全面風險管理（ERM）是否能提高企業研發投入產出效率？
——基于A 股上市公司視角

全嘉駿

（貴州大學 管理學院，貴州 貴陽 550025）

一、引言

在國家《“十四五”規劃綱要草案》中，進一步落實了創新發展理念，確保“十四五”開好局起好步，意味著我國的研發創新的重要性又上了一個臺階。其中“十四五”計劃要求企業在新的發展階段更注重于自身的發展創新，以創新引領發展，激發企業自身發展活力。

公司的自主研究創新能力固然是公司增強自我核心競爭力，掌握市場主導所缺少的關鍵力量所在，但是公司研究投入如何能有效地提升公司業績，風險管理是否會影響企業研發投入產出效率，這些問題還有待研究。只有統計資料指出，在全球科技與創新成果中，只有不足百分之十的研究投資最后轉化成了有效生產力，這表明研究投資轉移的企業商業利潤的不穩定性和不確定性越來越大，存在著大量的風險因素。全面風險管理（ERM）能夠為企業研發行為提供較好的環境，有效降低研發過程和研發后續轉化過程中可能出現的不穩定性因素，從而為實現企業經營收益提供基本服務。

基于此，本文將在深滬上市公司中披露過研發投入的企業作為重點調研對象，一方面研究企業研發投入對于企業績效的影響，另一方面將風險管理指標進行量化，以全面風險管理指標（ERM）作為調節變量進行引入，探討其對研發投入產出效率的影響。

二、研究背景

（一）研發投入與企業績效

對于研發投入與企業績效的關系，國內外已經有很多相關文獻，這些文獻大致可以分成三類：第一類是研發投入會增加企業績效。Wakelin（2001）[1]發現研發投入在一定程度上對企業生產力的提升產生了重要的正面影響。Connolly 和Hirschey（2005）[2]發現研發投入會進一步轉化為企業價值，而不是單單體現在企業財務績效之上。程宏偉等（2006）[3]研究發現，制造業上市公司的研發投入會影響制造業企業自身主營業務績效。第二類是研發投入會使企業績效下降。Hitt 等（1991）[4]在一定條件下，研發投入對公司業績有負面影響作用，即當期研發投入會占據企業當期其他經營活動的部分資源。第三類對于企業績效來說，企業研發投入的影響本身不顯著。Lin（2006）[5]發現科技資產以及研發投入存在其不確定性，而研究投資對公司價值的影響效果并不突出，公司的商業化導向可以比研發投入發揮更加重要的作用。榮鳳芝和鐘旭娟（2020）[6]研發投入對公司業績的影響效果不確定，對落后一年的公司業績而言具有正面影響意義，但對落后二年的公司業績的負面影響卻不明顯。從目前的研究來看，多數學者的研究基本傾向第一類影響，即研發投入對企業績效具有正向作用。

（二）新版全面風險管理（ERM2017）與企業績效

雖然企業全面風險管理（Enterprice-wide Risk Management，以下縮寫為ERM）的運用對于企業自身風險管理有很大的理論和實踐貢獻，但是對于ERM的研究和實踐還遠遠不夠。Gordon 等（2009）[7]研究表明企業會通過ERM 的概念引入來提高他們的企業績效。Muhammad 等（2020）[8]發現ERM 對公司績效有顯著的正向影響，并且建立風險管理委員會有助于提高企業的風險管理能力和風險管理機制的合理性。劉紅霞和劉曉川（2012）[9]研究發現加快轉變經濟發展方式，企業往往通過加強一個企業自身風險管控能力的這一機制，來影響一個企業的績效水平。

2008 年全球金融危機之后，COSO 委員會更新了風險管理框架。舒偉等（2018）[10]認為，COSO 委員會出臺ERM2017 的目的就是為了促使公司內部形成高效的企業風險管理制度，從而提出有用的實施準則可以支持公司管理層在日趨復雜的國際商務環境中迅速地適應環境，同時正確地評價并進行全面企業風險管理，從而在最后階段確保了公司業績改善這一最終目標的完成。周婷婷和張浩（2018）[11]表明2017 版的COSO[12]在2004 版COSO[13]的基礎之上，對于企業自身績效問題有了更多的關注度，即在目標上的轉變。

三、理論基礎與研究假設

（一）初步理論假設與研究

1.研發投入與企業績效。企業的研發投入是企業在不確定環境中尋找競爭優勢的手段之一，其本質是為了獲取超額利潤[14]。這種影響主要體現在三個方面：管理流程優化、綜合成本降低和市場競爭力。孫瑩（2017）[15]認為唯有一個通過自身技術創新突破的公司，方可取得競爭優勢，從而占領國際市場，進而達到公司業績的進一步改善。為此提出假設：

