證券交易項目，積極響應可持續投資理念。可以預見，未來可持續證券交易所將進一步發揮獨特優勢，推動綠色金融和責任投資深入發展。

三是信用評級機構。ESG信用評級機構有足夠的動力建立持續跟蹤受評主體ESG因素的機制，明確ESG因素與受評主體信用評級之間的聯系。一旦其評級指標被證明具有前瞻性和及時性，便會得到投資者的信賴，同時也會引起企業的重視，從而吸引更多企業采用這種ESG信用評價體系，披露ESG相關信息。企業ESG信息披露越頻繁，信用評價機構公布的ESG信息就會更新頻繁，越頻繁就越有效，從而提高ESG信用評級機構的地位，強化其權威性。

三、ESG投資與養老基金

ESG投資理念自產生之日起，就成為養老基金受托人在投資運營中廣泛采用的一種投資策略和理念。這是由于，與一般機構投資者相比，養老基金擁有獨特的屬性和特征與ESG投資理念存在著高度的契合。

(一)養老基金的公共屬性與ESG投資的價值取向相契合

養老基金的公共屬性主要體現在政治、經濟和社會三個維度。政治經濟學中，馬克思勞動價值理論認為抽象勞動創造價值，從而所有價值都應歸屬于“勞動所得”。在“勞動所得”由全體勞動者共同占有的假設條件下，馬克思主義分配理論中的“六個扣除”學說指出了勞動所得的基本分配格局。在《哥達綱領批判》中，馬克思指出：“社會總產品應該扣除：(1)用來補償消費掉的生產資料部分；(2)用來擴大再生產的追加部分；(3)用來應付不幸事故、自然災害等的后備基金或保險基金；剩下的部分才是作為消費資料的。而在分配給個人之前，還應該從中扣除：(4)和生產沒有直接關系的管理費用；(5)用來滿足共同需要的部分；(6)為喪失勞動能力的人設立的基金。”(8)《馬克思恩格斯文集》(第3卷)[M].北京:人民出版社,2009:432。其中，第(3)條和第(6)條就體現了以養老基金為主體的社保基金其來源是社會必要勞動和部分剩余勞動的總和。另外，從社會再生產的角度講，物質資料再生產和勞動力再生產是社會再生產順利進行的前提。其中，勞動力再生產一般包括勞動能力的恢復和發展以及繁衍新生勞動力，而養老基金正是這些能力得以實現的必需條件。綜上所述，我們可以認為，養老基金是由勞動者創造的，從而養老基金投資必然要體現社會成員的價值取向。

因此，養老基金具有較強的公共屬性，養老金投資追求的是其外部的正溢價效應，投資決策應避免產生重大的社會、環境負面影響。而ESG投資的負面篩選可以有效規避此類不正當投資行為，從而ESG等非財務信息在機構投資者特別是養老基金等大型機構投資者的投資決策中發揮著越來越重要的作用。

(二)養老基金的投資屬性與ESG投資的長遠利益相契合

第一，養老基金投資對安全性要求較高。養老基金投資安全包括本金安全、投資收益波動小等要求。本金安全是養老基金投資安全的“底線”。在許多國家，投資監管是基于本金確定性原則的，也就是投資不能損害其資本按名義計算的價值(Pegler，1948)。因此，在養老基金和投資信托、共同基金等的管理中，同樣需要遵守這一原則。為了減少投資業績受到市場波動的影響，大多數國家采用“謹慎人規則”作為養老基金投資管理模式。在 OECD 報告中，“謹慎人”規則要求“受托人(自然人或者法人)在進行投資時，必須與具有類似能力的謹慎人從事具有類似特征和目標的事業中的行事方式一樣，盡心、專業、謹慎和勤勉地履行自己的職責”。(9)Galer R, OECD. “Prudent Person Rule” Standard for the Investment of Pension Fund Assets[R]. 2002.也就是說，受托人在進行養老基金投資決策時，必須做到勤勉、盡職盡責，對委托人必須忠誠，同時，委托人必須精通相關業務的技能，這也是養老基金投資管理滿足委托人投資偏好的基本要求。

傳統的風險投資模型和投資組合很少能夠考慮到ESG因素，這就導致投資人對企業ESG風險缺乏監督意識和保護措施。而將ESG因素納入到養老基金投資決策的流程中，能夠有效降低投資組合中極端風險事件發生的概率，以及排除投資組合中“不道德”的企業，從而在一定程度上大大增加養老基金投資運營的安全性。

第二，養老基金本身時間跨度較大。長期投資是養老基金投資的天然特征和獨特優勢之一。積累制養老基金是養老金計劃參與者整個生命周期的縱向平衡安排，從參加養老金計劃到退休領取養老金，資產積累期長達25～40年，從而形成巨額的長期資本。養老基金一般不能提前支取，也不能抵押借貸。長期性、穩定性的資本有利于進行合理配置，一方面可以通過選擇長期投資產品以獲得收益；另一方面可以產生大規模的資產，在金融資本市場中發揮“穩定器”的作用。

