營(yíng)運(yùn)資金管理效率與企業(yè)CFO 特征相關(guān)性研究

郭德奇

遼寧三溝酒業(yè)有限責(zé)任公司

一、理論分析與研究假設(shè)

1.理論分析

營(yíng)運(yùn)資金主要可以理解為企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展期間能夠使用的流動(dòng)資產(chǎn)總額，也可以理解為企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)減去流動(dòng)負(fù)責(zé)所剩余的金額。從當(dāng)前企業(yè)運(yùn)營(yíng)發(fā)展實(shí)際來看，后一種理解比較受到人們的認(rèn)同。2008 年，在IASB/SASB 聯(lián)合概念公告中，企業(yè)籌資活動(dòng)和營(yíng)業(yè)活動(dòng)處于相對(duì)獨(dú)立的狀態(tài)，兩種活動(dòng)開展期間涉及到的信息分開列表，在投資規(guī)模不斷擴(kuò)大的過程中，投資活動(dòng)的開展情況已經(jīng)成為衡量企業(yè)營(yíng)運(yùn)發(fā)展的重要指標(biāo)。在明確營(yíng)業(yè)活動(dòng)涉及到的具體內(nèi)容后，王竹泉（2013）從資金融通和資金使用兩方面出發(fā)對(duì)營(yíng)運(yùn)資金進(jìn)行了深入分析和重新界定，其認(rèn)為企業(yè)在實(shí)際開展各項(xiàng)業(yè)務(wù)活動(dòng)中時(shí)資金的凈投入量則為營(yíng)運(yùn)資金，主要體現(xiàn)為企業(yè)經(jīng)營(yíng)期間對(duì)流動(dòng)資金的凈需求，為流動(dòng)資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)負(fù)債的差額。這一新定義能將企業(yè)當(dāng)前業(yè)務(wù)和財(cái)務(wù)融合發(fā)展特點(diǎn)和需求充分體現(xiàn)出來。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制不斷變革的影響下，企業(yè)CFO 在開展管理工作時(shí)，對(duì)于資金的管理范圍有所擴(kuò)大，管理方法也發(fā)生了較大改變，使得營(yíng)運(yùn)資金管理更加完善。20 世紀(jì)90 年代中期，企業(yè)發(fā)展中業(yè)務(wù)管理形式更加多樣，這為營(yíng)運(yùn)資金管理工作的進(jìn)一步改進(jìn)與優(yōu)化提供了指導(dǎo)依據(jù)，在新理念的影響下，企業(yè)資金的使用效率要逐漸提高才能滿足當(dāng)前發(fā)展要求。

HAMBRICK&MASON（1981）提出高層梯隊(duì)理論。在梯度理論中指出，高層管理團(tuán)隊(duì)的背景特征一方面會(huì)影響企業(yè)的戰(zhàn)略決策，另一方面也直接會(huì)對(duì)企業(yè)的績(jī)效產(chǎn)生很大的影響，從而對(duì)企業(yè)的績(jī)效造成間接的影響。HAMBRICK 的這一理論將人口統(tǒng)計(jì)學(xué)特征作為研究變量，通過對(duì)研究對(duì)象的職業(yè)背景、社會(huì)經(jīng)濟(jì)背景、財(cái)務(wù)狀況、年齡以及其他工作經(jīng)驗(yàn)等進(jìn)行考察?；趯?shí)驗(yàn)需要的考慮，筆者選擇專業(yè)背景、教育程度、工作經(jīng)驗(yàn)、年齡以及任期作為CFO 個(gè)人背景特征的變量，并對(duì)其進(jìn)行深入的研究。何霞（2011）在研究中針對(duì)高管的背景特征對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效所造成的影響進(jìn)行了文獻(xiàn)綜述，通過歸納總結(jié)出以下三種研究路徑：1.直接效應(yīng)，即研究企業(yè)創(chuàng)新及績(jī)效與TMT 背景特征之間所存在的直接關(guān)聯(lián)；2.中介效應(yīng)，即TMT 所擁有的背景特征能夠通過團(tuán)隊(duì)內(nèi)部的某種較為特殊的運(yùn)作機(jī)制對(duì)企業(yè)創(chuàng)新基金小組造成的影響；3.情境效應(yīng)，即在研究中引入較為重要的調(diào)節(jié)變量，基于不同的考察情境，對(duì)TMT 背景特征對(duì)企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的影響。