H1：企業研發投入水平越高，企業績效水平越高。

2.ERM 與企業績效。企業風險管理包括很多的方法和過程，通過這些方法和過程，各組織管理風險并抓住與其戰略目標一致的機會。Brown 等（2010）[16]表示企業風險管理協助董事會評估管理層是否正在積極識別和評估整個企業的整體風險。此外，Nocco 和Stulz（2006）[17]還討論ERM 在微觀層面上的好處，ERM 可以確保決策的綜合性和合理性，以確保每個業務部門作為其決策過程中的一部分來評估整體的風險情況。減少風險水平和防范可能風險，從結果上來看，都是會提高企業的績效水平。為此提出假設：

H2：ERM 水平越高，企業績效水平越高。

3.ERM 對研發投入和企業績效關系的調節作用。研發投入自身作為一個風險行為，存在投入產出不平衡的情況。Marianne 和Mullainathan（2003）[18]研究表明，在缺少相應的監督機制的情況之下，管理者為了保證風險可控或者規避風險，會延期或者終止風險投資行為。戴文濤和李維安（2013）[19]表示良好的風險管理水平，可以幫助企業在市場中“少走彎路”。首先，較好的風險水平意味著企業管理層能夠在不確定的環境中識別風險和規避風險[20]。其次，企業擁有完善的風險管理體系可以降低企業進行必要的風險活動時可能給企業帶來的損失[21]，充分發揮研發投入的效果，提高企業績效。為此提出假設：

H3：ERM 對研發投入和企業績效的關系有顯著正向調節作用。

（二）進一步理論假設及研究

ERM 對研發投入和企業績效關系影響的異質性分析。伴隨著“十四五”規劃的推進，為了適應新的競爭和新的發展環境，進一步提高企業的創新能力和企業績效，我國國有企業進行了新的治理改革和探索發展，這使得我國國有企業的經營和管理更加規范[20]。國有上市企業在市場監管和企業自身監管的層面上，相較于一般上市企業，會有更多國家干預，整體的風險管理水平要高于一般上市企業水平。為此提出以下假設：

H4：ERM 對研發投入和企業績效的關系的正向調節作用在國有上市企業中更加明顯。

四、研究設計

（一）數據來源

本文選取深滬上市公司2018 年的數據作為樣本數據，并對數據進行了如下處理：首先，剔除樣本中2018 年受過ST 以及*ST 處罰的上市公司。其次，剔除了研發投入未披露或該年份未進行研發投入的上市公司，最終獲得了2 106 個樣本。樣本數據部分來自于色諾芬數據庫，樣本中缺失的數據以國泰安和萬德數據庫進行差值補充，并使用stata16 進行數據的處理。

（二）變量及其測量

1.因變量。企業績效（Tobin'Q 值）。根據Malik 等（2020）[22]、張儉和張玲紅（2014）[23]的研究，由于研發創新投入的效果具有滯后性，采用下年度Tobin'Q來對企業績效進行變量衡量。

2.自變量。企業研發投入（R&D）。根據劉勇和徐選蓮（2020）[24]的研究，采用研發資金支出與營業收入的比值來測量研發投入的強度。

3.調節變量。全面風險管理（ERM）。本文采用Gordon 等（2009）[7]和Calandro 和Scott（2006）[26]設計的ERM 綜合評價指數來評價企業ERM 實施效果。以戰略、經營、報告和合規四個方向為依據，每個方向各有兩個單一指標進行衡量，對每個指標進行標準化并進行加總，得到評價總體實施效果的ERM 指數。詳細的變量定義和說明如表1 所示。

表1 ERM 指標定義

4.控制變量。根據已有研究，采用企業資產負債率（LEV）、企業規模（SIZE）、董事會規模（B-SIZE）來作為控制變量。變量測量匯總如表2 所示。

表2 變量定義及解釋

（三）模型構建

探討了研發投入、全面風險管理對企業績效的影響，依據以上的理論回顧得出相應的理論假設，并構建多元回歸模型進行假設檢驗。模型如下：

五、研究結果

（一）描述性統計

表3 中ERM 指數說明企業之間的ERM 實施情況存在著不小的差異。我國深滬上市企業ERM極小值為-15.189，極大值為36.460，均值為0.034.這說明我國深滬上市公司的全面風險管理實施情況差距較大，比較直觀地表現出企業間ERM 的異質性。

