股權質押、券商持股與審計費用

王偉佳

（上海對外經貿大學會計學院）

一、引言

近年來，股權質押成為中國資本市場中普遍的融資方式，其在保留控制權的基礎上進行融資（謝德仁等，2016），因而廣受控股股東的青睞。與此同時，股權質押也帶來了巨大的財務壓力和經營風險。若股價跌至平倉線且股東無力追加抵押物或其它保險措施，質權人則有權處置質押股票，進而影響股東對公司的控制權和公司的穩健經營（王斌等，2013）。因此，股權質押股東有動機維持股價，已有研究證明股權質押公司會通過向上盈余管理（謝德仁和廖珂，2018）、及時披露好消息而推遲發布壞消息（錢愛民和張晨宇，2018）等方式進行市值管理，以此避免股價下降所導致的平倉風險。因此，審計人員作為信息鑒證的第三方，投資者和債權人賦予其信息風險減少者和保險人的雙重身份，即審計人員既要出具公允的審計報告來降低信息不對稱，也要承擔不公允報告對投資者和債權人造成的損失（潛力和葛燕妮，2021）。那么審計師對于股權質押公司的風險評判幾何？本文試圖通過審計費用來探究審計師對股權質押公司的態度，拓展了股權質押經濟后果的研究，為審計費用的影響因素研究提供了新的視角。

二、文獻回顧

（一）股權質押的經濟后果

現有文獻關于股權質押的經濟后果多集中于公司行為、股東決策和外部利益相關者行為三個角度。關于公司行為方面，股權質押加強公司市值管理行為動機，如向上操縱盈余、更高程度的真實盈余管理（謝德仁和廖珂，2018）、及時披露好消息而延遲釋放壞消息（錢愛民和張晨宇，2018），甚至發生審計意見購買行為（曹豐和李珂，2019），信息不對稱程度進一步提升。關于股東決策方面，由于股權質押存在喪失控制權風險，股東往往傾向于留存更多的現金，如選擇“高送轉”的利潤分配形式以回避或降低現金股利（廖珂等，2018）、縮減企業研發投入（李常青等，2018）。關于外部利益相關者行為方面，股權質押導致的信息不對稱加劇了融資約束（唐瑋等，2019；翟勝寶等，2020），提高了發債融資成本（張雪瑩和王聰聰，2020），在股價上則表現出更高的股價崩盤風險（謝德仁等，2016；夏常源和賈凡勝，2019）。

（二）審計費用的影響因素

現有文獻關于審計費用的影響因素多從審計產品成本和審計事務所特征兩個方面闡述。關于審計產品成本層面，審計人員往往從被審計單位的特征著手考慮其審計風險，如公司的資產規模（Simunic ，1980）、公司的治理結構（潘克勤，2008）、公司的盈利能力（王百強等，2021）、公司與投資者的信息互動（蘇坤和楊婼涵，2021）、公司的競爭地位（邢立全和陳漢文，2013），并依據審計風險的高低程度判斷審計投入多少，進而影響審計費用。關于審計事務所特征層面，已有研究發現事務所規模（李明輝等，2012；劉笑霞等，2012）、事務所聲譽、事務所行業專長（陳智和徐泓，2013；李爽等，2011）會影響審計定價，規模越大、聲譽越高、行業專長優勢越明顯，議價能力越強，審計定價越高。

三、理論分析與研究假設

（一）股權質押與審計費用

審計費用反映了審計師對被審計單位的態度，一定程度上是審計師對審計風險的考量。因此，本文基于重大錯報風險和檢查風險兩個方面來探討股權質押和審計費用的關系。

第一，股權質押加劇了信息不對稱和經營風險，提高了公司的重大錯報風險。一方面，為了避免控制權轉移，股權質押公司傾向于進行盈余管理（謝德仁和廖珂，2018），發布好消息隱藏壞消息以穩定股價（錢愛民和張晨宇，2018），因而降低了公開披露信息的信息含量，信息不對稱程度進一步提升。另一方面，股權質押行為往往伴隨著強化侵占效應（郝項超和梁琪，2009），公司價值因而受損，經營風險擴大。信息不對稱程度和客戶的經營風險加劇了公司的重大錯報風險，促使審計師在審計時采取更加謹慎的態度，提高專注程度，因而審計費用提高。

