H房地產公司資本結構優化研究

王勝杰

【摘? 要】資本結構的選擇對一家公司而言至關重要。近年來，房地產行業在推動我國經濟增長方面發揮了重要作用，但同時我國多家房企出現債務違約情形，深陷財務困境。論文選取一家在A股上市的房地產公司H公司，分析了H公司資本結構的現狀，探討了其資本結構存在的問題及成因，提出了優化H公司資本結構的措施，以供參考。

【關鍵詞】資本結構;融資;房地產

【中圖分類號】F275【文獻標志碼】A【文章編號】1673-1069（2022）06-0109-03

1 引言

房地產行業在經歷了數年的飛速發展后，越來越多的負面問題接踵而至。房地產行業籌資主要依靠債務籌資，整體負債水平居高不下，財務風險水平處于全行業前列。近年來，我國推出若干政策，加大對房地產行業的監管力度，嚴查違規資金流入房企，持續收縮的宏觀政策增加了房企的籌資難度，房地產公司要想在這樣的大環境中穩步發展，優化資本結構至關重要[1]。

2 H公司資本結構現狀

H公司創立于1998年，于2003年在A股上市，是一家以產業新城為核心產品的房地產公司，經過20余年的發展，H公司成功躋身我國民營企業500強。目前，H公司已經完成圍繞北京、上海、廣州、南京、鄭州、武漢等全國15個核心都市圈的布局，成為全球產業新城的領導者。通過對H公司的資本構成進行分解，按照期限、產生原因、構成比例、資金來源等標準進行分類，可以對H公司的資本結構現狀有一個直觀的了解。

2.1 流動負債與非流動負債結構分析

負債按照償還期限進行劃分可以分為流動負債和非流動負債，其中，流動負債是指到期日在一年以內的債務，非流動負債則是指到期日長于一年的債務。H公司的負債構成情況如圖1所示，不難看出，H公司的債務資金來源更多依靠流動負債補充，流動負債具有償還期限短、需要用流動性資產償還的特征。H公司在2010年之前對流動負債的依賴性很高，除了2002年、2003年存在少部分的非流動負債，其他年度的負債完全由流動負債構成。高流動負債下的企業可以降低公司的資本成本，保持需要融資與取得融資的同步性，靈活性較高。但是流動負債過高對企業自身的償債能力與周轉能力有較大的考驗，且流動負債易受企業經濟狀況、外部環境影響，企業經濟狀況出現困難、外部環境惡化可能導致難以安排后續籌資，從而造成資金短缺與財務困難。H公司作為房地產公司，本身的資產流動性就偏低，因此，提高非流動負債比例是更安全的一種經營方式。可以看出，近10年來H公司開始逐步增加非流動負債的構成比例，但在2021年出現明顯回落，H公司需要持續、穩步地在可控范圍內提高非流動負債的構成比率，減輕對短期債務資金的依賴程度。

2.2 經營負債與金融負債結構分析

經營負債是指企業的經營活動產生的負債，這些負債基本不存在利息，主要是企業在經營過程中賒購產品、預收貨款產生的負債;金融負債是指企業籌資活動產生的負債，主要包括銀行借款、應付債券等，這部分負債通常需要支付利息。如圖2所示，H公司的經營負債在過去10余年先經歷明顯上漲，在2010年后逐步回落并趨于穩定，而金融負債則與之相反，由逐步下跌轉為逐步上漲并趨向穩定。

2.3 股權集中度分析

如表1所示，H公司的第一大股東為中國平安人壽保險股份有限公司，擁有25.05%的股份，但實際上根據H公司與中國平安人壽保險的官方通告，H公司的實際控制人并沒有因此發生變更，仍為H公司的原實際控制人。實際上，H公司的股權大多掌握在H公司和中國平安人壽保險手中，集中程度較高，雖然利于管理效率的提升[2]，但是過高的股權集中度使得H公司無法從資本市場籌集足量的權益資金。

