私人數字貨幣的后凱恩斯主義分析與啟示

袁 輝

(中共中央黨校(國家行政學院) 經濟學教研部，北京 100091)

自2008年Satoshi Nakamoto發表《比特幣：一種點對點電子貨幣系統》以來的十余年間，私人數字貨幣呈現爆炸性增長，引起企業和消費者，以及貨幣當局和國際組織的極大關注。據不完全統計，目前有影響的加密貨幣已達1萬余種，總市值超1.3萬億美元[1]3。

實際上，隨著互聯網技術的發展和移動設備的普及，貨幣的電子形式或數字形式早已出現并普遍使用，而以比特幣為代表的私人數字貨幣給傳統支付體系帶來的真正挑戰在于，它并非簡單利用計算機軟件和信息技術通過網絡經由銀行賬戶實現貨幣轉移，而是試圖繞過商業銀行和中央銀行以求徹底顛覆現有貨幣體系的社會和政治基礎[2]111。已有研究主要集中于數字貨幣的發展歷程、技術特性及其經濟影響等[3][4][5]，尚缺乏對數字貨幣背后貨幣經濟學傳統的識別與研判，也未能透過某種理論視角一以貫之地對數字貨幣進行系統且深入的考察。(1)國內已有部分學者從馬克思主義經濟學的角度分析了數字貨幣的本質及其發展趨勢。參見郝芮琳、陳享光：《比特幣及其發展趨勢的馬克思主義分析》，《經濟學家》2018年第7期；王娜：《馬克思主義政治經濟學視角下兩種數字貨幣的本質及發展趨勢》，《經濟縱橫》2017年第7期。在諸多經濟學流派中，后凱恩斯主義以對貨幣金融體系及其運行規律的獨特分析著稱，本文基于后凱恩斯主義理論，批判了私人數字貨幣背后的奧地利傳統，揭示了貨幣的信用本質和中心化趨勢，探討了比特幣、穩定幣和央行數字貨幣的發展前景。

一、私人數字貨幣背后的奧地利傳統

在當前幾乎所有現代經濟體中，貨幣都是由中央銀行和商業銀行共同提供的，銀行存款是最終用戶之間交易的主要手段，中央銀行儲備則是銀行之間交易的主要手段。Nakamoto在清晰表達對上述依賴金融機構作為可信任第三方處理電子支付的交易系統不滿的同時，也充分暴露出其訴求背后蘊含的奧地利傳統[6]。他認為，現行貨幣體系的癥結在于需要信任維持運轉：我們需要信任中央銀行不會貶值貨幣，然而貨幣史上充斥著對法幣信任崩塌的事件；我們也需要信任銀行會持有貨幣并進行電子化轉移，但是它們卻在一次次泡沫中將貨幣貸出而只保有少部分儲備；我們還需要信任這些機構有能力保護隱私，防止竊賊盜用我們的賬戶[7]。為了徹底避免上述問題，Nakamoto提出了一種完全去中心化且不依賴信任的電子交易系統，即稱為比特幣的點對點電子貨幣系統，這一主張至少在以下四個方面契合奧地利學派貨幣思想的理論硬核。

第一，主張取消政府對貨幣事務的干預。奧地利學派將貨幣金融領域頻發的混亂歸因于政府的各種干預，包括管制、存款保險，甚至建立中央銀行等。比如自由銀行學派的代表人物Dowd指出，引入存款保險之后，存款人不再有動機監督銀行經理人的行為，銀行經理人也無需擔心自有資本減少會損害銀行信譽，圍繞市場份額的競爭鼓勵所有銀行從事風險更高的逐利活動，而發生危機時中央銀行的最后貸款人職能將進一步加劇銀行的道德風險，這些都增加而不是如監管當局設想的降低了貨幣金融體系的脆弱性[8]。2008年國際金融危機以及危機后數輪量化寬松但收效甚微的刺激政策導致很多人對全球貨幣金融體系徹底失去信任，數字貨幣起初吸引大量擁躉的原因之一恰恰在于它宣稱基于密碼學原理和區塊鏈技術建立的電子支付系統不僅可以擺脫政府控制，用私人數字貨幣取代政府貨幣，而且可以跳過傳統上作為第三方的銀行等金融機構——正是這些機構在危機的形成過程中扮演了重要角色，實現點對點交易，即所謂的“完全去中心化”和“不依賴信任”。