因此，養老基金在進行投資決策時，必須考慮長期的環境和社會經濟因素。一般投資管理機構的業績評價普遍趨于短期化，而ESG投資并不會因為短期逐利而進行一些非理性投資，從而可以在識別公司非財務因素績效方面發揮重要作用，以剔除可能存在的長期系統性環境和社會風險的投資對象，確保長期的穩定收益。

四、養老基金ESG投資的國外經驗

由于養老基金的公共屬性、長期屬性以及避險屬性所決定的投資目標與ESG投資理念高度契合，二者的結合正變得越來越緊密。在各國監管政策下，越來越多的海外養老金在ESG投資中發力。例如，日本政府養老投資基金(GPIF)作為現今世界上資產規模最大的養老投資基金，截至2021年1月，資金管理規模達163萬億日元。自2016年起，GPIF逐漸將ESG因素融入到各類資產的投資策略之中。(10)養老金在ESG投資中的國際借鑒與思考[EB/OL].環球網，2021-04-23.此外，加州公務員退休基金(CalPERS)和丹麥勞動力市場補充養老基金(ATP)等也紛紛在投資決策中考慮ESG因素，并制定了ESG投資實踐指南。

(一)政府立法推動養老基金ESG投資的發展

為了使養老基金ESG投資理念實踐落地，近年來，國際組織和政府機構相繼出臺政策法規，提出養老基金應在投資決策中考慮目標企業的ESG信息披露。由此，全球養老基金投資快速形成了ESG發展潮流。據UN PRI官網的責任投資監管地圖顯示，對世界上50個經濟體共進行的730余次硬性和軟性的政策修改意見中，有61項涉及養老基金管理。例如，2016年歐盟《職業養老金指令》(IORP Ⅱ)明確要求私人養老金計劃需將ESG因子納入治理和風險決策中(見表1)。

表1 世界部分國家(地區)養老基金ESG投資政策法規

續表

(二)ESG評價體系助力養老基金投資

當前，ESG評價體系主要包括ESG信息披露、ESG評級和ESG投資指引。其中，ESG信息披露是整個ESG評價體系發揮作用的前提，主要指國際非營利組織、各國政府及交易所發布的ESG信息披露原則指引。ESG評級主要是由評級機構根據一定標準對被評估對象的ESG表現加以量化，為投資決策提供有說服力的依據。ESG投資指引是投資公司根據ESG理念所開展的具體實踐。ESG信息披露與評級能為養老基金機構投資者提供更為明確的投資指引，從而為養老基金創造長期穩健的收益回報。

1.ESG信息披露原則及指引

ESG信息披露是開展ESG評級和ESG投資指引的依據。近年來，國際上已有多個組織機構發布了ESG信息披露相關原則指引(見表2)，并不斷修訂完善。同時，隨著國際組織機構的示范作用，部分國家和地區的交易所也發布了ESG相關披露指引。例如，歐盟2014年修訂的《非財務報告指令》就強制要求大型上市公司披露ESG信息，并提出“不遵守即解釋”。(11)社會價值投資聯盟. 全球ESG政策法規研究——歐盟篇[EB/OL].2020-05-11.

表2 各國際組織發布的ESG信息披露相關原則指引

(1)國際上強制披露ESG信息的趨勢愈發顯著。近年來，全球已有30多個經濟體相繼提出企業進行ESG信息披露的必要性，包括美國、歐盟、日本等；其披露態度也逐步由“鼓勵自愿”向“半強制”“完全強制”性信息披露發展。例如，2014年，日本政府養老投資基金(GPIF)引入管理人守則，提出要注重制度建設，機構投資者要積極發揮市場引領作用。隨著機構投資者對ESG信息需求不斷增多，2015年東京證券交易所發布《企業治理守則》，并于2020年發布《ESG披露實用手冊》，以支持上市公司自愿改善ESG披露，鼓勵上市公司和投資者開展對話。(12)社會價值投資聯盟. 全球ESG政策法規研究——日本篇[EB/OL].2020-06-22.

(2)ESG信息披露指標體系逐步成熟完善。目前，國際上比較流行的ESG信息披露標準主要有國際標準化組織(ISO)發布的ISO 26000《社會責任實施指南》、全球報告倡議組織(GRI)發布的《可持續發展報告指南》等。雖然這些標準涵蓋內容廣泛、原則清晰明了，但也只是對披露內容的標準化建議，并不能滿足不同組織的多樣化需求。因此，各國紛紛出臺適應于自身的ESG信息披露標準，如加拿大多倫多股票交易所的《環境和社會披露入門》、德國證券交易所的《ESG實踐指引》等。這些報告指引在主要披露規則上與國際標準保持一致，但涵蓋了更加明確具體的指標和披露要求(中國證券投資基金業協會和國務院發展研究中心金融研究所，2020)。