2.4 債務資金與權益資金結構分析

債務資金比重高是房地產行業的共性問題，如圖3所示，H公司自2010年后越來越依賴債務籌資，其構成比率常年居高不下，而權益性籌資則一直處于一個較低值。過度依靠債務籌資雖然能夠發揮財務杠桿效應，帶來股東利益的提升，但是也在很大程度上提高了公司的財務支付壓力，當企業發生資金短缺時容易引發財務危機[3]。

2.5 內源融資與外源融資結構分析

企業內源融資主要包括留存收益和折舊，因H公司的折舊額相較于資產總額與留存收益數額較小，故在本文中忽略不計。如表2所示，H公司通過內源融資獲取的資金有限，因此，H公司更多地依賴外源融資。而上文已經提到，相較于權益性融資，H公司的債務性資金比重明顯較高，而通過分析歷年財報可以發現，H公司雖然發行債券作為部分債務資金，但比重較小，仍然以銀行借款作為主要融資手段。

3 H公司資本結構存在的問題

3.1 債務比重過高，后續融資困難

H公司對債務籌資的過度依賴導致其財務風險一直處于較高水平，而且這些債務資金大多屬于流動負債，需要有較強的資產流動性才能確保公司不會出現財務問題。H公司作為房地產公司，投資回收期長是該行業的共性問題。在房地產行業處于快速發展階段時，只要能夠“挺過”2～3年的建設期，達到房產預售標準，公司樓盤就不愁銷路，能夠很快售出，但是近年來我國房地產市場發展趨緩，加之新冠肺炎疫情的影響，導致普通消費者購房意愿不強、購房能力不足，因而H公司難以保證商品房能夠被快速售出實現資金回流。此外，H公司的盈利能力與償債能力都處于中低水平，營運能力指標表明H公司的流動資金周轉效率低下，加之該公司近期出現債務違約的客觀事實，則很有可能導致后續的融資困難。

3.2 內源融資不足，融資渠道單一

內源融資是資本成本最低的融資方式，無需像外部融資一樣支付股息或利息，企業留有較多的內源融資能夠提高自身的抗風險能力。H公司各年的留存收益并不多，很難為公司提供足額低成本的資金，缺乏靈活性。同時，H公司主要集中于銀行借款籌資，通過公司債券籌資的數額很少，對于優先股、可轉債等金融工具也少有涉及，融資渠道過于單一。此外，考慮到我國多次出臺政策，嚴格限制銀行資金流入房地產市場，可以推測未來房地產公司通過銀行借款籌資的難度與成本將會越來越大，因此，融資渠道單一的問題亟待解決。

3.3 股權過度集中，權益資金有限

H公司作為一家上市公司，其股權集中在少數的投資方手中，可能損害中小股東的利益，不利于調動其他股東參與公司管理的積極性，被邊緣化的中小股東的訴求得不到回應、利益得不到保障，久而久之，可能導致中小股東紛紛“用腳投票”，選擇撤資，從而影響公司在資本市場的表現。H公司的權益性資金相較于債務資金，其數額與比重都明顯有較大的提升空間，吸收更多的權益性資金能夠有效地降低公司當前的財務風險，從而確保公司穩定。

4 H公司資本結構問題的成因

4.1 房地產行業特征的限制

房地產企業是典型的資本密集型企業，一家房企從參與土地競拍并獲得土地、樓盤設計與營銷、樓盤投資建設到出售等每一環節都需要大量的資金支持，這就需要房地產公司不斷地進行融資從而保證全流程的正常運行，債務融資作為一種比較容易獲得且資本成本相對較低的融資方式，成為H公司的優先選擇。此外，現階段我國大部分樓盤均采用預售制銷售模式，在樓盤尚未完工時便從消費者手中吸取了大量現金，形成了預收款項，只有隨著樓盤的逐漸完工才能確認收入。房地產行業的這些特征在一定程度上提高了公司的負債水平，導致房地產行業公司的整體資產負債率畸高，資本結構不合理。

