高管教育程度與企業對外直接投資速度*
——基于微觀數據的實證研究

余官勝

一、引言

對外直接投資規模快速增長是當前我國開放經濟領域最為典型的發展特征，而這個現象背后的微觀支撐是企業加快了對外直接投資速度。在全球競爭壓力加劇的背景下，國際商務學界普遍認為快速對外直接投資能提升企業績效表現（Chang＆Rhee，2011）。因此，進一步加快對外直接投資速度融入全球經濟也是我國對內推動產業升級和對外攀升分工價值鏈的重要途徑，而這首先需要在理論上探明影響企業對外直接投資速度的因素。企業以何種速度進行對外直接投資屬于企業決策行為，除了受國內外宏觀因素的影響外，也受企業內部微觀因素的影響，其中包括企業高管個人特征的影響。高管個人特征對企業行為的影響是管理學領域的熱門研究話題（Hambrick，2007），本文主要研究高管教育程度如何影響企業對外直接投資速度。教育程度是高管個人能力的綜合體現（Wiersema＆Bantel，1992），會對企業戰略的決策和執行產生影響，也會影響企業行為的長遠性，包括對外直接投資行為決策，這為本文的實證研究提供了可靠的理論基礎。由于高管教育程度也屬于企業家精神內涵，因此本文的研究也契合中央關于弘揚企業家精神和創新對外直接投資方式的政策需求，具有較強的時代性。

為了在微觀上度量企業對外直接投資速度，本文首先匹配中國工業企業數據庫和《境外投資企業（機構）名錄》，在此基礎上再將匹配后的數據與國泰安中國上市公司治理結構研究數據庫中的高管人員教育程度進行匹配，獲取本文實證研究最終所需的數據庫。研究發現，總體上高管教育程度的提升能加快企業對外直接投資速度，并且在高管中，董事長（含副職）教育程度提升產生的影響要大于總經理（含副職）。進一步地，高管教育程度提升對企業對外直接投資速度的促進效應在發展中國家東道國要大于發達國家東道國；國有企業高管教育程度提升產生的對外直接投資速度正向效應要大于非國有企業。本文的研究在理論上表明高管個人特征也是影響企業對外直接投資行為決策的重要因素，在實踐上意味著提升高管教育程度是推動企業對外直接投資的有效手段。本文的研究主要有以下兩個方面的創新：一是將高管教育程度納入企業對外直接投資行為的異質性范疇內；二是從速度角度探討了企業對外直接投資的行為方式。

二、文獻綜述

（一）企業對外直接投資速度

自國際投資理論興起以來，學術界便開始爭論企業對外直接投資速度問題，學者們對企業是否應該快速進行對外直接投資各抒己見。在早期的研究中，大多數文獻支持否定的觀點，認為出于風險規避和信息充分吸收的原因，企業應以漸進的速度進行對外直接投資（Johanson＆Paul，1975；Barkema et al.，1996）。實證研究也表明在當時的全球經濟背景下，快速對外直接投資會對企業績效產生負面影響（Vermeulen＆Barkema，2002；Barkema＆Drogendijk，2007）。同時，快速進行對外直接投資產生的時間壓縮非經濟性也會增加企業經營過程中的不確定性，因而企業應經過充分的準備后再進行對外直接投資（Jiang et al.，2014）。然而，隨著信息技術的發展和全球經濟一體化的快速推進，20世紀90年代后普遍出現了快速進行對外直接投資的企業，并且獲得了較好的績效表現（Knight et al.，2004），“天生國際化”企業也應運而生，活躍于國際經濟中（Rennie，1993）。在這種背景下，學術界開始強調企業快速對外直接投資以獲取更大的市場機會，尤其是在國際化壓力較大的行業（Chang＆Rhee，2011），而規模較小的企業更應加快對外直接投資速度獲得市場先機（Hilmersson＆Johanson，2016）。Yang等（2017）認為對外直接投資速度過快會使企業面臨過大的風險，速度過慢則會阻礙企業對知識信息的連貫吸收，因而為獲取最優績效，企業對外直接投資速度不宜過快也不宜過慢。

