農村人居環境效益債券:國際實踐經驗與我國路徑設計

梁 晨 李建平 李俊杰

（中國農業科學院，北京 100081）

內容提要:破解我國農村人居環境治理難題，有效利用地方政府債券融資非常重要。當前我國地方政府債券市場尚不完全成熟，農村人居環境應用地方政府債券融資還存在不少問題。環境效益債券作為一種新型政府融資模式，秉承為效果付費理念，集成地方政府債券、政府與社會資本合作兩種模式的優勢，在國際上受到廣泛關注。對國外典型案例研究發現，環境效益債券不僅具有融資功能，還是一種有效的多元合作治理工具，與我國農村人居環境治理需求高度契合。通過剖析國外環境效益債券運行機制，梳理總結先進經驗，在我國地方政府專項債券運行機制框架內，探索提出農村人居環境效益債券的設計構想，為破解農業農村建設融資瓶頸、推進農村人居環境應用地方政府債券融資提供一個可選路徑。

一、引言

農村人居環境整治難點在于資金。我國農村地域遼闊、發展底子薄、歷史欠賬多，農村人居環境存在巨大提升空間，也存在著巨大資金缺口。當前新冠肺炎疫情沖擊尚未結束，國內外經濟形勢復雜嚴峻，財政收入減少、支出增加，地方政府收支平衡壓力陡增。加快發行地方政府債券、增加債券資金用于農業農村投入，無疑成為解決資金難題、推進農村人居環境治理工作的一條重要進路。國家連續發布《關于實施鄉村振興戰略的意見》《關于擴大農業農村有效投資加快補上“三農”領域突出短板的意見》《農村人居環境整治提升五年行動方案（2021年-2025年）》等多項文件，反復強調要“擴大地方政府債券用于農業農村規模、保障財政支農投入”。然而，相較其他經濟效益強、償債資金穩定的項目，如軌道交通、收費公路、土地儲備等，農業的弱質性、農村的弱勢性與農村人居環境項目的公共產品特性顯然使其在申請債券融資的過程中缺乏優勢。

效益債券（Impact Bonds）秉承“為效果付費”（Pay for Performance）理念，將市場機制內嵌于政府投資行為中，突破傳統政府債券只作為政府融資工具的局限，用預先設定的治理目標即“效益”綁定政府部門、私人部門和第三方等多個主體，構建整體性治理框架，整合“制度、信息、資金”等資源[1]，充分發揮多元治理主體優勢，共同參與和支持公共項目建設。效益債券不單是一種政府融資模式，更是一種創新的多元合作治理工具，其融資理念和運作模式與我國構建共建共治共享治理格局的目標契合，能有效彌補農村人居環境項目在申請發債過程中的劣勢，對我國農村公共領域融資具有很大參考價值。當前我國農村人居環境整治任務艱巨緊迫，急需總結應用地方政府債券籌資的經驗與得失，探索農村人居環境應用債券融資的適宜路徑。在國內應用不多、案例較少的情況下，借鑒國外效益債券典型案例的成功經驗，結合我國農村發展實際，搭建為效果付費型農村人居環境效益債券的總體框架，不失為引導社會資本參與農村人居環境建設、提升農村公共服務績效、增進農村社會福祉的有益探索。本文從國外效益債券發展現狀入手，先對國外環境效益債券典型案例深入剖析，理清其對于我國農村人居環境治理融資的參考價值以及本土化過程中可能面臨的挑戰，最后結合實際提出我國農村人居環境效益債券的頂層設計框架。

