我國上市公司營運資金管理對績效影響研究

徐鈺皓 葛禹辰

摘要：在當前新冠肺炎疫情影響下，我國部分零售業企業存在資金周轉困難、管理水平落后等問題，對其營運資金管理及對績效的影響進行分析更加具有現實性。實證研究表明：①樣本公司營運資金管理對公司績效有顯著影響;②公司績效隨著流動資產比率變大先上升后下降;③公司績效隨著現金循環周期上升而下降，負相關。依據實證分析結果，對我國零售行業公司的營運資金管理提出調整公司的流動資產比率使之接近0.81、降低應收賬款周轉天數、縮短生產與流通時間、提高存貨管理效率等建議，以期提高其效益。

關鍵詞：零售業;營運資金管理;公司績效

0引言

營運資金對企業的存續和發展有重要影響。營運資金是企業的“血”，決定著企業的可持續開發能力。零售行業是資金密集型行業，維持日常經營需要的營運資金比較多，對營運資金的管理有利于降低資金占用，提高資金周轉速度[1]。近年來，我國零售業部分企業資金周轉困難、營運資金管理水平落后，這對其發展非常不利。同時互聯網經濟時代的到來帶動了以網絡為主要載體的“新零售”模式的發展，傳統零售企業以網絡為載體拓展業務已成為必然趨勢[2]，在向“新零售”模式轉型的過程中，零售業企業更要保持高水平的營運資金管理，提高資金周轉速度，降低企業成本，提高企業的績效。所以，對此方面的研究就顯得尤為重要。又由于零售業的特殊性，其對流動性的依賴程度極高，特別是在目前的疫情影響下，現金是企業至關重要的資源。因此，選擇零售行業作為研究對象，對其營運資金管理及對績效的影響進行分析更具有現實性。

1相關理論與文獻綜述

1.1相關理論

1.1.1營運資金

營運資金是流動資產與流動負債之間的差額。當流動資產、流動負債發生變化，營運資金也會隨之變化。營運資金管理理論有多種，在這里主要介紹其中使用最多的凈營運資金。它的定義為公司一定時期的流動資產與流動負債的差，這種方法直觀反映短期償債能力，有利于公司的財務分析。

1.1.2公司績效

公司績效指的是公司的經營效率及運營者在其中的成績。大多采用以下3種指標進行衡量：第一，資產報酬率（ROA），指公司資產能帶來多少凈利潤，反映公司資產的利用是否高效，體現了公司對資產的管理效率以及盈利能力，本文的實證分析部分以此衡量公司的績效;第二，權益報酬率（ROE），指公司權益能帶來凈利潤的多少，反映權益的獲利能力;第三，經濟附加值（EVA），指一定期間公司稅后凈利潤與投入資本的資金成本的差額，這種方式客觀反映了一家公司的盈利能力，但在實際運用中可操作性較差。

1.1.3風險管理理論

風險管理是指管理者通過識別風險、評估風險，最終依照風險指向進行決策。對風險進行有效管理能夠降低公司潛在的損失，使公司價值提升。

公司可以通過分散投資的方式，達到降低風險的目的。如果投資組合多樣化到一定程度，風險就會減少，公司只需關注那些無法避免的風險。公司的資產也有最優投資結構，當達到最優結構時，投資風險最小，而潛在收益最大。

風險管理對于營運資金管理有指導作用。公司可以投資不同的項目，且其中的風險也不盡相同。雖然投資風險不相同，但是公司愿意承擔多少風險，是由其主觀意愿決定的。因此，公司需要實施投資風險管理以提高公司價值。

1.1.4供應鏈管理理論

經濟全球化的到來使企業之間的關系愈發密切，現代企業需適應市場需求，加強與其他企業的合作，形成互聯互通的供應鏈，才能促進企業更好的發展。供應鏈管理恰好能滿足客戶對各種資源的需求，使得企業與客戶之間取長補短，達到優化配置、節約資源的多贏局面。具體來說，供應鏈管理首先分析企業所處的環境，選擇合作對象，通過供應鏈實現互利共贏;其次將核心業務作為關鍵要素，外包甚至切割其非核心業務，來保證主要業務的發展;最后使用各種方法管理供應鏈，以期提高經營效率，從而實現企業目的。