2.國際ESG評級體系

在UN PRI提出的ESG基本框架中，大部分指標是難以直接量化的。為此，評級機構根據各自對ESG的理解設計出評估方法，并構建開發ESG指數。針對ESG評估方法，各評級機構的思路大體趨于一致：首先，評級機構以企業自愿披露或第三方機構提供的ESG信息為依據對收集到的基礎數據進行定性和定量分析，通過綜合評分的方式選出該行業的“最佳實踐”；其次，通過衡量企業各項工作與“最佳實踐”的差距，分項評估打分，最終根據各項賦予的不同權重計算綜合評分。雖然目前國際上已經有部分機構開始ESG評級方法研究及指數產品研發工作，但從總體來看，全球ESG評級研究的進展尚處于初級階段。一方面，不同機構由于具體指標、“最佳實踐”等標準不一，導致ESG評級指標和評估方法存在一定差異；另一方面，ESG評級指標的構建和評價結果均受到企業信息披露質量的限制。

近年來，ESG績效評級體系為海外養老基金提供投資參考。例如，GPIF宣布國內股票選擇四種ESG指數進行投資，分別是富時Blossom日本指數(FTSE Blossom Japan Index)、MSCI日本ESG精選領導者指數(MSCI Japan ESG Selected Leaders Index)、MSCI日本婦女賦權指數(MSCI Japan Empowering Women Index)和標普/JPX碳效率指數，并將標普全球(日本除外)大中型碳效率指數(S&P Global Ex-Japan Large Mid Carbon Efficient Index)作為海外股票投資基準，總投資金額達1.2萬億日元。(13)GPIF. GPIF Selected Global Environmental Stock Indices[EB/OL].

3.國際上ESG理念的投資指引績效

多年實踐證明，ESG評級結果可以為養老基金ESG投資提供重要指引。截至2021年4月， UN PRI管理的資產總規模超過121萬億美元(見圖1)，其中包括多家國際知名養老金機構投資者。養老基金ESG投資通常有兩種決策取向：第一，直接按ESG標準執行，此類多為公共部門養老基金，如2021年6月12日挪威議會投票決定，要求挪威政府養老基金(原挪威石油基金)從石油、天然氣和煤炭行業撤資超過130億美元，轉投可再生能源項目；(14)挪威能源環境協會網站。第二，在OECD國家中，許多國家采取了間接的投資策略——要求披露投資項目的社會和環境效應，而不對其投資行為作特別規定。(15)EUROSIF官網。

圖1 2006年至2021年4月全球簽署UN PRI機構數量及資產規模增長情況 資料來源：UN PRI官網。

(三)國際養老基金ESG投資策略

隨著養老基金ESG投資逐漸成為主流，其投資策略經歷了ESG融合、股東參與的發展歷程。

1.ESG融合策略

ESG融合(ESG incorporation)策略傾向于投資篩選過程中對ESG因素的充分考慮，良好的整合可以使養老金管理機構在踐行ESG投資理念和投資收益方面做到兼顧。

(1)篩選(screening)。篩選分為消極篩選和積極篩選。所謂消極篩選起初是指拒絕對道德取向有問題的行業或企業進行投資。發展至今，其篩選標準不斷豐富擴展，逐步發展到社會、環境保護等層面。不同國家的養老基金由于地域、行業等方面的差別，其對篩選側重點也有所不同。積極篩選則是指對積極履行ESG的行業或企業進行投資。養老基金積極篩選的應用主要體現在一些主題投資領域，如挪威主權基金GPFG積極開展可持續主題投資，主要面向低碳能源和替代燃料、清潔能源和效率技術、自然資源管理等三個領域。截至2020年底，GPFG投資了 90家環境主題公司，總資產達1000億挪威克朗，2020年投資回報率為34.3%，高于基準22.6個百分點。(16)GPFG .Climate Risk in the Government Pension Fund Global [EB/OL].Norges Bank.此外，荷蘭養老基金PGGM、丹麥養老基金ATP也積極投資于綠色基礎設施領域(Della Croce，2012)。

(2)ESG整合(ESG integration)。ESG整合即依據收集到的ESG基礎數據，深度挖掘企業財務和股票表現的實質性信息，從而為大型機構投資者識別出的有前景企業提供指引。越來越多的養老基金愿意在投資中采用ESG整合策略。據EUROSIF的社會責任投資研究報告顯示，荷蘭最大的50家養老基金中，有95%的基金納入了一定形式的ESG整合，并認為ESG整合可以增加對持股的系統性和持續性影響。(17)③ EUROSIF.European SRI Study 2018[R].

2.股東參與策略

股東參與(shareholder engagement)策略即投資者憑借其股東身份基于ESG理念參與公司治理和決策的行為，主要方式包括代理投票、編制股東決議、與公司管理層對話等。近年來，ESG股東參與度正逐年提升。據EUROSIF的社會責任投資報告顯示，同2014年相比，2018年歐洲國家 ESG整合股東參與率上升了14%。③不斷升高的股東決議參與率有助于公司董事會踐行ESG發展理念，進而影響整個行業的社會責任意識。

由此可見，ESG融合策略可以在投資決策之初對養老基金的投資對象起到導向作用，而股東參與策略則是養老金管理公司從運營管理層面深化ESG發展理念的具體實踐。ESG融合是良好投資的開端和前提，股東參與是ESG理念得以延續的保障，兩者共同推動養老基金ESG投資的飛速發展。