第二，股權質押提高了檢查風險，其風險溢價迫使審計師收取更高的審計費用以補償風險。雖然審計人員通過提高勤勉程度、采取各種審計形式等降低檢查風險，但較高的重大錯報風險使得審計師仍然在很大程度上面臨著較高的審計風險。股權質押公司的重大錯報風險增加了審計的難度，也在一定程度上提高了審計失敗的概率。特別是在質押物價值下跌明顯時，控股股東通常會放棄股權的控制權以轉嫁股價下跌風險。如果發生審計失敗，股權質押公司的債權人可能從審計師處獲取補償。該種情況下，訴訟風險的提升使得審計費用增加。

綜上，本文提出以下假設：

H1：存在股權質押的公司審計費用更高。

H2：股權質押比例越高，審計費用越高。

（二）券商持股對股權質押與審計費用的調節效應

券商旗下分析師的首要職責是挖掘、分析企業信息（何捷和陸正飛，2020），因此，相較于其他投資者而言，券商獲取私有信息的能力具有天然優勢。基于更多的私有信息，券商在投資時能更加準確地判斷公司價值。因此券商持股在一定程度上暗示著良好的發展前景和較低的經營風險。同時，對于持有股票的公司，券商會提高對該公司的關注度，進行更多分析師跟蹤和研報發布，在一定程度上可以減少盈余管理（李春濤等，2014），形成外部治理作用。因此，被券商持股的公司其信息不對稱和經營風險相對較低，審計風險較低，進而審計費用較低。由此，本文提出假設：

H3：在其他條件相同時，券商持股對股權質押與審計費用的正向效應有抑制作用。

四、實證研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文研究所基于的數據均來自CSMAR數據庫，選 取2011—2020年 滬 深A股上市公司作為觀察樣本。其中，股權質押期間根據變動原因進行修正，對于變動日全部解押的公司修正結束日為變動日，對于結束日缺失的樣本將2021年1月1日作為結束日，解押年份不計入股權質押期間。本文在剔除其他數據缺失或存在極端異常值的數據后，最終得到23 240個滿足條件的觀察樣本。為消除異常數據對實證結果準確性與可靠性的不良影響，本文在回歸分析之前對所有連續變量進行1%和99%的縮尾處理。

（二）變量與回歸模型

本文研究股權質押是否影響審計費用，被解釋變量為審計費用。為了檢驗假設H1，構建回歸模型（1）：

其中，tcosti,t為某公司年度審計費用，以年度審計費用的自然對數表示。pledgei,t為公司是否股權質押，當年股權質押記為1，反之記為0。因此，模型（1）中pledgei,t的回歸系數顯著為正時，表明在控制其他因素的情況下，股權質押的公司審計費用更高。

為了檢驗假設H2，在模型（1）的基礎上根據股權質押比例將股權質押公司進一步劃分為高比例股權質押公司和低比例股權質押公司，分別用highi,t和lowi,t表示，構建回歸模型（2）：

為了檢驗研究假設H3，在模型（1）中加入券商持股brokerholdi,t與股權質押與否pledgei,t的交乘項，得到模型（3）：

根據假設H3，我們預期模型（3）中的α3顯著為負。

參照前人研究（張俊瑞等，2017），本文引入對審計收費有重要影響的因素作為控制變量，包括公司規模、資產負債率、總資產收益率、是否虧損、流動比率、存貨占比、應收賬款占比、成長性、交叉上市、事務所規模、上期審計意見，具體變量定義見表1。

表1 主要變量定義

五、實證分析

（一）假設的檢驗結果與分析

表2列示了是否股權質押和審計費用的回歸結果。本文主要關注股權質押（pledge）的回歸系數。如表2所示，是否股權質押（pledge）的系數為0.015，并在1%的水平上顯著，說明股權質押的公司審計費用更高，驗證了假設H1。對此，本文認為，股權質押的公司盈余管理動機更強，披露的信息質量較低，審計師信任度較低，因而會投入更多資源以減少審計失敗的概率，因而審計費用提高。

