全球滯脹風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低　中國CTA策略對(duì)海外投資者充滿吸引力

謝文杰

在經(jīng)歷此前一輪短暫反彈后，近期全球股市再次進(jìn)入調(diào)整。面對(duì)市場(chǎng)的巨大波動(dòng)以及引起的恐慌情緒，筆者并不感到困擾。作為量化CTA策略的投資管理人，我們對(duì)中國市場(chǎng)的未來發(fā)展非常樂觀。

大宗商品、貴金屬等有效抗通脹滯脹 風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低

近期，美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表及歐盟對(duì)俄采取石油制裁的預(yù)期，進(jìn)一步加劇市場(chǎng)恐慌情緒。如果最終美國采取更激進(jìn)的加息，這對(duì)投資者來說會(huì)有很大的影響，不少傳統(tǒng)資產(chǎn)類別的價(jià)值是將未來現(xiàn)金流貼現(xiàn)，利率的大幅變動(dòng)會(huì)改變不同資產(chǎn)類型的價(jià)值和相對(duì)吸引力。

需要投資人注意，在美國和不少發(fā)達(dá)國家已經(jīng)走上縮表、加息的周期的同時(shí)，反觀國內(nèi)無論存款準(zhǔn)備金以及利率還有進(jìn)一步下調(diào)的空間。在這個(gè)背景下，人民幣對(duì)美元有機(jī)會(huì)從較強(qiáng)的范圍，跑到較弱的范圍。

一旦美聯(lián)儲(chǔ)加息操之過急，引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退，再與高燒不退的通脹率疊加，全球經(jīng)濟(jì)將會(huì)面臨巨大壓力。不過，個(gè)人覺得，滯脹的風(fēng)險(xiǎn)還是相對(duì)較低的，原因包括：首先，中央銀行都明白滯脹帶出來的問題的嚴(yán)重性，在政策上也會(huì)積極避免滯脹的出現(xiàn)。其次，疫情過后，環(huán)球供應(yīng)鏈能漸漸地恢復(fù)過來，加上科技對(duì)生產(chǎn)力進(jìn)一步的提升，滯脹的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)進(jìn)一步減低。

當(dāng)然，通脹問題也不容小覷。近期環(huán)球投資者都在評(píng)估，在相對(duì)高通脹的環(huán)境下，投資和資產(chǎn)配置需要怎樣調(diào)節(jié)。傳統(tǒng)上，大宗商品、貴金屬、TIPS（CPI掛鉤債券）等都是對(duì)通脹有防御性的資產(chǎn)類別。此外，CTA策略（泛指以投資于流動(dòng)性好的期貨合約的投資策略，CTA絕大部分為量化策略，當(dāng)中以量化趨勢(shì)跟蹤策略為最普及）由于其與股票和債券等傳統(tǒng)資產(chǎn)的低相關(guān)性，也受到投資者的關(guān)注。

因CTA基金業(yè)績(jī)與傳統(tǒng)的股票多頭基金、債券基金等的相關(guān)性很低，因此該策略也被稱為“危機(jī)阿爾法”，尤其在極端環(huán)境下，其分散風(fēng)險(xiǎn)能力顯著。

高增值制造、資本市場(chǎng)進(jìn)一步開放 可對(duì)沖商品漲價(jià)壓力

作為原材料消費(fèi)大國，海外愈演愈烈的商品價(jià)格飆漲對(duì)于中國制造業(yè)穩(wěn)定帶來挑戰(zhàn)，尤其是在經(jīng)濟(jì)下行的背景下，成本價(jià)格難以向下游充分傳導(dǎo)，對(duì)制造業(yè)企業(yè)及國內(nèi)就業(yè)等形成壓力。個(gè)人覺得，國家繼續(xù)加強(qiáng)與外資在高科技/高增值制造的發(fā)展（Tesla就是一個(gè)例子），以及對(duì)資本市場(chǎng)的進(jìn)一步開放（外資在排隊(duì)進(jìn)入公募、證券等領(lǐng)域），都能降低商品價(jià)格上升對(duì)經(jīng)濟(jì)形成的壓力：前者能進(jìn)一步提高國內(nèi)的生產(chǎn)力以至同業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)能力，后者則能提高資金運(yùn)用的效率和流轉(zhuǎn)率。