二、國外效益債券發展概述

（一）為效果付費理念與效益債券起源

為效果付費理念的起源與公共管理學的兩大理論——新公共管理理論（NewPublic Management） 和新公共治理理論（New Public Governance）密切相關。新公共管理理論突破性地將經濟學作為公共行政管理的理論基礎，核心思想可以概括為六點:效益最大化、運作市場化、服務導向、分權治理、政策引導以及強調對效果進行考核和問責。[2]這一核心理念在不斷的發展中形成更為精簡的“市場、管理、考核”（Market，Management，Measurement）“3M”思想。[3]新公共治理理論與新公共管理理論最大的不同在于，前者更加強調構建一種政府、市場、社會多元主體系統治理的緊密結構，而不只是通過合同約束、績效考核等形成松散的契約關系來實現公共治理目標[4]，它正在逐步取代新公共管理理論[5]。為效果付費的政府投資理念從新公共管理理論中萌發，快速滲透到西方國家各個公共管理部門的政府采購、政府與社會資本合作等政府投資中。新公共治理理論產生后，為效果付費理念在公共治理領域的價值得到進一步強化。效益債券正是這一理論與政府債券結合所創新出的一種政府融資模式。

效益債券是政府為解決特定社會問題發行的、按照效果達成情況支付投資回報的一種債券，現有研究主要圍繞效益債券的運行原理、案例研究、經驗借鑒等展開。[6-13]由于發展歷程短、實踐案例少、尚屬新興金融工具[14]、二級市場流通受限等原因，不同國家對效益債券定性也不同。美國將效益債券參照市政債券管理[15]，免稅、可公開發行；英國則將其歸類為政府與社會資本合作（PPP）的一種創新形式[16]。國內外學者對將效益債券定性為債券還是一種特殊的PPP模式尚不統一，一方面效益債券除了按效果付費而不是按市場利率支付固定投資回報外，其基本邏輯結構與傳統政府債券一致無二[17]；另一方面，效益債券項目與PPP模式類似但又大大超越PPP傳統模式，相似之處是二者都需要一整套合同體系來支撐，不同之處是效益債券的為效果付費機制將傳統PPP模式的分擔風險變為轉移風險，多元主體之間的關系也更緊密，與投資收益掛鉤的績效評估也更有實效[18，19]。本文從我國地方政府融資視角考察，認為效益債券模式下募集資金由政府支配、政府是項目實際出資人、投資回報即債券定價由地方政府與債券承銷團在平等自愿的基礎上參考市場利率協議確定、債券到期還本付息、償債資金來源于項目收益和政府預算、二級市場實際交易不足等一系列特征，與當前我國地方政府專項債券極其相似，與融資結構復雜、實施流程繁雜的PPP模式存在較大差異。

（二）世界首支效益債券的實踐

2010年，英國彼得伯勒監獄（Peterborough Prison）降低短期囚犯再犯率項目啟動。該項目向犯人本人及其家庭提供重新回歸、融入社會的幫扶服務，旨在打破累犯循環、降低再犯幾率、維護公共安全。時值2008年金融危機期間，為緩解財政壓力、降低融資難度，英國司法部（Ministry of Justice）創新地將“為效果付費”和“政府債券”結合，作為發債方委托金融中介社會金融公司（Social Finance Ltd.）策劃發行了全球首只社會效益債券。該債券總額500萬英鎊，期限8年，向17個社會投資機構（者）定向發售。不同于傳統債券市場利率決定投資收益，社會效益債券收益由項目達成的社會效益決定。具體來說就是發債方與投資方在項目發起之初約定效益目標及對應的績效收益，作為條款寫入融資協議。待項目完成、債券償付之時，發債方向債權方歸還本金并支付績效收益。這只債券中約定的效益目標為再犯罪率降低7.5%以上。以此為標準，若再犯率降低程度在7.5%以下，投資者只獲得投資本金的償付；若降低程度高于7.5%，除償付本金外，投資者可根據具體降低程度獲得每年2.5%-13%的績效收益。2017年8月，經第三方機構科學評估，實際再犯率減少了9%。投資方除獲得初始本金償付外，還收到一筆年收益率約合3%的績效收益作為投資回報。[20-22]

