財富管理市場發展展望

文/王鵬 梁鑫垚 編輯/白琳

在資金端規模不斷擴容和資產端結構持續轉型的背景下，財富管理將迎來“黃金時代”。

經過改革開放40年的高速發展，我國居民財富實現了爆發式增長，現已成為全球第二大財富管理市場。在資金端規模不斷擴容和資產端結構持續轉型的背景下，財富管理市場的發展浪潮已經成為金融業的共識。2021年四季度，《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》（以下簡稱“資管新規”）過渡期實現了平穩收官。在新發展階段，業務合規將始終是財富管理行業健康發展的重要保障。在家庭資產配置逐步由房地產向金融資產轉移的長期趨勢下，財富管理將迎來“黃金時代”。

財富管理市場發展的邏輯與功能

一方面，資金端的擴容和資產端的結構轉型共同推動了財富管理市場的發展；另一方面，財富管理機構在促進資金融通和助力共同富裕方面，發揮著與直接金融和間接金融不同的功能。總體而言，財富管理業態迎合了當前的時代背景和投融資方式的變化趨勢，因此財富管理市場的蓬勃發展將成為必然。

資金端和資產端的邏輯

從財富管理市場發展的原因來看，資金端的擴容為財富管理業務的開展帶來了旺盛的需求和充足的流動性。當前，資金端的擴容主要源于以下幾個方面：一是我國居民財富增速持續領跑全球，財富的積累必然會提升對財富管理的需求；二是家庭資產配置由房地產轉向金融資產是長期趨勢，對金融投資專業性的需求給財富管理市場的發展提供了契機；三是資本市場改革持續深化，海外、保險資金和社保等中長期資金入市將促進第三方業務的增長；四是老齡化背景下，“老有所養”的美好愿景將孕育出新的資產配置需求。

資產端的結構轉型將為財富管理市場提供健康的發展環境。近年來，以“三道紅線”為代表的房地產監管政策陸續出臺，“房住不炒”的理念逐漸深入人心，房地產投資屬性不斷弱化。相比而言，我國持續深化資本市場改革，一方面，注冊制的實施將加速資本市場的優勝劣汰，提升上市公司的整體質量；另一方面，基本養老金、社保基金和企業年金等中長期資金入市，或將形成有利于資管產品發展的長牛、慢牛行情。

財富管理機構的宏觀功能

第一，促進資金融通，支持實體經濟。財富管理機構在社會投融資活動中兼具直接金融系統和間接金融系統的優勢，是一種獨特的金融中介服務范式。與直接金融系統相比，財富管理機構能夠利用信息優勢緩解金融市場投融資雙方之間存在的信息不對稱，提升市場主體參與社會投融資活動的積極性；與間接金融系統相比，財富管理機構為客戶提供資產管理服務，因此在投資過程中有著更高的風險承受能力，有利于為風險項目和長期項目提供融資服務。

第二，實現財富增值，助力共同富裕。2021年8月17日，中央財經委員會第十次會議提出“構建初次分配、再分配和三次分配協調配套的基礎性制度安排。通過擴大中等收入群體比重，增加低收入群體收入，合理調節高收入，形成中間大、兩頭小橄欖型的社會分配結構”。

就高凈值人群而言，市場把三層次分配政策和高凈值人群的財富管理聯系起來時，往往更多地關注三次分配，即財富管理如何助力高凈值人群從事慈善和公益活動。事實上，高凈值人群的財富管理需求至少包括以下三個方面：一是通過風險管理實現有形資本的保值、增值，無形資本的競爭力提升；二是借助合理的工具實現財富的代際傳承；三是從事慈善和公益活動。

從再分配來看，財富管理機構的作用至少體現在以下兩點：一是財富管理的稅收籌劃服務有利于根本改變歷史上個人對納稅義務的抵觸情緒，引導客戶按照法律要求履行納稅義務，從“逃稅”“藏稅”向“籌稅”轉變，有效增加納稅基礎；二是通過稅收籌劃，在法律允許的范圍內，配合納稅人的現金流計劃，在時間上規劃稅務成本減緩，有利于納稅人靈活安排自身的現金流需求，改善納稅體驗，提升繳稅意愿。