1.2文獻綜述

1.2.1國外相關文獻綜述

關于營運資金管理政策的研究，Beranek[3]認為營運資金管理是以價值管理理念為基礎，加強企業內部可控變量的管理。Kenneth和Nunn[4]選取了多個公司作為樣本，針對公司的應收賬款和存貨兩個項目進行研究，他們發現，各行業的營運資金管理政策有明顯不同。Rakesh等[5]發現宏觀經濟變化對營運資金管理政策有一定影響。

關于營運資金管理效率的研究，Gitman和Lawrence[6]為解決衡量指標不涉及流動負債的問題，創新地提出采用現金周期這一指標。Filbeck和Krueger[7]提出了營運資金管理應當與價值鏈結合起來，站在互聯網的角度，對提高營運資金管理效率有重要的作用。

概括地說，外國研究人員對該方面進行了理論性的研究，剖析了不同資本管理目標下的營運資金管理與業績的關系。

1.2.2國內相關文獻綜述

關于營運資金管理政策的研究，毛付根[8]認為，需要從總體角度進行研究，不能舍棄營運資金的任一部分，將各部分聯系起來。向平[9]提出通過將資金投入到固定資產中來減少流動資產的投入，期望用最少的投入獲得最大的效益，提高資金的使用效率。

關于營運資金管理效率的研究，郁國建[10]認為過去的評價方法并沒有將整個生產到銷售過程結合起來，他提出了新的評價方式來綜合評價企業的營運資金管理效率。王竹泉等[11]在會計研究中，根據企業持有目的的不同，將經營活動營運資金分為采、產、銷3個渠道，拓展了研究方向。曹玉姍[12]將營運資金重新分類，細化為3個部分，對各部分進行分門別類的管理，提高了管理效率。

概括來說，大多數中國學者選擇了實證研究的方法，研究發現營運資金管理對績效有重要影響。

2營運資金管理對公司績效影響的實證研究

2.1研究假設

2.1.1關于營運資金管理政策的假設

本文借鑒毛付根[13]以流動資產比率（CAR）衡量公司的營運資金投資政策。零售行業公司的流動資產很大一部分投資于存貨，而存貨的盈利能力遠大于非流動資產，因此流動資產占比越大，公司的績效應當越好，但是當存貨過多時，也可能會出現存貨積壓賣不出去、倉儲成本過高等負面情況，反而會使績效變差。由此提出假設一：

H1：公司績效與流動資產比率呈非線性關系。

2.1.2關于營運資金管理效率的假設

本文借鑒Jose等[14]以現金循環周期（CC）來衡量?，F金循環周期反映了公司從支出到收回現金的平均時長?，F金循環周期越長，營運資金的管理效率就越低，公司需要更多的營運資金運作，因而機會成本增加，公司績效因此變差。由此提出假設二：

H2：公司績效與現金循環周期負相關。

2.2樣本選取及數據來源

對數據的篩選過程見表1。

2.3變量選取與說明

因變量、自變量和控制變量的定義見表2。

2.3.1因變量

采用資產報酬率（ROA）作為公司績效的衡量指標，具體計算方式見表2。

2.3.2自變量

通過梳理已有研究成果發現，營運資金管理主要分為政策與效率兩個方面。管理政策反映其來源結構與使用結構，而管理效率則反映周轉情況。因此，本文將自變量分為兩種：

1.反映公司營運資金管理政策的變量

本文對于營運資金管理政策的衡量采用流動資產比率（CAR）、流動資產比率二次項（CAR2）。CAR反映了公司資產流動部分與非流動部分的結構，本文以此衡量該方面，又由于假設CAR與績效呈非線性關系，所以本文添加了CAR2探究營運資金投資政策與績效的關系，其公式為