（三）主要國家支持效益債券發展的舉措

首個社會效益債券項目取得成功后，各國政府紛紛效仿。以社會效益債券為藍本，適應不同領域需求陸續衍生出更多類型效益債券，分別對應不同的公共服務目標，如社會效益債券（Social Impact Bonds）目標是解決某個社會問題，環境效益債券（Environmental Impact Bonds）專注于解決某種環境問題，發展效益債券（Development Impact Bonds）則是針對發展中國家公共服務與社會福利改善的綜合性項目。截至2021年10月，英國、美國、澳大利亞、日本等發達國家以及印度、墨西哥等發展中國家共33個國家發行了214只效益債券，累計籌集資金4.96億美元，實施項目覆蓋培訓就業、兒童福利、救助收容、醫療保健、教育服務、環境保護、鄉村發展等領域，逾85萬目標受眾受益。①數據來自牛津大學布拉瓦尼克政府學院政府成果實驗室（Government Outcome Lab）。

英美兩國在效益債券的發展過程中發揮了引領作用，在資金和政策上給予效益債券大力支持。2012年，英國內閣（Cabinet Office）成立社會效益債券中心（Centre for Social Impact Bonds），組成開展效益債券相關研究的專業團隊，在八國首腦會議期間舉辦“八國集團社會效益投資論壇”，推動效益債券的模式和經驗在國際范圍內的交流推廣。2014年，英國內閣聯合大彩票基金會（Big Lottery Fund）撥款2000萬英鎊設立“社會網絡基金會（Society Network Foundation）”，同年美國奧巴馬政府則撥款3億美元專項資金支持美國的效益債券試點項目。另外，兩國都給予效益債券稅收減免的扶持政策。效益債券在英國被認為是政府項目吸引社會投資的一種模式，英國政府專門發布《社會投資稅收減免法案》（The Social Investment Tax Relief Scheme）；美國則將效益債券參照市政債券（Municipal Bonds）進行管理，享受與市政債券同等的稅收減免政策。

三、國外環境效益債券案例研究

（一）國外環境效益債券典型案例

環境效益債券是以社會效益債券為模板設計、為環境治理項目籌資的債券類型，目前仍處于探索嘗試階段。作為一種創新融資工具，當前環境效益債券成功發行案例屈指可數，相關研究極少。[23，24]本文選擇已建成的、全球首支環境效益債券哥倫比亞特區城鄉生活污水治理項目，已經發行但尚處建設運營期的塔霍國家森林地區綜合發展項目和首支公開發行的環境效益債券項目亞特蘭大防洪減災項目作為典型案例進行研究（見表 1）。

表1 國外環境效益債券典型案例主要信息

1.哥倫比亞特區城鄉生活污水治理項目。美國華盛頓哥倫比亞特區水務局（DC Water）負責轄區內（Washington DC）多個郊區（Suburbs）的下水道管理，其中有1/3的管道屬于合流制。每當遭遇暴雨、臺風等極端天氣，合流制下水道溢流的污水就攜帶細菌、垃圾、重金屬等污染物，直接排放入區內3條河流，年排放量約達25億加侖（約合946萬立方米）。溢流污水污染了區內的水環境，給整個生態系統帶來惡劣影響。特區水務局于2005年啟動了一項為期20年、預算26億美元的長期改造方案，原定的改造內容以傳統灰色基礎設施（Grey Infrastructure）為主。隨著環保技術日益成熟和公眾對環境質量要求的不斷提高，特區水務局著手在改造方案中引入綠色基礎設施（Green Infrastructure）。2015年，改造計劃的首個綠色基礎設施巖溪流域試點項目（Rock Creek Pilot Project）啟動。由于綠色基礎設施當時尚屬新興領域，為分散技術、市場、財務和管理等方面的多重風險，特區水務局委托金融中介機構量化資本（Quantified Ventures）以英國社會效益債券為模板，設計全球首只環境效益債券為該項目籌款。該債券為免稅（Tax-exempt）債券，總額2500萬美元，為期30年，票面利率3.43%，每半年付息一次，強制回購期5年，債券本息由改造方案的預算資金償付。2016年10月，特區水務局以定向私募形式非公開發行該債券，投資者為高盛投資集團（Goldman Sachs Urban Investment Group）和卡爾弗特基金會（Calvert Foundation）。該債券以地表雨水徑流減少量為考核指標，對“按效果付費”做出如下安排:回購期內，如果雨水徑流減少總量超過41.3%，除本息外，發債方須向債權方支付330萬美元額外的績效投資收益（Outcome Payment）；如果減少介于18.6%-41.3%，無須支付；如果減少不足18.6%，則需由債權方向發債方支付330萬美元作為補償。2021年初，特區水務局聘請專業第三方評估機構對項目效果進行評估，結果顯示地表雨水徑流減少量接近20%，根據事前約定，發債方和債權方均無需支付額外款項。強制回購期到期前，特區稅務局還本付息贖回了全部環境效益債券。由于項目十分成功，特區稅務局因此獲得了美國政府財務官員協會（Government Finance Officers Association，GFOA）2017 年度政府財務資本融資和債務管理優秀獎。[15，25]

