環境會計信息披露、會計穩健性對融資約束的影響

楊榮美，滕冬梅

（蘭州財經大學會計學院，甘肅 蘭州 730101）

2021 年11 月1 日，習近平向《聯合國氣候變化框架公約》第二十六次締約方大會世界領導人峰會發表書面致辭指出，當前，氣候變化不利影響日益顯現，全球行動緊迫性持續上升。中國積極作出自己的貢獻，2021 年發布《環境信息依法披露制度改革方案》，著重強調了環境會計信息披露及其質量問題。環境問題具有艱巨性、長期性與復雜性的特點，與企業的經濟行為有密切關系。因此，在當前全球應對氣候變化，積極采取措施的新形勢下，我國政府積極推動企業進行綠色轉型、高質量發展，其中，環境會計信息披露可以反映和監督企業環境相關活動，是政府和投資者了解企業低碳高質量發展的重要渠道。

環境會計信息披露是在自然資源逐漸惡化和重新審視傳統會計對環境因素適用程度的基礎上產生的，也是環境會計和實施可持續發展戰略的重要一環。以往研究表明，環境信息披露在一定程度上可以提升企業信息透明度［1］，不僅可以降低企業的權益資本成本［2］、債務成本［3］，而且對企業價值［4］、企業績效［5］都有一定的促進作用，高質量的實質性環境信息披露能夠降低企業風險進而促進企業可持續發展［6］。環境會計信息披露在一定程度上能夠促進企業進行綠色創新［7］、高質量發展，不僅能夠提升企業全要素的生產率［8］，且在企業創新［9］、管理層治理［10］及綠色技術創新［11］對企業融資約束的緩釋效應中具有調節效應。我國關于環境會計信息披露的研究以定性研究為主，圍繞重污染行業和企業層面展開，聚焦環境會計信息披露影響、環境會計信息披露現狀、環境會計信息披露質量等領域，而定量研究較少，少有文獻同時從環境會計信息披露及其質量兩方面研究其對企業的經濟后果。因此，我們從企業異質性視角出發，探討企業環境會計信息披露、會計穩健性對企業融資約束的影響，進一步分析在企業內部特征和外部制度環境下，環境會計信息披露對企業融資約束的影響，并將企業可持續發展戰略分為加強環境會計信息披露力度和提高企業會計穩健性等內外兩個維度。

一 理論分析與研究假設

（一）環境會計信息披露與融資約束

環境會計信息披露作為反映和監督企業環境相關活動的重要手段，也是政府和投資者了解企業社會責任的重要渠道［12］。何晶晶通過文獻分析發現，企業披露環境會計信息是基于外部壓力與企業價值［13］。一方面，從外部壓力分析，排除政府及監管部門對企業的約束外，資本市場的支持將更能促進企業綠色、低碳、高質量發展，自愿披露更高質量的環境會計信息。企業若存在信息不對稱、經濟困難、企業聲譽差等問題，較難從外部或者內部進行融資，因此產生融資約束。2012 年中國銀行業監督管理委員會對綠色信貸做了規范，綠色信貸的出臺，推動了企業進行綠色技術創新，激發企業內在轉型動力，而環境會計信息披露是以國內銀行為主的金融機構在企業綠色信貸時參考的重要部分，所以高質量的環境會計信息披露增加了企業獲得綠色信貸的可能性，緩解了企業的融資約束壓力。周于靖等認為綠色聲譽不僅是環境信息披露的替代信息傳遞機制，還是金融機構綠色信貸決策的重要依據，綠色聲譽好的企業可以獲得更多的貸款［14］。Alessi et al.發現，在歐洲市場上，聲譽好的綠色企業表現優于棕色企業，因此，環境會計信息披露能夠降低企業外部融資成本，提高市場股票流動性，緩解融資約束［15］。另一方面，從企業價值層面分析，在“零碳中國”倡議背景下，環境會計信息披露作為企業社會責任報告的重要組成部分，是政府、投資者及其他利益相關者重點關注的信息，是企業進行融資約束的重要影響因素。基于以上分析，我們提出假設1：環境會計信息披露有助于緩釋融資約束。