三次分配整體上應遵循自愿原則和道德準則，理想的實現手段是以教育和引導為主。與其他教育渠道相比，財富管理機構的最大優勢在于可以將慈善和高凈值人群的家族核心價值、愿景和長期發展目標相結合。此外，政府對于三次分配的相關政策引導，也可以借助財富管理機構的專業能力，與客戶的財富管理目標相結合，給客戶帶來實際優惠，從而引導高凈值人群的慈善意愿。

財富管理市場未來展望

展望2022年，從資金端來看，房地產行業的嚴格調控政策仍在，家庭資產配置將持續從房地產轉向金融資產；此外，我國的人口老齡化進程將進入加速階段，養老方面的財富管理需求將持續釋放。從資產端來看，隨著2021年內二次降準的落地，固收類產品的收益或將維持低位，因此在產品設計方面，“固收+”是大勢所趨；全面注冊制是另一個提升權益資產吸引力的改革措施，隨著上市公司的優勝劣汰，資本市場有望走出適合資管產品發展的長牛、慢牛行情。

資金端未來展望

預計財富管理市場在資金端仍將受到兩方面的共同推動。首先是家庭資產配置轉向仍將持續，目前，房地產市場的調控政策未見松綁跡象，房地產投資的吸引力持續下滑；其次是老齡化進程加速，基本養老金、社保基金和企業年金等中長線資金的委托投資，以及養老第三支柱的發展，都是未來較長時期的發展方向，有望持續推動財富管理市場的規模增長。

第一，房地產常態調控，資產配置持續轉向。

在三道紅線等房地產監管政策和社會輿論的正確引導下，房地產投資屬性不斷弱化，“房住不炒”的理念逐漸深入人心。從30個大中城市商品房成交面積及同比增速來看，房地產市場的交易情況整體呈現“穩中有降”的態勢（見圖1）。

圖1 30個大中城市商品房成交面積及同比增速

2021年底的中央經濟工作會議再度定調“房住不炒”的同時，也提出要加強預期引導，探索新的發展模式，支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求。筆者認為，“穩房價”是2022年的主基調，但不可否認的是，房地產投資屬性弱化導致的家庭資產配置轉向仍將持續。

從家庭資產配置情況來看，我國家庭非金融資產占總財富的比例于2015年后出現明顯下降，目前已經低于法國、德國和英國，但仍高于日本和美國（見圖2）。值得一提的是，由于日本的文化背景與我國更為接近，因此家庭資產配置習慣更具參考性。從這個角度來看，我國的家庭金融資產配置比例仍有上升空間。

圖2 非金融資產占家庭總財富的比例

第二，老齡化進程加速，養老需求不斷增長。

有研究預測，以目前的人口結構和出生率，我國的人口總量將于10年內開始下降。結合國家統計局的最新數據，2021年，我國全年凈新增人口48萬，人口形勢十分嚴峻。在此背景下，財富管理市場應努力做好供需適配，滿足老年人群對財富管理的需求。

一是老年人群積累了相當可觀的可投資財富。中國人民銀行《2019年中國城鎮居民家庭資產負債情況調查》結果顯示，戶主年齡為56—64歲的家庭戶均總資產最高，達355.4萬元；戶主年齡為65歲及以上的戶均資產288萬元，雖不是最高，但其投資銀行理財、資管、信托產品的規模相當可觀，均值為23.9萬元，是總體平均水平的1.4倍，占其家庭金融資產的比重為34.8%，遠高于其它年齡段。

二是老年人群對財富管理的需求十分迫切。首先，老年人退休以后，勞動收入直線下降甚至趨近于零，但消費支出依然發生，此前積攢的儲蓄面臨被逐步消耗殆盡的風險；其次，我國的養老體系面臨第一支柱獨大的局面，社會養老保障體系難以為老年生活提供充足覆蓋；此外，老年人群還會考慮財富代際傳承等其它現實問題。

