下一次“大蕭條”還有多遠？

賈晉京

世界經(jīng)濟正在面臨嚴峻沖擊。從北美到歐洲，天然氣危機、油價危機、供應鏈危機等此起彼伏，美國碼頭工人罷工、加拿大鐵路行業(yè)罷工、西歐運輸行業(yè)罷工等罷工事件層出不窮，無論紙面上統(tǒng)計的經(jīng)濟數(shù)據(jù)是好是壞，畫面上呈現(xiàn)的社會圖景絕非吉兆，世界似乎距離再現(xiàn)1929—1933年的“大蕭條”越來越近，歷史真的可能重演嗎？

2008年國際金融危機發(fā)生后，世界經(jīng)濟其實一直未能從危機泥淖中走出，美歐等發(fā)達經(jīng)濟體央行多輪“放水”刺激下的“復蘇”更多的是股市表現(xiàn)而非實體經(jīng)濟重振。2020年以來的疫情沖擊波讓世界經(jīng)濟的脆弱性暴露無遺，從2020年到2021年，美國在國債規(guī)模從約23萬億美元飆升到30萬億美元的同時，本已嚴峻的貿(mào)易逆差一年時間增加了27%再創(chuàng)新高，成為“貨幣抗疫”效果的典型樣本。當俄烏沖突造成金融市場、能源價格、資源價格乃至潛在的糧食價格沖擊波洶洶來襲后，“新大蕭條”將會來臨嗎？

“大蕭條”如何發(fā)生？

當我們談論“大蕭條”時，我們究竟在討論什么？

英文中的“大蕭條”——The?Great?Depression從構(gòu)詞角度來看，本意是de-press即“向下壓”，表達的意思是“沮喪”。所以，英文中的“大蕭條”語意相當于“大沮喪”，這是一個沒有給出詞語內(nèi)涵定義的狀態(tài)描述。也就是說，僅從Depression這個詞中，我們不知道人們因何而沮喪，甚至看不出來這個詞是否在描述經(jīng)濟現(xiàn)象。1929年爆發(fā)的那場經(jīng)濟危機被賦予“大蕭條”這個特定名稱，是一種外延定義，受眾需要經(jīng)過“被告知”才能把詞語跟所指的現(xiàn)象聯(lián)系起來。這也是為何西方經(jīng)濟學對于“大蕭條”的原因有來自凱恩斯主義、貨幣主義、真實商業(yè)周期、奧地利學派等不下20種的解釋。

如果我們拋開“大沮喪”的表象，堅持從歷史和世界維度觀察1929年爆發(fā)的經(jīng)濟危機，就可以清楚看到其資本主義經(jīng)濟危機本質(zhì)。資本主義經(jīng)濟把商品、服務等經(jīng)濟活動表達成價格，而價格實際上又被貨幣數(shù)量所決定。于是，這就產(chǎn)生了貨幣數(shù)量與經(jīng)濟活動之間的“均衡”問題：如果相對于經(jīng)濟活動來說，貨幣數(shù)量太少或者太多并且短時間調(diào)整不過來的話，經(jīng)濟危機就會發(fā)生。

從1918年一戰(zhàn)結(jié)束到1939年二戰(zhàn)爆發(fā)，20年左右的時間中，歐美經(jīng)濟并未克服過嚴重的失衡，1929年爆發(fā)的“大蕭條”，最后不得不通過再打一次世界大戰(zhàn)了斷，可以說，這是一部從戰(zhàn)爭走向戰(zhàn)爭的“克服危機失敗史”。

一戰(zhàn)打殘了歐洲的工業(yè)體系，徹底把美國送上世界經(jīng)濟的王座。一戰(zhàn)中大筆的軍工訂單使美國從全球最大債務國變?yōu)樽畲髠鶛?quán)國，擁有最多的黃金儲備，充足的貨幣供應量使美國徹底走出了戰(zhàn)前的經(jīng)濟波動，出現(xiàn)了“柯立芝繁榮”。

與此同時，戰(zhàn)敗的德國則出現(xiàn)了駭人聽聞的“超級通貨膨脹”：物價貶值幅度按萬億倍計算。超級通脹使絕大多數(shù)德國人一生積蓄的購買力蕩然無存，德國就這樣成了被收購的對象。這樣的超級經(jīng)濟危機，最終結(jié)果不是被市場機制修復，而是逼出了希特勒。