商品市場(chǎng)上，2022年走出“妖鎳”行情。筆者認(rèn)為，極端的市場(chǎng)波動(dòng)，偶爾還是會(huì)發(fā)生。比方說，WTI原油期貨在2020年4月份曾經(jīng)在短時(shí)間跌至負(fù)數(shù)，最近的極端波動(dòng)就有鎳。未來也不能避免有類似的極端波動(dòng)在某一個(gè)單一品種發(fā)生。

當(dāng)前國內(nèi)外宏觀環(huán)境錯(cuò)綜復(fù)雜，多重因素影響下，不過，一方面疫情的走向也影響著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的動(dòng)能，需求還存在較大不確定性，另一方面大宗商品供應(yīng)受到近期地緣政治因素的影響，供應(yīng)也面臨不確定性。多重因素影響下，期貨市場(chǎng)上各類資產(chǎn)的走勢(shì)可能會(huì)延續(xù)高波動(dòng)，反轉(zhuǎn)行情可能頻繁出現(xiàn)，且板塊間可能會(huì)有較大分化。

中國CTA策略對(duì)海外投資者充滿吸引力

在去年，市場(chǎng)出現(xiàn)了兩次非常典型的高波動(dòng)和反轉(zhuǎn)行情，分別開始于5月中旬和10月下旬。當(dāng)時(shí)商品通脹預(yù)期高漲，市場(chǎng)過熱引發(fā)監(jiān)管的干預(yù)，有些策略出現(xiàn)了較大回撤，或甚出現(xiàn)了策略歷史最大回撤。

海外市場(chǎng)多年的經(jīng)驗(yàn)讓我們更加理解，一個(gè)模型的生命力取決于模型的“大道至簡(jiǎn)”，以及懂得權(quán)衡收益和風(fēng)險(xiǎn)。我們?yōu)槭裁搓P(guān)注投資標(biāo)的的相關(guān)性和波動(dòng)率，正是因?yàn)檫@兩個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)能幫助模型更好地控制風(fēng)險(xiǎn)。5月、10月商品市場(chǎng)大漲，可以說趨勢(shì)很強(qiáng)，但到了趨勢(shì)的后半段，模型也監(jiān)測(cè)到了市場(chǎng)過高的波動(dòng)率，模型內(nèi)嵌的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)估模型和優(yōu)化配置模型迅速反應(yīng)，減倉的動(dòng)作十分及時(shí)，一定程度上避免了收益的大幅回吐。

近期有不少關(guān)于外資撤離中國的消息，但作為量化CTA策略的投資管理人，我們對(duì)中國市場(chǎng)的未來發(fā)展非常樂觀。

首先，根據(jù)中國基金業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)2019年底的數(shù)據(jù)，中國的GDP已經(jīng)到達(dá)美國GDP的60%以上，但股票市場(chǎng)和債券的規(guī)模還不到美國的30%，公募和私募的規(guī)模更不到美國市場(chǎng)的10%。隨著中國資本市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展與開放，資管行業(yè)發(fā)展的空間非常大。

其次，在中國，CTA策略還是在起步階段。CTA在中國的私募規(guī)模占比大概不到2%。在海外，由于市場(chǎng)較為成熟，機(jī)構(gòu)投資者也較認(rèn)同以CTA作為一個(gè)與其他大類資產(chǎn)低相關(guān)度的資產(chǎn)配置工具，CTA占環(huán)球?qū)_基金市場(chǎng)約8%～10%。

此外，海外投資者也在密切關(guān)注中國的CTA策略。過去幾年，中國的趨勢(shì)跟蹤C(jī)TA策略比環(huán)球市場(chǎng)的同類型策略有較高的Sharpe，兩者的相關(guān)性也不高。對(duì)海外投資者很有吸引力。有不少海外投資者在等待投資通道的進(jìn)一步放開，以便投資于中國的CTA策略。

（注：作者系邁德瑞投資總經(jīng)理）