（二）高管教育程度與企業行為

自Hambrick和Mason（1984）提出高層梯隊理論后，關于高管個人特征對企業行為影響的研究便開始興起，涉及高管個人的各個維度。高管性別（Srinidhi et al.，2011）、年齡（Jenter＆Lewellen，2015）以及個人經歷（Bernile et al.，2017）等產生的企業行為績效影響均受到了學術界的關注。在高管教育程度方面，Bantel和Jackson（1989）以及Wiersema和Bantel（1992）認為教育程度是企業家個性特征、價值觀以及認知能力的綜合體現，因而他們利用美國企業數據進行研究發現高管教育程度的提升有助于增強企業生存能力。Tihanyi等（2000）的研究表明，高管教育程度的提升能使企業獲得更多的有效信息，從而有助于企業制定長遠的發展戰略。Bertrand和Schoar（2003）發現高管特征與企業決策方式存在較強的關聯，具有較高教育程度的高管決策方式更為理性，更能有效地管理企業。國內學者對高管教育程度對企業行為的影響也有較多的研究。李春濤和孔笑微（2005）利用上市公司數據研究發現，高管教育程度與企業業績之間存在正相關性。黃繼承和盛明泉（2013）發現高管教育程度及背景特征與上市公司股價之間存在顯著的相關性，表明高管教育特征包含了較多的信息量。楊浩等（2015）研究了創業型企業高管教育程度的影響，也發現高管教育程度能提升企業績效。周楷唐等（2017）發現高管有過學術經歷能從降低企業債務融資成本方面提升經營績效。

（三）文獻評價

從國內外的研究進展中可以發現，在國際商務領域，企業加快對外直接投資速度的各種優劣勢已被詳細論述；在管理學領域，高管個人特征的各個維度對企業行為績效的影響也已引起關注。這些研究拓寬并加深了人們對企業行為的理解，然而兩個領域的研究尚未建立起連接。盡管已有文獻開始控制高管個人特征對企業對外直接投資風險選擇的影響（Maitland＆Sammartino，2015），但并未探討其對企業對外直接投資速度的影響。事實上，企業對外直接投資速度也是高管決策和執行的結果，因而也體現了高管個人認知和意志。鑒于此，本文結合國際商務中企業對外直接投資速度概念和管理學中的高管教育程度研究范式，對兩者之間的關系展開研究，有助于從高管個人特征領域拓寬對企業對外直接投資速度影響因素的研究，構成了本文在文獻上的邊際貢獻。

三、理論推斷

相比于國際貿易，企業通過對外直接投資方式拓展國際市場的特征在于承擔額外固定成本、但有較低的邊際成本（Helpman et al.，2004），意味著企業需要更長時間才能通過對外直接投資獲取收益。因此，進行對外直接投資本身就意味著企業應具備長遠目標，而快速對外直接投資則要求企業決策更具有前瞻性，這要求企業決策者能從長期角度判斷企業收益狀況。另外，加快對外直接投資速度也意味著要求企業在更短的時間內充分吸收來自國際市場的知識信息（Jiang et al.，2014），并且具有更強的風險防范能力。這些均需要企業戰略決策者和執行者具有較高的個人素養。由于高管教育程度是個人能力的綜合體現，并且教育程度的提升也能為高管積累更多的分析能力與學習能力，有助于企業有效掌控在快速對外直接投資中的各類事項，因而，高管教育程度較高的企業能從快速對外直接投資中獲得更多的預期收益，有更強的能力和動機加快對外直接投資速度。基于此，得到本文的理論推斷H1。

H1：高管教育程度的提升能加快企業對外直接投資速度。

在企業高管中，董事會成員是戰略的決策者，而經理人員是企業戰略的執行者，盡管兩者都會對企業行為產生重要影響，但是體現在不同的方面。對于企業對外直接投資行為而言，速度與方式等屬于決策范疇，而能否在對外直接投資行為中獲取較佳的績效則取決于執行者。因此，在對外直接投資速度方面，企業決策者個人特征比執行者個人特征產生的影響更大。結合上文的分析，得到本文的理論推斷H2。