2.塔霍國家森林保護區綜合發展項目。美國加利福尼亞州的農村地區飽受山火肆虐之苦，每年數以百萬計的森林被毀。下轄的塔霍國家森林保護區（Tahoe National Forest）內大多為偏遠落后農村，不但要面臨野火帶來的生命財產安全威脅，還有水資源減少和生態退化的風險。農業、采伐、水電、生態旅游、休閑度假等產業遭受嚴重損失，財政吃緊的當地政府迫切需要外部資金支持來應對特大火災和干旱的雙重威脅。為此，包括尤巴水務局（Yuba Water Agency）、加利福尼亞州消防局（CAL FIRE）、美國國家林業局塔霍國家森林公園管理局（USFS，Tahoe National Forest）在內的3個政府部門聯合發行了世界首只森林修復債券（Forest Resilience Bond，FRB），總額400萬美元，期限5年，目標是根據加州大學Sierra Nevada研究院（Sierra Nevada Research Institute at the University of California）修復標準，修復北尤巴河流域內的15000英畝森林。債券委托藍色森林保護基金（Blue Forest Conservation）負責運營策劃，償債資金分別來源于尤巴水務局的水費收入、加利福尼亞州消防局名為“加利福尼亞州氣候投資（California Climate Investment，CCI）”的財政補助，美國國家林業局以提供實物和服務的形式參與項目。債權方包括卡爾弗特基金會、CSAA保險集團（CSAA InsuranceGroup）、 洛 克 菲 勒 基 金（Rockefeller Foundation）、喬丹與貝蒂摩爾基金（Gordon and Betty Moore Foundation）4家機構。前兩家機構屬于商業性金融機構，因能從山火減少中獲益，只要求利率為4%（略低于美國市政債券利率）的投資回報；后兩家基金會則屬于帶有一定政府背景和慈善性質的機構，只要求1%的優惠利率。[26，27]

3.亞特蘭大防洪減災項目。亞特蘭大防洪減災債券是首個公開發行的環境效益債券。美國亞特蘭大市處于Proctor Creek河流域，與哥倫比亞特區類似，由于地下污水管線有一部分是合流制，在雨季到來時當地飽受洪水和水體污染困擾。亞特蘭大流域管理局（Atlanta′s Department of Watershed Management）委托量化資本公開發行總額1400萬美元的環境效益債券，用于轄區內6個綠色雨水收集處理設施建設，債券期限10年。投資回報以雨水收集量為標準，652萬加侖以下享受3.55%的投資回報，超過則由亞特蘭大流域管理局在本息外再支付一定的績效收益，折合收益利率為4.67%。公開發行讓亞特蘭大Proctor Creek河流域居民也有機會投資改善他們生活環境的綠色基礎設施。[28，29]