（二）會計穩健性與融資約束

會計穩健性是企業會計信息質量的重要體現。Basu 研究發現，會計穩健性通過低估企業凈資產而有效緩解管理層與股東及債權人之間的代理沖突，有助于企業獲取外部投資人的信賴而緩解融資約束［16］。張金鑫等基于四種計量模型度量樣本公司的會計穩健性水平發現，會計穩健性的提高有助于緩解企業的融資約束［17］。根據市場理論，李連軍等采用現金流敏感性模型，發現穩健的貨幣政策有助于緩解企業的融資約束［18］。提高會計穩健性能夠有效地降低股權融資成本，促進企業研發投資，且通過調節環境不確定性緩解企業融資約束。會計穩健性要求企業采用謹慎的態度，不高估資產，不低估負債，因此企業會計穩健性的提高能夠降低企業與外部投資者之間的信息不對稱，增加利益相關者的信任，提升企業聲譽，獲得更大的投資可能性。基于以上分析，我們提出假設2：會計穩健性有助于緩釋融資約束。

（三）環境會計信息披露、會計穩健性與融資約束

盡管環境會計信息披露與會計穩健性的提高都能在一定程度上降低企業內外部信息不對稱、提升信息透明度［19］，吸引投資，緩解企業融資約束壓力，但是基于資源約束視角分析發現，外部融資的資源是有限的，不可能無限制地進行疊加融資。會計穩健性是政府規定的會計準則之一，而環境會計信息披露則并不具有強制性的規范標準，所以當企業會計穩健性較高時，企業披露環境會計信息所吸引來的資源可能較為有限，甚至會替代部分會計穩健性的資源。基于此，我們提出假設3：環境會計信息披露與會計穩健性在企業的融資約束緩釋效應中存在替代效應。

二 研究設計與變量定義

（一）樣本選擇與數據處理

我們選取中國A 股上市公司2012—2019 年數據為樣本，為保證數據的有效性，剔除以下三類公司數據：ST、*ST 和PT 公司；金融類、保險類公司；近一兩年上市公司和缺失數據的公司。經過對樣本的篩選和對所有連續變量進行1%和99%的縮尾處理，剔除極端值后共得到4 952 個樣本觀測值，619 個研究樣本。通過建立相關的評價指標對環境會計信息披露水平數據進行手工整理，其他財務數據均來自國泰安數據庫、巨潮資訊網、企業年報。文章采用Excel 和Stata16 軟件處理數據。

（二）變量定義

1.融資約束（FC）：文章參照 Lamont et al.［20］和李文靜等［21］的研究，結合我國上市公司特點建立我國融資約束指數FC 的測度方法，通過經營性凈現金流（CF）、現金股利（DIV）、現金持有/上期資產（CashH）、資產負債率 （LEV）、托賓Q值（TobinQ）五個指標建立面板排序選擇模型進行測算，得到融資約束指標：

2.環境會計信息披露（DIEA）：DIEA 為虛擬變量，若公司在當年的年報里或者社會責任報告里披露了相關的環境會計信息，則取值為1，否則取值為0。

3.環境會計信息披露質量（DIEAQUA）：將環境績效、環境披露、環境投資三大指標細化為二級指標、三級指標，再將三級指標披露內容進行定量與定性分類處理，然后分別進行賦值，最后得出的總分數即為企業的環境會計信息披露質量，總分越高，代表信息質量越高，具體定義見表1。

表1 環境會計信息披露水平指標構建

4.會計穩健性（C_SCORE）：在以往的研究中，關于會計穩健性的度量有三種方式，文章在借鑒錢明等［19］之前研究的基礎上，采用C_SCORE 模型來度量企業的會計穩健性，計算模型如下：

5. 控制變量：參照以往的研究，文章選取公司市值（LnValue）、企業規模（SIZE）、市賬比（BM）、凈資產報酬率（ROE）、企業成長性（Growth）、機構投資者持股比例（INST）、流動比率（CR）、前十大股東持股比例（CR10）、稅負（TAX）為變量，同時控制了年份和行業固定效應，具體見表2。

