板塊分析 大消費疫情之后復蘇幾何

趙陽

隨著疫情得到控制，經濟逐步恢復，消費正在復蘇，產業配置性價比提升。

大消費是市場矚目的板塊，曾經有過輝煌，也有過深幅調整。目前的大消費板塊是否已跌出空間，后續還能否重振雄風？

“疫情形勢實質性好轉，線下消費開始復蘇。”國金證券認為，隨著疫情形勢出現實質性好轉，出行陸續恢復，期待已久的“疫后修復”逐步啟動。

把握3條大消費主線

今年國內部分地區出現了疫情反復，居民外出購物就餐等活動減少。

1～4月社會消費品零售總額13.81萬億元，同比下降0.2%。其中，除汽車以外的消費品零售額12.48億元，增長0.8%。4月可選消費和餐飲銷售受疫情影響較為明顯，尤其是受疫情沖擊比較嚴重的長三角和東北地區，限額以上消費品零售額同比下降幅度均超過30%，導致4月消費市場整體規模繼續下降，增速低于預期。疫情還導致國內供應鏈受阻，對4月出口造成明顯拖累。

疫情對部分上市公司業績也造成一定影響，進而影響投資信心。消費產業中僅商貿零售、紡織服裝以及農林牧漁行業跑贏上證綜指，醫藥、輕工制造行業跌幅超過20%。剔除新股漲跌幅中位數為-20%，前期抱團的消費白馬股持續調整，千億以上消費企業漲跌幅中位數為-18.5%。

中信證券認為，隨著疫情得到控制，經濟逐步恢復，消費正在復蘇，產業配置性價比提升。

首先，當前中國經濟結構中，消費支出已成為拉動經濟增長的第一動力。2021年，消費需求更是扭轉了2020年向下拉動經濟增長的局面。與發達國家相比，我國消費占GDP比重仍有提升空間。

其次，必選消費品具有較強的韌性，當前各地疫情陸續得到有效控制，可選消費將陸續回暖。

再次，消費是擴大內需的主要著力點。中央政治局會議提出，要發揮消費對經濟循環的牽引帶動作用，多部門及長春、深圳、武漢、運城、太原、長沙等地密集出臺促消費政策，短期修復、中長期增長確定性較強。

最后，消費產業上市公司經營多保持穩健，獲得長期穩定較高收益的概率較高，是機構、外資等投資者重點配置的方向。而前期白馬股抱團瓦解，公募基金對消費產業超配水平大幅下降，但市場擔心的估值較高壓力得到充分釋放。

當前食品飲料、醫藥、家電、輕工等行業估值已處于近10年較低水平，將吸引一些注重中長期穩健收益的投資者增加配置。

國金證券分析師建議把握3條大消費主線：①疫后修復。除了直接利好的行業，食品飲料、美容護理行業中兼具需求修復與估值修復的優質標的也值得關注。②政策刺激。政府明確支持汽車、家電等大宗消費以帶動內需。③豬周期及糧食漲價。全球農產品價格上漲仍在蔓延，國內豬肉價格上漲也在驗證豬周期。

食品飲料：配置吸引力提升

食品飲料與居民生活密切相關，整體雖受宏觀經濟和疫情影響，但幅度可控。國內居家隔離的防控措施對聚餐、禮品類消費沖擊較大，但將隨著消費場景恢復而回補。生活必需品業績穩定性較強，且方便食品、預制菜等需求快速增長。

從行業整體來看，2021年上市公司平均歸母凈利潤同比增速由過去的雙位數降至個位數，2022年一季度增速回歸至16%的常態水平。3月后局部疫情反復，對各子行業影響分化，白酒為淡季，受損程度較小;大眾品中居家消費需求提升，啤酒、飲料、調味品、乳制品等需求受到抑制，但僅為短期階段性影響。

同時，考慮到部分產品提價落地及成本壓力趨緩，預計二季度業績或將小幅下修，投資者也有一定預期。

中信證券表示，疫情后消費復蘇是大勢所趨，行業整體估值已回落至近10年75%分位，配置吸引力提升。

招商證券行業分析師于佳琦認為，當前位置對于白酒板塊來說，估值還是中等偏下，基本面信心更強，雖然未必有報復性消費，但白酒作為剛需的禮贈、社交等屬性，仍然屬于剛需品，預計場景回來之后有較為不錯的回補。白酒的韌性仍然較強，動銷反饋積極后，有望重新迎來積極行情。標的上，可以更加大膽配置一些低估值、低預期品種，動銷反饋積極后有望獲得估值修復，如五糧液、舍得酒業;中長期維度堅定持有貴州茅臺、瀘州老窖、古井貢酒、洋河股份、老白干等勢能向上的品種。