（二）國外環境效益債券運行機制

1.參與主體。環境效益債券涉及發債方、債權方、受益方、金融中介、服務提供商、評估機構六方主體，在項目建設運營期間，各方目標一致、分工明確、職責互補、相互監督。以發債方、債權方和金融中介為主，圍繞預定目標和實施流程形成跨界合作，共同確定項目效果目標、債券發行額度、發行期限、發行利率、發行方式、績效投資回報、風險控制、資金使用監管等。

發債方（Issuer）一般指地方政府。作為發債主體、項目實際出資方和通常情況下的業主方，地方政府在項目運行過程中同時扮演決策者、合作者和監督者多個角色，承擔著統籌全局、協調各方的職責。地方政府首先需要研究確定需要發債融資的公共項目的建設內容、投資規模、預期效果等，然后篩選有資質的金融中介機構并與之簽訂協議，委托其協同策劃包裝債券項目、圈定潛在投資者以及準備債券發行必備函文手續等。確定債權方即投資者后，雙方議定發行方式、績效目標、收益安排以及挑選服務提供商、評估機構等事項。項目啟動后，地方政府代表公共利益全程監督項目建設與服務提供情況，隨時糾偏。項目結束后，依據評估結果，按照事先確定的收益安排向債權人償付本金、支付績效收益。

債權方（Investor）即投資者，通過認購債券向地方政府提供建設資金的機構或個人。由于環境項目具有一定的公益性和固定的受益范圍，多采用定向發行方式，本地大型企業、銀行、保險公司、慈善基金和本地受益居民是主要的潛在投資者。圈定潛在投資者后，經金融中介從中協調，地方政府和債權方深入商洽，確定具體投資方案。

服務對象（Clientele）即項目受益方，包括項目服務范圍內的企事業單位和居民個人。國外政府部門發行債券前必須對社會公開項目建設與融資具體方案，服務對象可以通過投票方式，參與到項目建設融資決策中，而不只是支付費用、享受服務。

金融中介（Financial Intermediary）指以銀行為主、具有相關資質的金融機構。在國外環境效益債券融資中，金融中介受政府部門委托，既是債券承銷人，也是項目實際管理者，負責從發行前的包裝策劃、到債券發行過程、再到服務提供商招標、工程進度、效果評估、到期償付的項目全程管理工作，發揮著非常重要的作用。

服務提供商（Service Provider）也就是項目承包單位，具體負責環境效益債券所支持的公共項目建設運營。服務提供商是項目預期效果達成的關鍵一環，決定著發債方也即政府對項目最終付費的額度和債權方的投資回報額度。

評估機構（Evaluator）指的是專業第三方評估服務機構，負責項目從建設、運行、維護到結束的全程數據收集、評價測量和績效考核工作，為發債方向債權方支付績效投資收益提供依據。評估機構須由具備較強專業性、獨立性、客觀性的第三方來擔任，通常是相關領域科研院校或行業權威機構。

2.運作流程。主要包括前期準備、項目執行、評估償付三個主要階段（見圖1）。前期準備主要包括發債方委托金融中介負責效益債券項目從發債到償付的全程管理，與金融中介配合共同對項目進行包裝策劃，定制具體方案，包括建設內容、融資規模、發行期限、建設效果、發行方式、績效回報、債券推廣等。項目執行主要指安排債券發行事宜，資金到位后以金融中介為核心成立項目管理團隊，按計劃推進項目建設，確保達到預期建設效果。評估償付是指到期除還本付息外，由第三方評估機構按事先約定的指標進行效果評估，發債方支付績效收益，項目結束。