4.2 國家政策的限制

我國房地產行業在21世紀初期迅速發展，由于房地產市價逐年攀升，導致越來越多的人將資金投資到房地產領域，形成了“炒房熱”，房地產被賦予了金融屬性，眾多樓盤剛一開盤就被搶購一空，這就使得房地產企業更加無所顧忌地選擇擴大投資，紛紛加杠桿，而在當時，銀行也愿意貸款給房地產公司。為了打擊房地產投機行為、減輕人們的購房壓力，近年來，我國開始逐步加大對房地產企業的管控力度。一方面，“嚴格限制房價增速過快”“房住不炒”叫停了房地產行業近乎野蠻式的無序擴張;另一方面，從“嚴查違規資金流入房企”再到“三條紅線”與“兩條紅線”的出臺，限制了房企過度加杠桿的現象。這些政策使得房地產公司無法輕易地取得融資，加大了籌資難度。

4.3 保護控制權的考量

H公司最初是由公司的控制人一手創建的，股權基本集中在他一人手上，日常的經營決策也由他一人制定，作為公司的創立者與第一大股東，只有掌握了絕對的控制權才能保證公司在既定的方向上發展，為了避免公司被惡意并購，保護自身的控制權，避免自身利益被稀釋，H公司也就更加傾向于通過債務融資的方式籌得資金。

5 H公司資本結構的優化措施

5.1 加強資產管理，提高周轉效率

H公司2019年、2020年、2021年的總資產增長率分別為11.74%、6.76%、-9.78%，發展速度逐步放緩，因此，H公司需要尋求由高速增長向高質量發展的戰略轉變。對于H公司來說，能否在逐步飽和的市場中博得較高的地位需要由質量決定，H公司一直以產業新城業務作為自身的主要盈利點，可以認為產業新城是公司的“生命線”與“護城河”。一方面，H公司需要進一步提高其產品質量，贏得良好的市場口碑，從而擴大銷路，提高存貨周轉效率，爭占更多的市場份額;另一方面，需要警惕同行業公司的潛在威脅，避免其他公司進入產業新城業務市場，爭奪H公司的市場份額。此外，H公司的應收賬款周轉率過低，這會提高壞賬風險，影響企業現金流，所以H公司要對應收賬款實行較為嚴格的管理政策，對應收賬款進行分類管理[4]，對于信用評級低、財務狀況不佳的客戶要提高催收頻率，避免出現壞賬。只有提高了周轉效率，才能增加企業資產的流動性，從而降低企業籌資難度，能夠有更多的時間和資本去進一步優化資本結構。

5.2 平衡企業負債，拓寬融資渠道

H公司的融資渠道單一，基本依靠短期銀行借款來滿足資金需要，這樣單一的融資方式會加大企業的財務風險，因此，H公司需要逐步降低短期銀行借款在籌資活動中的比重，通過提高長期銀行借款比重[5]，運用發行公司債券等其他具有債務性質的金融工具，使融資渠道多樣化，從而提高自身的抗風險能力，提高企業價值。

5.3 優化股權結構，吸收權益資金

H公司當前的股權集中度較高，且通過權益性籌資的數額很小，仍有較大改進空間。H公司可以適當地分散股權，引進更多的戰略投資者和機構投資者，從而改進經營策略，提高企業實力。相較于債務籌資，股權籌資雖然融資成本較高，但是財務風險更低，由于H公司當前負債較多，且面臨財務困境，依靠傳統的高負債經營方式難以維系，因而H公司可以通過向資本市場增發新股等方式吸收更多的權益性資金，降低企業的財務風險，緩解企業的資金壓力。

【參考文獻】

【1】楊瑞.S房地產公司資本結構優化研究[D].哈爾濱：東北農業大學，2020.

【2】張庭瑞.華夏幸福資本結構優化研究[D].撫順：遼寧石油化工大學，2019.

【3】喬虹.保利地產資本結構優化設計[J].財會通訊，2017（17）：13-16+129.

【4】朱莉莉.房地產企業應收賬款管理存在問題及優化研究[J].時代金融，2022（3）：86-87+90.

【5】劉茂婷.我國房地產行業上市公司資本結構研究[J].老字號品牌營銷，2022（11）：145-147.