五、中國養老基金實行ESG投資的意義

習近平主席在第75屆聯合國大會上說：“人類需要一場自我革命，加快形成綠色發展方式和生活方式，建設生態文明和美麗地球。”為了平衡好生態環境保護同社會經濟可持續發展的關系，中國政府和監管機構先后出臺了一系列有利于經濟環境和諧發展的政策。中國養老基金作為資本市場的重要參與者，在投資中引入ESG理念具有重要意義。

(一)有助于推動“雙碳”目標的落實

習近平主席在2020年第75屆聯合國大會上宣布：“中國將提高國家自主貢獻力度，采取更加有力的政策和措施，二氧化碳排放力爭于2030年前達到峰值，努力爭取2060年前實現碳中和。”隨后，習近平在氣候雄心峰會上進一步宣布：“到2030年，中國單位國內生產總值二氧化碳排放將比2005年下降65%以上，非化石能源占一次能源消費比重將達到25%左右，森林蓄積量將比2005年增加60億立方米，風電、太陽能發電總裝機容量將達到12億千瓦以上。”

實現“雙碳”目標重點在于落實。養老基金ESG投資促進“雙碳”目標的落實主要有以下三條路徑。一是彌補碳減排資金缺口。研究結果顯示，2030年實現“碳達峰”，每年資金需求約為3.1萬億～3.6萬億元，目前每年資金供給規模僅為5256億元，缺口超過每年2.5萬億元。(18)解讀中國2030低碳承諾：累計排放低于歐美或需40萬億資金[EB/OL].中央政府門戶網站,2015-07-01.養老基金進行ESG投資可以活躍資本市場，彌補這一資金缺口。二是完善“碳排放”信息披露機制。根據“雙碳”目標要求，企業應當進行高質量的碳排放相關信息披露，但我國仍沒有完善相關機制，企業披露信息內容也參差不齊，養老基金運用ESG投資可規范碳排放信息披露機制，促進企業對碳排放信息的披露積極性。三是強化對綠色低碳產業的激勵。養老基金本身體量巨大，通過ESG投資對新興產業、新能源行業等綠色低碳產業進行資金支持，激勵其深化技術創新，促進綠色低碳產業的發展壯大，進而推動“雙碳”目標的達成。

(二)有助于推動環境政策的落地

為保護環境，實現經濟發展模式向高質量發展轉型，中國政府出臺了一系列環境保護政策。2015年簽署《2030年可持續發展議程》，2016年加入《巴黎協定》，2017年環境保護部通過了《排污許可管理辦法(試行)》，2018年開始正式實施《中華人民共和國環境保護稅法》，2020年宣布“雙碳”目標承諾等。未來中國將大力發展非化石能源、可再生能源，全面推進低碳交通、綠色建筑、綠色低碳技術以及綠色低碳生產生活方式。

養老基金ESG投資可通過對投資對象的選擇推動環保政策的落地。養老基金通過信息統計手段及時掌握企業主動披露的ESG數據，綜合考慮投資項目的社會貢獻、生態貢獻和經濟貢獻后，投資那些符合國家環保政策支持的產業和企業，如儲能、節能和新能源行業，倒逼不符合環保政策要求的企業加速產業減排，如建筑、運輸、能源等環境不友好行業，進而推動調整經濟發展模式，落實“雙碳”目標，實現綠色發展等方面的環境政策目標的落地。

(三)有助于促進中國資本市場健康發展

為了促進資本市場健康發展，實現綠色轉型，國家發展改革委出臺了《綠色債券發行指引》，為企業開展或者建設符合規定的綠色項目注資，提供綠色項目融資的債券工具。中國人民銀行與中國證監會聯合發布《綠色債券評估認證行為指引(暫行)》，規范發展綠色債券市場和綠色金融。

在國家政策的支持下，養老基金采用ESG理念入市投資會形成示范效果，引導社會責任投資更加規范。為獲得養老基金的關注，經濟實體將會主動遵循ESG投資理念，改善經營的社會環境，增強自身ESG投資的正面形象，以贏得養老基金的青睞。ESG評估企業治理績效，有助于協調企業內部利益相關者(股東、董事、監事、經理層)之間的關系，同時優化其他利益相關者(包括員工、客戶、存款人和社會公眾等)之間的關系，幫助企業完成公司治理現代化，促進可持續發展。當市場上有更多在ESG上表現良好的企業出現時，養老基金投資的可選范圍也更加多樣，社會責任投資行為會被更多市場主體所接納，從而促進資本市場健康良性的發展。

(四)有助于保障中國養老金投資長期回報

未來15年至30年養老金體系改革應以“基金積累”為主要特征的“資產型”養老金制度模式為導向，逐漸替代以“權益積累”為主要融資方式的“負債型”養老金制度(鄭秉文，2021)。面對中國養老金未來的缺口，需要運用現有賬面資金獲取長期穩定的投資收益以彌補未來償付能力的不足，維持中國養老金體系的穩定運行。