2.研究假設(shè)

不同年齡段的管理人員在體力、精力、知識(shí)學(xué)習(xí)能力、記憶力和風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)方面的差異交易明顯。若企業(yè)高層管理人員中年長(zhǎng)管理者的數(shù)量占比偏高，那么在制定各項(xiàng)管理決策時(shí)思想層面相對(duì)保守，不主張進(jìn)攻型發(fā)展戰(zhàn)略的實(shí)施；若年輕管理人員偏多，由于他們的適應(yīng)能力和接受能力比較強(qiáng)，能夠快速適應(yīng)復(fù)雜多變的市場(chǎng)環(huán)境，所以思想上相對(duì)靈活，決策戰(zhàn)略更加冒險(xiǎn)和創(chuàng)新。當(dāng)前企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展期間運(yùn)用的資金管理方法和模式比較多，如資金同意管理、應(yīng)收賬款保理和使用EIPP 加速資金收回管理等，每種方式對(duì)于企業(yè)高層管理者的能力水平都有著嚴(yán)格要求，而年輕管理者的思想理念具有先進(jìn)性特點(diǎn)，并且在企業(yè)發(fā)展中敢于冒險(xiǎn)，經(jīng)營(yíng)決策更加多元，能夠滿足不同時(shí)期的企業(yè)發(fā)展需要。故此本人提出以下幾個(gè)假設(shè)：

H1：營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效與企業(yè)高層管理隊(duì)伍背景特征之間存在關(guān)聯(lián)。

H1a：企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效與CFO 平均年齡呈正相關(guān)。

一個(gè)人的知識(shí)學(xué)習(xí)能力、看待問題的全面性以及對(duì)于各項(xiàng)事物的認(rèn)知等都可以從個(gè)人的受教育程度方面體現(xiàn)出來。企業(yè)高層管理隊(duì)伍的受教育程度越高，他們的社會(huì)認(rèn)知水平越高。所以學(xué)歷較高的企業(yè)管理人員在面對(duì)不同發(fā)展環(huán)境時(shí)，更加愿意從新的角度進(jìn)行研究，比較注重戰(zhàn)略革新，探索更加適合企業(yè)未來發(fā)展的經(jīng)營(yíng)管理模式。一方面企業(yè)財(cái)務(wù)高管需要對(duì)財(cái)務(wù)領(lǐng)域的相關(guān)知識(shí)技能有較為充分的掌握，另一方面還需要對(duì)企業(yè)自主產(chǎn)品以及法律、國(guó)際貿(mào)易實(shí)務(wù)、相關(guān)生育服務(wù)生產(chǎn)流程等知識(shí)有一定的了解。擁有較高學(xué)歷的成員在對(duì)信息進(jìn)行獲取和處理方面擁有更強(qiáng)的能力，因此更有可能擔(dān)當(dāng)跨職能的角色。具有較高學(xué)歷的高層管理人員，更適應(yīng)現(xiàn)代社會(huì)對(duì)復(fù)合型人才的要求。故此針對(duì)以上內(nèi)容作出如下假設(shè)：

H1b：企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效與CFO 平均學(xué)歷水平呈正相關(guān)。

各項(xiàng)管理決策的制定與實(shí)施主要以企業(yè)高管的專業(yè)知識(shí)能力水平為基礎(chǔ)。SMART（1986）認(rèn)為，管理人員的認(rèn)知結(jié)構(gòu)和價(jià)值觀念與他們?cè)谑芙逃A段所學(xué)的課程內(nèi)容有著密切關(guān)系，學(xué)習(xí)的知識(shí)與內(nèi)容也會(huì)直接影響他們的思維方式和行為方式，最后體現(xiàn)在高管的專業(yè)技能方面。營(yíng)運(yùn)資金管理是一項(xiàng)對(duì)工作人員能力和專業(yè)性要求較為嚴(yán)格的活動(dòng)，所以在選擇管理人才時(shí)也更加傾向于接受過專業(yè)培訓(xùn)和知識(shí)學(xué)習(xí)的人員，這類人才能夠在企業(yè)決策階段結(jié)合自身所學(xué)的知識(shí)內(nèi)容分析企業(yè)經(jīng)營(yíng)情況，從而作出較為準(zhǔn)確的判斷，有利于高質(zhì)量決策的提出。故此提出以下假設(shè)：