美國的好景也沒維持很長時間，1929年10月29日“黑色星期二”，紐約股市崩盤，“大蕭條”爆發(fā)。而在這一時間點之前，美國已經(jīng)出現(xiàn)了長達10年的低利率帶來的信貸膨脹和隨后貸款逐漸還完、加息導致的總需求收縮。也就是說，危機爆發(fā)前“有錢，但貨賣不掉”的狀態(tài)才是“大蕭條”的背景。這種狀態(tài)在后來的歷史上又多次出現(xiàn)。

從1929到1933年，美國經(jīng)濟規(guī)模萎縮了三分之一，工業(yè)生產(chǎn)下降56.6%，失業(yè)率超過30%，國際貿(mào)易則下降了超過50%。政府無所作為致使通貨緊縮日益嚴重，從而導致消費和投資都在減少，危機本身形成了“正反饋循環(huán)”，也就是說，“市場規(guī)律”不但沒有使經(jīng)濟復蘇，反而使情況向更壞發(fā)展。

1933年，富蘭克林·羅斯福上臺，實行“新政”，實質(zhì)上就是通過財政手段上馬新項目，增加就業(yè)，擴大銷售網(wǎng)絡。這些措施部分地恢復了美國經(jīng)濟，但并未解決市場失衡問題。

“新政”的財政支出很大程度上有賴于1933年起歐洲的黃金大規(guī)模流向美國，這就導致歐洲國家按照“市場規(guī)律”大幅度貶值貨幣，于是在世界上形成了一場貨幣貶值大戰(zhàn)。為了解決國際貨幣秩序嚴重混亂問題，英法美三國1936年9月達成《三國貨幣協(xié)定》，同意維持匯率水平，盡可能不再實行貨幣貶值。結(jié)果，這一在金本位制下符合市場規(guī)律的行為，導致1937年美國財政緊縮，從而引發(fā)了1937—1938年經(jīng)濟蕭條。這場蕭條再次蔓延到歐洲，很大程度上決定了第二次世界大戰(zhàn)的爆發(fā)時間。

“大蕭條”通過二戰(zhàn)才結(jié)束，歸根到底是因為戰(zhàn)時狀態(tài)下重整了供需關系。但資本主義體系中的貨幣與經(jīng)濟關系問題卻僅僅是以改變形態(tài)的方式被臨時糊弄過去，其復雜深遠后果一直持續(xù)到今天。

“大蕭條”影響有多深遠？

二戰(zhàn)后，主要資本主義經(jīng)濟體在應對危機時，主要采取貨幣與財政刺激措施，哪怕所應對的危機是新冠肺炎疫情時，也是如此，這其實都是“大蕭條”記憶帶來的“需求不足”恐懼感造成的反應。

1944年，布雷頓森林會議在規(guī)劃二戰(zhàn)后世界經(jīng)濟秩序時，吸取了戰(zhàn)前應對經(jīng)濟危機的經(jīng)驗與教訓，形成了《聯(lián)合國貨幣金融協(xié)議最后決議書》以及《國際貨幣基金組織協(xié)定》和《國際復興開發(fā)銀行協(xié)定》兩個附件，總稱《布雷頓森林協(xié)定》。三份文件中，《聯(lián)合國貨幣金融協(xié)議最后決議書》是為了解決各國間匯率大戰(zhàn)問題所作的安排，《國際貨幣基金組織協(xié)定》是為了創(chuàng)造一個“全球最后貸款人”，?《國際復興開發(fā)銀行協(xié)定》則是為了創(chuàng)建世界銀行打開欠發(fā)達國家的市場。這是當時從全球視角處理市場失靈問題的最高智慧總結(jié)。

當?shù)貢r間3月21日，黎巴嫩多家銀行關閉并舉行為期兩天的罷工，抗議政府從3月14日起凍結(jié)7 家銀行資產(chǎn)的司法命令，并對6名銀行高管發(fā)起旅行禁令。

1929年10月29日，紐約證券交易所的股指從最高點363驟然下跌了平均40個百分點。這一天被視為大蕭條時期開啟的標志，即“黑色星期二”。圖為當日股市大崩盤后，人們聚集在紐約證券交易所附近。