ESG投資的風險控制能力和長期收益能力得到了國際資本市場的驗證，ESG理念蘊含了較為科學的投資評價體系，這套評價體系不是只基于財務數據，還考慮了影響企業經營的全方位因素，能有效規避投資風險，實現在較長的時間內保障投資收益率的目標。加拿大、日本等國家養老基金采用ESG投資理念，在過去的十年中，均保持了較為可觀的收益率。通過借鑒國際社會的先進經驗，中國養老基金通過ESG投資能夠有效保障長期可持續收益，在規避投資風險的同時實現可持續投資管理水平的提升。

(五)有助于促進中國金融對外開放

在十幾年的國際實踐中，ESG投資理念已經在一定程度上得到了國際社會的認可，重視長期可持續回報的機構投資者紛紛采取ESG投資策略，ESG已成為世界責任投資領域的流行趨勢。中國加大金融對外開放應當積極利用ESG投資流行的潮流，推廣ESG投資理念。養老基金作為重要的資本方，采用ESG投資理念后會引起其他投資人的效仿，推動國內資產管理行業投資理念的變革，有助于國內投資機構在走出國門后更好地適應國際投資環境。同時，還可以倒逼被投資企業加強ESG信息披露，促進中國企業向國際標準看齊，完善ESG報告和財務報告相契合的全面信息披露體系。國外投資者現在對符合ESG原則的金融產品偏好較強，ESG投資原則在國內資本市場推廣應用有利于更好地吸納國際資本。整體而言，養老基金運用ESG投資理念可以起到積極的示范作用，促進中國金融更好地與世界接軌。

(六)有助于建立中國的ESG生態體系

推進ESG投資是一個系統工程，踐行ESG投資理念的前提是構建出一套包括監管機構、企業、投資者、第三方服務機構和研發機構等利益相關者在內的生態系統：監管機構科學制定信息披露規范；企業自覺遵守ESG披露規范；第三方服務機構提供數據和評級服務；投資者基于ESG績效作出投資決策；研究機構進行基礎研究、培養人才、提供專業分析和研判。中國ESG生態系統建設還在起步階段，無論是企業信息披露還是第三方服務機構以及機構投資者對ESG的認知與發達經濟體仍有很大距離。其中主要原因就是ESG投資主體不足。若養老基金主動進入ESG投資市場，憑借其體量優勢，將充實投資主體，同時還能帶動更多的投資者關注并進入ESG投資市場，從而逐步推動中國ESG投資生態系統的發展。

六、養老基金ESG投資的中國實踐

2016年，中國人民銀行等七部委印發的《關于構建綠色金融體系的指導意見》指出，要積極發展綠色金融，促進資本市場對可持續投資的重視度。隨著ESG概念的推廣以及中國政府對綠色金融體系的推動，中國資本市場也積極引入ESG投資理念。中國資本市場最早關于ESG的報告出現在2017年。(19)Wind數據庫。其后進行ESG信息披露的企業以及建立ESG評價體系的機構逐漸增加。同時中國金融機構加入UN PRI的數量不斷增多，截至2021年6月末，達到了60家。(20)UN PRI官網。主流的基金業、銀行業、保險業逐步推廣ESG投資的應用，參與方式包括發布ESG產品、運用ESG投資策略、制訂ESG評價標準等。

(一)中國基金行業ESG投資情況

目前，由于ESG基金投資標準不統一，對于ESG基金涵蓋范圍沒有嚴格的定義。筆者認為，目前ESG基金可包括泛ESG基金和純ESG基金。泛ESG基金可認為是廣義上的ESG基金，部分研究機構認為只要采用了ESG理念“環境保護、社會責任、公司治理”某一方面的投資策略，即可認為該基金屬于泛ESG基金，因此在統計數據時將包含“綠色、環保、低碳、社會責任、公司治理、可持續發展”等概念的基金都納入ESG主題基金范疇。純ESG基金主要是指ESG主題基金，即在投資策略中明確提出以ESG評價體系用于構建投資組合或是明確在基金上注明為ESG基金，事實上純ESG基金更符合ESG的理念內涵。

2019年是中國ESG主題基金元年，這一年有3只ESG主題基金上市，包括南方ESG主題A股票型基金、易方達ESG責任投資基金、華寶MSCI中國A股國際通ESG A基金。隨著碳中和概念的推廣，中國的私募基金也有少部分在接觸ESG概念，但參與私募基金的投資者更優先關注投資收益，在關注社會責任等方面動力不足。截至2021年7月末，共有13家公募基金、1家私募基金發布了ESG主題基金產品，發行情況如表3所示。

表3 截至2021年7月ESG主題基金產品發行情況

續表

相對于ESG主題基金，廣義的泛ESG基金發展速度更快。根據《中國責任投資年度報告(2020)》，“十三五”期間，泛ESG公募基金數量增長79%，資產規模增長109%。根據Wind數據，截至2021年6月末，泛ESG投資公募基金數量已達164只，規模合計超1600億元，近一年、近兩年、近三年的平均收益率分別為37.27%、113.08%、108.75%，收益率和穩定性表現良好。