H1c：企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效與CFO 財(cái)會(huì)專業(yè)背景呈正相關(guān)。

在運(yùn)營(yíng)管理中高層管理者所作出的決策中，可以體現(xiàn)出相關(guān)人員的經(jīng)歷和經(jīng)驗(yàn)。高層管理人員的職業(yè)經(jīng)歷較為豐富能夠在企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)進(jìn)行快速、正確決斷，可以準(zhǔn)確抓住戰(zhàn)略重點(diǎn)，并與戰(zhàn)略的有效實(shí)施。同時(shí)會(huì)對(duì)整個(gè)高層管理者甚至整個(gè)團(tuán)隊(duì)所采取的戰(zhàn)略類型以及工作效率造成影響。具有豐富工作經(jīng)驗(yàn)的管理人員其思維也較為靈活，戰(zhàn)略決策的制定更加多元，不會(huì)受到思維上的局限，而且也能夠更好地應(yīng)對(duì)企業(yè)發(fā)展中的新問題和新挑戰(zhàn)。[18]

H1d：企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效與CFO 職業(yè)經(jīng)驗(yàn)呈正相關(guān)。

通過許多研究成果已經(jīng)得到驗(yàn)證，企業(yè)高層管理人員的在任周期的長(zhǎng)短也會(huì)對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)實(shí)現(xiàn)和轉(zhuǎn)型升級(jí)產(chǎn)生較大影響。任職周期比較長(zhǎng)的高層管理者的責(zé)任意識(shí)比較高，對(duì)企業(yè)負(fù)責(zé)的態(tài)度更加強(qiáng)烈，能夠從長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的角度思考制定各項(xiàng)發(fā)展決策，而且比較注重多部門之間的協(xié)調(diào)作業(yè)。任職周期比較短的高層管理層，很容易出現(xiàn)“短視行為”，對(duì)于企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別能力不強(qiáng)，無法準(zhǔn)確捕捉企業(yè)運(yùn)營(yíng)中的威脅以及市場(chǎng)發(fā)展機(jī)遇，不能對(duì)企業(yè)的未來發(fā)展方向進(jìn)行準(zhǔn)確判斷，容易出現(xiàn)決策失誤的情況。運(yùn)營(yíng)資金管理模式在持續(xù)革新的過程中，形成了上下游供應(yīng)商共同發(fā)展和互利互惠的合作模式，要求企業(yè)管理者也要具有長(zhǎng)遠(yuǎn)的眼光，可以從大局出發(fā)，切實(shí)提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)利益。故此針對(duì)以上內(nèi)容提出以下假設(shè)：

H2：CFO 提高企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效與高管激勵(lì)政策之間有正向相關(guān)性。

H2a：企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效與高管薪酬激勵(lì)呈正相關(guān)；

H2b：企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效與高管股權(quán)激勵(lì)呈正相關(guān)。

二、研究設(shè)計(jì)

1.樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文高管激勵(lì)政策數(shù)據(jù)以及CFO 背景特征數(shù)據(jù)主要源自相關(guān)咨詢公司網(wǎng)站的公司年報(bào)、CCER 色諾芬數(shù)據(jù)庫，以及人工數(shù)據(jù)搜集等。營(yíng)運(yùn)資金相關(guān)數(shù)據(jù)來源于中國(guó)上市公司營(yíng)運(yùn)資金管理數(shù)據(jù)庫。