第二，強調貨幣的交易媒介職能。根據奧地利學派的解釋，市場體系中參與者不斷降低交易成本的努力通過一個自我強化過程將最終賦予某一商品(比如黃金)壟斷性銷售力，使其成為貨幣，媒介其他商品流通；之后，為了節約談判時間和信息費用，經濟主體會很自然地選擇以該交易媒介表示商品價格，于是黃金又具有了記賬單位的職能[9]；貨幣的其他次要功能，比如便利信用交易、價值轉移等都可以從它作為一般交易媒介的功能中推斷出來。對于比特幣來說，它的提出旨在使用點對點分布式時間戳服務器為基于時間的交易序列生成計算機上的證據來解決雙重支付問題，首先是一種交易支付系統，執行貨幣的交易媒介職能，具備了持續演化的現實基礎。需要指出的是，如果貨幣只是使交易更加便利，凱恩斯強調的根本不確定性將在很大程度上被消解，貨幣對實體經濟也不產生顯著影響。

第三，偏好限制貨幣的供應數量。奧地利經濟學家對黃金標準抱有執念，呼吁恢復金本位。他們認為，貨幣供應量的增加從未賦予社會任何利益，由于黃金必須通過與市場上任何其他商品供應相似的生產過程從地底提取，致使貨幣當局無法隨意改變供應數量，從而可以有效抵制政府和銀行體系控制下的貨幣面臨的持續通脹壓力和徹底崩潰[10]569。為了在沒有第三方和中央代理人的情況下創造可靠的支付技術，比特幣通過一組規則(協議)分發貨幣，并設置了類似限制供應數量抵御貶值的技術機制。通常來說，基于區塊鏈的無需許可的電子貨幣系統有兩類參與者：充當記賬員的“礦工”和使用加密貨幣交易的“用戶”，礦工更新賬本，更新后的賬本由所有用戶和礦工存儲。而更新賬本需要“工作量證明”，即通過數學證據表明已經完成一定量的計算工作，物理上需要消耗CPU時間和電力，作為對礦工努力的回報，礦工將獲得新的比特幣，這一過程就像金礦礦工消耗資源生產黃金使之進入流通領域一樣。同時，協議約定，比特幣的數量上限是2100萬個，一旦預定量的比特幣進入流通，對礦工的激勵就只含交易費用，Nakamoto宣稱，這樣可以完全避免通貨膨脹[11]。

第四，信奉“看不見的手”的有效性。在Hayek貨幣非國家化的版本中，貨幣由私人銀行提供，它們改變發行數量以調整貨幣價值。市場紀律的約束會促使每個發行貨幣的銀行都致力于維護自己貨幣價值的穩定，一旦有銀行不能滿足公眾預期，競爭將最終淘汰那些不可靠的貨幣。也就是說，僅僅依靠獲取利潤的動機就能夠形成比政府所發貨幣更佳的貨幣[12]44。比特幣的工作量證明和激勵措施同樣確保了所有參與者都會出于自身利益遵守規則，進而實現自我維持的均衡狀態，有效執行系統的交易支付功能，其實質是奧地利學派信奉的微觀主體理性行為導致宏觀合意結果在金融領域的應用，即金融市場的競爭約束和基于可計算風險的定價策略可以帶來審慎行為和最優狀態，無需外部管制。

總之，比特幣的發起者和支持者致力于構建完全去中心化和不依賴信任的電子貨幣系統，以克服中央銀行—商業銀行雙層體制“固有”的弊端與危機，契合了貨幣經濟學史上的奧地利傳統。在他們的共同圖景中，不存在不確定性，或者將其退化為對風險的計算和定價；貨幣更多地充當交易媒介，沒有積極作用；交易習慣和金融體系的演變服從個體追求效用最大化的努力；貨幣和金融的不穩定源自政府干預造成的道德風險。

二、信用本質、貨幣職能與私人數字貨幣

在后凱恩斯主義看來，現實經濟是在時間維度上不斷展開的貨幣化生產經濟，存在無法用概率衡量和計算的根本不確定性；由此決定了貨幣本質上是第三方機構發行的負債，體現經濟主體之間的信用關系，主要執行記賬單位和結算手段職能，這些觀點均與私人數字貨幣及其奧地利傳統的主張大相徑庭。