在資金投向方面，中國的ESG基金產品以投資境內發行上市的股票、金融債券、企業債券等為主，通常股票資產占比較高。目前這些ESG基金重倉行業普遍集中于金融、消費、信息技術行業。

在投資策略方面，一般是通過基金管理人自身的投資研究平臺確定投資策略，國內主流的投資策略包括四種：篩選策略、以ESG目標為導向的主動型產品、量化策略或與其他風格因子相結合、ESG指數產品。機構投資者通常選取的是篩選策略，具體投資方法包括正面優選以及負面篩選，正面優選是挑選ESG評分高的公司組成投資組合，負面篩選剔除評分低的公司組成投資組合。國外的ESG投資最早以負面篩選為主，隨著ESG信息披露及評價體系的完善才出現了其他的投資策略，而中國在國外的基礎上直接進入以正面優選為主的ESG整合策略。

雖然國內的ESG基金行業整體發展趨勢較好，但部分基金僅僅是在招股說明書中提及會采取ESG投資策略，實際上并未完全按照ESG策略進行投資，如部分ESG基金持有白酒行業股票，而酒精行業在國外通常是納入ESG負面清單的。這其中既有ESG標準不統一的原因，也體現了部分基金管理人僅僅將ESG投資停留在紙面上的問題。

(二)中國銀行業ESG投資情況

國內第一只ESG主題理財產品于2019年4月由華夏銀行推出。截至2021年3月15日，國內銀行理財市場共有67款ESG理財產品存續，其中華夏銀行發布了46款ESG產品，產品體系較為全面，銀行理財子公司中農銀理財發布產品最多，共14款。(21)碳中和主題引發市場關注 ESG領域成金融機構爭相布局方向[EB/OL].證券之星，2021-04-07.銀行ESG理財產品的業績基準利率主要分布在4%～5%這個區間。(22)中國理財網。

在資金投向方面，銀行業發布的ESG理財產品主要投向了固收產品，投資權益類產品較少。固收產品中以各種債券作為主要的配置內容，這些債券投向包括綠色中國、鄉村振興、清潔能源、生態保護等領域。

在風險管理機制方面，以華夏銀行為例，其發行的ESG理財業務在單一資產和投資組合兩個維度考慮ESG相關風險因素。(23)華夏銀行龍盈固定收益類ESG理念理財產品2020年運行報告。在單一資產層面：在投前環節，首先就各類資產投資備選庫進行了基于內部ESG打分和評價的負面篩選；在投中環節，定期更新ESG評分，披露ESG風險事件，開展ESG政策監控，基于相關情況及時對持倉進行調整。在投資組合層面：定期統計產品持倉標的ESG評分分布、偏移以及可持續相關主題行業偏配情況，結合持倉ESG評分及行業分布情況，就組合內潛在ESG風險采取應對措施。

整體看來，銀行業參與ESG理財的步伐相對較慢，參與機構尚且有限。但伴隨著監管部門政策導向的轉變，如未來央行可能會將碳金融納入宏觀審慎評估考核，金融機構未來在綠色金融發展的力度也將加大，可以預見將會有更多銀行發行ESG理財產品以及在銀行業授信全流程中應用ESG理念。

(三)中國保險行業ESG投資情況

長期以來，保險資金在服務實體經濟、金融市場、民生建設和保險主業發展中發揮著重要而積極的作用，監管部門以及社會各利益相關者對于保險資金的投向歷來都十分重視。2020年11月，中國銀保監會發布《關于保險資金財務性股權投資有關事項的通知》，明確規定了保險業資金要承擔社會責任，不得投資高污染、高耗能等國家產業政策不支持的企業或項目，做負責任的投資者。這份文件也正說明監管者對于保險資金承擔更多社會責任的期望，ESG投資理念與保險資金投資有著一定的契合性。

中國的保險資金投資也在逐步應用ESG理念，主要著力點在綠色金融方面。保險資金參與了環保、水務、污染治理、新能源等綠色項目的直接投資，通過債權投資、股權投資、產業基金、PPP以及投資綠色債券等形式支持綠色金融發展，促進ESG理念中環保理念的落實。根據中國保險資產管理協會統計，截至2020年9月底，保險資金涉及綠色產業的債權投資計劃登記(注冊)規模達到9646.65億元，投資方向主要是交通、能源、水利、市政等領域(曹德云，2020)。

對比保險資金投資，保險資管直接發布的ESG產品較少，2021年5月長江養老保險發行了業內首只ESG保險資管產品，該產品是固定收益型組合類保險產品，投資標的主要是在ESG方面表現優異的債券主體，填補了國內養老保險資管業務中ESG產品發行的空白。

整體而言，保險業在ESG投資方面渠道更為豐富，但目前還主要是以綠色金融為主，對于公司治理理念的應用還比較少，沒有明確在投資中運用ESG評價體系選擇投資標的，ESG理念還需要進一步深化推行。