圖1 國外環境效益債券運作流程圖

（三）國外經驗對我國環境治理融資的價值評析

1.內嵌市場機制綁定多元主體，構建共建共治共享治理格局。表面上看，效益債券的融資模式似乎是一種附加了績效考核的政府融資模式，只是比一般政府融資模式更強調績效考核與問責。但深入分析其運行過程不難看出，在從前期準備、項目執行到評估償付的整個過程中，市場化的契約關系串聯起每一個治理環節，綁定了每一個參與主體，形成了一套利益共享、風險共擔的緊密合作關系。效益債券將市場機制內嵌于融資過程的各個環節，注重的是設計和構建治理主體之間持久穩定協作關系格局，與我國構建共建共治共享社會治理體系的理念與思路不謀而合。

2.為效果付費機制有效彌補資金缺口、提高資金使用效率。受財政收入制約，政府直接投資往往采取分批分期投入以確保收支平衡，PPP模式則在資金及時、足額到位方面存在很大風險。間斷式投入無法保證投資強度，往往延誤工期、增加成本。效益債券要求投資者在正式發行后必須及時、足額、一次性繳納所認購債券的款項，發債方在債券到期即項目建成后才償付本息。與政府直接投資、PPP等模式相比，這種模式能夠更加快速、有效地彌補資金缺口，緩解財政壓力，確保投資強度和時效，有利于項目建設順利開展。

3.定向發行機制簡化發債程序、確保融資需求有效滿足。由于公益屬性強、投資回報少，當前環境效益債券以定向發行為主，公開發行為輔。定向發行的投資者大部分是本地區內受環境影響大或能從環境改善中獲益的、有能力的企業、投資機構以及慈善機構，投資者大都對項目高度認可，與發債方在建設目標、經營理念等方面高度協調，更易建立利益共享、風險共擔的緊密合作關系，使后續債券發行、項目建設、績效評估等工作更加順利。將這種模式引入我國地方政府專項債，能有效緩解當前下級“跑項目”的奔波和上級“分限額”的矛盾。當投資者進入環境效益債券構建起的共建共治共享體系中成為治理主體之一，其共同體意識和積極性被激發出來，社會資本在資源、人才、技術等方面的優勢將得到更充分、更有效發揮。同時，定向發行模式有利于打破當前我國地方政府債券主要依靠商業銀行投資的局面，豐富債券投資者類型，優化投資者結構，進一步拓寬資金渠道。

4.競合制衡機制確保多元主體利益協調、完善投資監管與風險控制。一方面，環境效益債券需要通過招標、談判、磋商等市場競爭形式確定債權方、服務供應商、評估機構等主體，即參與環境效益債券項目、獲得“超額”績效投資回報，必須通過市場競爭。另一方面，效益債券綁定治理效果與投資回報的設計不僅能夠有效刺激和吸引有實力的債權方，還能充分調動其他主體在參與建設運營方面的積極性。債權方對績效投資回報最大化的追求，促使其關注和參與對服務供應商的監督考核。服務提供商在多方監督和競爭淘汰壓力下，也會努力提高服務質量。另外，效益債券通過界定主體權責邊界即用合同體系的方式對主體的職能分工、權責義利進行規制，形成權責清晰、銜接緊密、相互制衡的治理閉環，有效規避投資風險。[30]

四、我國農村人居環境應用效益債券融資的風險與挑戰

（一）項目收益不確定性可能減退投資吸引力

為效果付費機制成功的核心在于各主體對一個或一套可衡量、可量化、具有時限性的建設效果評價指標達成共識。但農村人居環境項目內容復雜、類型多樣、建設周期長、技術方法不斷更新迭代，保證事前合理確定建設目標和事后定量評估建設效果的科學性、準確性難度很大；將績效與收益掛鉤，需要債權方與發債方進行深入談判才能最終確定具體標準、償付方式等，溝通協商成本較高，談判失敗風險較大。從投資者角度看，項目投資收益具有很大不確定性，有可能降低他們的收益預期，減退投資欲望。