在食品行業方面，招商證券認為疫情受益品種很難成為接下來的避風港，分析師建議配置在改善品種上，包含兩類：一個是二三季度報表低基數下增速較快標的，如涪陵榨菜、天味食品、巴比食品;另一類是中期成本向下改善，一二季度應當為成本壓制最為明顯的兩個季度，收入穩健中尋找一些成本拐點、帶來未來更強的業績彈性的公司。如安琪酵母、絕味食品、東鵬飲料、立高食品等。

醫藥：看好消費和制造

醫藥行業兼具科技及消費雙屬性，業績保持較快增長。

從行業整體來看，2021年上市公司平均歸母凈利潤同比增速快速上升，2022年一季度增速仍保持25%的較高水平。醫藥產品具備一定必選屬性，疫情造成的延遲需求將逐步回補。疫情暴露出重大疫情防控體制機制、公共衛生體系等方面存在一些短板，預計醫療衛生財政支出將保持在5%～10%區間內穩定增長。經過疫情的洗禮，居民防護及健康意識增強，家庭端醫療保健支出將增加。

中信證券認為，醫藥頂層政策方向相對明確，全國集采將常態化和全面鋪開，共同富裕基調下醫療政策改革更加明朗，行業長期發展潛力巨大。

當前醫藥行業整體估值已低于近10年中位數，部分個股高估值壓力得到釋放。

招商證券行業分析師王藝穎認為，關注醫藥消費和制造兩大主線。建議關注一些具有長期配置價值的龍頭，或者估值目前有安全邊際的標的，消費方向有愛博醫療和泰格醫藥，制造方面有普洛藥業和華恒生物。

家電：企業估值具備相對優勢

家電行業壓制性因素逐步緩解，政策向好有望帶動需求釋放。

家電對線下消費場景依賴較大，且部分產品需上門安裝服務，整體受疫情沖擊極大;同時還受到房地產調控政策、成本上升等影響。家電行業基本面較弱，僅消毒除菌類、清潔類家電需求上升。

從行業整體來看，2021年上市公司平均歸母凈利潤同比增速繼續下降，到2022年一季度增速才略有提升。目前國內疫情控制效果初步顯現，消費場景有望恢復，促消費政策陸續發出。

中信證券認為，近兩年嚴峻的市場環境使得行業競爭格局改善，產品整體價格回穩，具備核心競爭力、現金流充足的企業獲得更高的市場份額。

此外，行業及主要企業估值具備相對優勢，行業整體市盈率低于20倍，處于近10年估值35%分位。部分行業龍頭市盈率在10～20倍左右，與海外對標企業的估值相比有較大提升空間。

招商證券行業分析師史晉星認為，從家電投資的角度建議關注3條主線：①穩增長相關的耐用品拉動，包括廚電和適合囤貨的冰箱冷柜等產品，重點關注億田智能、火星人、老板電器;白電美的集團、海容冷鏈。②推薦必需消費品中的經營反轉標的蘇泊爾、飛科電器、JS環球生活（港股），其中蘇泊爾、飛科在抖音渠道方面的布局值得重點關注;關注出口訂單平穩、受益于人民幣持續貶值利潤率修復的新寶股份。③成長股逐漸走出殺估值和殺業績的負向循環，科沃斯、石頭科技和極米科技作為清潔電器和投影儀的頭部品牌，“6.18”預售數據表現亮眼，推薦重點關注。

輕工制造：龍頭企業性價比較高

輕工制造行業內部分化較大，部分企業二季度業績仍有壓力。

受疫情、地產雙重影響，家居企業訂單增速放緩，部分家居公司快速發展整裝渠道，保持營收端增速較好，但原材料等成本提高使得家居企業利潤端承壓。俄烏沖突造成紙漿產能受限、能源壓力上升，對造紙包裝等企業經營造成壓力。而文娛辦公受疫情及雙減政策影響，整體需求下滑。

從行業整體來看，2021年上市公司平均歸母凈利潤同比轉為負增長，2022年一季度增速繼續大幅下降。

展望未來，中信證券認為，國內疫情影響將逐步減弱，線下商超逐步恢復營業，疊加地產政策邊際調整，或將拉動家居產品需求，企業經營有望持續向好。而文化紙進入需求淡季，較難通過提價完全對沖成本上升壓力。