(四)全國社保基金ESG投資情況

全國社保基金成立于2001年，其資金來源于中央財政劃撥、國有股份減持或轉持劃入資金等。主要投資標的包括銀行存款、債券、股票等。全國社保基金的基本投資理念包括四個方面：一是堅持價值投資和長期投資的理念；二是專業規范的理念；三是安全至上的理念；四是責任投資的理念。(24)全國社保基金理事會官網。社保基金與ESG投資理念具備一定的契合性，以責任投資等為核心概念的ESG投資理念已成為未來社保基金投資的重要選擇。

目前全國社保基金應用ESG投資已進入討論和探索階段，全國社保基金理事會結合國外ESG投資經驗，開始選取在海外成熟市場試點ESG投資策略，于2020年8月發布了《全國社會保障基金理事會關于選聘境外投資管理人的公告》，設立了全球責任投資股票積極型產品，委托境外投資管理人開展ESG投資試點。同時還成立了ESG投資專項課題組，通過系統研究完善頂層設計，探索適合中國國情的信息披露機制以及開展國際合作的方式。未來也將逐步要求國內的社保基金投資管理人積極應用ESG投資理念。

七、中國養老基金ESG投資面臨的問題及建議

從中國目前的實踐情況來看，養老基金深入推行ESG投資仍然面臨著三個方面的問題：一是養老基金ESG投資相關法律法規基礎及政策支持指引；二是ESG生態體系的完善，主要包括信息披露、評估評級和投資方法及工具等方面機制的完善；三是市場接受度問題，應當讓普通投資者接受和認可ESG投資，為養老基金投資ESG創造良好輿論環境。

從未來趨勢來看，養老基金運用ESG投資理念，可以帶來多方共贏的效果，尤其是能在實現養老基金保值的同時推動中國的“雙碳”目標的實現。碳達峰、碳中和的實現是一場廣泛而深刻的經濟社會系統性變革，養老基金ESG投資要推動“雙碳”目標的實現，必須堅持系統觀念，統籌兼顧，整體推進，解決好各項現實問題，方能事半功倍。

(一)出臺養老基金ESG投資專項法規，明確“雙碳”目標導向

由于養老基金社會影響巨大，各國政府在制訂養老基金ESG投資法規時都比較謹慎，一旦形成法規將會起到巨大的示范效應。美國和歐洲監管部門在針對養老基金投資上政策傾向略有不同。2020年11月美國勞工部對《雇員退休收入保障法》第一章投資責任進行修訂，該法案對養老基金ESG投資加以限制，必須能提供采用ESG投資不會影響收益的證明后才能采取ESG投資策略，明確要求養老金計劃受托人不得將計劃參與者和受益人經濟利益置于其他目標之下。而歐洲監管部門制定政策偏向于鼓勵養老基金考慮更廣泛的公共目標實現。簡言之，美國監管部門希望基金管理人優先考慮投資者利益，而歐洲更考慮社會責任因素。除美國與歐洲外，南非2021年3月在《養老基金法》第28條修正案草案中提出養老基金在投資時要考慮兩個目標，一個是產生最佳的投資回報率，另一個是實現對環境、社會的積極的可衡量的影響。

目前中國監管部門傾向于鼓勵養老基金將ESG理念納入投資策略中，但尚未針對此修訂養老基金投資法規，目前仍然沿用2015年國務院頒布的《基本養老保險基金投資管理辦法》。政府應當對養老基金投資管理辦法進行修訂，綜合借鑒其他國家相關法規，可以在辦法中確定養老基金投資的目標導向，適時強制養老基金主動、有效承諾可持續投資，明確ESG投資受托責任的合法性，將“雙碳”目標相關問題納入投資決策過程中的法律義務。適時強化對養老基金等機構投資者不可持續業務的監管，逐步提高其財務成本，鼓勵增加對低碳解決方案的投資，以推動養老基金ESG投資的落地及“雙碳”目標的達成。

(二)完善ESG信息披露機制

目前中國的ESG信息披露存在兩個問題。一是披露的機構較少。截至2020年末，披露了2019年ESG報告的A股上市公司共有945家，占上市公司的比例為25.01%，離全覆蓋尚有很長距離。(25)商道縱橫.A股上市公司2020年度ESG信息披露統計研究報告[R].二是披露的內容沒有統一的標準。披露報告內容參差不齊，信息披露不完善極大制約了ESG投資的應用。而導致這些問題的根源在于ESG信息披露機制不健全，缺乏具體的ESG信息披露指引和法規。

中國與ESG投資有關的制度主要是由證監會、銀保監會等監管機構出臺，制度內容偏向政策引導，具體涉及ESG信息披露以及政策執行方面具體的指引不足，因此可操作性還不夠強。2018年證監會發布修訂后的《上市公司治理準則》，2021年又出臺《上市公司投資者關系管理指引(征求意見稿)》，制度中規定上市公司要依法披露環境、社會、公司治理信息，但是并未作具體的披露要求，也沒有要求上市公司必須專門作ESG報告。