表2 假設1的檢驗結果

本文認為股權質押公司的審計費用更高的原因在于股權質押引起的信息不對稱和經營風險加大了重大錯報風險和檢查風險。由于不同程度的股權質押引起的信息不對稱和經營風險是有所區別的，因此本文在是否股權質押的基礎上，根據股權質押比例是否高于中位數進一步將股權質押樣本分為高比例股權質押和低比例股權質押兩組，進一步探究股權質押程度對審計風險的影響。表3列示了假設H2的研究結果。由表3中結果可知，高比例股權質押（high）的回歸系數在1%的水平上顯著為正，而低比例股權質押（low）的回歸系數并不顯著，且high和low的回歸系數具備統計意義的差異。這個檢驗結果支持了我們的假設推斷，即審計費用隨著質押比例的提高而增加，高質押比例公司經營風險和財務風險更高，伴隨著風險溢價的提高而收取更高的審計費用。

表3 假設2的檢驗結果

表4為假設H3的檢驗結果。根據券商是否持有將樣本分為券商持股和券商未持股兩組，tcost1和tcost2回歸結果顯示，在券商未持有的公司，股權質押在1%的水平上正向影響審計費用；而在券商持股的公司，股權質押和審計費用在10%的水平上負向相關。這初步驗證了假設H3，為了增強結果的準確性，在模型中加入交乘項進行回歸，得到tcost3模型。tcost3中的主要解釋變量為交乘項（broker_ple），回歸結果表明在1%的水平上負相關，進一步支持了假設H3。該檢驗結果說明，股權質押對審計費用的正向效應在券商未持有的公司更顯著，即券商持股抑制了兩者的正向關系。

表4 假設3的檢驗結果

六、穩健性檢驗

上文的基本結果檢驗時，本文對樣本進行了三類劃分：未進行股權質押，低股權質押比例和高股權質押比例。為了驗證股權質押與審計費用的關系，本文重新定義股權質押，以股權質押比例（tcost）替換解釋變量，通過多元回歸實施穩健性檢驗，表5回歸結果顯示股權質押比例（pledge）在1%的水平上顯著為正，與前文假設H1、假設H2基本結果一致。

表5 股權質押比例自然對數替代解釋變量下假設1、2的檢驗結果

關于券商持股的抑制作用，本文在是否持有的標準上進一步以持有比例的高低定義券商持股(brokarhold)，即券商持股比例高于標準時，券商持股為1，反之為0。組（1）為組間平均值為標準的回歸結果，組（2）為組間中位數為標準的回歸結果。表6回歸結果顯示，無論是以均值還是中位數為標準進行券商持股比例劃分，股權質押（pledge）和券商持股（brokerhold）的交乘項（broker_ple）均和審計費用顯著負相關，這表明假設H3的研究結論是成立的。

表6 不同券商持股標準下假說3的檢驗結果

七、結論與建議

（一）結論

通過本文研究發現，較于未進行股權質押的公司，進行股權質押的公司審計費用較高，股權質押比率越高，審計費用越高，且這一關系在券商未持有的公司更顯著。本文的研究說明，股權質押公司信息不對稱加劇，經營風險和財務風險較高，審計師進行審計時會擴大審計范圍以此降低審計失敗的風險，因而審計費用較高。

（二）建議

1.公司要慎重考量股權質押決策，加強公司治理

本文研究驗證了股權質押會提高審計費用，因此公司在考慮股權質押時要權衡利弊，對股權質押的比例也應審慎考量。此外，若公司采取股權質押，需通過加強內部控制、更加合理的信息披露方法等消除股權質押帶來的信息不對稱和掏空風險。

2.監管部門要持續防范化解股權質押風險

股權質押加劇了公司的信息不對稱和掏空風險，不利于資本市場的穩定發展。因此，監管部門要加強對股權質押行為的監督，要求相關公司加強對股權投資資金投向的信息披露以緩解信息不對稱，并加強對高股權質押比例公司的風險提示，密切關注公司通過資產重組、關聯交易等方式的掏空行為。

3.審計師在評估審計風險時可以考慮外部監督因素

公司的外部監督主要包括審計和分析師，面臨更多外部監督的公司信息透明度更高。審計師在甄別公司的信息環境時可以適當考量公司的外部監督環境，做出更為合理的審計決策。