H2：相比于經理人員，董事會成員教育程度對企業對外直接投資速度的影響更大。

在對外直接投資的東道國區位選擇中，企業出于不同的動機投資于不同的國家，同時也取決于自身能力能否應對相應東道國的經營環境。相比于發達國家東道國，發展中國家東道國因為經濟發展落后、制度不完善等原因導致存在更大的經營風險和不確定性。這也要求對發展中國家進行對外直接投資的企業具備更高的綜合應對能力和更強的信息知識吸收能力，因而更依賴于企業高管的個人能力。類似地，相比于加快對發達國家東道國的直接投資速度，加快對發展中國家東道國的直接投資速度要求企業更能掌控該過程中的風險及不確定性，此時高管教育程度發揮的作用更為突出。因此，得到本文的理論推斷H3。

H3：相對于發達國家東道國，企業對發展中國家東道國的對外直接投資速度受高管教育程度的正向影響更大。

另外，我國企業對外直接投資因所有制性質不同，在投資動機和投資影響因素上也存在較大的差別。國有企業主要承擔國家戰略任務而進行對外直接投資，投資行為受政府干預的影響也較大；相比而言，非國有企業主要因為市場動機而進行對外直接投資，投資行為主要受企業所有者決策的影響。這也意味著國有企業在對外直接投資行為上更受制于行政因素，會因為審批及程序等原因滯緩對外直接投資速度。為了彌補行政上的劣勢，國有企業更需要高管人員在對外直接投資上具備超前的眼光和有效的執行力。而對于非國有企業，對外直接投資速度受市場因素牽引，相對減弱了高管個人能力產生的影響。因此，可以得出本文的理論推斷H4。

H4：相比于非國有企業，高管教育程度提升對國有企業對外直接投資速度的促進效應更大。

四、數據來源與統計特征

在國外針對企業對外直接投資速度的實證研究中，主要采用兩種方法度量對外直接投資速度：一是以企業第一個對外直接投資項目為起點，用年均積累平均項目數進行度量；二是用企業首次對外直接投資年份與成立年份之間的間隔進行度量。我們采用兩種方法即物理學中速度概念的兩個側面進行度量，第一種方法屬于單位時間內完成的事項數，第二種方法屬于完成特定事項所需時間。兩種度量方法在實際應用中所需數據也存在較大差別，第一種方法要求企業存在多次對外直接投資行為，Chang和Rhee（2011）以及Yang等（2017）采用這種度量方法；第二種方法僅需要企業成立年份和首次對外直接投資年份數據，Musteen等（2010）以及Jorgensen（2014）采用這種度量方法。因而，在實證研究中，采用何種方法度量企業對外直接投資速度取決于所能獲得的數據樣本質量。對于我國而言，大多數企業僅存在一次對外直接投資行為，為了保證實證研究樣本的充分性，本文采用第二種方法，即用企業成立年份與首次對外直接投資年份之間的時間跨度度量企業對外直接投資速度，較小的指標值代表較快的對外直接投資速度。

與大多數針對我國企業對外直接投資的微觀實證研究類似，本文也通過匹配中國工業企業數據庫和《境外投資企業（機構）名錄》構建數據庫度量企業對外直接投資速度。本文匹配年份為2003～2010年間兩個數據庫的樣本，將時間起點選為2003年是因為我國在2000年提出“走出去”戰略，2003年放松外匯管制后出現大規模的企業對外直接投資行為；將樣本終點選為2010年是因為2011年以后的中國工業企業數據庫數據質量并不理想。出于度量企業對外直接投資速度的需要，本文僅需企業首次對外直接投資樣本數據，因而對于存在多次對外直接投資行為的企業，本文刪除該企業首次對外直接投資數據外的其他數據。進一步地，為了確保所有樣本均為企業首次對外直接投資數據，本文將匹配后的數據與《境外投資企業（機構）名錄》2003年以前的樣本再次進行匹配，刪除首次對外直接投資發生在2003年以前的企業樣本。經多次匹配后，在企業對外直接投資速度層面共有2222個樣本數據量。