表3 描述統計量

（二）假設檢驗

1.假設初步檢驗

表4 初步檢驗結果（主效應和調節效應檢驗）

由回歸結果可知，研發投入和ERM 有利于企業績效的提升，并且二者在對企業績效的影響之中，ERM 起到了正向調節作用。這說明，同一研發投入水平的企業，會因為企業自身的風險管理水平的不同，而導致最終影響企業績效的效果有一定的偏差。風險管理水平高的企業會進一步提升研發投入對企業績效的影響效果。故假設1、假設2、假設3 均得證。

2.進一步理論假設驗證

由于國有上市企業的特殊身份，政府往往在對其監管及風險管理水平上充當相應的監管者或直接參與企業管理，故企業在風險管理注重程度和實施程度上也會更高。我們分別對國有企業與民營企業的樣本進行了分組檢驗，試圖探究所有權異質性對ERM 的調節作用的影響。

針對企業性質異質性分析結果，相比民營企業，國有企業風險管理水平更會進一步提升研發投入對企業績效的影響效果。其邏輯在于，民營企業更多的是以市場邏輯為導向，有時候會因為追逐利益而導致深陷于風險之中，但是國有企業因為政府的監管，其管理會保證企業在風險安全范圍之內進行企業經營創新活動?；貧w結果中的交互項也表明，無論是在國有企業還是在民營企業之中，企業風險管理水平都發揮著重要的調節作用。

表5 企業性質異質性分析

圖1 國有和民營上市企業研發投入和ERM 對企業績效的異質性交互作用

在相同的研發投入水平之下，企業ERM 實施水平的高低產生的影響效果在國有上市企業和民營上市企業之間存在差別。隨著ERM 實施水平的不斷提高，國有上市企業績效水平的增加幅度比民營上市企業的幅度大。

（三）穩健性檢驗

為了證明多元回歸結果的真實可靠性，本文通過替代變量和數據縮尾的方式進行了穩健性檢驗。具體過程如下：以企業ROA 來代替企業績效作為多元回歸因變量，研發投入所產生的費用作為代替變量，多元回歸結果依然顯著。進一步檢查穩定性，我們將因變量進行1%程度的縮尾處理，減少數據中存在的極端值，發現經過縮尾處理之后的結果與原回歸結果相近，故結論較為穩定。

六、研究結論與政策建議

（一）研究結論

本文以滬深上市公司作為研究對象，構建理論模型并進行多元回歸，主要得到以下結論：考慮研發投入的滯后性的條件之下，發現研發投入對企業績效的正向影響，企業ERM 實施水平越高，企業就能更好地規避研發過程以及經營過程中的風險，從而使研發投入產生更好的企業業績上的提升。

進一步通過企業性質進行分類，將整個樣本分為國有企業上市公司和民營企業上市公司，對兩者進行異質性分析，發現隨著ERM 實施水平的不斷提高，國有上市企業績效的增加幅度比民營上市企業績效的增加幅度要大，產生的效果更好。

（二）政策建議

全面風險管理體系的建立為企業的研發投入提供了企業層級上風險管理保障，研發投入會直接影響一個公司研發活動的進行或是對企業創新能力的培養和創新產品的生產產生重要影響。COSO ERM 2017 指出，數字化、人工智能化的發展在一定程度上對企業風險管理有不小的影響。無論是對國有上市企業還是民營上市企業來說，全面風險管理在一定程度上決定了其發展速度和發展穩定性。

對于企業自身來說，加強企業自身風險管理水平，是企業經營管理過程中的重中之重。企業應該根據自身研發活動中可能產生的風險進行識別，并采取合適企業本身的風險管理體系；已經采用了成熟風險管理體系的企業，應及時根據市場變動等風險產生因素調整自身風險管理模式，提升自身研發投入轉化能力，最終提升企業績效。

對于政府來說，盡管國家政府部門和監督管理組織很早就在積極試圖建立全面、合理的企業風險管理制度，但因為目前風險管理理論研究仍缺乏一定深度，還無法建立統一構架的企業風險管理制度。政府應該積極培育和發展管理咨詢服務業務，幫助企業建立更加完善的全面風險管理體系及具體制度，提升企業全面抵抗風險的能力，增加企業研發投入轉化效率。

（三）研究不足與展望

盡管本文對研發投入、全面風險管理及企業績效的關系進行關聯研究，但還是存在不足：樣本主要為滬深上市公司，還未考慮中小企業。并且全面風險管理的量化還只停留在ERM 2004，可以根據新出的ERM 2017 結合中國企業自身特征，構造新的量化模型，真正作為可以實際反映企業風險的指標。