(一)貨幣的信用本質與私人數字貨幣

后凱恩斯主義指出，傳統理論將貨幣視為從交換中產生、具有內在價值的商品，或依附于商品的符號，是極其可疑的。(2)即便是金屬貨幣，也只不過是在金屬上壓印的借據。參見蘭德爾·雷：《現代貨幣理論：主權貨幣體系的宏觀經濟學》，張慧玉、王佳楠、馬爽譯，北京：中信出版社2017年版，第212頁。在現代社會，貨幣大多數時候表現為電腦或手機屏幕上閃爍的數字，連物質形態都已經蕩然無存，根本談不上“內在價值”。更重要的是，社會生產的貨幣化性質意味著企業在將產品投放到市場之前首先需設法獲得必要的貨幣資源，繼而發生的一系列生產性活動直至商品與勞務銷售的最終收益也用貨幣計量與實現，因此產出與就業等實際變量取決于貨幣收入與貨幣成本的相對預期，貨幣是一個真實因素，在經濟運行中起著至關重要的作用[13]3。進一步地，生產和銷售都需要耗費時間，歷史時間的不可逆性和非遍歷性導致企業預期利潤能否實現、貨幣回流是否順暢都成為具有根本不確定性的事件。貨幣產生與貨幣體系的演變應當有助于降低不確定性，促進新的實際投資，而不僅僅旨在消除靜態經濟中物物交換的低效率。

后凱恩斯主義認為，在獲得銷售收入之前，企業必須預付資本購買生產資料、支付工資、完成生產，為這些營運資本融資，是銀行的重要功能。而銀行通過發放貸款滿足企業融資需求進行的只是資產負債表操作：企業貸款作為銀行資產記在資產方，與之相對應，發放的貸款以存款形式記在負債方，隨后企業便可以用這些存款購買和支付，它們構成貨幣的主要形式。當企業根據借款時的承諾在未來某一時點還本付息時，債權債務關系解除，貨幣回流并湮滅。而銀行負債之所以成為普遍接受和使用的貨幣形式，銀行之所以能夠“創造”貨幣，則根源于社會政治制度，涉及集體意向、地位功能賦予、規則和規范遵循等[14]51。換句話說，一旦銀行和企業達成某種遠期合約，貨幣就內生地創造出來，它代表債務憑證或支付承諾，本質上體現經濟參與者的社會關系(信用關系)。

比特幣的創設過程表明它們無需贖買，不是任何人的負債，從而實現繞過可信任第三方。實際上，比特幣并非像其宣稱的那樣可以“不依賴信任”，而只是改變了信任的模式：為了使比特幣持續存在和流通，人們需要信任其底層技術的有效和穩定，包括誠實的礦工們控制絕大多數計算能力、用戶核查所有交易歷史、預先設定的貨幣供應數量等，也需要相信比特幣會被其他經濟參與者廣泛接受，進而奠定其價值基礎，即信任不再表現為社會政治制度，而主要基于技術規則[15]。

然而，一方面，滿足比特幣的技術設定需要非生產性地耗費大量資源，比如自誕生起的十年內，挖礦所使用的電量已經與瑞士這樣的中等經濟體相當，其他加密貨幣也使用了相當多的電力，并且挖礦是一個愈發困難、能耗遞增的過程，長此以往必然造成環境災難；要讓每個使用者下載并驗證涵蓋支付金額、交易雙方和其他細節的所有歷史記錄，所要求的處理能力和占用的存儲空間也會隨著時間的推移大幅提高。另一方面，幣值不穩、付款完結性缺失、存在“分叉”和估值損失等問題都會日益侵蝕比特幣的價值基礎和被接受程度[16]98-104。此外，挖礦難度的迅速增加影響了比特幣的可得性，使其往往有利于早期進入者，再加上數字鴻溝的擴大，共同催生比特幣巨頭，惡化財富分配狀況。所以，像比特幣這樣的私人分布式記賬體系并不優于現行的基于銀行的支付體系，而導致前者出現諸多問題的癥結恰好在于其努力推行的“不依賴信任”和“完全去中心化”，這與貨幣本質及其天然的中心化趨勢背道而馳。