在此基礎上，仍需獲得這些對外直接投資企業的高管教育程度數據，因此本文將匹配后的數據再次與國泰安數據中的中國上市公司治理結構研究數據庫進行匹配。該數據庫統計了部分上市公司高管人員的教育程度數據，包括董事會成員和經理人員等。本文選擇對外直接投資企業投資當年董事長（含副職）以及總經理（含副職）的最高學歷者的教育程度度量高管教育程度。由于數據樣本的缺失和數據庫之間的獨立性，經最終匹配后，本文得到用于實證研究的樣本數為112家企業。表1和表2分別比較了董事長（含副職）、總經理（含副職）教育程度與企業對外直接投資速度的基本信息。

表1 董事長（含副職）教育程度與企業對外直接投資速度

表2 總經理（含副職）教育程度與企業對外直接投資速度

五、實證研究

（一）方程與變量

本文在度量企業對外直接投資時用的是企業首次對外直接投資數據，由于各企業僅一次首次對外直接投資行為，并且發生的年份并不相同，因此，本文在回歸時將不同年份的數據混合在一起，采用截面數據進行回歸。本文將企業內部因素作為對外直接投資速度的控制變量，建立如下回歸方程：

SPEEDi ＝α0+α1lnSCALEi+α2REXi+α3RMPi+α4RALi+α5MEDUi+μi

其中，SPEEDi為對外直接投資企業i的投資速度，用上文所述方法度量，越小的指標值代表越快的投資速度。lnSCALEi為對外直接投資企業i的就業人數對數值，用來衡量企業規模；REXi為對外直接投資企業i的出口傾向，用出口交貨值占企業銷售值的比重衡量；RMPi為對外直接投資企業i的管理效率，用企業管理費用支出占營業收入的比重度量，越小的指標值反映越高的管理效率；RALi為對外直接投資企業i的資產負債率，用來衡量企業資金狀況產生的影響；MEDUi為對外直接投資企業i的高管最高教育程度，1代表教育程度為本科及以下，2代表教育程度為碩士，3代表教育程度為博士。

本文的樣本數據根據上文介紹由2003～2010年中國工業企業數據庫、《境外投資企業（機構）名錄》以及中國上市公司治理結構研究數據庫匹配而得。SPEEDi的數據由中國工業企業數據庫中企業成立年份和《境外投資企業（機構）名錄》中企業首次對外直接投資年份相減而得；控制變量lnSCALEi、REXi、RMPi和RALi的數據來自中國工業企業數據庫；MEDUi的數據來自中國上市公司治理結構研究數據庫中對應企業在對外直接投資企業當年的董事長（含副職）和總經理（含副職）教育程度數據。表3列出了各變量的基本數據信息。

表3 變量基本數據信息

（二）全樣本回歸結果及解釋

在本文的回歸方程中，因變量SPEEDi為非負整數，因而方程屬于離散被解釋變量方程，本文使用計數模型中的泊松回歸方法進行回歸，得到表4的結果。

表4 全樣本回歸結果

從表4可以發現，各控制變量中lnSCALEi的系數不顯著，說明企業規模擴大產生的對外直接投資速度影響不明顯；REXi的系數顯著為負，說明出口傾向提升能加快企業對外直接投資速度；RMPi的系數在第（1）至第（4）列顯著為正，第（5）、第（6）列的系數不顯著，說明管理效率越高的企業有越快的對外直接投資速度但不穩??；RALi的系數在各列中的顯著性不同，多數回歸結果不顯著，說明企業資金狀況并不是影響對外直接投資速度的穩健因素。第（1）、第（2）列回歸結果中MEDUi代表董事長（含副職）和總經理（含副職）的最高教育程度，結果顯示回歸系數顯著為負，說明高管教育程度的提升加快了企業對外直接投資速度，驗證了本文理論推斷中的H1。第（3）、第（4）列回歸結果中MEDUi代表董事長（含副職）的最高教育程度，結果顯示回歸系數顯著為負；第（5）、第（6）列回歸結果中MEDUi代表總經理（含副職）的最高教育程度，結果顯示回歸系數不顯著。這四列結果反映出對企業對外直接投資速度起主要正向影響的是董事長（含副職）的教育程度提升，也意味著對外直接投資速度更多地取決于企業戰略決策而非戰略執行，驗證了本文理論推斷中的H2。