（二）為效果付費機制可能導致政府治理成本增加

長遠來看，為效果付費機制的核心目標是吸引和整合社會資源、彌補政府當期財力不足，對于地方政府特別是處于經濟不發達的農村地區來說，發行效益債券能有效化解農業農村發展瓶頸，改善農村人居環境，進而助推農村經濟增長，增加地方財政收入。農村人居環境應用效益債券融資決策應注重核算長期成本，權衡經濟、社會和生態綜合效益。但效益債券中，政府作為實際付費者，除本息外可能還需要額外支付投資者績效收益。短期來看存在增加政府治理的經濟成本的風險，地方官員有可能出于政績考慮而否決效益債券項目。

（三）政府責任轉移可能引發治理效率降低

效益債券中參與主體較多，各主體在運行過程中均扮演相當重要角色。政府在其中的責任和地位既不同于其在財政直接投資、地方政府債券融資和政府購買服務中的絕對權威者，也不同于PPP模式中的積極合作者，而是介于二者之間。加之我國農村治理“碎片化”問題普遍存在，在應用效益債券融資過程中，政府角色定位若不能得到及時有效調適，極易在與其他主體的合作和博弈中被虛化，統籌協調職能被弱化，從而降低政府治理效率。

（四）多元主體制衡機制可能催生合謀舞弊行為

當前，我國地方政府債券實行“國務院確定限額、財政部分配限額、地方政府代替市縣政府發債”的審批發行模式，實際舉債者和項目實施者通常是市縣級政府，這種錯位模式本身就易引發下級政府爭取項目和限額的舞弊違規行為。引入效益債券模式，市縣級政府在負責債券項目策劃、包裝、申報和實施的具體工作中與其他主體聯系密切，無疑又增加了合謀舞弊的風險。[31]一是市縣級政府與其他主體合謀，騙取省級債券限額。二是投資者與評估機構合謀，在績效評估上作假。三是投資者與金融中介、服務提供商合謀，利用專業知識技能弄虛作假，夸大建設資金需求和建設難度，在發債規模和績效指標上弄虛作假，騙取高額利潤。

總的來說，效益債券本質上是政府、社會等方面主體各取所需、各司其職、緊密協作、共同推進公共服務領域資源優化配置和效率提升的創新融資模式，這種模式的優勢在于運用市場化機制，綁定各方主體的利益訴求，構建多層次、多元化的公共服務供給體系，通過充分發揮各方所長，整合優化資源配置，有效銜接效益目標與投資回報，實現投資風險共擔、建設成果共享，因而對于我國農村人居環境應用地方政府債券融資具有較強的借鑒意義。但是考慮到國情差異，探索將環境效益債券植入我國農村人居環境治理中、發揮其積極作用，還需要結合實際統籌謀劃，做好頂層設計。

五、我國發行農村人居環境效益債券的路徑設計

（一）設計農村人居環境效益債券并納入地方政府專項債

以我國地方政府項目收益與融資自平衡專項債券為基礎，以社會效益債券和環境效益債券為模板，引入“為效果付費”機制，設計農村人居環境效益債券，將其納入地方政府專項債范疇，作為項目收益與融資自求平衡地方政府專項債券的一個創新品種進行管理。

在當前地方政府債券發行制度框架下，設計農村人居環境效益債券發行制度（見圖2）并進行試點。市縣級政府作為舉債方，負責結合經濟社會發展需要和當地農民個人與集體的訴求，在財政部與省級政府規定債務限額內，與專業的金融中介機構共同策劃農村人居環境效益債券項目的具體方案，提交發債方（省級政府）審批。發債方（省級政府）負責項目方案審核，限額批準后，委托金融中介負責債券的發行和承銷，債權方認繳債券。債券成功發行后，按照相關規定招標服務提供商，開工建設。項目建成后，由第三方評估機構出具效果評估報告，發債方根據事先約定，按照建設成效向投資者還本付息、支付績效收益，項目結束。