這些需求都將從資金端帶來財富管理市場的擴容，不過當前市場上的資管產品還不能滿足老年人群的上述需求，產品創新是財富管理行業的當務之急。從國際經驗來看，不少發達國家在養老金融發展過程中推出過生命周期基金、商業養老保險、長期護理保險、住房反向抵押養老貸款和保險、養老金融信托、養老消費信托等產品，通過豐富的養老金融產品吸引老年投資者更多地配置金融資產，解決了房地產不容易分割、處置以及老年人無法有效盤活其持有的房地產來提高生活水平的難題。

資產端未來展望

當前，我國經濟面臨“需求收縮、供給沖擊和預期轉弱”的三重壓力。隨著2021年內二次降準的落地，固收類產品的收益或將繼續在低位徘徊，因此“固收+”必然是資管產品發展的大勢所趨；此外，全面注冊制有望在2022年落地，退市執行力度也將持續提高，資本市場“優勝劣汰”的不斷加速，也將有利于形成適合資管產品發展的長牛、慢牛行情。

第一，“固收+”成為大勢所趨，FOF（基金中的基金）將成為追逐焦點。

當前背景下，以固收類資產投資為主的銀行理財產品收益率不斷走低，對投資者的吸引力有所減弱。此外，隨著資管新規落地、保本理財退出市場，尋找高收益資產成為擺在穩健投資者面前的難題，而“固收+”產品正在不斷承接投資需求，成為低風險偏好資金的布局焦點。

展望2022年的資本市場，或將繼續保持機遇與挑戰并存的局面。從機遇的角度來看，支持中國資本市場長期向好的三大趨勢沒有改變：一是居民大類資產配置向權益市場轉移的趨勢；二是中國資產在全球機構投資者資產組合中占比長期提升的趨勢；三是中國經濟轉型升級過程中，一批新興企業長期成長的趨勢。從挑戰的角度來看，我國經濟面臨“需求收縮、供給沖擊和預期轉弱”的三重壓力，以及海外回收流動性和疫情反復等考驗。在此復雜背景下，經濟運行情況映射到資本市場，也會引發資本市場的短期波動。

除“固收+”理念外，為應對資本市場可能出現的波動，預計FOF類產品也將成為投資者追逐的焦點。有別于傳統的公募基金產品，FOF類產品以提升預期收益的實現率為投資目標，力爭改善持有人的投資體驗，引導持有人長期投資。FOF類產品由專業的基金經理通過深入研究各個子基金的風格特征，對不同基金進行有目標的選擇并不斷優化，實現投資風險的二次分散和投資波動的二次平滑，以實現更低的收益波動、更確定的收益目標，進而獲得更高的收益風險比。

第二，全面注冊制將至，積極擁抱權益資產。

從2019年7月科創板開市并首次試點注冊制，到2020年8月創業板注冊制首批企業上市交易，注冊制改革推行兩年多來取得了豐碩成果：提升了新股發行的上市審核效率，推動注冊制板塊實現有序擴容；設置了更加多元包容的上市條件，為中小型科技創新企業打開了上市通道。北交所的注冊制改革在借鑒雙創板塊經驗的基礎上從審核時間與上市條件兩方面進行了優化，未來有望進一步助力創新型中小企業發展。同時，2021年中央經濟工作會議首次將全面實行股票發行注冊制寫入2022年經濟工作安排，注冊制改革有望在全市場鋪開。

筆者預計全面注冊制將給我國股票市場的投資理念帶來明顯改變。一方面，全面注冊制的實施必然伴隨著退市執行力度的提高，這將加速資本市場的優勝劣汰，從根本上提升我國資本市場上市公司的質量；另一方面，由于退市風險的增加，以往“炒小”“炒差”的投機行為將得到根本遏制，價值投資理念的流行將有利于股票市場走出長牛、慢牛行情，為資管產品的發展提供健康的市場環境。在資本市場改革不斷深化的當下，房地產和金融資產特別是權益資產對于投資者的吸引力將面臨此消彼長的局面，家庭資產配置轉向必將持續。