對于此，我們可以制定專門的ESG信息披露法規，逐步將ESG信息披露轉變為強制要求，建立符合國際通行標準和中國國情的ESG報告披露準則；同時提供明確的披露指引和數據庫建設，如可增加“雙碳”目標相關信息披露要求，逐步完善企業與金融機構碳排放相關風險的信息披露與數據庫建設。目前中國的碳排放權交易市場已建成，涉及企業環境保護方面的信息部分可以從其中獲取。

(三)規范ESG評價體系

盡管證監會、行業協會和證券交易所以信息披露為基礎，就構建ESG責任投資體系做了大量工作，但目前ESG評價體系指標在ESG要素和資本定價的風險評估方面仍沒有統一和客觀的標準，而且設置指標也未充分考慮中國國情。國內制定ESG評價體系的僅有中證指數、華證指數等機構。以中證指數ESG評價指標體系為例，其中包含了五個層級，70%指標為量化指標，并對環境、社會、公司治理，分別賦予0.2、0.3、0.5的權重，但該權重具有一定主觀性。(26)中證指數有限公司.中證指數有限公司ESG評價方法(V1.0)[R].2020.各機構的評價標準并不統一，導致投資者難以對不同項目進行評估和比較。整體而言，養老基金在現行狀態下采用ESG投資，存在著一些客觀障礙。

監管部門應當借鑒目前國際主流ESG評價體系，結合中國的實際情況，出臺一套相對規范的ESG評級體系作為參考，以便養老基金在進行ESG投資時有更為可靠的評價標準。另外，制定并推廣中國的ESG評價標準，也有利于在國際社會上提高話語權，如國外在社會指標中大量加入了人權方面的考核指標，其中摻雜了意識形態色彩，我們應當予以反制，在社會指標中增加脫貧攻堅、民族團結、國家安全等考核指標，以此約束企業行為和引導資本投向。

(四)支持碳金融創新，引導養老基金ESG投資

目前，中國的ESG產品以基金產品為主，債券產品相對較少，銀行ESG理財產品也剛剛起步，現有的ESG產品不能滿足養老基金大體量投資的需求。政府應當多舉措鼓勵金融機構積極參與ESG產品的研發創新，鼓勵銀行推出更多碳資源和碳排放融資產品，鼓勵各類資管機構在開發ESG主題股票指數加入碳中和基金、碳中和債券，并增強該類債券的流動性，延長發行期限，以符合項目融資的長期特點，滿足養老基金等偏好長期資產的機構進行配置。支持符合ESG條件的企業上市或發行債券融資，對ESG債券、ESG專項ABS產品、ESG指數產品、碳金融工具等產品審批和備案給予綠色通道，拓寬養老基金ESG投資渠道。

同時，加大ESG投融資政策支持和引導，可在綠色金融試點地區開展ESG應用的先行先試，將ESG理念融入政府、銀行、保險等金融機構的融資評價體系中。引導養老基金在ESG投資領域中發揮更加重要的作用，帶動整個ESG投資市場的發展。

(五)提升養老基金投資管理人ESG投資能力

從2003年開始，全國社保基金理事會就開始委托投資管理人管理社保基金，2005年，由人社部選定了首批的15家企業年金的投資管理人。截至2020年末，基金公司管理的社保基金、基本養老金、企業年金、職業年金四類養老金資產規模達到3.36萬億元。(27)中國證券投資基金業協會.資產管理業務統計數據(2020年四季度)[R].2021.投資管理人作為養老金委托投資的主體，其投研水平直接決定著養老金未來的收益率水平。目前，中國養老金投資管理人數量相對較少，存在投資集中度過高的問題，不利于提高養老基金投資管理水平。在推行養老基金ESG投資過程中，可以適當對養老基金投資管理人擴容，在擴容的同時對投資管理人的ESG投資能力進行考察，要求投資管理人定期披露ESG投資情況，執行嚴格的“雙碳”目標相關風險識別與評估政策。

養老基金投資管理人應當加強ESG投資能力建設，通過自身投研平臺，結合金融支撐碳達峰、碳中和等概念，構建穩健的ESG投資治理結構，提升碳排放相關風險管理能力，提升投資管理績效。另外，投資管理人要加強與被投資企業溝通，督促被投資企業規劃脫碳路徑、設置綠色目標，全面推動投資的社會目標達成。

(六)加強ESG理念宣傳，為養老基金ESG投資創造良好社會環境

雖然ESG概念在金融機構之間已逐漸普及開來，但國內企業及公眾對于ESG概念還非常陌生，即使有認知也停留在ESG等同于做環保、做慈善等概念。這種現狀導致市場對ESG產品的接受度不高，企業的ESG報告披露也不積極。這些問題不利于推行養老基金ESG投資，養老基金關系著公眾的切身利益，取得公眾的支持才能順利推行ESG投資。

國家應該做好ESG理念的推廣，通過媒體宣傳、金融機構主動普及ESG知識等多種方式，讓更多企業及社會公眾了解和接受ESG理念，創造良好的輿論環境。同時，通過宣傳培育更多的責任投資者，進一步增加企業披露ESG信息積極性，推動ESG投資的廣泛應用，為養老金進行ESG投資創造寬松的社會環境。