(二)貨幣職能與私人數字貨幣

后凱恩斯主義繼承了凱恩斯在1930年《貨幣論》中區分記賬貨幣和正式貨幣，并把記賬貨幣當作貨幣理論首要概念的思想，它是抽象地“表示債務、價格和一般購買能力的貨幣”[17]5，與債務和價目表的出現相伴隨，在邏輯和歷史上都先于市場交換。正式貨幣則是對應于抽象記賬單位的貨幣物，“是用來清償債務契約和價格契約的東西，而且也是貯藏一般購買力的形式”[17]5。Dow和Smithin相信，只有當抽象記賬單位與具體結算手段相結合時，貨幣化的市場經濟才成為現實[18]。于是，市場上典型的交易行為(購買或出售)原則上可以分為三個階段：合同訂立、商品轉手和貨幣支付，在第一個環節，貨幣是記賬單位，在第三個環節，貨幣是結算手段，從該過程不難看出，貨幣被用來清償以貨幣表示的債務[19]42，記賬單位和結算手段是貨幣的兩項基本職能。

就比特幣而言，首先它幣值不穩，無法成為記賬單位。相對穩定的幣值能夠幫助經濟當事人形成合理預期，減少不確定性，是貨幣作為記賬單位的內在要求。從實踐來看，比特幣的價格經歷了過山車式的變化，從2013年的106美元上漲到2017年12月泡沫破滅前的19000美元，后下跌至2018年11月的4000美元，接著緩慢恢復到2019年5月的5000美元[2]113。諷刺的是，如此巨幅波動的幣值正源自為了避免信用貨幣條件下由貨幣供應增加引發通貨膨脹而預先設置的固定數量，一旦供給缺乏彈性，需求端的任何變化都會反映到幣值上，導致其極不穩定。Malherbe等人還指出，在純比特幣環境中，供給的有限性將產生Fisher的緊縮效應，投資和消費的雙重萎縮會使經濟增長放緩、失業率增加[15]。此外，由于缺乏回流機制，加密貨幣之間的激烈競爭和高度替代無疑進一步加劇單一加密貨幣幣值的不穩定性。

其次，比特幣也不能很好地履行結算手段和流通手段職能。它不能隨著流通的擴張和收縮實現彈性供給，無法像信用卡那樣進行預支，交易量超過一定程度會在更新賬本時遭遇網絡堵塞，支付流程中斷。BIS發現，使用加密貨幣的人越多，支付越繁瑣，這違背了貨幣的關鍵屬性，即人們使用它越多，使用它的動機越強[16]99-100。同時，加密貨幣也遠沒有其設想的安全，秘鑰丟失、黑客偷盜等事件時有發生，比如2014年2月，當時世界最大的比特幣交易所運營商Mt. Gox平臺上85萬個比特幣被盜一空，價值超過4.5億美元。這些缺陷都限制了其在日常交易中的實用性。

最后，對后凱恩斯主義來說，即便比特幣偶爾用于網絡和實體店交易，但是由于不具備記賬單位和結算手段的基本職能，故而在實踐中難以成為真正的貨幣，更不用說與貨幣的信用本質相沖突。再加上比特幣數量固定、替代性高、幣值不穩、交易受限等特征還削弱了它充當價值貯藏的有效性，使其更接近于投機性的加密資產。(3)在這一點上，主流經濟學與后凱恩斯主義看法相似，比如Mishkin在其流行教科書中指出，比特幣價格的高度波動性意味著它無法承擔價值貯藏手段和記賬單位，不可能是未來的貨幣。參見弗雷德里克·S.米什金：《貨幣金融學》(第十二版)，王芳譯，北京：中國人民大學出版社2021年版，第47頁。

三、中心化趨勢、貨幣等級與私人數字貨幣

沿著貨幣信用本質的邏輯，后凱恩斯主義分析了貨幣固有的中心化趨勢。由于存在根本不確定性，不同經濟主體做出的支付承諾或發行的債務憑證具有不同的可信度，把它們轉化成貨幣的“秘密”在于找到愿意接受的交易對手，因而當不同債務憑證作為貨幣流通時具有不同的品質。Minsky認為，每個人都可以創造貨幣，問題是如何使之被接受[20]79，只要經濟參與者相信其他參與者也會接受某種債務憑證，該憑證的接受程度就越高，即便沒有政府干預，不同債務憑證的相互競爭也會產生集中和壟斷的結果，使高品質貨幣最有可能與存續時間長、經營狀況好的經濟主體的負債聯系在一起，比如Bagehot眼中歷史悠久的銀行。在現代貨幣理論的版本中，政府強制征稅的權力保證了它發行的債務憑證(現金和中央銀行負債)成為接受程度最高的貨幣形式，即稅收驅動貨幣[21]。

