美元指數(shù)或前高后底

文/胡珊珊 編輯/張美思

2021年，美元指數(shù)累計(jì)上漲6.7%，幾乎收復(fù)了2020年的全部跌幅。穩(wěn)步復(fù)蘇的美國(guó)經(jīng)濟(jì)，疊加美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒙氏仁站o貨幣政策的預(yù)期，推動(dòng)了美元指數(shù)的強(qiáng)勢(shì)上漲。展望2022年，預(yù)計(jì)在美聯(lián)儲(chǔ)相對(duì)快速的貨幣政策收緊態(tài)勢(shì)及美國(guó)通脹持續(xù)走高兩方面因素的作用下，美元指數(shù)全年或呈現(xiàn)前高后低的走勢(shì)。

首先，預(yù)計(jì)2022年美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣政策的節(jié)奏將明顯快于歐央行，為美元指數(shù)提供上行動(dòng)力。

2021年11月，美聯(lián)儲(chǔ)正式宣布啟動(dòng)削減購(gòu)債（Taper）；12月，美聯(lián)儲(chǔ)宣布加速Taper的節(jié)奏。根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前給出的計(jì)劃，2022年1月起，每月將減少購(gòu)買200億美元的美國(guó)國(guó)債和100億美元的住房抵押貸款支持證券（MBS）。美聯(lián)儲(chǔ)利率點(diǎn)陣圖顯示，三分之二的委員預(yù)計(jì)2022年美聯(lián)儲(chǔ)將加息3次，六成的委員預(yù)計(jì)2023年將再加息3次。由此，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)從2022年春季開始加息的預(yù)期持續(xù)升溫。

理論上看，Taper和加息將促使美元流動(dòng)性收緊，美元利率升高，進(jìn)而帶動(dòng)美元匯率走強(qiáng)。當(dāng)然，在這過程中，還要考慮美聯(lián)儲(chǔ)與其他主要央行的貨幣政策對(duì)比情況。原因在于，匯率衡量的是至少兩個(gè)國(guó)家間經(jīng)濟(jì)強(qiáng)弱的對(duì)比。美元指數(shù)更為復(fù)雜，其貨幣籃子中囊括了歐元、日元、英鎊、加拿大元、瑞典克朗及瑞士法郎6種貨幣。考慮到歐元占比最大，筆者引入歐央行貨幣政策這一指標(biāo)。通過對(duì)比歷史上美國(guó)聯(lián)邦基金目標(biāo)利率與歐洲央行主要再融資利率之差，可以發(fā)現(xiàn)，在美聯(lián)儲(chǔ)的幾次加息周期中，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)相對(duì)于歐央行的貨幣政策更緊，即利差上行，美元有走強(qiáng)的趨勢(shì)；反之美元指數(shù)的走勢(shì)則趨弱。

從當(dāng)前的情況來(lái)看，2022年美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣政策的節(jié)奏將明顯快于歐央行。在2021年的最后一次貨幣政策會(huì)議上，歐央行決定2022年一季度放緩1.85萬(wàn)億歐元緊急購(gòu)債計(jì)劃（PEPP），并確認(rèn)在3月末終止PEPP；同時(shí)，從二季度開始將長(zhǎng)期資產(chǎn)購(gòu)買計(jì)劃（APP）的月度購(gòu)買規(guī)模提高一倍至400億歐元，并在三季度減至300億歐元，四季度減至200億歐元。對(duì)比來(lái)看，盡管歐央行也開始了減緩資產(chǎn)購(gòu)買規(guī)模，但力度顯然不及美聯(lián)儲(chǔ)。并且在加息一事上，歐央行行長(zhǎng)拉加德多次強(qiáng)調(diào)“歐洲央行不太可能在2022年加息”。

因此，從以上角度考慮，美聯(lián)儲(chǔ)相對(duì)偏緊的貨幣政策取向?qū)⑼苿?dòng)美元指數(shù)上行。尤其是，參考美聯(lián)儲(chǔ)上一輪緊縮時(shí)的情況，在加息的實(shí)際舉動(dòng)落地前，美元指數(shù)走強(qiáng)的速度可能較快。

其次，美國(guó)通脹持續(xù)走高或?qū)γ涝笖?shù)產(chǎn)生下行壓力。

2021年，全球主要國(guó)家通脹壓力普遍上行。在供應(yīng)受阻、美國(guó)自身勞動(dòng)力短缺，以及大規(guī)模的財(cái)政和寬松貨幣政策刺激之下，美國(guó)通脹壓力持續(xù)增加。2021年12月，美國(guó)消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）同比漲幅已至7%，連續(xù)10個(gè)月高于美聯(lián)儲(chǔ)設(shè)定的2%的目標(biāo)值。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在貨幣政策聲明中已放棄通脹是“暫時(shí)的”這一措辭，并連續(xù)調(diào)高預(yù)期通脹水平。短期來(lái)看，過高的通脹會(huì)促使美聯(lián)儲(chǔ)加快收緊貨幣政策的節(jié)奏，對(duì)美元指數(shù)形成支撐。但更長(zhǎng)期來(lái)看，高通脹會(huì)削弱貨幣的實(shí)際購(gòu)買力，降低美國(guó)的實(shí)際利率水平，從而對(duì)美元指數(shù)造成貶值壓力。

筆者計(jì)算了1997年以來(lái)美元指數(shù)的月度同比變化，與同期美國(guó)相對(duì)于歐元區(qū)、日本、英國(guó)、加拿大、瑞典及瑞士的加權(quán)通脹水平的差異做對(duì)比分析。從趨勢(shì)上看，當(dāng)美國(guó)通脹壓力更大時(shí)，美元往往有貶值壓力；而當(dāng)美國(guó)通脹壓力相對(duì)較低時(shí)，美元升值動(dòng)能增強(qiáng)。2021年大部分月份中，美國(guó)通脹壓力較高，而美元指數(shù)同比則為貶值。橫向?qū)Ρ葋?lái)看，其他國(guó)家相對(duì)于美國(guó)通脹壓力越大，其貨幣對(duì)美元的貶值程度也更大。可見，當(dāng)參考的時(shí)間周期拉長(zhǎng)，不管是從理論還是實(shí)際情況來(lái)看，通脹對(duì)貨幣匯率都會(huì)施加貶值的壓力。

綜上所述，在未來(lái)一至兩個(gè)季度內(nèi)，伴隨市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期的升溫，美元指數(shù)仍有繼續(xù)上行的空間。但當(dāng)加息落地后，美元指數(shù)可能回吐部分漲幅。更長(zhǎng)期來(lái)看，由于美國(guó)有相對(duì)更高的通脹壓力，美元指數(shù)上行的動(dòng)力趨弱。整體上，美元指數(shù)在2022年將呈現(xiàn)前高后低的走勢(shì)。

（本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)）