（三）分樣本回歸結果及解釋

對外直接投資存在較大的異質性，包括東道國類別選擇和企業所有制性質等異質性，在不同特征下，高管教育程度對企業對外直接投資速度的影響也可能存在差別。為了對這種影響的差異性進行檢驗，本文將數據樣本分為東道國為發達國家和東道國為發展中國家，以及企業所有制為國有企業和非國有企業兩類分樣本，用董事長（含副職）和總經理（含副職）的最高教育程度進行度量并再次進行回歸，得到表5和表6的結果。

表5 分東道國類別回歸結果

表6 分企業所有制性質回歸結果

從表5和表6中可以發現，控制變量的回歸未顯示出與表4相反的結果。在表5中，MEDUi在發達國家東道國分樣本和發展中國家東道國分樣本中仍均顯著為負，組間系數差異檢驗發現在未包含年份趨勢時發展中國家分樣本的系數顯著大于發達國家，而包含年份趨勢后未顯示出系數差異。因此，回歸整體顯示在發展中國家東道國分樣本中的回歸系數絕對值大于發達國家東道國分樣本的回歸系數，說明高管教育程度對投資于發展中國家企業的對外直接投資速度影響更大。這是因為發展中國家市場及制度不完善帶來更大的經營風險，需要高管有更強的能力吸收信息和應對風險，因而更依賴于較高的教育程度，該回歸結果也驗證了本文理論推斷中的H3。表6的結果也顯示MEDUi在國有企業分樣本和非國有企業分樣本回歸中均顯著為負，但在國有企業分樣本中的系數絕對值大于非國有企業分樣本的回歸系數，并通過組間系數差異的顯著性檢驗，說明國有企業高管教育程度產生的對外直接投資速度促進作用更大。這是因為國有企業進行對外直接投資承擔較多的國家戰略職能，更需要高管有長遠的戰略眼光彌補行政決策的低效，這也更依賴于高管的教育程度，該回歸結果也驗證了本文理論推斷中的H4。

（四）分教育層次回歸結果及解釋

本文將高管教育程度分為本科及以下、碩士和博士三檔進行實證研究，表明教育程度的提升會加快企業對外直接投資速度。本部分則繼續研究高管教育程度中對企業對外直接投資速度起作用的是碩士教育還是博士教育。為此本部分展開入選分層次回歸：首先為研究碩士教育是否起作用，本部分截取高管最高教育程度是碩士及以下的樣本，對高管最高教育程度為碩士的樣本賦值MEDUi為1，碩士以下則賦值MEDUi為0；其次為研究博士教育是否起作用，本部分對高管最高教育程度為博士的樣本賦值MEDUi為1，博士以下賦值MEDUi為0。以此進行回歸得到表7的結果。

表7 分教育層次回歸結果

從表7中可以發現，碩士教育程度的兩列回歸結果顯示MEDUi不再顯著，博士教育程度回歸的兩列結果則顯示MEDUi仍顯著為正。該結果說明相比于本科及以下教育程度，高管接受碩士教育并不影響企業對外直接投資速度；但是相比于碩士及以下教育程度，高管接受博士教育則能明顯加快企業對外直接投資速度。這也意味著在影響企業對外直接投資速度的高管教育程度中，發揮作用的是博士教育。

六、穩健性檢驗

（一）工具變量回歸

在本文的實證研究中，因變量和自變量分別為企業對外直接投資速度和高管教育程度，但也可能存在有意加快對外直接投資速度的企業更傾向于聘請高教育程度高管人員的可能性，從而使本文的回歸可能存在內生性問題。為了檢驗內生性問題是否影響了本文實證研究的穩健性，我們需要選擇高管教育程度的工具變量再次進行回歸。理想的工具變量一般應具備兩個方面的特征：一是與自變量存在相關性；二是不受因變量的影響，即外生性?；谶@種考慮，本文選擇企業人均教育費用支出作為高管教育程度的工具變量，一方面，多數高管接受的是在職教育，受企業教育費用支出的影響；另一方面，教育費用支出也外生于企業對外直接投資速度。表8列出了工具變量穩健性檢驗回歸結果。