2.變量設(shè)定

許多上市公司沒有將企業(yè)CFO 的專業(yè)背景展示出來，但由于不同等級(jí)的注冊(cè)會(huì)計(jì)師證書比較受到當(dāng)前各企業(yè)的認(rèn)可，能夠體現(xiàn)出人才的專業(yè)知識(shí)能力，如果該上市公司資料中未對(duì)CFO 的專業(yè)背景進(jìn)行披露但其擁有相關(guān)資格證書，那么就認(rèn)定CFO 具有財(cái)務(wù)專業(yè)背景、在本文中，營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效是被解釋的變量。中國(guó)的研究學(xué)者王竹泉等（2007）從多方面著手對(duì)營(yíng)運(yùn)資金進(jìn)行了重新定義與分類，將企業(yè)理財(cái)和經(jīng)營(yíng)過程中所需的流動(dòng)資金作為企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金，其中經(jīng)營(yíng)活動(dòng)資金可根據(jù)運(yùn)用渠道進(jìn)行進(jìn)一步細(xì)分，主要涉及到生產(chǎn)渠道、采購渠道和營(yíng)銷渠道。本文在設(shè)定研究變量時(shí)，主要基于經(jīng)營(yíng)活動(dòng)渠道分類特點(diǎn)，將營(yíng)運(yùn)資金周期作為衡量營(yíng)運(yùn)資金管理效率的具體指標(biāo)。依照渠道分類的營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)期公式如下所示：

（1）經(jīng)營(yíng)活動(dòng)營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)期（按渠道）

=經(jīng)營(yíng)活動(dòng)營(yíng)運(yùn)資金總額（按渠道）/（營(yíng)業(yè)收入/360）

=（營(yíng)銷渠道營(yíng)運(yùn)資金+生產(chǎn)渠道營(yíng)運(yùn)資金+采購渠道營(yíng)運(yùn)資金）/（營(yíng)業(yè)收入/360）

（2）營(yíng)銷渠道營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)期二營(yíng)銷渠道營(yíng)運(yùn)資金/（營(yíng)業(yè)收入/360）

=（成品存貨十應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)-預(yù)收賬款-應(yīng)交稅費(fèi)等）/（營(yíng)業(yè)收入/360）

（3）生產(chǎn)渠道營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)期=生產(chǎn)渠道營(yíng)運(yùn)資金/（營(yíng)業(yè)收入/360）

=（在產(chǎn)品存貨+其他應(yīng)收款-應(yīng)付職工薪酬-其他應(yīng)付款等）/（營(yíng)業(yè)收入/360）

（4）采購渠道營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)期=采購渠道營(yíng)運(yùn)資金/（營(yíng)業(yè)收入/360）

=（材料存貨+預(yù)付賬款-應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)等）/（營(yíng)業(yè)收入/360）

3.模型構(gòu)建

基于上面假設(shè)以及相關(guān)原理，建立如下表達(dá)式（4-1）所示的模型，

在上面的表達(dá)式中，β0為截距項(xiàng)，ε 為殘差項(xiàng)，β1～β9分別為回歸系數(shù)。

利用t 檢驗(yàn)對(duì)對(duì)上面表達(dá)式中β（j=1，2，3，…9）是否顯著為零進(jìn)行驗(yàn)證，若經(jīng)過t 檢驗(yàn)顯示顯著βj不為零，則上述的假設(shè)均成立，從而使得企業(yè)運(yùn)營(yíng)資金管理績(jī)效與第j 個(gè)背景特征之間的關(guān)系得到了驗(yàn)證。

其中β0為截距項(xiàng)，ε 為殘差項(xiàng)，β1-β6分別為回歸系數(shù)。

三、分析與檢驗(yàn)

1.描述性統(tǒng)計(jì)分析

在我國(guó)上市公司中，財(cái)務(wù)總監(jiān)擁有較大的年齡跨度，從最年輕的31 歲至最年長(zhǎng)的61 歲，CFO 學(xué)歷多以學(xué)歷和碩士研究生學(xué)歷為主，絕大多數(shù)財(cái)務(wù)總監(jiān)擁有相關(guān)專業(yè)畢業(yè)的學(xué)歷背景，并且擁有注冊(cè)會(huì)計(jì)師（CPA）、國(guó)際注冊(cè)會(huì)計(jì)師（ACCA）和高級(jí)會(huì)計(jì)師職稱。而且這些上市公司的CFO 之前的工作經(jīng)歷和職業(yè)經(jīng)驗(yàn)較為豐富，其中還包括許多其他專業(yè)的工作經(jīng)驗(yàn)。上市公司CFO 的任期一般在3 年左右，而且擁有公司股權(quán)的人員比較少。