危機應對能力的提高確實有效減輕了市場震蕩幅度。1952—1953年，英美法德等國發(fā)生了戰(zhàn)后比較嚴重的經(jīng)濟危機，各國處理得較為得當，沒有發(fā)生股市崩盤之類的災難。不過這次危機也提出了一個新挑戰(zhàn)：向市場注入資金和通過財政政策擴大銷售網(wǎng)絡都缺乏明顯效果，為什么？怎么辦？

美籍匈牙利裔經(jīng)濟學家提勃爾·西托夫斯基（Tibor?de?Scitovsky）1954年發(fā)表的一篇論文加深了人們對市場機制的認識。西托夫斯基假設了一種情況：假如有一家鋼廠現(xiàn)在要決定是否動工興建，但只有在鋼廠投產(chǎn)之后有一條鐵路要動工的話，鋼廠才有利可圖;而鐵路企業(yè)則認為，只有當有一家新的鋼廠投產(chǎn)之后再開始修鐵路，才會獲利。顯然，鋼廠項目與鐵路項目密切相關。但在只有鋼鐵現(xiàn)貨市場的情況下，鋼鐵企業(yè)和鐵路企業(yè)無法通過市場獲知對方的信息，從而無法促成相互配合的行動。這是由于信息傳遞不夠高效靈活導致市場失靈的例子，或者說，由于市場還不夠充分所致。

這個例子能夠用來解釋1952—1953年經(jīng)濟危機的情況：二戰(zhàn)后馬歇爾計劃的大量投資拉動效果基本釋放完畢，通過組建“歐洲煤鋼聯(lián)營”等方式擴大銷售網(wǎng)絡又未能立見成效。實際上“歐洲煤鋼聯(lián)營”建立之初面臨很多例子當中這種難以達成相互合作的情況。對此，當時歐洲找到的解法是：創(chuàng)造信息傳遞更加高效靈活的交易體系，像例子當中這種情況，可以通過創(chuàng)建鋼鐵期貨交易市場解決。

20世紀50年代中期起，大量高級、復雜的市場被創(chuàng)建出來，比如1957年誕生的歐洲債券市場等，創(chuàng)建更多更充分的市場成了預防危機發(fā)生的良方。

不過，更多更充分的市場對應的是更大量的貨幣。對于大量貨幣的需求導致金本位制下黃金與貨幣的固定比率無法維持，1960年到1968年間竟然連續(xù)發(fā)生了11次“黃金危機”，最終，美國不得不于1973年宣布放棄美元與黃金的掛鉤，任由貨幣發(fā)行量飛漲，金本位制終結(jié)。

1973年，中東國家對西方宣布石油禁運，導致了西方國家經(jīng)濟蕭條。在石油禁運期間，一些石油貿(mào)易商以個人身份從中東國家買進石油，再倒賣到西方國家，從而創(chuàng)建了國際石油現(xiàn)貨市場，緩解了經(jīng)濟危機。不過這時正趕上美元與黃金脫鉤，現(xiàn)貨石油正好成為新的炒作目標。

美元對石油的炒作需要一個新的市場，于是20世紀80年代初國際石油期貨市場出現(xiàn)了。國際石油期貨市場成了衍生金融“培養(yǎng)基”，各種各樣的新式金融衍生品源源不斷地以石油期貨為基礎被創(chuàng)造出來。而為了容納這些“金融怪物”，又需要創(chuàng)造更多的新市場。所以到了1986年，撒切爾夫人干脆搞了“金融大爆炸”（Financial?Big?Bang）改革，徹底拆除了阻礙金融衍生品市場發(fā)展的藩籬。其結(jié)果是，此后應對經(jīng)濟危機看上去有了比較有效的辦法：印鈔借給交易商，再創(chuàng)建新市場容納這些鈔票。在“金融大爆炸”改革后不到一年，1987年“黑色星期一”金融危機爆發(fā)，該辦法有了用武之地，成為此后應對危機的慣例。

不過，“金融大爆炸”的長期后果是到2008年金融危機前，金融衍生品總額超過600萬億美元，是當時全球年GDP的10倍。這一現(xiàn)象背后越來越多地被創(chuàng)造出來新的金融市場，結(jié)構(gòu)復雜且“吞噬”資金的胃口越來越大，于是“倒逼”西方央行“釋放”越來越多的貨幣去滿足其胃口。