Ingham的歷史考察佐證了上述邏輯推斷。在中世紀晚期，商業匯票已經代替直接支付在商人之間流行，其中某些知名富商簽發的債務憑證甚至可以脫離初始債權債務關系而轉手給第三方，被后者接受并進一步轉手流通；到了16世紀，商業匯票和支付承諾依法廣泛建立，徹底實現去個體化(depersonalized)，使原本表示雙邊債務的憑證能夠用來結算第三方債務；最終，銀行的支付承諾脫穎而出被普遍視為可靠的支付工具，國家也通過發行債務憑證購買商品和勞務，二者成為資本主義社會主要的貨幣形式[22]107-133。Smithin總結道，如果最終支付形式的選擇依賴社會的集體接受是普遍原理的話，現代貨幣理論則引入了國家權力這一在實踐中起決定作用的特殊社會關系，同時國家通常會認可公眾用商業銀行負債繳納稅收，從而也認可了后者作為貨幣的特殊地位[14]58。

后凱恩斯主義用貨幣金字塔描述貨幣體系的分層特性和等級結構。Bell根據債務憑證發行主體的不同和支付承諾被接受程度的差異，識別出4個等級，分別是政府債務、銀行債務、企業債務和家庭債務，與之相對應，貨幣也呈現出國家貨幣、銀行的信用貨幣和其他貨幣等不同形式[23]。貨幣體系的金字塔結構表明，一方面，貨幣的接受程度(抑或流動性)從上到下依次遞減，風險遞增；另一方面，每一層級表示的貨幣規模往往大于上一層，是對上層貨幣的杠桿化。一般說來，特定層級的支付承諾無法充當自身的結算手段，需要使用更高層級主體的債務憑證進行清算，比如銀行之間使用中央銀行儲備平衡凈額，企業和家庭使用銀行存款購買和支付，而企業或家庭負債之所以可以在一定范圍內流通，執行貨幣的部分職能，也主要由于它們能夠潛在地轉換成更具接受性的支付承諾。

國家貨幣位于金字塔的頂端意味著全部貨幣金融體系建立在對國家貨幣持續杠桿化的基礎之上。與奧地利學派相信微觀審慎行為將導致宏觀合意結果相反，后凱恩斯主義主張政府干預是維護貨幣金融體系穩定的必要條件：規定記賬單位和發行正式貨幣是所有現代國家的權力；國家保證私人信用貨幣和國家貨幣之間的兌換性，并允許商業銀行使用中央銀行儲備進行結算；盡管私人信用貨幣的擴張是內生“水平”的，但是通過改變銀行獲得中央銀行儲備的價格(短期政策利率)，貨幣當局能夠在一定程度上影響金字塔伸縮的規模和速率[24]，穩定貨幣價值，使其更好地履行貨幣職能；特別是在發生危機時，貨幣當局向特定機構和特定市場提供流動性——最后貸款人和最后做市商[25]，可以緩解恐慌，穩定并恢復預期。

從貨幣中心化趨勢和貨幣等級的視角出發，可以認清數字貨幣在整個貨幣體系中的坐標。以比特幣為代表的私人數字貨幣的創設不涉及資產負債表操作，無法歸結至債務/貨幣金字塔的任何層級，從這個意義上來說，它也不可能是真正的貨幣，只是市場價格由有限供給和投機動機共同決定的加密資產。

針對某些私人數字貨幣價格波動大的缺陷，一些商業機構推出了“穩定幣”。以2019年Facebook推出的Libra為例，根據白皮書的闡述，Libra廣泛采用了區塊鏈數據結構；全部使用真實資產儲備(比如中央銀行提供的現金和政府債券)作為擔保以建立人們對Libra價值穩定的信心；任何持有Libra的人可以根據匯率把它兌換成本國貨幣；成立Libra協會負責管理Libra儲備，制造和銷毀Libra，即當授權經銷商投入法定資產從協會買入 Libra以完全支持新幣時，Libra被制造出來，反之，當授權經銷商向協會賣出 Libra以換取抵押資產時，Libra被銷毀。