表2 主要變量定義

（三）回歸模型設定

文章基于Hausman 檢驗驗證假設1、假設2及假設3，選用固定效應面板模型，控制年份和行業的固定效應，用模型（5）檢驗環境會計信息披露（DIEA）、會計穩健性（C_SCORE）及二者交互效應（DIEA×C_SCORE）對融資約束的影響，用模型（6）檢驗環境會計信息披露質量（DIEAQUA）、會計穩健性（C_SCORE）及二者交互效應（DIEAQUA×C_SCORE）對融資約束的影響。此外，考慮到環境會計信息披露、會計穩健性對融資約束的緩釋效應在一定程度上可能存在滯后效應，所以文章在穩健性檢驗中對主要解釋變量做了滯后一期的回歸，保證結果的可靠性。

三 實證結果與分析

（一）描述性統計

由樣本主要變量的描述性統計可知（見表3），融資約束（FC）均值為22.860，最大值為29.240，最小值為14.300，中位數為22.840，說明被解釋變量分布不均衡。DIEA 均值為0.407，表示我國當前企業DIEA 的數量在上升，而DIEAQUA 的均值為11.270，標準差為11.620，最大值為56.000，中位數為8.000，表示雖然國內環境會計信息披露主體和項目都在增加，但我國企業環境會計信息披露質量較低，有些公司披露內容甚至不足一項，企業間差距較大。C_SCORE 標準差為1.531，最大值為12.370，最小值為-9.210，表示會計穩健性分布不均且企業間差異較大，符合包翠華等［22］對企業會計穩健性的研究。以上分析顯示，雖然我國環境會計信息披露企業數量在上升，但是環境會計信息披露質量、會計穩健性可能因企業內部特征或外部制度環境等不同而存在較大差異，我們將在進一步分析中進行檢驗。

表3 描述性統計

（二）多元回歸分析

表4 是模型（5）和模型（6）的回歸結果。第（1）列是融資約束與環境會計信息披露、會計穩健性的回歸結果，其中FC 與DIEA 的系數為-0.133，與會計穩健性的系數為-0.000，均在1%水平上顯著為負，說明企業披露環境會計信息，會減少信息使用者內部與外部之間的信息不對稱，提升企業聲譽和形象，同時企業會計穩健性的提高，有助于增加投資者對企業的信賴程度，緩解企業融資約束，假設1 和假設2 得到驗證。第（2）列是融資約束與環境會計信息披露、會計穩健性及二者的交互項（DIEA×C_SCORE）的回歸結果，FC 與DIEA、C_SCORE 依然在1%的水平上顯著負相關，但融資約束與交互項（DIEA×C_SCORE）在1%的水平上顯著正相關，說明環境會計信息披露與會計穩健性在企業的融資約束過程中存在替代效應，假設1、假設2 及假設3 得到驗證。第（3）列是融資約束與環境會計信息披露質量、會計穩健性的回歸結果，環境會計信息披露質量在5%水平上顯著負相關，會計穩健性在1%的水平上顯著為負，說明企業環境會計信息披露質量越高，社會責任感越強，融資壓力越小，假設1 和假設2 再次得到驗證。第（4）列是融資約束與環境會計信息披露質量、會計穩健性及二者的交互項（DIEAQUA×C_SCORE）的回歸結果，FC 與DIEA 在5%的水平上顯著負相關、與C_SCORE 在1%的水平上顯著負相關，但融資約束與交互項（DIEAQUA×C_SCORE）在1% 的水平上顯著正相關，說明DIEAQUA 與C_SCORE 在企業的融資約束過程中也存在替代效應，假設1、假設2 及假設3 再次得到驗證。

表4 全樣本回歸結果

四 進一步分析與穩健性檢驗

借鑒以往研究，我們分別從企業內部特征和外部制度環境切入展開異質性分析，研究環境會計信息披露、會計穩健性及二者的交互項（DIEA×C_SCORE 、DIEAQUA×C_SCORE）對融資約束的影響，其中內部特征包括行業特征、環保屬性、內部控制，外部環境包括地區差異化程度、市場化程度、競爭程度。

（一）企業內部特征

首先，從企業所屬行業分類，將全部樣本分為制造業和非制造業；其次，從企業污染程度分類，按照《上市公司環境保護核查行業分類管理名錄》，將火電、鋼鐵、水泥等14 個行業的企業劃分為重污染企業，其他為非重污染企業；最后，按企業內部控制高低分類，根據分組后的樣本進行回歸，具體結果見表5。