2.相關(guān)分析

公司營(yíng)運(yùn)資金的周轉(zhuǎn)期長(zhǎng)短與年齡存在較為明顯的正相關(guān)關(guān)系，也就是說，年齡較大的公司CFO 的企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理能力比較低，管理績(jī)效相對(duì)較差。而營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)期與專業(yè)背景和學(xué)歷呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，主要體現(xiàn)在財(cái)務(wù)專業(yè)知識(shí)能力強(qiáng)的高層管理人員可以提高營(yíng)運(yùn)資金管理效率。而在職業(yè)背景和任期方面，營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)期則沒有呈現(xiàn)出較為明顯的相關(guān)性。股權(quán)激勵(lì)與薪酬激勵(lì)等與營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效呈現(xiàn)出正相關(guān)關(guān)系。同時(shí)，在一部分解釋變量之間存在著十分明顯的相關(guān)關(guān)系，如解釋變量和控制變量等，在相關(guān)系數(shù)超多0.3時(shí)還需要對(duì)不同解釋變量之間的關(guān)系進(jìn)行檢驗(yàn)分析。

3.回歸分析

激勵(lì)政策的有效實(shí)施可提高企業(yè)CFO 的管理能力，從而提升營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效，企業(yè)CFO 的背景特征也與營(yíng)運(yùn)資金管理效率有著密切關(guān)系。但年齡變量為正向，說明年齡越大、任期周期越長(zhǎng)則管理效率越低，與Hla 相悖。職業(yè)經(jīng)歷、專業(yè)背景以及學(xué)歷等變量的符號(hào)均為負(fù)，這表明當(dāng)CFO擁有的學(xué)歷越高，出身于會(huì)計(jì)專業(yè)，并且工作經(jīng)驗(yàn)和職業(yè)經(jīng)歷較為豐富時(shí)，管理效率越高，與 H1b、H1c、H1d 相同。CFO 任期變量符號(hào)為正，即表明當(dāng)CFO 任職時(shí)間越長(zhǎng)資金回轉(zhuǎn)時(shí)間也越長(zhǎng)，這與H1e 結(jié)論相悖。而實(shí)施多種激勵(lì)機(jī)制可提高CFO 營(yíng)運(yùn)資金管理水平，增強(qiáng)管理績(jī)效，符合H2a 和H2b。

四、結(jié)論

從具體角度來看，CFO 特征背景對(duì)企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理效率有著較大影響，CFO 的學(xué)歷越高、工作經(jīng)驗(yàn)越豐富則對(duì)資金管理產(chǎn)生的積極影響越大，其中專業(yè)知識(shí)能力和學(xué)歷背景的影響程度最高。對(duì)于擁有高等學(xué)歷教育、進(jìn)行過財(cái)會(huì)專業(yè)知識(shí)系統(tǒng)學(xué)習(xí)的CFO，在進(jìn)行公司營(yíng)運(yùn)資金管理的過程中能充分發(fā)揮其專業(yè)特長(zhǎng)，通過管理學(xué)、會(huì)計(jì)學(xué)與經(jīng)濟(jì)學(xué)知識(shí)的充分運(yùn)用將運(yùn)營(yíng)資金管理與渠道管理、客戶關(guān)系管理、價(jià)值鏈管理以及企業(yè)業(yè)務(wù)流程進(jìn)行有機(jī)結(jié)合，可以全面提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理水平和資金的利用效率。CFO 的年齡和任職周期與資金管理效率呈負(fù)相關(guān)，通過對(duì)許多上市公司發(fā)展經(jīng)歷的研究發(fā)現(xiàn)，CFO 跳槽現(xiàn)象較為常見，而這一行為對(duì)其在運(yùn)營(yíng)資金管理決策制定方面的影響比較大，常常采用激進(jìn)策略，比較注重企業(yè)的短期效益，讓資金快速回收，但沒有注重上下游供應(yīng)商之間的合作交流，無法實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展。目前企業(yè)運(yùn)用的激勵(lì)政策比較多，對(duì)CFO 的工作質(zhì)量的提升有著積極影響，而其中薪酬激勵(lì)的作用效果較為明顯。企業(yè)在人才招聘階段，應(yīng)注重對(duì)他們的多方面能力和素質(zhì)進(jìn)行綜合分析，并結(jié)合企業(yè)自身管理需要制定專門的管理策略和激勵(lì)制度，確保能夠?qū)FO 在企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理方面的作用價(jià)值充分體現(xiàn)出來，有利于增強(qiáng)企業(yè)軟實(shí)力。