流動資產比率=流動資產/總資產×100%

流動資產比率二次項=流動資產比率2

2.反映公司營運資金管理效率的變量

本文對于營運資金管理效率采用現金循環周期（CC）這一指標進行衡量。其反映了公司營運資金的管理效率，本文以此作為自變量來衡量營運資金管理效率，其公式為

現金循環周期=應收賬款周轉天數+存貨周轉天數-應付賬款周轉天數

2.3.3控制變量

控制變量及具體計算方式見表2。

2.4研究模型設計

多元回歸模型如下：

模型一：營運資金投資政策模型

ROAi=β0+β1×CARi+β2×CAR2i×β3×SIZEi+β4×GROWTHi+β5×GRAi+β6×ALRi+β7×OPRi+εi

模型二：營運資金管理效率模型

ROAi=β0+β1×CCi+β2×SIZEi+β3×GROWTHi+β4×GRAi+β5×ALRi+β6×OPRi+εi

2.5描述性分析

首先對回歸模型中的變量進行了描述性分析，見表3。

從標準差來看，現金循環周期的標準差異常大，說明所選取樣本中的零售業上市公司在現金循環周期上的差異非常明顯，因此現金循環周期的平均值不能準確反映整個樣本公司的情況。資產報酬率的均值為4.18%，標準差為0.053，這說明樣本中的零售業上市公司盈利能力整體處于中等水平，且樣本中公司的差異不大。流動資產比率的均值為0.588，表明樣本公司總資產中平均有58.8%為流動資產，且其標準差為0.153，說明樣本公司的流動資產比率較為集中。

2.6相關性分析

在進行多元線性回歸分析前，對各個變量進行皮爾遜相關性檢驗，見表4。

自變量與ROA相關性都不顯著，變量之間的相關系數都低于0.6，相關性較弱，基本沒有近似共線性。因此，該模型通過了皮爾遜相關性檢驗。

2.7回歸分析

運用Stata軟件對各模型進行多元線性回歸，結果見表5。

對ROA來說，營運資金投資政策的回歸結果見表5模型一，營運資金管理效率的回歸結果見模型二。

根據表5可知，模型回歸的R2分別為0.709、0.682，這說明模型的質量較高，分別可以解釋資產報酬率（ROA）70.9%、68.2%的變化原因，兩個模型的D-W值距離2不遠，說明不存在自相關性，且通過F檢驗。

2.括號內為t值。

CAR的系數為0.192，CAR2的系數為-0.118且在0.01和0.1的水平顯著相關，說明公司績效與流動資產比率之間有顯著的“倒U”形關系，CAR以0.81為分界點，CAR<0.81時績效上升，CAR>0.81時績效下降，這驗證了H1，即對零售業上市公司來說，資產報酬率與流動資產比率呈“倒U”形關系，隨著流動資產比率變大，公司績效先上升后下降。這種現象可能的原因是零售業上市公司主要靠銷售存貨作為主營業務收入，而存貨越多，流動資產比率越大，且投資存貨的盈利能力高于投資非流動資產，因而公司績效會變好，但是當存貨過多導致存貨積壓，公司的運營成本增加，因此會導致績效變差。

CC與ROA負相關，這驗證了H2，且其相關系數非常小。雖然資產報酬率對現金循環周期的影響并不非常顯著，但二者的負相關關系說明對零售業上市公司來說，現金循環周期越短，公司績效越好。可能的原因是現金循環周期越短，流動資金越是充裕，潛在的投資收益越大，降低了機會成本，因而公司的績效越好。

3結語

公司績效隨著流動資產比率變大先上升后下降，存在最優流動資產比率0.81，使公司的績效最好。因此，零售業上市公司可以調整該比率使之接近0.81，以預防突發情況給公司帶來損失，可以保證公司的盈利能力。同時公司績效隨著現金循環周期上升而下降，現金循環周期越短，公司就可以更好地利用自有營運資金，創造收益，降低機會成本，因此現金循環周期越短，公司的績效越好。具體措施有：降低應收賬款周轉天數、縮短生產與流通時間、提高存貨管理效率等。綜上，通過優化公司的營運資金投資和管理效率，可以有效地提高公司績效。

參考文獻

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收稿日期：2022-04-22

作者簡介：

徐鈺皓，男，1998年生，碩士研究生在讀，主要研究方向：公司治理、資本市場。

葛禹辰，男，1999年生，碩士研究生在讀，主要研究方向：資本運營、CPA審計。