俄烏沖突會引爆下一次“大蕭條”嗎？

“大蕭條”其實是資本主義經(jīng)濟危機的充分表現(xiàn)形式。正如“戰(zhàn)后”一詞是二戰(zhàn)之后直到今天的國際秩序安排的定語，“大蕭條后”也有時被作為1933年至今的資本主義宏觀制度安排的定語。

資本主義的貨幣與經(jīng)濟關系問題沒有改變，經(jīng)濟危機的危險就永遠揮之不去，每一次危機的“劇終”，都不過是轉(zhuǎn)換了危機形式或者轉(zhuǎn)變了危機空間，或者推遲了危機的爆發(fā)時間。新冠肺炎疫情帶來的經(jīng)濟沖擊波并未退散之際爆發(fā)的俄烏沖突，是否將引爆下一次“大蕭條”呢？

關于俄烏沖突可能引發(fā)全球經(jīng)濟危機的擔憂，主要由石油、天然氣、資源價格暴漲以及糧食安全的潛在風險所引起。但這些風險是否會擴散為世界經(jīng)濟“大蕭條”，要看“沖擊波”將更可能引起“雪崩”還是逐漸“退散”。

在原油、天然氣等主要大宗商品都是期貨定價的背景下，歐美油氣價格的暴漲原因并非“有錢，但俄羅斯不給發(fā)貨”，而是由于原油和天然氣期貨市場出現(xiàn)的“歷史性逼空”。2020年，曾出現(xiàn)過期貨市場多頭爆倉導致的“負價格”事件，當時原油價格一度出現(xiàn)每桶“負37美元”的現(xiàn)象。這個“負價格”到底會負到多少錢呢？并沒有“底”，因為市場價格機制已經(jīng)失靈了。而這次的歷史性逼空，則是相反的情形：空頭被爆倉了，價格則會漲到任意一個極高的數(shù)值。

為什么會這樣？這就涉及期貨市場的根本結(jié)構(gòu)。期貨市場其實需要一個“現(xiàn)貨總倉”，被交易和定價的首先是“現(xiàn)貨總倉”里庫存。拿美國原油期貨基準——西得克薩斯中質(zhì)原油（WTI）來說，這個“現(xiàn)貨總倉”位于庫欣（Cushing）。俄烏沖突爆發(fā)后，隨著油價上漲、期貨合約被兌換成現(xiàn)貨石油運走，庫欣的倉位處在歷史低位。庫欣的倉位絕不允許是零，因為現(xiàn)貨石油要通過管道輸送，而管道里必須有一定的油壓。這就是說哪怕需求為零，管道也必須保持輸送狀態(tài)，否則實體的石油市場就崩潰了。因此，油價保持穩(wěn)定的前提其實是現(xiàn)貨石油供需平衡要在一個相對比較小的區(qū)間，也就是供應和需求都不能變動幅度太大。雖然從俄羅斯進口的油氣只占美國總需求量的不到10%，但這部分一旦突然沒了，其價格機制會首先體現(xiàn)在期貨市場上，會導致空頭立刻被爆，石油價格機制從而失靈。這個例子反映的才是俄烏沖突背景下美歐油氣、大宗商品暴漲的真實原因。

在信息化、數(shù)字化時代背景下，西方資本主義體系下的市場其實是層次非常多、結(jié)構(gòu)非常復雜的體系，包括資源乃至糧食在內(nèi)的大宗商品主要通過期貨定價。因此，哪怕并非發(fā)生現(xiàn)貨市場上的“缺貨”，而僅僅是預期缺貨，都可能引發(fā)價格機制失靈，從而引起大規(guī)模經(jīng)濟危機。但另一方面，恰恰由于這一套復雜機制的存在，危機的傳導多數(shù)時候并不會像1929年時那樣發(fā)生“雪崩”，而是可以在“多米諾骨牌”尚未大規(guī)模倒下之時采取措施。

截至2022年3月底，西方的確存在發(fā)生大規(guī)模經(jīng)濟危機的風險，但并沒有到不可逆階段。甚至可以說，當前西方面臨的危機是其政策“自找的”，下一步會發(fā)生什么尚可以取決于他們自己。

作者為中國人民大學重陽金融研究院副院長