圖2 農村人居環境效益債券發行流程圖

（二）健全相關配套政策

在進一步完善地方政府專項債券相關法律法規的基礎上，建議制定包括農村人居環境效益債券在內的為效果付費專項債券的專門管理辦法，形成包含主體資質、信息披露、限額分配、資金使用、績效考評、風險處置、契約變更等在內的完整規章制度體系。深化二級市場建設，完善農村人居環境效益債券上市流通市場交易、回購等相關機制，加強債券流動性，降低政府融資成本。完善創新機制，積極探索與其他金融工具結合的組合融資模式。

（三）完善市場化發行機制

發行機制可以從以下幾方面進行完善:一是豐富發行方式。借鑒成熟國家典型案例經驗，綜合考慮債務規模、融資成本、推進速度以及投資者訴求等因素，采用競價承銷、協議承銷等更為靈活多樣的發行方式。二是豐富投資者類型。農村人居環境改善具有經濟、社會、生態多重收益，潛在投資者范圍廣泛，除了商業銀行、保險機構、社保基金等常規投資者外，還可向受益范圍內的農業龍頭企業、大型國有企業、大商業集團等機構投資者以及慈善人士、有實力的鄉賢等個人投資者進一步拓展。三是推進定價市場化。考慮到農村人居環境效益債券的特質，建議參考簿記路演詢價定價方式，提高定價市場化程度。

（四）建立全生命周期管理機制

按照項目全生命周期理論，構建覆蓋策劃申報、批準發行、項目執行和評估償付各個階段的項目全程管理流程、標準和機制，規范多元主體行為、防范風險。一是強化債券發行與項目管理的銜接機制。[32]針對農村人居環境效益債券為效果付費的特點，在項目推進過程中需加強上級發債方與下級舉債方的前后銜接，確保債券發行與項目推進密切配合、協調一致。二是完善信息溝通機制。加強各參與主體之間的信息披露、溝通交流、協同合作，引導競合制衡機制形成，實現多元主體緊密聯系、相互配合、協同共進局面。三是完善危機處理機制。政府部門注意加強項目長期追蹤監控與定期績效評估，配合契約變更機制，實時跟進、及時調整，確保項目進度和資金安全。

（五）強化風險防控機制

相較傳統債券，農村人居環境效益債券發行基本不受市場變化影響，主要的風險在于主體違約和長期通脹，風險防控的機制和對策必須更有針對性。一是優化項目融資結構。控制債券資金占比，在融資規模和融資成本之間謀求平衡，盡可能降低融資成本和風險。二是豐富償債資金來源。通過培養農村居民為環境項目服務付費意識、與營利性項目組合發債等方式，拓寬項目收入渠道，豐富償債資金來源。三是健全風險控制流程和制度。事前預防，明確各個主體在項目實施每一個環節中的權利義務和責任風險，通過合同條款加以明確；事中控制，強化日常監督監控，降低主體違約幾率；事后補救，做好應急預案，減少風險損失。四是同傳統債券類似，農村人居環境效益債券也面臨政策法規調整風險，需要相關部門盡快健全規章制度并保持其穩定性和延續性。

（六）建立官產學研協同創新機制

借鑒英美兩國支持效益債券的做法，參考財政部政府和社會資本合作中心模式，組建專門負責為效果付費效益債券管理與研究的部門、平臺和專家團隊，從以下幾個方面開展協同創新工作:一是扶持和培育農村人居環境效益債券的項目試點，為試點項目提供咨詢顧問服務，鼓勵和支持地方政府應用效益債券為農村人居環境融資，擴大效益債券模式在我國地方政府公共投資中的應用。二是梳理農村人居環境效益債券的發展經驗，廣泛開展對國外成功案例的分析和借鑒，特別要加強績效指標、合同結構、條款設計、績效評估等專業領域的經驗總結。三是探索構建項目方案、信息披露、合同協議等文件的模板體系，助推農村人居環境效益債券項目標準化、規范化實施。