表5 企業內部特征的異質性檢驗

續表

由表5 可知，環境會計信息披露、會計穩健性對融資約束的緩釋效應在制造業、非重污染、內部控制低的企業較為顯著。在行業屬性中，DIEA 與FC在5%的水平上顯著負相關；在環保屬性中，在非重污染企業中，DIEA 與FC 在10%的水平上顯著負相關；在內控屬性中，環境會計信息披露在內部控制低的企業中在1%的水平上緩釋融資約束。在上述內部特征分析中，交互項（DIEA×C_SCORE）顯著為正，說明環境會計信息披露在會計穩健性對融資約束的緩釋效應中存在替代效應。

（二）外部制度環境

參照以往研究，為了最大程度區分經濟差異水平，我們首先按照各省份人均GDP 對樣本進行分組，將高于75 分位的企業作為經濟發達地區組，低于75 分位的企業作為經濟欠發達組；其次，依據《中國分省份市場化指數報告（2018）》中各省份市場化指數中位數，將高于中位數的企業劃分為市場化程度高的組，低于中位數的企業劃分為市場化程度低的組［23］；最后，為檢驗市場競爭程度，以資產對數赫芬達爾-赫希曼指數的中位數為分組依據，將樣本劃分為競爭程度高和競爭程度低兩組。將分組后的樣本進行回歸，得到表6。由表6 可知，在不同外部制度環境下，環境會計信息披露、會計穩健性對融資約束的緩釋效應在經濟欠發達地區、市場化程度低、競爭程度高的企業較為顯著。

表6 外部制度環境的異質性檢驗

續表

（三）穩健性檢驗

為保證結論的可靠性，我們進行了穩健性檢驗。首先，為避免出現樣本選擇偏差問題，文章采用傾向得分匹配法（PSM）將樣本1∶1 匹配，進行平衡性檢驗，然后將匹配后的新樣本重新進行回歸檢驗，結果如表7 中第（1）、第（2）列所示，環境會計信息披露、環境會計信息披露質量及會計穩健性均與融資約束顯著負相關，且交互項（DIEA×C_SCORE、DIEAQUA×C_SCORE）也在1%水平上顯著正相關，支持了主回歸結果。其次，為降低由內生性造成的誤差，文章對主要解釋變量采取滯后一期回歸，結果如表7 第（3）、第（4）列所示，交互項系數顯著為正，依然支持主回歸結果。最后，文章采用FC 指數衡量融資約束水平，為保證研究結論的可靠性，采用 Hadlock et al.［24］的 SA 指數代替FC測度融資約束水平，回歸結果如表7 第（5）、第（6）列所示，環境會計信息披露、會計穩健性對融資約束具有緩釋效應，與主回歸結果一致，進一步證明了結果的穩健性。

表7 穩健性檢驗

續表

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五 結論

文章以2012—2019 年國內A 股上市公司數據為樣本，研究了環境會計信息披露、會計穩健性對融資約束的緩釋效應。實證檢驗結果表明，環境會計信息披露、會計穩健性可緩解企業融資約束的壓力，且二者交互效應對融資約束的緩釋效應具有替代效應。進一步從企業內部特征和外部制度環境方面研究環境會計信息披露、會計穩健性對融資約束影響時發現：第一，環境會計信息披露有助于緩解企業融資約束，這種緩釋效應在制造業、非重污染、內部控制低、經濟欠發達地區、市場化程度低、競爭程度高的企業較為顯著；第二，會計穩健性對融資約束具有緩釋效應；第三，環境會計信息披露與會計穩健性在企業融資約束緩釋效應中存在替代效應，這種替代效應在制造業、非重污染、內部控制低、經濟欠發達地區、市場化程度低、競爭程度高的企業中較為顯著。

文章也存在不足之處：第一，未進一步探討在披露環境會計信息的企業中，環境會計信息披露質量對企業融資約束的緩釋效應；第二，未從企業披露環境會計信息動機、高管政治背景等其他影響因素方面拓展分析，進行深層次研究；第三，未將股權融資加入模型進行全面研究。