表8 工具變量穩健性檢驗回歸結果

從回歸結果中可以發現，在控制了高管教育程度后，部分控制變量的回歸結果有所改變，主要體現在lnSCALEi變成顯著為正，RALi變成顯著為負，說明規模較小和資金狀況較好的企業有較快的對外直接投資速度。MEDUi的回歸系數和表4的結果保持一致，即總體上高管教育程度提升能加快企業對外直接投資速度，并且這種正向影響體現在董事長（含副職）而不是總經理（含副職）教育程度的提升上。本部分的回歸結果也表明在控制內生性后，本文的回歸結果并未發生變化，即本文的實證研究結果是穩健的。

（二）增加東道國控制變量

東道國經濟變量也是影響企業對外直接投資速度的重要因素，為了檢驗東道國經濟因素的引入是否影響高管教育程度提升產生的企業對外直接投資加速效應，本部分在回歸中添加東道國因素進行穩健性檢驗。所添加的東道國經濟變量包括人均GDP和經濟風險指標，其中人均GDP數據來源于世界銀行數據庫，經濟風險指標由美國政治風險服務集團發布的《跨國風險指南》中各個風險指標平均并取倒數而得，越大的指標代表越大的經濟風險。表9列出了添加東道國經濟變量后的穩健性回歸檢驗結果。

表9 添加東道國經濟因素穩健性檢驗回歸結果

從表9中可以發現，東道國人均GDP不顯著，說明東道國經濟發展程度不影響我國企業對外直接投資速度；但是東道國經濟風險顯著為正，說明我國企業對風險較小的東道國有更快的對外直接投資速度。對比表4和表9的結果可以發現，盡管控制變量的顯著性有所改變，但MEDUi的回歸系數符號和顯著性均保持一致，這也進一步說明高管教育程度提升對企業對外直接投資速度產生的促進效應是穩健的。

七、結論與政策含義

探明企業對外直接投資速度的影響因素是當前我國制定加快推動對外直接投資政策的重要理論支撐，本文緊扣這一時代需求，從企業內部研究高管教育程度對企業對外直接投資速度的影響。在理論上，一方面，教育程度反映了高管的綜合能力，另一方面，更高程度的教育也能提升高管的認知能力和信息吸收能力，這些均有助于企業加快對外直接投資速度的戰略決策與執行。在實證研究上，本文匹配中國工業企業數據庫、《境外投資企業（機構）名錄》以及中國上市公司治理結構研究數據庫三個數據庫構建本文所需的樣本數據。本文的研究表明，總體上高管教育程度的提升能加快企業對外直接投資速度，并且董事長（含副職）教育程度所起的作用大于總經理（含副職）；而在教育層次上，對加快企業對外直接投資速度企業起作用的是博士教育。進一步地，分樣本回歸表明，高管教育程度提升對投資東道國為發展中國家的企業和國有企業的對外直接投資速度有更大的促進效應。本文的研究結果表明，高管個人特征也是企業對外直接投資行為的重要決定因素，這從管理學角度拓寬了我國企業對外直接投資速度的研究領域。

本文的研究對于當前我國制定加快推動企業對外直接投資的政策也有一定的參考價值。首先，由于高管教育程度提升能加快企業對外直接投資速度，因而商務部門應協助企業加大高學歷管理人才的引進，為高學歷管理人才提供良好的軟環境，同時鼓勵企業加大管理人員的在職教育支持投入，提升現有管理人員的教育程度。其次，本文的研究間接反映出知識信息的有效吸收能加快企業對外直接投資速度，因而商務部門應及時收集并擴散東道國的各類信息，及時更新東道國優惠政策、市場風險等信息，為企業加快對外直接投資決策提供理性參考。再次，由于本文表明企業加快對發展中國家東道國的對外直接投資速度更依賴于高管教育程度的提升，意味著發展中國家的信息知識更難捕捉，風險也更大，因而商務部門應加強與發展中國家東道國的廣泛經貿合作，通過雙邊經貿關系為企業對外直接投資提供變量。最后，由于本文表明國有企業加快對外直接投資速度也更依賴于高管教育程度的提升，因此商務部門應聯合國資部門為國有企業配備高學歷管理人員，同時簡化對外直接投資行為決策審批環節，發揮企業在對外直接投資方面的自主性。