由此可知，盡管Libra借鑒了區塊鏈技術，但它不是純粹的區塊鏈，Libra協會和授權經銷商的存在事實上已經引入了某種中心化機制；而Libra制造和銷毀的可回流過程類似于100%準備金制度，從技術上來說完全可以用資產負債表追蹤其中的變化。儲備和Libra分別對應協會的資產和負債，二者同時增減，對于向協會買賣Libra的授權經銷商，則只涉及資產方不同資產的轉換；同時，協會及其管理的Libra儲備充當了類似最后貸款人的“最后買家”角色。上述特征表明，與比特幣相比，盡管Libra也有別于傳統的債務等級架構，但是它的運行邏輯更接近本文描述的貨幣體系性質，可以把Libra看成是介于貨幣金字塔銀行和企業層級之間平行發展出來的“貨幣”形式；加之Facebook擁有近30億的月活躍用戶，奠定了Libra潛力巨大的用戶基礎，使其具備成為貨幣的競爭實力。當然，Libra的發展前景取決于其與主權國家監管當局的博弈，以及是否能夠有效處理與現行貨幣體系融合過程中出現的經濟社會問題，比如用Libra計價的菜單成本、用Libra發放貸款產生的乘數效應與100%儲備擔保和幣值穩定的矛盾，等等。

四、私人數字貨幣的挑戰與貨幣的未來

私人數字貨幣的繁榮無疑給監管當局帶來新的挑戰。第一，部分數字貨幣的創建和銷售(首次代幣發行)往往涉及欺詐，它們經常與不透明的商業項目相聯系，這些項目僅提供極少且未經審計的信息，實際上是龐氏騙局，給購買者造成巨大損失[16]106。第二，私人數字貨幣游離于現行貨幣體系之外，加上其通常是匿名的，很有可能被用于逃避稅收和資本控制，甚至廣泛參與洗錢、販毒、色情、走私等非法交易，例如2013年被美國監管機構關閉的毒品交易門戶網站“絲綢之路”就只接受比特幣支付，交易規模占了當時比特幣交易總量的一半左右[26]。第三，現實生活中數字貨幣的使用涵蓋多種經濟活動和多個監管機構，增加了在已有框架下對其進行有效監管的難度，當它們執行貨幣的部分職能時，還對貨幣供求和貨幣政策產生影響。第四，私人貨幣的數字化、去中心化使其能夠在國與國之間進行低成本的快速流動，如Libra試圖實現的“在全球范圍內轉移資金應該像發送短信或分享照片一樣輕松、劃算”，從而獨立于特定的制度環境，方便資本外逃和地下交易，急需全球范圍內的監管協調與合作。

有鑒于此，各國都在積極尋求措施以確保支付體系的完整有效，維護整個金融體系的安全穩定，進而實現后凱恩斯主義降低根本不確定性、促進實體經濟投資的目標。一方面，可以根據私人數字貨幣的不同性質實施不同的監管政策。對于以比特幣為代表的私人數字貨幣，其本身價格波動大，屬于投機性資產，它們在平臺上買賣類似于有價證券交易，可以參照證券法的相關規定嚴格監管；對于有真實資產儲備支撐的穩定幣，則應側重于建立合適的注冊或許可制度，關注市場完整性，保護消費者/投資者權利等[27]。另一方面，需要根據私人數字貨幣的不同應用場景制定相應的監管措施。比如瑞士金融市場監督管理局根據潛在經濟功能將首次代幣發行及其代幣分為三類，即支付代幣(payment tokens)、功能代幣(utility tokens)和資產代幣(asset tokens)，每種類型適用相應的監管規則，并且類型之間互不排斥，對混合代幣的監管要求是累加的[28]。

盡管私人數字貨幣存在上述問題和挑戰，但其隱含的降低電子交易處理成本、提高支付效率的技術，可以成為未來電子支付體系的特征。近年來，著眼于支付體系的安全和效率，以及綜合貨幣政策、金融穩定、技術創新等多方面考量，越來越多國家的貨幣當局日益加入到央行數字貨幣的研究與開發中。BIS最新的調查顯示，90%的中央銀行正在開發央行數字貨幣，其中超過一半已經從概念研究進入實驗和試點階段[29]。

