疫情沖擊后經濟復蘇中

張學慶

不確定性的另一面意味著一旦疫情緩解，企業與家庭的不作為邊界將收窄，經濟活動可能反彈較快。而且人類的學習效應也有助于對沖疫情的負面沖擊，因此不必太擔憂后續經濟復蘇的斜率。

隨著國內疫情的不斷好轉，疫情對中國經濟的沖擊也有所緩和。

從高頻數據看，整車貨運流量指數正逐步向歷史同期水平回歸，5月開工率指標也多數回暖。中國經濟的“至暗時刻”大概率已過。往后看，財政政策的大力度落實，房地產監管政策的因城施策、邊際調整，以汽車為主要抓手的促消費政策落地，都將支撐中國經濟筑底、企穩。

動能顯現

“隨著4月中旬以來疫情沖擊有所緩解，5月統計局制造業PMI上升2.2個百分點，同時服務業PMI反彈7.1個百分點。5月經濟數據顯示大部分經濟活動有所改善，但整體動能仍比較疲弱?！比疸y首席中國經濟學家汪濤表示。

瑞銀中國消費及服務業指數亦有所改善，從4月的同比下跌33%收窄至5月同比下降30%，表明消費者活動仍然疲弱。5月18城地鐵客運量和30城房地產銷售依然同比大幅下跌。整體而言，瑞銀中國經濟活動指數跌幅有所收窄，從同比下滑27%收窄至同比下滑22%。

中金公司首席宏觀分析師張文朗認為，與2020年初那輪疫情相比，本輪疫情對實體經濟的當期物理沖擊相對較小，但不確定性相對上升，企業與家庭“觀望”的邊界或走闊，實體經濟短期受到的沖擊被放大。但不確定性的另一面意味著一旦疫情緩解，企業與家庭的不作為邊界將收窄，經濟活動可能反彈較快。而且人類的學習效應也有助于對沖疫情的負面沖擊，因此不必太擔憂后續經濟復蘇的斜率。

從金融房地產來看，目前房地產需求端的支持力度跟2020年同期相若，但供給端面臨的制約大于彼時，在房住不炒的大背景下，樓市可能呈現“量穩價升”的態勢。

復蘇均衡

談及政策操作，張文朗認為，除了要降低與疫情有關的不確定性之外，宏觀政策中財政政策的重要性將繼續提升。財政政策將繼續加大保主體力度，但需求端發力的必要性也有所上升。

與2020年不同的是，今年下半年信用擴張可能比較慢，而財政擴張對貨幣增速的貢獻將繼續上升。結果是金融與實體復蘇相對比較均衡，而2020年信用擴張較快，金融復蘇明顯快于實體，虛實分化比較顯著。

張文朗認為，今年下半年經濟增速有望反彈至5.5%左右，但不確定性上升意味著預測區間走闊。如果把今年下半年和明年上半年放在一起考慮，4個季度GDP合計同比增速將可能達到6.5%左右，遠高于今年日歷年度5.5%左右的增長目標。

汪濤認為，政策支持加碼，但不足以完全緩解經濟下行壓力。近期政府已經加大政策支持力度。瑞銀預計未來有望繼續加碼，包括增加留抵退稅等稅費優惠政策規模，通過加快發行政府專項債和放松地方政府融資平臺融資來支撐基建投資，以及更明確地進一步放松房地產政策。

然而，迄今為止宣布的政策支持仍比較溫和，且防疫政策約束可能限制宏觀寬松政策的有效性。

“我們認為，目前計劃出臺的政策支持應不足以完全緩解經濟下行壓力。我們近期將中國2022年GDP增長預測從此前4.2%下調至3%，預計二季度整體GDP環比大幅下跌（環比折年下跌8%，同比增長1.4%），同時下半年的反彈力度和速度明顯弱于2020年?！蓖魸Q。

趨穩回升

在當前疫情下，北京、上海、廣州、深圳4個一線城市的財政形勢也引人關注。

粵開證券首席經濟學家羅志恒、宏觀研究員徐凱舟撰文分析認為，在當前階段，疫情沖擊一線城市經濟，各地大力落實減稅降費退稅，一線城市的財政壓力高于以往時期。往后看，既要看到緊平衡態勢將是中長期的大概率事件，也要看到疫情后推動生產生活秩序恢復、改善營商環境、激發市場活力等措施能夠緩解部分壓力、實現經濟復蘇，做到有為、善為，而非無可作為。

財政收入方面，北京和廣州收入增速高于全國平均，上海和深圳表現較弱。受到留抵退稅帶來的政策性減收影響，4月份全國各地財政收入普遍出現負增長。按自然口徑計算，北上廣深一般公共預算收入當月同比下降25.8%、48.2%、12.8%和44.2%。其中，北京和廣州好于全國（-41.3%）和地方級（-40.3%）收入增速，上海和深圳則偏弱。若考慮扣除留抵退稅因素后的增速，北京、廣州扣除留抵退稅因素后分別為同比下降0.5%、增長1.9%，表現同樣好于全國（-4.9%）和地方級收入（-5.8%）。

財政支出方面，北京、深圳等全市財政支出增長較快。4月份，北京、深圳、廣州一般公共預算支出同比分別增長17.5%、33.3%和減少7.3%，其中北京和深圳高于全國（-2.1%）、地方（-3.3%）支出增速。

疫情形勢差異導致經濟形勢和稅基差異，影響了財政收入的分化。財政形勢如何很大程度上要看稅收形勢，增值稅、企業所得稅、個人所得稅三大主體稅往往占地方財政收入的六成，具體到各地則受省以下財政體制和經濟結構差異影響而有差異。隨著留抵退稅進程過半，且伴隨疫情控制，生產生活秩序恢復，經濟逐步回暖，企業逐步擴大銷售再繳納稅收，留抵退稅的短期沖擊主要集中在4～5月份，預計在6月后經濟形勢將成為財政收入的主導。

粵開證券認為，一線城市不僅要貫徹落實“動態清零”總方針，也要注意克服一刀切、單打一等思想，盡量防止疫情防控對生產生活秩序的沖擊，尤其是要防止生產、物流等領域關鍵企業停擺，穩定全國產業鏈和供應鏈。