考慮到人民幣貶值、關稅豁免等利好部分出口型企業，行業整體盈利空間或有小幅收縮。

從估值層面看，龍頭企業估值水平已經處于歷史估值中樞底部區間，具備較高性價比。

招商證券行業分析師趙中平認為，家居疫后復蘇在即，布局成本回落主線。

家居看好歐派家居、顧家家居、敏華控股，同時布局自身有積極變化的家居公司，持續看好索菲亞、志邦家居、喜臨門，差異化成長邏輯布局曲美家居、江山歐派。

文娛用品中部分優質標的已調整至歷史估值底部區間，重點關注前期受損品種，如晨光股份、百亞股份，外圍市場快速增長，全國化進程穩步推進，電商渠道快速增長。

消費者服務：酒店餐飲恢復較快

消費者服務受疫情沖擊超預期，上市公司業績仍處于底部。

2021年上市公司平均歸母凈利潤僅為2019年的四分之一左右，2022年一季度業績仍在大幅下降。“五一”假期國內旅游出游人次僅為2019年同期的66.8%，國內旅游收入回落至44%，行業整體階段性承壓，預計二季度企業仍難盈利。

展望全年，中信證券認為，局部疫情反復擾動對板塊的沖擊難以避免，但疫情管控影響終將退卻，穩增長背景下消費者服務行業頭部企業的業績恢復彈性以及長期經營修復確定性較強。

招商證券行業分析師李秀敏認為，目前整個餐飲旅游板塊的投資更偏向于波段，疫情嚴重且板塊估值偏低的時候會是買點，這個位置性價比還可以。相對來說，酒店餐飲恢復較快，跨省的景區、免稅、旅行社稍后。板塊推薦：酒店>餐飲>免稅>OTA>旅行社>景區。酒店：錦江酒店、華住酒店、首旅酒店、金陵飯店;餐飲：海倫司、九毛九、海底撈、瑞幸咖啡;免稅：中國中免、王府井;旅行社和OTA：同程旅行、嶺南控股、攜程;景區：天目湖、復星旅游文化、宋城演藝。

農林牧漁：豬價高點有望超預期

農林牧漁行業具有一定周期性，業績處于底部區域。

從行業整體來看，2021年上市公司平均歸母凈利潤由盈轉虧，2022年一季度企業平均凈利潤仍為負。

中信證券認為，當前，國內主糧供應充足，受海外、天氣等因素影響不大，農產品價格預計穩中向好。生豬養殖行業快速去產能，下半年豬價或將出現向上拐點，支持企業業績修復。

此外，國內寵物市場增長迅速，行業集中度有待提升，優質企業高速成長可期。

招商證券行業分析師熊承慧認為，豬價高點或有望超市場預期。建議把握回調機會，繼續加配生豬養殖板塊，積極關注溫氏股份、巨星農牧、東瑞股份等。

由于糧價高景氣延續，可以積極布局種植鏈，其中種子行業或可另外受益于轉基因玉米商業化，推薦稻麥種植龍頭蘇墾農發，種業板塊登海種業、隆平高科、大北農。

商貿零售：內部分化嚴重

商貿零售行業經營受疫情沖擊極大，上半年企業業績轉正概率較小。

線下消費場景受疫情影響極大，2021年上市公司平均歸母凈利潤由盈轉虧，2022年一季度業績同比仍在下降。

行業內部分化嚴重，疫情背景下，社區團購等新業態對超市行業造成較大沖擊;百貨板塊收入利潤均較2019年有極大提升空間;黃金珠寶板塊2021年由于疫情緩解帶來婚慶等延遲需求回補呈現高景氣，今年一季度受疫情影響短期承壓;國內護膚品及醫美市場迅速擴張，疫情沖擊下企業業績仍有增長，目前行業邁入規范化發展軌道，消費者信任度有所提升，板塊長期發展空間巨大。

招商證券行業分析師丁浙川認為，從整體上看，三大電商一季度表現平穩，但二季度指引較弱。疫情影響下消費需求較弱，建議重點關注“6.18”大促情況，首推拼多多，關注京東、阿里巴巴。

紡織服裝：新興賽道有望延續高景氣

紡織服裝行業經營逐步恢復，部分新興賽道嶄露頭角。

紡織服裝為可選消費品，對線下消費場景有一定依賴，整體經歷經濟、貿易以及疫情的負面影響后靈活調整經營策略，使得業績逐步恢復。

2021年上市公司平均歸母凈利潤上升至正常水平，2022年一季度受疫情影響，業績同比增速略有下降。

中信證券認為，隨著國內生產生活及海外需求恢復，企業收入及業績都將有一定幅度修復。且疫情改變了居民出游方式，短途精致露營需求呈井噴狀態，刺激相關產品銷售，疊加消費端健身意識增強，部分新興賽道有望延續高景氣。

招商證券行業分析師劉麗預計，隨著疫情影響的減弱，品牌企業自5月份開始銷售端呈現改善跡象，估值有望先行修復;紡織制造類景氣度延續。

近期疫情導致龍頭公司安踏、李寧銷售承壓，但隨著疫情及高基數影響逐漸減弱，動銷情況有好轉，估值有望先行修復，可重點關注。紡織制造關注偉星股份、華利集團、眾望布藝。