撇開央行數字貨幣是基于賬戶還是代幣、通用還是批發的技術架構不談，本質上，它整合了隱含在私人數字貨幣中的技術創新和中央銀行的信任基礎，是“一種數字支付工具，以國家記賬單位計價，是中央銀行的直接負債”[30]3。結合上文對貨幣本質及其運行機制的分析可知，各國貨幣當局和國際組織對央行數字貨幣的理解與后凱恩斯主義高度一致，即央行數字貨幣是國家負債，體現信用關系，彰顯國家規定記賬單位和正式貨幣的權力，是位于貨幣金字塔頂端的國家貨幣除了現金和央行儲備之外的新的貨幣形式，因此是“依賴信任”和“中心化”的，它的出現符合貨幣金融體系演進的內在邏輯，有潛力成為該體系演進的新階段。相較之下，穩定幣最終則有可能附屬于現行的貨幣體系，而不會成為體系的顛覆者。

五、結論與建議

后凱恩斯主義從貨幣化生產、歷史時間和根本不確定性出發，認為貨幣是經濟主體做出的支付承諾或發行的債務憑證，本質上體現交易雙方的信用關系；記賬單位和結算手段是貨幣的兩項基本職能，所有現代國家都有權規定記賬單位和繳納稅收時接受的貨幣形式；根據信用關系范圍和可靠程度的不同，相應主體發行的債務憑證被接受的程度也存在差異，從而形成金字塔型的貨幣等級體系；位于金字塔頂端的國家將貨幣“垂直”注入經濟體，并有責任維護貨幣金融體系的穩定，銀行貨幣的創造則是“水平”的，可以內生性地滿足經濟擴張和收縮的動態需要，二者構成現代社會最主要的貨幣形式和運行機制。

將后凱恩斯主義的貨幣圖景作為參照系反觀私人數字貨幣的興起與訴求可知：無論技術如何發展進步，貨幣本身不會消逝，改變的只是貨幣的形式；以比特幣為代表的私人數字貨幣試圖實現的“完全去中心化”和“不依賴信任”不僅與貨幣本質相沖突，而且導致其無法穩定履行貨幣的基本職能，因而更接近投機性的加密資產，難以成為真正的貨幣；以真實資產儲備作擔保的穩定幣一定程度上克服了比特幣價格波動大的缺陷，由于在運行架構中嵌入了中心化的組織機構和管理模式，使其具備了現行貨幣體系的部分特征，有望成為后者的重要補充；央行數字貨幣屬于中央銀行的直接負債，與現金、央行儲備一起位于貨幣金字塔頂端，是國家信用結合區塊鏈的技術優勢發展出來的新的貨幣形式，能夠較好地應對私人數字貨幣的挑戰，維護貨幣金融體系的穩定。

近年來，我國數字經濟蓬勃發展，電子支付日益普及，客觀上提高了人們對貨幣體系便捷、安全、多樣、普惠等方面的需求。我國應在防范化解由私人數字貨幣引發的風險挑戰的同時，利用以數字經濟為代表的科技創新，探索更為高效、安全、通用、普惠的支付技術和支付設施，助力加快構建新發展格局。一方面，應嚴格監管針對加密資產的投機行為，維護金融穩定。根據2013年《關于防范比特幣風險的通知》和2017年《關于防范代幣發行融資風險公告》，我國已經明確比特幣和各種代幣不是真正意義的貨幣，不能且不應作為貨幣流通使用，同時取消了代幣融資交易平臺的買賣、中介服務。然而由于私人數字貨幣本身去中心化、在網絡上交易便捷、跨區域轉移迅速等特點，導致禁而不止，亂象叢生。因此需要在堅決打擊違法投機行為的基礎上，借鑒國際經驗，加強國際合作，建立健全數字貨幣的法律法規體系和監督管理體系，釋放私人數字貨幣的正面作用，使之成為現行貨幣體系的有益補充。另一方面，積極開發法定數字貨幣及其應用場景和范圍，更好地推動經濟高質量發展。我國對法定數字貨幣的定位符合本文的理論邏輯，即數字人民幣“是央行發行的法定貨幣”“與實物人民幣都是央行對公眾的負債”[1]4-5，屬于M0范疇。未來應充分發揮數字人民幣“法定”信用度高、安全性好、支付即結算與“數字”成本低、快速高效、可編程性等的雙重優勢，在總結試點地區和試點場景經驗、識別數字人民幣對貨幣政策和金融穩定影響機制的前提下，進一步擴大試點覆蓋面，探索應用新模式，優化我國數字貨幣體系，參與國際法定數字貨幣標準制定和體系構建，不斷滿足人民群眾多樣化支付需求、貨幣金融體系穩定、經濟高質量發展和高水平對外開放的需要。